Pendapatan Bonasia Tertekan: Piutang Usaha dan Hari Penjualan Meningkat Drastis, Arus Kas Operasional Terus Memburuk

Tanya AI · Bagaimana Strategi Digital Bonasia Menghadapi Tantangan Fluktuasi Pendapatan?

Pengamatan Bisnis Pelabuhan Xu Huijing

Ketika gelombang teknologi AI melanda bidang kesehatan dan medis, sebuah perusahaan yang telah mendalami industri CRO klinis selama lebih dari dua puluh tahun sedang berusaha memanfaatkan transformasi digital untuk membuka pintu pasar modal. Pada Februari 2026, Bonasia (Hangzhou) Pharmaceutical Technology Co., Ltd. (selanjutnya disebut Bonasia) mengajukan permohonan pencatatan di Hong Kong Stock Exchange, dengan rencana menerbitkan saham H, didukung secara bersama oleh Xingzheng International dan ICBC International.

Bonasia mengandalkan sistem digital buatan sendiri seperti CTMS dan eTMF untuk menyediakan layanan teknologi uji klinis yang mencakup seluruh proses dari pengajuan IND hingga pendaftaran NDA bagi perusahaan farmasi dan bioteknologi. Namun, ketidakpastian dalam jalur IPO-nya meningkat karena adanya masalah yang terungkap dalam prospektus, seperti fluktuasi pendapatan yang menurun, konsentrasi pelanggan yang meningkat, dan arus kas operasional yang berbalik dari positif menjadi negatif.

1

Pendapatan Tertekan, Laba dan Margin Laba Kotor Meningkat

Menurut prospektus dan Tianyancha, Bonasia didirikan pada tahun 2004 dan merupakan organisasi penelitian kontrak klinis yang berbasis di Hangzhou, China, yang berkomitmen untuk memberdayakan penelitian klinis obat inovatif melalui digitalisasi. Pendapatan utama perusahaan berasal dari layanan teknologi uji klinis dan layanan FSP, yang mencakup pengajuan uji klinis obat baru, penelitian fase I-IV, pengajuan pendaftaran obat baru, serta layanan FSP dan layanan lainnya.

Data keuangan menunjukkan bahwa pada tahun 2023, 2024, dan dari Januari hingga September 2025 (selanjutnya disebut periode pelaporan), pendapatan perusahaan masing-masing sebesar 371 juta yuan, 340 juta yuan, dan 245 juta yuan. Data ini menunjukkan tren penurunan yang jelas: pendapatan tahun 2024 turun 8,15% dibandingkan tahun 2023, dan meskipun pendapatan sembilan bulan pertama tahun 2025 meningkat sedikit sebesar 3,48% dibandingkan periode yang sama tahun 2024, tetap belum kembali ke level tahun 2023.

Dari segi struktur pendapatan, layanan teknologi uji klinis selalu menjadi sumber utama pendapatan perusahaan. Selama periode pelaporan, pendapatan dari segmen ini masing-masing sebesar 318 juta yuan, 290 juta yuan, dan 199 juta yuan, yang masing-masing menyumbang 85,7%, 85,3%, dan 81,1% dari total pendapatan. Pada sembilan bulan pertama tahun 2025, proporsi pendapatan dari layanan teknologi uji klinis pertama kali turun di bawah 85%, sementara pendapatan dari layanan FSP meningkat dari 14,8% pada periode yang sama tahun 2024 menjadi 18,4%.

Mengenai penurunan pendapatan tahun 2024, dalam prospektus disebutkan bahwa hal ini terutama dipengaruhi oleh kondisi industri secara umum, di mana beberapa proyek pelanggan mengalami penundaan atau pembatalan. Namun, menurut laporan Frost & Sullivan, pasar CRO klinis di China tetap tumbuh pada tahun 2024, sementara pendapatan Bonasia justru menurun secara berlawanan tren, yang mungkin mencerminkan tekanan terhadap pangsa pasar perusahaan dalam kompetisi industri.

