Regulasi, Insider Information dan Esensi, Kisah di Balik Valuasi 20 Miliar Kalshi

Video Pembuat: John Collison

Transkripsi: Peggy, BlockBeats

Pengantar: Beberapa tahun terakhir, pasar prediksi telah berkembang dari sebuah eksperimen keuangan yang relatif pinggiran menjadi pusat diskusi di bidang teknologi, keuangan, dan kebijakan publik.

Popularitasnya tidak hanya karena daya tarik “bertaruh pada masa depan”, tetapi juga karena di tengah media sosial yang terus memperbesar kebisingan, survei yang sering kali tidak akurat, dan menurunnya kepercayaan terhadap sistem informasi tradisional, muncul pertanyaan yang lebih mendasar: apakah harga pasar dapat menjadi sinyal yang lebih mendekati kenyataan dibandingkan opini, emosi, dan narasi?

Dialog ini berfokus pada pertanyaan tersebut. Pesertanya meliputi Co-founder Stripe John Collison, Co-founder Paradigm Matt Huang, serta Co-founder Kalshi Tarek Mansour dan Luana Lopes Lara.

Co-founder Kalshi Tarek Mansour (kanan) dan Luana Lopes Lara (kiri)

Sebagai salah satu platform pasar prediksi yang paling representatif di AS, Kalshi dengan cepat menjadi terkenal selama Pemilihan Presiden AS 2024. Sebelum meledak, mereka telah berjuang selama beberapa tahun dengan Komisi Perdagangan Komoditas dan Berjangka AS (CFTC), dan akhirnya melalui gugatan penting membuka jalan legalisasi pasar prediksi di dalam negeri.

Bagian pertama dari diskusi ini berfokus pada perjalanan Kalshi: mengapa kedua pendiri memilih jalur “patuh dulu, berkembang kemudian” yang jarang dilakukan di Silicon Valley; mengapa mereka bersedia menanggung proses persetujuan yang panjang, pemutusan hubungan kerja, dan keraguan dari luar demi mendapatkan “pasar pemilu”; serta bagaimana gugatan terhadap CFTC menjadi titik balik yang benar-benar mengangkat perusahaan.

Bagian kedua membahas logika operasional pasar prediksi. Tarek dan Luana menjelaskan perbedaan mendasar Kalshi dengan platform hiburan daring tradisional: bukan model “dealer” yang bergantung pada kerugian pengguna untuk meraih keuntungan, melainkan sebuah bursa yang berpusat pada biaya transaksi, mendorong likuiditas dan masuknya informasi ke pasar. Mereka juga menunjukkan sebuah kenyataan yang kontra intuitif: likuiditas Kalshi tidak terutama berasal dari dealer besar tradisional, melainkan dari banyak trader individu yang tersebar, “super forecasters”, dan tim kecil. Dalam arti tertentu, pasar prediksi bukan hanya produk keuangan, tetapi juga mekanisme yang mengubah pengetahuan tersebar menjadi sinyal harga secara langsung.

Pada bagian akhir diskusi, pembahasan meluas ke batas masa depan pasar prediksi: dari pemilu dan olahraga, hingga AI, kekuatan GPU, variabel makro, dan kebijakan. Apakah semakin banyak ketidakpastian dunia nyata dapat dipecah menjadi masalah pasar yang dapat diperdagangkan, diberi umpan balik, dan membantu pengambilan keputusan? Bersamaan dengan itu, muncul berbagai kontroversi yang tak terhindarkan—bagaimana mendefinisikan insider trading, apakah kontrak olahraga akan memperbesar risiko perjudian daring, dan bagaimana platform serta regulator dapat menyeimbangkan inovasi, transparansi, dan perlindungan pengguna.

Karena itulah, makna diskusi ini tidak hanya untuk Kalshi sendiri. Ia berusaha menjawab pertanyaan besar: apakah pasar prediksi akan menjadi infrastruktur keuangan generasi berikutnya, atau infrastruktur informasi baru.

Berikut isi lengkapnya (disusun agar lebih mudah dipahami):

TL;DR

· Kalshi memilih jalur yang tidak biasa: regulasi dulu, baru berkembang — menghabiskan 3 tahun untuk mendapatkan lisensi dan menggugat CFTC agar membuka pasar pemilu. Intinya, apakah pasar prediksi bisa legal itu lebih penting daripada pertumbuhan.

· Esensi pasar prediksi adalah insentif uang untuk mengungkapkan informasi nyata: dibandingkan survei dan media sosial, pasar menyaring informasi melalui mekanisme keuntungan dan kerugian, dianggap sebagai sistem sinyal yang lebih mendekati kebenaran.

· Orang biasa, bukan institusi, menjadi sumber likuiditas utama pasar: lebih dari 95% transaksi berasal dari pengguna tersebar dan super forecasters, bukan dealer besar tradisional.

· Kalshi menegaskan dirinya sebagai bursa, bukan platform hiburan daring: pendapatan dari biaya transaksi, bukan dari kerugian pengguna, mendorong partisipasi para ahli, berbeda dari industri hiburan daring yang membatasi pemenang.

· Pemilu adalah “Holy Grail”, tetapi pasar di masa depan jauh lebih luas: dari olahraga, makroekonomi, hingga AI dan kekuatan komputasi, tim ingin membangun sistem derivatif yang dapat memberi harga untuk segala hal.

