Strategi Xingzheng: Gangguan eksternal terhadap saham A secara bertahap melemah, fokus pada peluang kepastian prospek ekonomi

Dalam hal tren besar, “stagnasi inflasi” dan “peningkatan intensitas konflik” yang sedang dihargai pasar mungkin bukanlah akhir dari evolusi konflik saat ini.

Minggu ini, seiring tidak adanya tanda-tanda meredanya situasi antara AS dan Iran, dua kekhawatiran utama memicu penyesuaian pasar secara terpusat dan pergeseran struktur yang cepat. Di satu sisi, pasar mulai memperhitungkan bahwa konflik akan berlangsung lebih lama dan bahwa pusat harga minyak tetap tinggi, yang menimbulkan ekspektasi “stagnasi inflasi”, serta tekanan pengurangan likuiditas dari Federal Reserve yang menunda atau bahkan berbalik ke arah kenaikan suku bunga. Ini menjadi konflik utama dalam penetapan harga berbagai aset akhir-akhir ini; di sisi lain, pasar juga bergerak cepat mengikuti perubahan marginal dalam intensitas konflik, di mana saat suhu konflik meningkat, aset defensif mendominasi, dan saat mereda, teknologi menjadi pemimpin dalam pemulihan.

Untuk dua kekhawatiran utama pasar saat ini—“stagnasi inflasi” dan “peningkatan intensitas konflik” serta risiko penyesuaian sistemik di pasar saham yang mungkin timbul darinya—kami berpendapat bahwa ini mungkin bukanlah akhir dari evolusi konflik saat ini. Penyesuaian pasar yang terjadi baru-baru ini sudah memperhitungkan ekspektasi pesimis yang cukup besar, dan ada celah ekspektasi yang cukup besar di masa depan, yang berpotensi menjadi peluang pemulihan pasar setelah penyesuaian.

Pertama, mengenai transmisi harga minyak tinggi ke ekonomi, inflasi, dan arah kebijakan, pasar saat ini cenderung membandingkan situasi ini dengan dua krisis minyak di AS pada tahun 1970 dan konflik Rusia-Ukraina tahun 2022 yang pesimis. Namun, kami berpendapat bahwa, baik dari posisi siklus ekonomi, sensitivitas ekonomi dan inflasi terhadap harga minyak, maupun dukungan permintaan untuk kenaikan harga yang terus-menerus, terdapat perbedaan yang jelas:

Pertama, sebelum dua krisis minyak dan konflik Rusia-Ukraina tersebut, AS sudah berada dalam siklus ekonomi dengan tekanan inflasi yang cukup besar, yang langsung mempengaruhi arah kebijakan moneter Federal Reserve setelah kenaikan harga minyak yang tinggi. Sebelum guncangan ini, tekanan inflasi secara keseluruhan masih terkendali, dan kemungkinan kenaikan suku bunga di masa depan pun menurun. Sebelum dua krisis minyak dan konflik tersebut, AS sudah berada dalam siklus inflasi naik, dengan CPI YoY di atas 5%, yang secara langsung menyebabkan Federal Reserve memprioritaskan pengendalian inflasi dan memilih menaikkan suku bunga untuk mengatasi tekanan inflasi, sehingga memberi tekanan besar pada aset ekuitas. Sebaliknya, sebelum guncangan saat ini, CPI AS masih di level rendah sekitar 2,4%, dan dalam sejarah, periode yang mirip dengan level ini—seperti perang Irak tahun 2003 dan perang Libya tahun 2011, bahkan selama krisis minyak ketiga yang inflasinya lebih tinggi—Federal Reserve menganggap tekanan inflasi saat itu terkendali secara keseluruhan dan melanjutkan siklus kebijakan moneter longgar, yang secara jangka menengah dan panjang mendukung kinerja aset ekuitas.

Kedua, perbedaan terbesar saat ini dibandingkan dengan dua krisis minyak sebelumnya adalah sensitivitas ekonomi dan inflasi terhadap harga minyak yang telah berkurang secara signifikan. Era di mana harga minyak menjadi variabel tunggal yang mendominasi ekonomi, kebijakan, dan harga aset besar telah berakhir. Setelah krisis minyak, AS mendorong transisi energi dan, setelah terobosan teknologi shale oil pada 2010, AS beralih dari importir minyak terbesar dunia menjadi negara yang mengekspor bersih. Bobot energi dalam CPI pun menurun secara drastis, sehingga dampak kenaikan harga minyak terhadap ekonomi dan inflasi menjadi lebih moderat. Era di mana harga minyak menjadi variabel tunggal yang mengendalikan ekonomi, kebijakan, dan harga aset besar sudah berakhir.