Dari segi profitabilitas, margin laba kotor perusahaan menunjukkan tren naik terlebih dahulu kemudian stabil. Selama periode pelaporan, margin laba kotor masing-masing sebesar 33,5%, 38,3%, dan 37,8%. Margin ini meningkat 4,8 poin persentase dibandingkan tahun 2023, berkat efisiensi operasional yang didorong oleh sistem manajemen yang cermat dan peningkatan efisiensi serta kualitas proyek melalui digitalisasi. Namun, sembilan bulan pertama tahun 2025 margin laba kotor tetap sama dengan tahun 2024, tidak melanjutkan tren kenaikan.

Dari sisi laba bersih, selama periode pelaporan, laba bersih perusahaan masing-masing sebesar 62,41 juta yuan, 67,29 juta yuan, dan 45,22 juta yuan, dengan margin laba bersih masing-masing 16,8%, 19,8%, dan 18,5%. Meskipun margin laba bersih tahun 2024 meningkat 3 poin persentase dibandingkan tahun 2023, pada sembilan bulan pertama tahun 2025 margin ini turun 1,3 poin persentase dibandingkan periode yang sama tahun 2024.

Hingga 30 September 2025, perusahaan telah menandatangani kontrak yang belum diakui pendapatannya sebesar 519 juta yuan, mencakup berbagai bidang pengobatan dan berbagai tahap pengembangan klinis. Dalam prospektus disebutkan bahwa hubungan kerja jangka panjang ini menunjukkan loyalitas pelanggan yang tinggi dan reputasi pasar yang baik terhadap layanan perusahaan. Namun, kecepatan konversi kontrak yang belum diakui menjadi pendapatan nyata menunjukkan bahwa pendapatan yang diakui dari kontrak sebesar 442 juta yuan pada tahun 2024, sementara pendapatan tahun penuh hanya 340 juta yuan.

2

Konsentrasi Pelanggan Lebih dari 60%, Piutang Usaha Meningkat

Perusahaan menghadapi tantangan lain berupa tingkat konsentrasi pelanggan yang tetap tinggi dan cenderung meningkat. Selama periode pelaporan, total pendapatan dari lima pelanggan terbesar masing-masing sebesar 222 juta yuan, 191 juta yuan, dan 159 juta yuan, yang menyumbang 59,9%, 56,0%, dan 64,8% dari total pendapatan di setiap periode. Pelanggan terbesar menyumbang masing-masing 21,6%, 16,2%, dan 20,3% dari total pendapatan.

Dalam prospektus, Bonasia menyatakan bahwa kehilangan salah satu pelanggan utama atau pengurangan besar dalam kebutuhan layanan dari pelanggan utama tanpa adanya penggantian dari pelanggan lain dapat berdampak signifikan secara negatif terhadap bisnis, kondisi keuangan, dan kinerja operasional perusahaan.

Peneliti senior Pangu Think Tank, Jiang Han, menyatakan bahwa pertama, tingkat konsentrasi tinggi ini mencerminkan karakteristik “ketergantungan pada pelanggan besar”. Layanan CRO klinis memiliki siklus panjang, tingkat keahlian tinggi, dan ketergantungan kepercayaan yang kuat, sehingga perusahaan farmasi terkemuka cenderung menjalin kemitraan strategis jangka panjang dengan beberapa pemasok berkualitas tinggi. Kedua, ketergantungan berlebihan pada satu pelanggan menimbulkan risiko kekuatan tawar-menawar yang signifikan. Hubungan pasokan dan permintaan yang tidak seimbang ini melemahkan hak penetapan harga Bonasia, berpotensi menekan margin laba kotor, dan jika pelanggan utama hilang, biaya akuisisi pelanggan baru dalam waktu singkat akan melonjak tajam, menyebabkan fluktuasi kinerja yang besar. Ketiga, ketergantungan tinggi menjelang IPO menjadi fokus pengawasan regulator dan sumber diskon valuasi. Pasar modal khawatir terhadap independensi bisnis dan ketahanan risiko perusahaan. Jika setelah listing perusahaan gagal memperluas basis pelanggan jangka menengah dan panjang serta mengoptimalkan struktur pelanggan, pasar akan memberikan premi likuiditas yang lebih rendah. Perusahaan perlu membuktikan bahwa digitalisasi yang diberdayakan secara luas dapat bertransformasi dari layanan berbasis proyek menjadi ekosistem platform, untuk mengurangi risiko sistemik akibat fluktuasi satu pelanggan.

