Strategi Xingzheng: Gangguan eksternal terhadap saham A secara bertahap melemah, fokus pada peluang kepastian prospek ekonomi

Dalam hal tren besar, “stagnasi inflasi” dan “peningkatan intensitas konflik” yang sedang dihargai pasar mungkin bukanlah akhir dari evolusi konflik saat ini.

Minggu ini, seiring tidak adanya tanda-tanda meredanya situasi antara AS dan Iran, dua kekhawatiran utama memicu penyesuaian pasar secara terpusat dan pergeseran struktur yang cepat. Di satu sisi, pasar mulai memperhitungkan bahwa konflik akan berlangsung lebih lama dan bahwa pusat harga minyak tetap tinggi, yang menimbulkan ekspektasi “stagnasi inflasi”, serta tekanan pengurangan likuiditas yang dipicu oleh penundaan atau bahkan pembalikan suku bunga Federal Reserve, menjadi konflik utama dalam penetapan harga berbagai aset akhir-akhir ini; di sisi lain, pasar secara struktural juga mengikuti perubahan marginal dalam intensitas konflik yang cepat bergeser, di mana saat suhu konflik meningkat, aset defensif mendominasi, dan saat suhu menurun, teknologi dan saham pertumbuhan kembali memimpin pemulihan.

Untuk dua kekhawatiran utama pasar saat ini—yaitu “stagnasi inflasi” dan “peningkatan intensitas konflik” serta risiko penyesuaian sistemik di pasar saham yang mungkin timbul darinya—kami berpendapat bahwa ini mungkin bukanlah akhir dari evolusi konflik saat ini. Penyesuaian pasar yang terjadi baru-baru ini sudah memperhitungkan ekspektasi pesimis yang cukup besar, dan sebaliknya, masih ada “perbedaan ekspektasi” yang cukup besar, yang berpotensi menjadi peluang pemulihan pasar setelah penyesuaian.

Pertama, mengenai transmisi harga minyak yang tinggi terhadap ekonomi, inflasi, dan arah kebijakan, pasar saat ini cenderung membandingkan situasi ini dengan dua krisis minyak di AS pada tahun 1970 dan konflik Rusia-Ukraina tahun 2022 yang penuh pesimisme. Namun, kami berpendapat bahwa, baik dari posisi siklus ekonomi, sensitivitas ekonomi dan inflasi terhadap harga minyak, maupun dukungan permintaan terhadap kenaikan harga barang secara berkelanjutan, terdapat perbedaan yang jelas:

Pertama, sebelum dua krisis minyak dan konflik Rusia-Ukraina tersebut, AS sudah berada dalam siklus ekonomi dengan tekanan inflasi yang cukup besar, yang langsung mempengaruhi arah kebijakan moneter Federal Reserve setelah kenaikan harga minyak yang tinggi. Sebelum guncangan ini, tekanan inflasi secara keseluruhan masih terkendali, dan kemungkinan kenaikan suku bunga di masa mendatang pun menurun. Sebelum dua krisis minyak dan konflik tersebut, AS sudah berada dalam siklus inflasi naik, dengan CPI YoY di atas 5%, yang secara langsung menyebabkan Federal Reserve menempatkan pengendalian inflasi sebagai prioritas utama dan memilih menaikkan suku bunga untuk mengatasi tekanan inflasi, sehingga memberikan tekanan besar terhadap aset ekuitas. Sebaliknya, sebelum guncangan saat ini, CPI AS masih di level rendah sekitar 2,4%, dan dalam sejarah, periode yang mirip dengan level ini—seperti perang Irak tahun 2003, perang Libya tahun 2011, bahkan selama krisis minyak ketiga yang inflasinya lebih tinggi—Federal Reserve menganggap tekanan inflasi saat itu masih terkendali secara keseluruhan dan melanjutkan siklus kebijakan moneter longgar, yang secara jangka menengah dan panjang mendukung kinerja aset ekuitas.