· Pasar prediksi sedang menjadi infrastruktur informasi baru: pengguna tidak hanya bertransaksi, tetapi juga mengkonsumsi probabilitas; 80% pengguna utamanya menggunakan untuk memahami dunia, bukan bertaruh.

· Di balik kebangkitan ini, ada ketidakpercayaan terhadap sistem informasi tradisional: media sosial yang terpolarisasi dan survei yang tidak akurat mendorong orang beralih ke mekanisme penilaian berbasis harga.

· Tujuan jangka panjang utamanya: meningkatkan efisiensi pengambilan keputusan sosial, bukan sekadar platform transaksi: melalui penetapan harga dan umpan balik yang berkelanjutan, politik dan ekonomi dapat mencapai konsensus yang lebih cepat.

Ringkasan Wawancara

John Collison (Co-founder Stripe & host wawancara):

Tarek Mansour dan Luana Lopes Lara adalah co-founder Kalshi. Kalshi adalah perusahaan pasar prediksi baru yang dengan cepat menjadi terkenal selama Pemilu AS 2024. Untuk membangun pasar prediksi yang patuh di AS, mereka menghabiskan empat tahun berjuang dengan regulator dan mendapatkan persetujuan. Kini, Kalshi memiliki volume transaksi bulanan lebih dari 10 miliar dolar.

Kalau kalian berdua, biasanya bagaimana pembagian tugas? Tapi yang lebih menarik, apa perbedaan cara pandang kalian dalam melihat masalah?

Luana (Co-founder & COO Kalshi):
Sebenarnya latar belakang kami hampir sama. Kami sama-sama belajar matematika dan komputer di MIT, pengalaman magang juga serupa, jadi tidak ada perbedaan besar. Tapi saya orang yang sangat optimis, suka berpetualang, selalu yakin semuanya akan berhasil; dia sangat hati-hati, bahkan agak pesimis. Jadi menurut saya, ini menciptakan keseimbangan yang sangat baik. Kalau melihat dari pembagian tugas sehari-hari, sebenarnya yang membuat kami saling melengkapi adalah perbedaan ini.

Tarek (Co-founder & CEO Kalshi):
Saya sedikit menambahkan latar belakang. Awalnya saya mau jadi trader, itu jalur karier yang saya yakini. Kalau pernah berinteraksi dengan trader, mereka biasanya seperti punya kalkulator perkiraan keuntungan di kepala.

Matt Huang (Paradigm):
Seorang trader yang sangat tipikal.

John Collison:
Benar, tapi—

Tarek:
Kalau kamu benar trader, kamu akan terus memikirkan risiko tail, kemungkinan terburuk. Dia biasanya tidak seperti itu. Saya rasa, justru perbedaan ini yang membawa hasil yang baik.

Mengapa Kalshi Memilih Jalur Sulit: Patuh Dulu, Baru Berkembang

John Collison:
Saya mau tanya ini. Titik awal kalian menarik, Kalshi baru berdiri, selama beberapa tahun tidak bisa benar-benar beroperasi sampai mendapatkan izin dari CFTC. Kebanyakan perusahaan tidak memulai seperti itu. Di sisi lain, di Silicon Valley ada pola yang umum, meskipun sering dikritik, tapi cukup banyak, seperti PayPal, Uber di awal yang langsung jalan dulu, baru kemudian memperbaiki struktur dan izin—berjalan dulu, baru minta maaf kemudian.

Jadi, bisa ceritakan awal mula kalian? Proses persetujuan seperti apa yang kalian jalani? Dan apakah jalur ini cocok untuk perusahaan lain juga?

Luana:
Sejak awal kami sangat sadar, kalau yang kami lakukan adalah layanan keuangan atau kesehatan, tidak bisa jalan tanpa patuh dulu. Kalau menyangkut dana pengguna, risiko masalah sangat besar, FTX adalah contoh nyata; kesehatan juga penuh risiko dan pengalaman buruk. Kami ingin melakukan hal ini dengan cara yang benar. Lebih dari itu, saat melihat pasar ini, inti masalahnya bukan soal pertumbuhan, melainkan apakah secara hukum di AS ini bisa dilakukan. Jadi kami memutuskan untuk menyelesaikan masalah hukum terbesar dulu, baru kemudian berkembang. Banyak orang menganggap ini strategi yang salah.

Sebelum memenangkan gugatan soal kontrak pemilu, orang selalu bilang, mereka yang beroperasi di luar negeri, berkembang lebih cepat dan besar. Tapi setelah kami menang, membuktikan bahwa pemahaman kami tentang hukum benar, dan perusahaan bisa beroperasi secara legal di AS sesuai rencana, baru semuanya benar-benar mulai melesat.

John Collison:
Lalu, garis waktu prosesnya seperti apa? Kapan kalian mulai? Kapan menang gugatan kontrak pemilu?

Luana:
Kami mendirikan perusahaan tahun 2019, masuk YC. Setelah itu, butuh tiga tahun untuk mendapatkan izin regulator dan mulai beroperasi, sekitar 2022. Kemudian, di akhir 2024, kami menang gugatan kontrak pemilu, dan sejak saat itu perusahaan mulai mempercepat pertumbuhan.

Tarek:
Ini sebenarnya dua aspek. Pertama, pertimbangan sangat nyata. Kalau ingin adopsi mainstream dan institusional, inti masalahnya adalah apakah ini bisa berjalan di kerangka yang teratur, terpercaya, dan aman. Pasar ini kompleks, menyangkut dana pengguna. Kita harus menyelesaikan masalah paling sulit ini dulu, itu jalan menuju keberhasilan.