Sementara itu, piutang dagang perusahaan terus meningkat. Data keuangan menunjukkan bahwa total piutang dagang dan aset kontrak masing-masing sebesar 183 juta yuan, 215 juta yuan, dan 242 juta yuan, yang masing-masing menyumbang 52,2%, 48,7%, dan 55,0% dari aset lancar. Berdasarkan skala pendapatan, perputaran piutang usaha diperkirakan dari sekitar 180 hari pada 2023 menjadi sekitar 231 hari pada 2024, dan meningkat lagi menjadi sekitar 270 hari (perhitungan tahunan) pada akhir September 2025. Periode penagihan yang semakin panjang ini menambah tekanan terhadap likuiditas perusahaan.

Selama periode pelaporan, perusahaan melakukan pembelian dari lima pemasok utama masing-masing sebesar 38,3 juta yuan, 29,1 juta yuan, dan 18,1 juta yuan, yang menyumbang 29,0%, 25,7%, dan 21,2% dari total pembelian di setiap periode. Meskipun persentase ini menurun, pemasok terbesar tetap menyumbang 11,4%, 9,3%, dan 11,9% dari total pembelian, dengan nilai masing-masing 15,1 juta yuan, 10,5 juta yuan, dan 10,2 juta yuan.

Perusahaan juga menjalin kerjasama dengan 296, 324, dan 365 rumah sakit, mencakup 30 provinsi/daerah di China, dengan 212 dari 365 rumah sakit tersebut merupakan rumah sakit tingkat tiga kelas A. Perusahaan menandatangani perjanjian kemitraan strategis dengan rumah sakit terkemuka yang dipilih, yang biasanya mengatur pola kerjasama dan kewajiban masing-masing pihak, dengan durasi umumnya antara dua hingga sepuluh tahun.

Model biaya Bonasia juga mengandung risiko, terbagi menjadi dua jenis utama: model biaya layanan dan model ekivalen waktu penuh. Dalam model biaya layanan, perusahaan mengenakan biaya berbasis proyek untuk deliverables dan layanan yang disepakati, sehingga penundaan atau pembatalan proyek langsung mempengaruhi pengakuan pendapatan. Sedangkan layanan FSP menggunakan model biaya berdasarkan ekivalen waktu penuh, yang biasanya dihitung dengan tarif tetap per orang bulan. Dalam konteks kenaikan biaya tenaga kerja, margin laba kotor dari model ini terbatas ruang kenaikannya. Selama periode pelaporan, margin laba kotor layanan FSP masing-masing sebesar 31,5%, 32,5%, dan 35,3%, menunjukkan tren meningkat, tetapi tetap jauh di bawah margin laba kotor layanan teknologi uji klinis sebesar 38,4%.

3

Arus kas operasional berbalik dari positif menjadi negatif, rasio biaya R&D terus menurun

Perusahaan menghadapi risiko keuangan paling mencolok berupa penurunan berkelanjutan dari arus kas dari aktivitas operasional. Dari tahun 2023 hingga 2024, arus kas bersih dari aktivitas operasional turun dari 67,29 juta yuan menjadi 11,51 juta yuan; dan selama sembilan bulan pertama tahun 2025, arus kas dari aktivitas operasional berbalik dari positif menjadi negatif, sebesar -3,54 juta yuan. Pada tahun 2024, arus kas bersih dari aktivitas operasional menurun drastis sebesar 82,89% dibandingkan tahun 2023, dan selama sembilan bulan pertama tahun 2025, kondisi ini semakin memburuk.