Kedua, perbedaan terbesar saat ini dibandingkan dengan dua krisis minyak sebelumnya adalah sensitivitas ekonomi dan inflasi terhadap harga minyak yang telah berkurang secara signifikan. Era di mana harga minyak menjadi variabel tunggal yang mendominasi ekonomi, kebijakan, dan harga aset makro sudah berakhir. Setelah krisis minyak, AS mendorong transisi energi dan, setelah terobosan teknologi shale oil pada 2010, AS beralih dari pengimpor minyak terbesar dunia menjadi negara yang mengekspor bersih. Bobot energi dalam CPI juga menurun secara drastis, sehingga dampak kenaikan harga minyak terhadap ekonomi dan inflasi menjadi lebih moderat. Era di mana harga minyak menjadi variabel tunggal yang mengendalikan ekonomi, kebijakan, dan harga aset makro sudah berakhir.

Ketiga, berbeda dengan periode konflik Rusia-Ukraina 2022 yang permintaan domestik tinggi dan transmisi harga berjalan lancar, saat ini transmisi dari PPI ke CPI di AS kurang didukung oleh permintaan yang cukup, sehingga memperlambat lagi transmisi kenaikan harga minyak ke inflasi. Sebelum 2022, warga AS mendapatkan manfaat dari subsidi tunai besar-besaran, dan setelah pandemi mereda, permintaan konsumsi dengan cepat dilepaskan, sehingga kenaikan harga minyak di hulu dapat dengan lancar diteruskan ke harga akhir konsumsi. Sebagai referensi, pada 2011, setelah krisis keuangan global, permintaan warga tetap lemah, meskipun harga minyak tinggi mendorong PPI AS naik tajam, transmisi ke CPI terbatas. Dalam konteks saat ini, setelah tekanan tinggi suku bunga yang berlangsung sejak 2022, daya beli konsumen relatif lemah, dan transmisi dari PPI ke CPI tidak didukung oleh permintaan yang cukup, sementara jalur kebijakan moneter Federal Reserve tetap bergantung pada CPI. Pasar saat ini hanya karena PPI AS bulan Februari naik, mengharapkan tekanan inflasi berikutnya meningkat secara signifikan, yang secara implisit mencerminkan “perbedaan ekspektasi” yang besar.

Oleh karena itu, ketiga perbedaan di atas menunjukkan bahwa “stagnasi inflasi” mungkin bukanlah skenario akhir utama saat ini. Kebijakan Federal Reserve dalam jangka pendek kemungkinan besar akan bersikap “berjalan sambil melihat”, dan penurunan suku bunga di paruh kedua tahun tetap besar kemungkinannya. Ekspektasi kebijakan yang terlalu pesimis saat ini di pasar diharapkan dapat secara bertahap diperbaiki. Menurut perkiraan tim makro dari Xingzheng Securities, jika harga minyak WTI tetap di kisaran 70/80/90/100 dolar per barel hingga akhir tahun, maka pusat CPI YoY AS tahun ini sekitar 2,87%/3,08%/3,30%/3,51%. Mengingat bahwa 3,5% adalah batas bawah suku bunga federal saat ini, tekanan inflasi secara keseluruhan masih terkendali, dan kemungkinan besar Federal Reserve akan tetap bersikap “berjalan sambil melihat” dalam jangka pendek dan melanjutkan penurunan suku bunga di paruh kedua tahun. Saat ini, harga futures CME memperkirakan penurunan suku bunga pertama akan tertunda hingga September tahun depan, dan juga mengandung ekspektasi kenaikan suku bunga tertentu, yang sudah memperhitungkan ekspektasi pesimis yang cukup besar dibandingkan skenario dasar. Setelah ekspektasi penurunan suku bunga kembali meningkat, ruang pemulihan aset ekuitas pun terbuka.

Bagi pasar domestik, penyesuaian A-shares selama beberapa kali guncangan pasokan minyak utama terutama disebabkan oleh pengetatan kebijakan moneter domestik setelah tekanan inflasi meningkat (tahun 2003, 2011), atau oleh kombinasi kenaikan suku bunga besar di luar negeri dan permintaan domestik yang lemah yang menciptakan kondisi “dalam dan luar sulit” (2022). Dalam konteks saat ini, pelanjutannya kebijakan pelonggaran Federal Reserve tetap menjadi skenario dasar, dan tekanan inflasi domestik yang tidak besar berarti risiko pengetatan kebijakan moneter secara aktif tidak ada. Selain itu, inflasi moderat secara umum memberikan dukungan positif terhadap pemulihan ekonomi nominal maupun laba perusahaan, sehingga dasar fundamental dari tren bullish saat ini tidak mengalami perubahan signifikan.