Aspek kedua lebih prinsipil. Saat menulis satu halaman di Google Docs, kami buat daftar pertanyaan: kenapa kami ingin membangun perusahaan ini? Kenapa ini membuat kami semangat? Jawaban kami adalah, kami ingin membangun bursa saham New York generasi berikutnya. Bursa yang terpercaya, teratur, dan beroperasi di AS. Kami tidak tertarik membangun versi offshore yang serupa. Intinya, ingin membangun perusahaan seperti apa? Kenapa melakukan ini? Ada banyak jalan menuju sukses, tapi jalan lain bukan yang kami inginkan. Kami ingin hal ini terjadi di sini, di tanah AS.

John Collison:
Kalian adalah yang pertama mendapatkan izin CFTC dan mencapai skala tertentu.

Tarek:
Benar, ya.

John Collison:
Dan sampai hari ini, setiap kontrak harus mendapatkan persetujuan terpisah, kan?

Luana:
Benar. Setiap kontrak kami ajukan ke CFTC, mereka punya waktu 24 jam untuk menghentikan.

John Collison:
Berarti mereka hampir secara real-time menerima aliran data kontrak kalian?

Luana:
Ya, bisa dibilang begitu.

Tarek:
Iya. Untuk sampai ke status kontrak yang kita miliki sekarang, prosesnya sangat panjang. Bayangkan, saat pertama kali masuk ke gedung CFTC, pikiran kami penuh dengan konsep ini, dan regulator harus bekerja sangat cepat. Karena kami membicarakan produk yang tidak didukung aset keuangan tradisional, dan harus menghadapi kemungkinan puluhan, ratusan kontrak setiap minggu. Sekarang, tentu kami sudah jauh lebih banyak, tapi awalnya, model regulasi ini sama sekali tidak dirancang untuk skenario ini.

Jadi, proses ini seperti iterasi pengembangan produk, tapi bukan untuk pelanggan, melainkan bersama regulator mencari tahu bagaimana seharusnya pengawasan dilakukan, apa kekhawatiran mereka, dan apa yang bisa kami lakukan untuk memenuhi kekhawatiran itu.

Luana:
Secara garis besar, ini seperti mencari kecocokan regulasi dan pasar.

Matt Huang:
Jadi sekarang kalian sudah cukup terbiasa dengan ritme ini. Mengirim kontrak, kecuali mereka tegas menolaknya. Baru-baru ini mereka pernah tolak apa saja?

Luana:
Tidak belakangan ini. Penolakan terbesar adalah kontrak pemilu, sehingga kami akhirnya mengajukan gugatan. Mereka menolak selama dua tahun. Tapi sekarang, kami sudah bekerja sama cukup lama, saling percaya, tahu batasan-batasannya, dan mereka tahu kami sebagai entitas self-regulatory, paham apa yang bisa dan tidak bisa dilakukan. Misalnya, pasar terkait perang, pembunuhan, tidak kami buat. Selama dalam batas-batas yang sudah disepakati, prosesnya jadi jauh lebih cepat.

John Collison:
Jadi, saya konfirmasi, inti dari gugatan pemilu adalah mereka biasanya mau menyetujui berbagai kontrak, tapi tidak mau menyetujui kontrak yang berkaitan dengan siapa yang akan menang pemilu, padahal kontrak semacam itu paling populer, terutama selama pemilu presiden AS. Maka dari itu, kalian menggugat CFTC.

Tarek:
Benar. Itu aturan mereka sendiri—

John Collison:
Dan biasanya, menggugat regulator sendiri tidak dianggap praktik terbaik.

Tarek:
Memang. Ceritanya begini, kami mulai dorong pasar pemilu sejak akhir 2021, berkomunikasi dengan pembuat kebijakan, berinteraksi dengan Kongres dan regulator. Secara lisan mereka bilang, kedengarannya bagus. Tapi kemudian mereka tidak memproses, dan kami mulai merasa ada yang tidak beres. Akhir 2022, mereka menunda persetujuan sampai setelah pemilu, seperti veto diam-diam. Saat itu sangat sulit bagi perusahaan, kami harus PHK banyak orang. Lebih buruk lagi, tim, investor, bahkan sebagian besar investor mulai kehilangan kepercayaan pada jalur ini.

John Collison:
Bukan tidak percaya ide dasarnya, tapi tidak percaya strategi ini.

Tarek:
Benar, tidak percaya lagi, bahkan mulai meragukan gagasan ini. Mereka merasa situasinya tidak sehat, bertanya-tanya apakah harus beralih ke hal lain. Jelas jalur ini tampak tidak jalan. Tapi kami tidak bisa memaksa diri beralih ke lain, benar-benar tidak bisa. Jadi kami bilang, ya sudah, kita coba lagi.

Bayangkan, saat itu semangat tim sudah sangat rendah, semua menunggu strategi baru. Banyak yang keluar, banyak yang di-PHK, karena kami harus mengurangi skala. Lalu di rapat berikutnya, kami bilang ke mereka, strategi 2023 adalah—kita coba lagi.

Artinya, kita akan melakukan hal yang sama, tapi kali ini pasti berhasil.