Untuk penurunan arus kas operasional, dalam prospektus disebutkan bahwa hal ini terutama disebabkan oleh peningkatan piutang dagang dan aset kontrak. Selama periode pelaporan, piutang dagang perusahaan terus meningkat, meningkatkan risiko gagal bayar. Tren ini sangat terkait dengan karakteristik industri: perusahaan CRO biasanya menerima pembayaran berdasarkan tonggak pencapaian proyek, tetapi perpanjangan periode pembayaran pelanggan telah menjadi fenomena umum di industri ini.

Dari segi cadangan kas, hingga 30 September 2025, kas dan setara kas perusahaan sebesar 55,16 juta yuan, berkurang 50,39% dari 111 juta yuan di akhir 2024. Sementara itu, rasio lancar perusahaan meningkat dari 101,2% pada 2023 menjadi 131,7% pada akhir September 2025, tetapi kualitas aset cepat cair masih perlu diperhatikan. Nilai bersih aset lancar selama periode pelaporan masing-masing sebesar 4,15 juta yuan, 61,88 juta yuan, dan 106 juta yuan; dan nilai bersih aset sebesar 16,78 juta yuan, 73,13 juta yuan, dan 120 juta yuan, menunjukkan kekuatan modal yang terbatas.

Dalam konteks ini, strategi berbasis AI perusahaan menghadapi tantangan keseimbangan antara investasi dan pengembalian. Dalam prospektus, perusahaan mengungkapkan bahwa proyek R&D berkelanjutan mereka fokus pada peningkatan layanan teknologi uji klinis dan peningkatan sistem digitalisasi. Selama periode pelaporan, pengeluaran R&D masing-masing sebesar 15,90 juta yuan, 13,64 juta yuan, dan 9,38 juta yuan, dengan rasio pengeluaran R&D masing-masing 4,3%, 4,0%, dan 3,8%, menunjukkan tren penurunan yang berkelanjutan.

Jiang Han berpendapat: pertama, penurunan pengeluaran R&D secara berlawanan tren ini bertentangan dengan posisi strategis “digitalisasi pemberdayaan”. Dalam konteks gelombang teknologi AI yang melanda industri medis, pengurangan investasi R&D bisa berarti perusahaan kurang motivasi membangun benteng teknologi sendiri, sehingga sulit mendukung narasi nilai tinggi sebagai perusahaan teknologi. Kedua, tren ini mencerminkan permainan keuangan jangka pendek di bawah tekanan profitabilitas: prospektus menunjukkan bahwa skala pendapatan tertekan, dan manajemen mungkin secara sengaja memangkas biaya untuk mempercantik laporan keuangan dan memenuhi target laba saat listing. Ini adalah perilaku “mendaki puncak” yang bersifat sementara, yang dapat meningkatkan margin laba bersih dalam jangka pendek, tetapi mengorbankan daya saing jangka panjang. Jika pesaing meningkatkan investasi dalam algoritma AI dan otomatisasi proses, Bonasia berisiko tertinggal dalam efisiensi layanan dan menurunnya produktivitas per orang.

Meskipun perusahaan mengklaim bahwa transformasi digital secara signifikan meningkatkan efisiensi operasional, kualitas proyek, dan daya saing secara keseluruhan, efektivitas nyata dari investasi digital ini masih perlu diamati. Dalam prospektus disebutkan bahwa mereka telah mengembangkan sistem manajemen uji klinis CTMS, sistem dokumen elektronik eTMF, dan sistem keuangan uji klinis CTFS untuk meningkatkan kecepatan pelaksanaan uji klinis dan efisiensi operasional.