Ketiga, berbeda dengan periode konflik Rusia-Ukraina 2022 yang permintaan domestik tinggi dan transmisi harga berjalan lancar, saat ini, transmisi dari PPI ke CPI di AS kurang didukung oleh permintaan yang cukup, sehingga memperlambat dampak kenaikan harga minyak terhadap inflasi. Sebelum 2022, warga AS mendapatkan manfaat dari subsidi langsung dalam jumlah besar, dan setelah pandemi mereda, permintaan konsumsi cepat pulih, sehingga kenaikan harga minyak di hulu dapat dengan lancar diteruskan ke harga akhir konsumen. Sebaliknya, mengacu pada 2011, setelah krisis keuangan global, permintaan warga tetap lemah; meskipun harga minyak tinggi mendorong PPI AS naik tajam, transmisi ke CPI terbatas. Dalam konteks ini, setelah tekanan suku bunga tinggi yang berlangsung sejak 2022, daya beli konsumen relatif lemah, dan transmisi dari PPI ke CPI pun kurang didukung oleh permintaan yang cukup. Oleh karena itu, jalur kebijakan moneter Federal Reserve tetap bergantung pada CPI. Saat ini, pasar hanya karena PPI AS bulan Februari naik, memperkirakan tekanan inflasi selanjutnya akan meningkat secara signifikan, yang mengandung ekspektasi yang cukup besar.

Oleh karena itu, ketiga aspek perbedaan ini menunjukkan bahwa “stagnasi inflasi” mungkin bukanlah skenario akhir dari siklus ini. Federal Reserve dalam jangka pendek kemungkinan besar akan tetap memantau dan menunggu, dan kemungkinan besar akan melanjutkan penurunan suku bunga di paruh kedua tahun ini. Berdasarkan perkiraan tim makro dari Xingzheng Securities, jika harga minyak WTI tetap di kisaran 70/80/90/100 dolar per barel hingga akhir tahun, maka pusat CPI YoY AS tahun ini sekitar 2,87%/3,08%/3,30%/3,51%. Mengingat bahwa 3,5% adalah batas bawah suku bunga dana federal saat ini, tekanan inflasi secara keseluruhan masih terkendali, dan kemungkinan besar Federal Reserve akan tetap memantau dan menunggu dalam jangka pendek, serta melanjutkan penurunan suku bunga di paruh kedua tahun ini. Saat ini, waktu pertama kali penurunan suku bunga yang tersirat dalam kontrak futures CME sudah tertunda hingga September tahun depan, dan ada ekspektasi kenaikan suku bunga tertentu, yang sudah memperhitungkan ekspektasi pesimis yang cukup besar. Setelah ekspektasi penurunan suku bunga kembali meningkat, ruang pemulihan aset ekuitas pun terbuka.

Bagi domestik, penyesuaian pasar saham A selama beberapa kali guncangan pasokan minyak utama terutama disebabkan oleh peningkatan tekanan inflasi internal yang mendorong pengetatan kebijakan moneter secara aktif (tahun 2003, 2011), atau oleh kombinasi kenaikan suku bunga besar-besaran di luar negeri dan lemahnya permintaan domestik yang menciptakan kondisi “dalam dan luar negeri sulit” (2022). Dalam konteks ini, pelanjutannya kebijakan pelonggaran Federal Reserve tetap menjadi skenario utama, dan tekanan inflasi domestik yang tidak besar berarti tidak ada risiko pengetatan kebijakan moneter secara aktif. Selain itu, inflasi yang moderat juga memberikan dukungan positif bagi pemulihan ekonomi nominal maupun laba perusahaan, sehingga dasar fundamental dari bull market saat ini tidak mengalami perubahan signifikan.