Tarek:
Benar, itu maksudnya. Kali ini pasti berhasil, meskipun hampir semua bukti menunjukkan sebaliknya. Saya harus bilang, sebagian besar dorongan itu dari dia. Saya sangat ingin ini berhasil, tapi otak rasional saya terus bilang, dengarkan mereka, jalur ini tidak bisa. Tapi dia lebih teguh. Jadi kami coba lagi. Akhir 2023, mereka kembali menghentikan. Saat itu, saya hampir merasa—

John Collison:
Oke, pasar prediksi memang sulit dibuat.

Tarek:
Benar, saya benar-benar merasa begitu. Lalu dia bilang, satu-satunya yang masih bisa dilakukan sekarang adalah menggugat pemerintah. Respon pertama saya: gila banget. Kami bawa ke dewan direksi, ingat waktu itu Alfred, Michael, dan Seibel dari pihak kami hadir.

John Collison:
Yaitu Alfred Lin dan Michael Seibel.

Tarek:
Benar. Saya ingat diskusi di dewan, awalnya hampir semua bilang, ini ide buruk. Banyak alasan, pesaing kita adalah regulator; kita cuma 20-an orang; pemerintah mau menghentikan kita, bisa dengan berbagai cara, menutup, mencabut izin, dan itu bukan cuma risiko teoritis. Bahkan, kalau menang pun, bisa saja prosesnya membuat kita terjebak.

Saya juga ingat, sebelum diskusi resmi di dewan, kami adakan rapat internal. Malam sebelum mulai gugatan, saya tiba-tiba ragu. Saya bilang, mungkin kita lebih baik likuidasi, fokus ke produk keuangan, jangan taruh semua harapan di sini. Tapi dalam panggilan itu, kata-kata saya tidak ingat persis, tapi intinya: “Ini gila, jangan-jangan kita cuma mau bercanda?”

Luana:
Ini memang terdengar seperti apa yang biasa saya katakan.

Tarek:
Saya sadar, baiklah, saya tidak bisa menang dalam debat ini. Tapi bagian lain dari saya tahu, kita harus lakukan ini. Kemudian kami diskusi dengan dewan, dan jawabannya hampir sama: ini jelas melawan pola, ide buruk. Tapi banyak perusahaan hebat justru dibangun di atas pola yang tidak biasa, selalu ada sesuatu yang tidak normal, dan mungkin ini yang tidak normal itu.

John Collison:
Pernyataan bagus. Setiap perusahaan akhirnya akan keluar dengan cara yang unik dan berbeda, dan mungkin itu jalan kalian. Lalu, setelah memenangkan gugatan pemilu, apa dasar hukumnya? Ada sudut pandang kebijakan yang menarik?

Luana:
Intinya cukup sederhana: pemerintah tidak bisa sembarangan melarang kontrak, kecuali mereka menyatakan kontrak tersebut bertentangan dengan kepentingan umum, dan larangan itu harus dalam kategori tertentu, seperti perang, terorisme, pembunuhan, dll. Saat itu, posisi CFTC adalah mencoba memasukkan pemilu ke dalam kategori tersebut. Mereka bilang, pemilu di beberapa negara bagian mungkin ilegal, bahkan mengutip hukum di negara bagian tentang bucket shop, mencari alasan untuk menolaknya.

Tapi kami sangat jelas secara hukum, bahwa pemilu memiliki dampak ekonomi, dan selama ada dampak ekonomi, harus bisa diperdagangkan di bursa derivatif. Gugatan ini akhirnya memberi tahu CFTC bahwa mereka tidak bisa semena-mena.

John Collison:
Jadi, larangan kategori harus benar-benar termasuk yang secara tegas dilarang, dan pemilu jelas tidak termasuk.

Luana:
Benar.

Tarek:
Ini sangat penting. Kita selalu bilang hukum membatasi perusahaan, tapi hukum juga membatasi pemerintah.

John Collison:
Benar. Matt, kamu tadi mau bahas soal dua-tiga tahun melawan pemerintah?

Matt Huang:
Ya. Saya rasa dalam bidang kripto dan pasar prediksi, menggugat pemerintah tampak sangat umum, tapi kemudian saya sadar, sebenarnya ini lebih sering terjadi daripada yang dipikirkan di Silicon Valley. Coinbase pernah menggugat regulator utamanya; di bidang GovTech, SpaceX, Anduril, Palantir juga pernah menggugat pemerintah karena berbagai alasan. Jadi saya penasaran, karena kalian sudah berinteraksi cukup banyak dengan pemerintah, apa saran kalian untuk orang yang ingin melakukan bisnis serupa? Dalam kondisi apa kalian merasa menantang pemerintah itu tepat?

Tarek:
Saya rasa, hanya jika tidak ada pilihan lain. Itu sangat menyakitkan.

John Collison:
Tapi kalian benar-benar tidak punya pilihan? Tanpa pasar pemilu, kalian tidak bisa jalan? Tentu saja, pemilu adalah kategori yang sangat menarik dan mencolok, tapi saya kira itu bukan sumber utama kontrak kalian sekarang.

Luana:
Saya rasa, itu sangat penting. Mungkin terdengar seperti obsesi, tapi ini adalah pasar “Holy Grail”. Ia paling mampu menunjukkan kegunaan data dari pasar ini, dan paling mampu menunjukkan nilai pasar ini. Contohnya, pemilu 2024, survei sangat meleset, sementara pasar dalam mengintegrasi informasi jauh lebih baik. Saya rasa, ini adalah contoh paling terang, yang membuktikan mengapa pasar prediksi bermanfaat dan mengapa AS perlu memilikinya dalam kerangka teratur. Tidak ada pasar lain yang sekuat ini sebagai contoh.