Terakhir, mengenai perkembangan konflik selanjutnya, kami tetap berpendapat bahwa “peningkatan konflik bertujuan untuk penurunan yang lebih baik”. Dalam jangka pendek, peningkatan intensitas konflik mungkin akan memicu peluang untuk deeskalasi di kemudian hari. Dengan ancaman AS yang mengancam menghancurkan pembangkit listrik, penambahan pasukan dan pengambilalihan pulau, ultimatum, serta logika tekanan ekstrem lainnya, dan dengan ekspektasi balasan seimbang dari Iran yang memblokir Selat Hormuz dan membalas fasilitas minyak, pasar dalam jangka pendek lebih cenderung keluar dari logika ekspansi premi geopolitik. Namun, secara menengah, ekspansi premi geopolitik tidak selalu berjalan mulus. Saat ini, tujuan politik AS telah beralih dari mendorong pergantian rezim Iran ke membuka kembali Selat Hormuz, dan negosiasi lebih mudah dicapai daripada kemenangan militer. Oleh karena itu, penambahan pasukan dan pengambilalihan pulau saat ini pada dasarnya adalah tekanan ekstrem terhadap Iran untuk mencapai tujuan akhir membuka kembali Selat. Dengan kata lain, jika intensitas konflik terus tidak terkendali dan meningkat, tekanan harga minyak yang tinggi dan hambatan taktis militer AS mungkin akan memicu keinginan negosiasi yang lebih besar dari Trump, dan sebaliknya, menciptakan peluang deeskalasi menuju meja perundingan.

Secara ringkas, penyesuaian pasar akhir-akhir ini terutama berasal dari dua kekhawatiran: pertama, risiko “stagnasi inflasi” dan kedua, risiko “peningkatan intensitas konflik yang tidak terkendali”. Keduanya mungkin bukanlah akhir dari evolusi konflik saat ini. Dalam jangka pendek, peningkatan intensitas konflik justru dapat memicu peluang deeskalasi, menandakan bahwa sinyal pasar untuk kembali ke jalur normal seringkali muncul saat suasana paling pesimis. Dalam jangka menengah dan panjang, “stagnasi inflasi” mungkin merupakan skenario paling pesimis dari evolusi ekonomi saat ini, tetapi bukanlah skenario dasar. Ekspektasi pesimis pasar saat ini sudah memperhitungkan hal ini secara cukup besar, yang menjadi dasar untuk pemulihan jangka menengah dan panjang pasar.

Secara struktural, pasar telah memilih arah bagi kita, dan periode kinerja tetap menjadi fokus utama pada “kepastian prospek” yang didasarkan pada fundamental ekonomi.

Secara struktural, pasar sebenarnya telah memilih arah “menang di tengah kekacauan”. Kami mengumpulkan data tentang sektor-sektor yang berkinerja terbaik di A-shares sejak konflik AS-Iran, dan dapat disimpulkan dalam tiga garis utama:

• Arah dengan kepastian kinerja yang kuat dan logika prospek yang solid: diwakili oleh rantai daya komputasi di Amerika Utara (perangkat komunikasi, komponen);
• Setelah kenaikan pusat harga minyak, arah substitusi energi dan transmisi harga yang menguntungkan: rantai industri energi terbarukan (baterai, kendaraan listrik, panel surya, tenaga angin), batu bara, utilitas (listrik, gas), produk pertanian;
• Arah perlindungan dan defensif utama: bank, makanan dan minuman, peralatan rumah tangga, infrastruktur.

Sementara itu, “rantai kenaikan harga” yang saat ini banyak diperhatikan dan berkorelasi kuat dengan harga minyak (diwakili oleh minyak dan kimia) justru menunjukkan performa yang tertinggal dan volatilitas yang besar, sehingga pengalaman kepemilikan tidak terlalu baik. Di baliknya, satu sisi mengikuti arah marginal konflik dan emosi yang memperbesar fluktuasi jangka pendek, dan sisi lain, sebagian dana memilih merealisasikan keuntungan unrealized sejak awal tahun. Lebih penting lagi, banyak saham yang kenaikan harganya didorong oleh harga minyak sebenarnya mencerminkan kenaikan biaya, sehingga kenaikan harga minyak justru berpotensi mengikis laba industri (terutama di sektor hilir minyak). Ini berarti, menjelang periode pelaporan kinerja dan setelah pasar lebih fokus pada “realitas”, transaksi pasar tidak lagi semata-mata didorong oleh sentimen kenaikan harga akibat minyak, melainkan lebih menitikberatkan pada saham yang prospeknya pasti dan benar-benar akan mendapatkan manfaat dari harga minyak yang tinggi.