Lebih menarik lagi, ada transaksi afiliasi terbaru perusahaan. Pada 28 Oktober 2025, perusahaan menandatangani perjanjian transfer saham dengan Mr. Zhao Min dan pemegang saham lain di Guangdong Weilin, untuk mengakuisisi 100% saham Guangdong Weilin tanpa biaya. Sebelum akuisisi, Guangdong Weilin dikendalikan langsung oleh Mr. Zhao Min sebesar 80%, dan masing-masing 10% dimiliki oleh Shanghai Yilian Enterprise Management Center (Limited Partnership) dan Shanghai Yiguang Enterprise Management Center (Limited Partnership). Berdasarkan perjanjian, Bonasia berkomitmen menyetor modal sebesar 1 juta yuan untuk memenuhi kewajiban penyetoran modal dari pemegang saham Guangdong Weilin yang ada, dan menyetor 25 juta yuan ke Guangdong Weilin. Pada 22 Desember 2025, pendaftaran perubahan badan usaha selesai, dan modal terdaftar Guangdong Weilin meningkat menjadi 30 juta yuan, secara resmi menjadi anak perusahaan penuh Bonasia, dengan seluruh pemegang saham sebelumnya keluar, Mr. Zhao Min tetap sebagai perwakilan hukum, dan Gu Zhifu ditunjuk sebagai kepala keuangan pada 29 Desember 2025.

Bonasia menyatakan bahwa Guangdong Weilin selalu fokus mengembangkan solusi digitalisasi uji klinis, dan akuisisi ini bertujuan memperkuat kemampuan digital internal perusahaan. Namun, keabsahan harga transaksi afiliasi dan efektivitas integrasi akan menjadi perhatian utama regulator. Menurut kebijakan akuntansi perusahaan, akuisisi ini dipandang sebagai penggabungan usaha di bawah kendali bersama, dan kinerja serta posisi keuangan Guangdong Weilin sejak periode laporan kinerja 2023 akan diakui secara retrospektif dalam laporan keuangan konsolidasi perusahaan.

Selain itu, struktur kepemilikan perusahaan juga menarik perhatian pasar. Pada tanggal dokumen ini, Mr. Zhao Min mengendalikan sekitar 78,33% dari total saham yang diterbitkan perusahaan, termasuk sekitar 61,01% secara langsung dan sekitar 12,99% serta 4,33% secara tidak langsung yang dimiliki oleh Boda Innovation dan Bohua Innovation. Setelah pelaksanaan penawaran global, Mr. Zhao Min akan mengendalikan secara langsung dan melalui Boda Innovation serta Bohua Innovation sekitar persentase tertentu dari total saham yang diterbitkan perusahaan.

Dari segi kompetisi, pasar layanan penelitian klinis farmasi biotek China sangat tersebar. Menurut laporan Frost & Sullivan, pada tahun 2024, lima CRO terbesar di China menguasai sekitar 29,9% dari total pasar CRO klinis berdasarkan pendapatan. Bonasia menghadapi kompetisi sengit dari CRO terkemuka berbasis di China seperti Tigermed, Northg, dan Kanglong Chemical, serta dari banyak CRO kecil dan menengah serta departemen R&D internal perusahaan farmasi. Dalam prospektus, Bonasia mengakui bahwa mereka menghadapi persaingan pasar yang ketat di China dan internasional, dan kemampuan digitalisasi akan menjadi kunci diferensiasi kompetitif.

Namun, penerapan teknologi AI di bidang CRO klinis masih dalam tahap awal. Strategi penguatan model CRO berbasis AI yang diusulkan dalam prospektus mencakup penggunaan LLM (model bahasa besar), agen AI, serta pengembangan solusi digital Guangdong Weilin dan integrasinya dengan sistem digitalisasi yang ada. Komersialisasi teknologi-teknologi mutakhir ini membutuhkan waktu untuk teruji, dan kemampuan perusahaan dalam mendukung investasi jangka panjang ini dengan sumber daya keuangan yang terbatas akan menjadi perhatian berkelanjutan. (Produksi Port of Harbor Finance)