Logika Inti Pasar Prediksi: Menghasilkan Informasi dengan Uang Asli

Matt Huang:
John menyebut PayPal dan Uber yang jalan dulu baru urus izin. Sebenarnya, sudah ada pasar prediksi lain yang berjalan di luar negeri dan menunjukkan kebutuhan nyata. Jadi, saya penasaran, apakah hal ini membantu kalian dalam gugatan? Misalnya, ini bisa menunjukkan bahwa pasar pemilu tidak bertentangan dengan kepentingan umum—karena orang sudah melakukannya.

Tarek:
Saya tidak yakin. Tapi dari sudut pandang pengadilan, fokusnya lebih ke teks hukum itu sendiri. Kita membahas Undang-Undang Perdagangan Komoditas, salah satu hukum utama pengawasan keuangan; dan juga Undang-Undang Sekuritas. Intinya adalah membaca dan menafsirkan hukum ini satu per satu, lalu menilai apakah regulator melampaui kewenangannya.

Dari sudut pandang kami sendiri, keberadaan pasar luar negeri memang membantu, karena memberi referensi data eksternal dalam jalur regulasi yang kami jalani, yaitu patuh dulu baru berproduksi. Kami tidak bisa belajar langsung dari produk sendiri karena harus izin dulu, jadi data dan bukti eksternal ini membantu pengambilan keputusan. Ia juga membuat orang lebih memahami apa itu pasar prediksi dan bagaimana menggunakannya. Tapi dari kebijakan, keberadaan pemain luar negeri tidak terlalu membantu secara langsung.

John Collison:
Kalau Kalshi muncul sepuluh atau lima belas tahun lalu, mungkin tidak akan bisa berkembang? Apakah karena regulator CFTC saat ini lebih terbuka, atau karena teknologi tertentu seperti stablecoin sudah matang?

Luana:
Saya rasa sebagian karena faktor kripto. Saat itu, platform seperti Augur sudah ada. Keberadaan mereka membantu regulator merasa perlu menyediakan alternatif yang legal dan teratur. Sebelumnya, mereka bisa bilang tidak, dan selesai. Tapi sekarang, mereka merasa perlu mengatur secara resmi, dan ini berperan sekitar 5-10%, tidak lebih.

Tarek:
Secara makro, saya rasa minat terhadap pasar prediksi sudah ada sejak lama, sejak tahun 1950-an. Orang tahu ini adalah sumber sinyal yang lebih baik dari banyak mekanisme lain. Tapi, sepuluh atau lima belas tahun lalu, masalah nyata belum begitu terasa. Dalam beberapa tahun terakhir, masalah ini menjadi sangat nyata. Negara semakin terpecah, dunia semakin terpecah, media sosial membelah informasi ke dalam kubu berbeda, judul sensasional berlimpah, dan banyak konten—baik berita tradisional maupun media sosial—mengutamakan sensasi. Karena itu, muncul kebutuhan mendesak akan mekanisme yang mampu mengatasi ketidakpastian ini, dan pasar prediksi pun diadopsi secara luas. Saya tidak berpikir situasi ini akan muncul lima belas tahun lalu, karena masalahnya belum sebesar ini.

Luana:
Selain itu, mayoritas pengguna kami sebenarnya bukan untuk bertransaksi, melainkan untuk mengkonsumsi informasi. Sekitar 80% pengguna hanya melihat, misalnya, siapa yang akan menang di pemilu awal Texas, dan mereka tahu dari survei bahwa kedua pihak seimbang, padahal kenyataannya tidak. Fungsi sebagai media informasi ini jauh lebih penting sekarang daripada sebelumnya.

John Collison:
Jadi maksudmu, di era algoritma dan aliran informasi, pasar seperti Kalshi sangat cocok; kalau dulu sepuluh atau lima belas tahun lalu, orang mungkin tidak tertarik.

Tarek:
Benar. Lebih tepatnya, ketidakpercayaan terhadap sumber informasi tradisional meningkat secara signifikan dan terus-menerus. Jadi, kita butuh sumber baru, dan mekanisme ini efektif. Mekanisme insentif pasar prediksi mengarah ke kebenaran, dengan volume transaksi dan likuiditas yang meningkat, prediksi menjadi lebih akurat. Proses ini butuh waktu, orang perlu beberapa kali verifikasi sebelum percaya. Tapi begitu terbentuk, orang tidak mau lagi memakai produk yang jelas lebih buruk.

John Collison:
Kalau bicara volume transaksi, bisa gambarkan pertumbuhan Kalshi? Rasanya sangat cepat.

Tarek:
Volume transaksi Februari ini mencapai 10,4 miliar dolar.

John Collison:
Yaitu total nilai kontrak yang diperdagangkan.

Tarek:
Benar. Sekitar 11 kali lipat dari enam bulan lalu, mungkin lebih.

John Collison:
Pertumbuhannya sangat cepat, sampai-sampai kalian malas melihat ke belakang satu tahun karena sudah seperti zaman purba.

Luana:
Benar-benar seperti zaman purba satu tahun lalu. Misalnya, waktu itu kami cuma punya satu pasar olahraga.

Tarek:
Ya, di bulan Februari. Intinya, pertumbuhan sangat pesat.