Ke depan, seiring berkurangnya gangguan eksternal terhadap A-shares dan pasar semakin fokus pada prospek ekonomi, kami mengajukan tiga prediksi struktural: 1) Untuk saham teknologi dan rantai ekspor yang prospeknya cerah, setelah diskon akibat risiko geopolitik dan ekspektasi pengetatan likuiditas yang sudah dihargai sebelumnya, karena mereka memiliki tren industri independen dan fundamental yang kurang dipengaruhi harga minyak, mereka justru berpotensi menjadi arah pasti yang semakin difokuskan pasar, dan saham berkinerja baik akan lebih menonjol; 2) Untuk saham rantai kenaikan harga, dengan meningkatnya sinyal kenaikan harga di kuartal pertama, prospek secara keseluruhan kemungkinan akan diverifikasi melalui laporan keuangan, dan ini menjadi sinyal penting selain pertumbuhan teknologi, tetapi kemungkinan akan terjadi diferensiasi internal, terutama untuk saham yang kenaikan harganya didorong oleh minyak; 3) Untuk saham yang sepenuhnya didorong oleh sentimen perlindungan dan permintaan domestik, jika laporan keuangan tidak menunjukkan prospek yang cerah dan konflik menurun, manfaat berlebih di masa depan kemungkinan akan berkurang secara bertahap.

Dalam hal alokasi, berdasarkan revisi proyeksi laba tahun 2026 sejak awal tahun, kami menyaring sektor-sektor yang diperkirakan akan tampil baik pada kuartal pertama, terutama di bidang:

• AI: perangkat keras (elektronik konsumen, komponen, perangkat komputer, perangkat komunikasi, bahan elektronik), perangkat lunak (game, media digital, layanan TI);
• Manufaktur maju dan rantai ekspor: energi terbarukan (baterai, panel surya, tenaga angin), industri militer (peralatan pelayaran), mesin dan peralatan (peralatan transportasi rel, peralatan khusus, mesin konstruksi), kendaraan komersial, suku cadang rumah tangga, layanan kesehatan;
• Rantai kenaikan harga siklus: logam nonferrous, batu bara, baja, kimia (karet), bahan bangunan (kaca, serat kaca), pelabuhan dan pengangkutan, gas alam;
• Konsumsi & keuangan: pertanian, ritel perdagangan, perhiasan, perusahaan sekuritas, dan lain-lain.

Di antara sektor-sektor ini, industri yang mengalami kenaikan kecil sejak awal tahun meliputi: rantai daya komputasi di Amerika Utara (perangkat komunikasi, komponen), bagian menengah dan bawah AI (game, media digital, komputer), manufaktur dan rantai ekspor (elektronik konsumen, baterai, kendaraan komersial, suku cadang rumah tangga, obat inovatif), rantai siklus dan kenaikan harga (logam nonferrous, baja, produk pertanian, gas alam). Dari sudut pandang manfaat kenaikan harga minyak, prioritas utama adalah energi terbarukan yang memiliki logika prospek ekspor dan substitusi energi, serta batu bara, produk pertanian, dan gas alam yang prospeknya membaik. Dari sudut pandang kepastian prospek, disarankan untuk memperhatikan rantai daya komputasi di Amerika Utara dan domestik (CPO, PCB, industri semikonduktor dalam negeri), serta bidang yang memiliki ekspektasi besar dalam “AI disrupt” seperti game, media digital, dan bidang komputasi yang didorong kenaikan harga cloud service. Dari sudut pandang posisi rendah, disarankan untuk memperhatikan obat inovatif yang sudah mengalami penyesuaian cukup besar sebelumnya.

Risiko yang perlu diingat:

Fluktuasi data ekonomi, kebijakan pelonggaran yang lebih rendah dari ekspektasi, penurunan suku bunga Federal Reserve yang lebih kecil dari perkiraan, dan peningkatan situasi geopolitik.

(Sumber artikel: Xingye Securities)