Matt Huang:
Selain AI, ini mungkin perusahaan yang pertumbuhannya tercepat.

Tarek:
Saya rasa iya. Bahkan mungkin setara dengan beberapa perusahaan AI teratas. Saya tidak tahu data terbaru Cursor atau Anthropic, tapi—

John Collison:
Kalau dibandingkan AI, pertumbuhan 11 kali lipat dalam enam bulan sudah sangat luar biasa.

Tarek:
Benar-benar cepat. Menurut saya, alasannya karena kami adalah pasar yang benar-benar nyata dan memiliki atribut pasar alami, seperti efek jaringan. Semakin banyak kategori pasar dan semakin dalam likuiditasnya, pengguna akan tetap bertahan, partisipasi dan volume transaksi akan terus meningkat. Ini akan menarik pengguna baru, karena likuiditas di sistem bertambah, produk menjadi lebih baik, dan pengguna lebih suka berbagi ke orang lain. Jadi, kekuatan ini saling memperkuat dan mendorong pertumbuhan saat ini.

Matt Huang:
Dalam pertumbuhan awal, sebagian besar berasal dari platform broker lain. Sekarang struktur ini sudah berbeda. Bagaimana pandangan kalian soal peran broker? Sekarang berapa proporsinya?

John Collison:
Broker maksudnya apa? Seperti Robinhood?

Tarek:
Benar. Ini pertanyaan menarik.

Luana:
Saya bisa jelaskan soal broker dulu, soal angka nanti dia yang jelaskan. Secara sederhana, karena kami adalah bursa dan clearing house, peran kami lebih mirip NYSE, atau lebih tepatnya, CME. Jadi, broker bisa terhubung ke kami. Kamu bisa trading saham di Robinhood, dan juga kontrak Kalshi; nanti di Coinbase atau platform lain juga sama.

Sejak awal, kami sangat jelas bahwa kami adalah bursa dan clearing house, bukan platform hiburan daring. Kerja sama dengan Goldman Sachs, Robinhood, sangat penting untuk memahami ekosistem.

Awal tahun lalu, mitra broker pertama kami adalah Robinhood dan Webull. Pada masa pertumbuhan cepat itu, proporsi transaksi melalui broker sangat tinggi, dan itu bagus karena mereka membawa demand besar, dan dealer tertarik masuk karena ingin melawan volume retail. Dengan begitu, kami juga mendapatkan waktu untuk mengembangkan produk langsung ke pengguna secara perlahan sampai seperti sekarang.

Sekarang, kami percaya inti tetaplah bursa + clearing house. Pengguna bisa akses langsung melalui aplikasi, website, API, atau melalui broker apa saja. Kami juga memperbesar investasi ke institusi, broker internasional. Nanti, orang di Brasil juga bisa langsung trading Kalshi, itu akan segera hadir. Silakan sebut angka yang dimaksud.

Tarek:
Angka pastinya tidak mau saya sebut, tapi yang jelas, bagian langsung ke konsumen—kalau di kalshi.com dan aplikasi Kalshi—pertumbuhannya sudah jauh melampaui jalur perantara, yaitu broker. Menurut saya, ini karena brand kami sudah dikenal luas. Sekarang, banyak orang langsung buka Kalshi kalau ada opini berbeda tentang suatu hal, dan mereka ingin lihat peluangnya atau bertaruh di Kalshi. Brand kami sudah menjadi sinonim dengan aktivitas ini. Sekarang, pertumbuhan alami sudah sangat banyak, dan saya yakin tren ini akan terus berlanjut dalam beberapa bulan ke depan.

Pasar Unik: Orang Biasa Lebih Penting dari Institusi

John Collison:
Kamu baru bicara soal pengguna retail, yang masuk lewat broker atau langsung ke situs Kalshi. Tapi sebagai sebuah bursa, ada satu hal lagi yang harus diselesaikan, yaitu market maker. NYSE tidak perlu terlalu khawatir soal market maker karena insentif ekonomi sudah cukup kuat; begitu skala besar, ini bukan masalah besar. Tapi saya penasaran, bagaimana awalnya kalian membangun market maker? Apakah kalian yang melakukan sendiri? Kerja sama dengan dealer luar? Bagaimana insentif mereka untuk berpartisipasi? Bagaimana sistem market maker dari nol?

Luana:
Pasar di Kalshi sebenarnya bisa dibagi menjadi dua tipe, dan perilaku mereka sangat berbeda, sehingga insentifnya juga berbeda.

Satu tipe adalah pasar niche, misalnya “Apakah One Direction akan reunian?” Pasar ini sulit dipatok, permintaannya juga kecil, jadi kami harus menarik dealer melalui insentif tertentu, termasuk insentif rekrutmen. Salah satu tantangan utama adalah bagaimana membangun likuiditas yang stabil dan berkelanjutan di pasar niche ini. Saat ini mungkin ada 10.000 pasar, nanti bisa 50.000 atau 100.000, bagaimana menjaga likuiditas?

Tipe lain adalah pasar yang lebih klasik, seperti crypto, olahraga, dll. Untuk ini, insentif dealer jauh lebih mudah karena permintaan jelas dan mekanisme penetapan harga lebih matang. Untuk pasar ini, insentif bukan langsung uang, melainkan pengembalian sebagian biaya transaksi, dan mereka harus memenuhi kewajiban tertentu, seperti menjaga spread dan kedalaman order book dalam proporsi tertentu. Dalam pasar ini, kami lebih seperti mendorong stabilitas order book, bukan sekadar insentif untuk bertaruh.

John Collison:
Maksudnya, insentif untuk menjaga stabilitas order book apa?

Luana:
Misalnya, saat pertandingan langsung, atau pasar crypto yang dihitung per jam—

John Collison:
Kalau tidak ada info baru, kamu tidak ingin harga melantur tanpa arti, kan?

Luana:
Benar. Bahkan jika ada info baru, misalnya ada touchdown, kamu tidak ingin order book langsung kehilangan semua likuiditas. Kamu boleh memperlebar spread, tapi tetap ingin orang bisa bertransaksi. Setelah kita mulai bekerja sama dengan broker, mereka akan membawa ekspektasi dari pasar tradisional. Mereka bilang, kami ingin spread dan kedalaman tetap stabil kapan pun. Jadi, kita harus berdiskusi dengan dealer, bagaimana merancang insentif agar mereka tetap bertahan saat volatilitas tinggi. Kalau cuma biarkan pasar yang menentukan, spread bisa melebar saat fluktuasi tinggi; tapi demi melayani semua pengguna, termasuk channel broker, kita harus merancang insentif lebih matang.

Matt Huang:
Kalau spread melebar tajam saat itu, apakah dealer akan rugi? Apakah mereka menggunakan keuntungan dari waktu tenang untuk menutupi kerugian saat volatil?

Luana:
Karena permintaan sudah sangat kuat, mereka tetap bisa untung dari spread meskipun sedikit melebar. Tapi ini juga mengapa kami punya program insentif, agar manfaatnya bisa dirasakan secara keseluruhan. Mungkin mereka rugi sedikit di waktu tertentu, tapi secara keseluruhan tetap menguntungkan, jadi layak.

Matt Huang:
Jadi, targetnya adalah menjaga spread tetap ketat di pasar utama.

John Collison:
Artinya, pasar utama harus selalu punya spread yang sempit, dan ini harus dirancang dengan cermat.

Tarek:
Benar, ini sulit. Tapi yang lebih menarik, keunikan pasar prediksi adalah, likuiditas utama sebenarnya tidak berasal dari dealer besar seperti yang kita bayangkan, melainkan dari orang biasa.

Ini kembali ke logika awal. Masalah regulasi sudah terselesaikan, tapi likuiditas tetap harus dibangun. Bursa seperti NYSE atau CME akan menghabiskan waktu dua tahun untuk merancang produk, mengajak dealer besar, mempersiapkan berbulan-bulan, dan mempromosikan produk selama bertahun-tahun. Itu cara tradisional. Tapi pasar prediksi berbeda, karena kamu harus secara dinamis dan cepat menyediakan likuiditas setiap minggu, hari, bahkan jam, untuk event baru. Bagaimana caranya? Ritmenya sangat dinamis, selalu ada hal baru muncul.

John Collison:
Banyak orang menganggap ini kontra intuitif, kalian harus memberi insentif dealer untuk menyediakan likuiditas. Karena di pasar saham, high-frequency trader otomatis berinvestasi besar-besaran, membangun jalur latensi rendah dari NY ke Chicago, dan berlomba-lomba melakukan ini. Jadi, ini karena pasar prediksi masih tahap awal, atau ada perbedaan mendasar?

Tarek:
Ini kembali ke poin utama saya. Sekarang, kita menghadapi mode membangun likuiditas secara instan, jauh lebih cepat dan dinamis dari pasar tradisional. Dealer Wall Street tidak beroperasi seperti itu. Kamu tidak bisa harapkan mereka membangun desk dalam satu jam untuk memberi harga pada isu politik, budaya, dan lain-lain.

Yang menarik adalah, pasar prediksi memiliki fitur yang sangat kontra intuitif: banyak pasar, orang yang paling pandai memberi harga bukanlah para ahli atau otoritas, melainkan orang biasa.

Matt Huang:
Internet anonim, misalnya.

Tarek:
Benar, seperti super forecasters. Kemampuan ini sangat tersebar. Sulit menentukan kelompok mana yang paling pandai memberi harga. Tapi, kita akhirnya membangun komunitas yang mampu memberi harga cepat dan efisien, para super forecasters ini. Awalnya sulit mengubah mereka dari hobi menjadi paruh waktu, lalu menjadi penuh waktu. Tapi seiring pasar membesar, hal ini akhirnya terjadi.

Luana:
Ada data menarik yang bisa kami bagikan: dari seluruh transaksi, proporsi dealer besar tradisional yang dikenal, bahkan terbesar sekalipun, kurang dari 5%.

Tarek:
Artinya, mereka hanya bagian kecil dari likuiditas yang diperdagangkan.

John Collison:
Serius?

Luana:
Ya. Dari semua order yang tereksekusi, proporsi dari dealer besar itu kurang dari 5%. Lebih dari 95% adalah transaksi point-to-point, atau dari tim kecil dan dana kecil yang melakukan trading.

Tarek:
Ini sangat jarang di bursa.

Matt Huang:
Berapa jumlah tim market maker kecil dan penuh waktu?

Luana:
Sekitar 2000 orang di Kalshi.

John Collison:
Matt sebenarnya bertanya, siapa sebenarnya market maker di Kalshi? Apakah seperti Jane Street, Akuna, atau cuma orang yang begadang di garasi sambil minum Red Bull dan mengetik kode?

Tarek:
Orang di garasi itu justru yang paling penting.

Matt Huang:
Dan tadi kamu bilang, mereka menyumbang 95% likuiditas?

Tarek:
Benar. Mereka sangat penting karena mereka cepat memberi harga, terus memantau pasar. Mereka adalah pengamat situasi yang paling awal.

John Collison:
Jadi, Kalshi dibangun di atas komunitas orang yang terus memantau situasi.

Tarek:
Benar. Contohnya, prediksi inflasi terbaik di Kalshi selama beberapa tahun terakhir bukan dari institusi besar atau hedge fund terkenal, melainkan dari orang Kansas yang tidak pernah trading, cuma suka baca berita dan merasa tahu arah inflasi. Banyak orang seperti ini di platform. Ada ribuan orang yang aktif penuh waktu, dan puluhan ribu yang tahu banyak tentang berbagai topik, memberi harga, dan mendapatkan imbalan dari kemampuan ini.

Luana:
Saya mau ceritakan pengguna favorit saya.

Tarek:
Ngomong-ngomong, saya juga punya pengguna favorit baru.

John Collison:
Baik, satu cerita dari kalian tentang pengguna favorit.

Tarek:
Saya baru ingat pagi ini. Ada satu pengguna yang muncul di artikel Wall Street Journal tentang pajak—

Luana:
Oh, dia juga kandidat kuat. Tapi pengguna favorit saya adalah penggemar berat Ariana Grande. Dia menemukan Kalshi saat musim pemilu, tapi sebenarnya tidak tertarik sama pemilu. Kemudian dia menemukan pasar Billboard—semacam pasar peringkat lagu.

John Collison:
Ini pasar yang penting buat dia.

Luana:
Benar, sangat penting. Dia sudah menghasilkan lebih dari 150 ribu dolar, cukup untuk bayar cicilan mahasiswa, kuliah master, dan beli mobil. Dia tidak pernah trading sebelumnya, tapi punya minat besar dan hampir obsesif terhadap chart lagu. Pertama kali, dia bisa mengubah hobinya menjadi penghasilan. Dia juga sangat ramah di Twitter.

Tarek:
Saya juga punya banyak pengguna favorit, tapi yang satu ini baru-baru ini menempati posisi teratas. Minggu lalu, Wall Street Journal menulis tentang akuntan pajak aktif di Kalshi, bernama Alan. Saat DOGE muncul, banyak yang bertanya-tanya berapa banyak penghematan yang bisa didapat. Dia meneliti hukum dan regulasi secara mendalam, dan menyimpulkan bahwa target yang diharapkan tidak akan tercapai. Dia hampir yakin, dan bilang ke istri, “Saya sangat yakin dengan trading ini.” Mirip Michael Burry di The Big Short, tapi kali ini dia short DOGE. Dia menaruh modal besar dan akhirnya menang.

Ini menunjukkan kekuatan pasar prediksi: jika kamu punya pengetahuan yang unik dan jarang diketahui orang, kamu bisa melakukan riset dan mendapatkan keuntungan. Sangat keren.

John Collison:
Aplikasi AI awal yang penting adalah robot poker. Sekarang, apakah kalian melihat AI dealer yang sangat canggih? Karena orang tidak mungkin membaca semua hukum pajak ini, sekarang selain Claude, mungkin juga tidak lagi relevan.

Luana:
Itu juga. Mungkin memang perlu tanya ke AI.

Tarek:
Kami melihat semakin banyak orang menggunakan agent untuk trading, terutama di API.

John Collison:
Apakah ada pengguna yang sudah menjalankan bisnis market maker otomatis penuh, di mana sebagian besar prosesnya dikendalikan AI?

Tarek:
Biasanya mereka tidak memberi tahu strategi secara detail.

John Collison:
Tapi kalian berinteraksi dengan mereka?

Tarek:
Iya, John, tentu. Menurut saya, Renaissance Technologies dulu sudah memakai model agent untuk trading. Tentu, itu versi awal. Sekarang, teknologi ini terus berkembang dan akan semakin kuat. Banyak trader di platform kami sudah punya sistem berbasis AI yang menggabungkan ringkasan dan analisis.

John Collison:
Saya penasaran, ada sistem yang sepenuhnya otomatis, tanpa manusia, yang mengumpulkan info dan memberi harga sendiri?

Luana:
Saya tidak yakin ada sistem sepenuhnya otomatis saat ini. Untuk pemilu internasional, sudah banyak sistem otomatis yang menerjemahkan dokumen, survei, dan lain-lain. Tapi belum sepenuhnya otomatis.

Tarek:
Kami juga belum tahu apakah modelnya sudah sampai ke tahap itu. Baru-baru ini, kami meluncurkan Kalshi Research, dan salah satu fokusnya adalah bekerja sama dengan laboratorium riset untuk membangun benchmark baru, menguji model mana yang paling baik memprediksi masa depan. Benchmark ini unik karena menguji bukan ingatan, melainkan pemahaman model terhadap dunia. Saya sendiri sangat menantikan hasilnya.

John Collison:
Bagaimana kalian menilai hasilnya?

Tarek:
Masih dalam tahap awal. Tapi gambaran umumnya, biarkan model berjalan di pasar yang sama selama satu atau dua bulan, lalu lihat performanya, misalnya tingkat akurasi pred