Terakhir, mengenai evolusi konflik ini di masa mendatang, kami tetap berpendapat bahwa “peningkatan konflik adalah untuk mencapai deeskalasi yang lebih baik”. Dalam jangka pendek, peningkatan intensitas konflik mungkin akan memunculkan peluang untuk deeskalasi. Dengan ancaman AS untuk menghancurkan pembangkit listrik, penambahan pasukan untuk merebut pulau, ultimatum, dan tekanan ekstrem lainnya, serta balasan seimbang dari Iran yang memblokir Selat Hormuz dan menyerang fasilitas minyak, pasar dalam jangka pendek lebih cenderung keluar dari logika ekspansi premi geopolitik. Namun, secara menengah, ekspansi premi geopolitik tidak selalu berjalan mulus. Tujuan politik AS saat ini telah beralih dari mendorong pergantian rezim Iran ke membuka kembali Selat Hormuz, dan negosiasi lebih mudah dicapai daripada kemenangan. Oleh karena itu, penambahan pasukan dan upaya merebut pulau saat ini pada dasarnya adalah tekanan ekstrem terhadap Iran untuk mencapai tujuan akhir membuka kembali selat tersebut. Jadi, peningkatan intensitas konflik yang tidak terkendali mungkin bukan akhir dari situasi ini; negosiasi tetap menjadi skenario utama. Jika intensitas konflik terus membesar dalam jangka pendek, tekanan harga minyak tinggi dan hambatan taktis militer AS mungkin akan memicu keinginan negosiasi yang lebih besar dari Trump, dan malah menciptakan peluang deeskalasi menuju meja perundingan.

Secara ringkas, penyesuaian pasar akhir-akhir ini terutama berasal dari dua kekhawatiran: pertama, risiko “stagnasi inflasi” dan kedua, risiko “peningkatan intensitas konflik yang tidak terkendali”. Keduanya mungkin bukanlah akhir dari evolusi konflik ini. Dalam jangka pendek, peningkatan intensitas konflik justru menciptakan peluang untuk deeskalasi, yang berarti bahwa sinyal pasar untuk melakukan serangan balik seringkali muncul saat suasana hati paling pesimis; dalam jangka menengah dan panjang, “stagnasi inflasi” mungkin merupakan skenario paling pesimis dari arah ekonomi saat ini, tetapi bukan skenario utama. Ekspektasi pesimis pasar saat ini sudah memperhitungkan hal ini secara cukup besar, yang menjadi dasar untuk pemulihan jangka menengah dan panjang pasar.

Secara struktural, pasar telah memilih arah sendiri, dan periode kinerja tetap menjadi fokus utama pada keberlanjutan prospek ekonomi yang pasti.

Secara struktural, pasar sebenarnya telah memilih arah “menang di tengah kekacauan”. Kami mengumpulkan data tentang sektor-sektor yang berkinerja terbaik di pasar A sejak konflik AS-Iran, dan dapat disimpulkan dalam tiga garis utama:

• Arah dengan kepastian kinerja yang kuat dan logika prospek yang solid: mewakili rantai daya komputasi di Amerika Utara (perangkat komunikasi, komponen);
• Setelah pusat harga minyak naik, arah substitusi energi dan transmisi harga yang menguntungkan: rantai industri energi terbarukan (baterai, mobil listrik, panel surya, turbin angin), batu bara, utilitas (listrik, gas), produk pertanian;
• Arah perlindungan risiko yang didominasi permintaan domestik dan pertahanan: bank, makanan dan minuman, peralatan rumah tangga, infrastruktur.

Sementara itu, “rantai kenaikan harga” yang terkait erat dengan harga minyak (contohnya minyak dan kimia) saat ini menunjukkan performa yang tertinggal dan fluktuasi yang cukup besar, sehingga pengalaman kepemilikan tidak terlalu baik. Di baliknya, satu sisi mengikuti tren marginal konflik dan suasana hati yang memperbesar fluktuasi jangka pendek, dan sisi lain, sebagian dana memilih merealisasikan keuntungan yang diperoleh sejak awal tahun. Lebih penting lagi, banyak produk yang kenaikan harganya didorong oleh harga minyak, dan kenaikan harga tersebut sebenarnya mencerminkan kenaikan biaya produksi, sehingga kenaikan harga minyak justru berpotensi mengikis laba industri (terutama di sektor hilir minyak). Ini juga berarti bahwa menjelang periode pelaporan kinerja dan setelah pasar lebih fokus pada “realitas”, transaksi pasar tidak lagi semata-mata didorong oleh sentimen kenaikan harga minyak, melainkan lebih berfokus pada produk yang prospeknya pasti dan benar-benar akan mendapatkan manfaat dari harga minyak tinggi.

Melihat ke depan, seiring berkurangnya gangguan eksternal terhadap pasar A dan pasar semakin fokus pada prospek ekonomi, kami mengajukan tiga skenario: 1) Untuk produk teknologi prospektif dan rantai ekspor, setelah penilaian diskonto akibat risiko geopolitik dan ekspektasi pengetatan likuiditas di awal, karena mereka memiliki tren industri independen dan fundamental yang kurang dipengaruhi harga minyak, mereka justru berpotensi menjadi arah pasti yang semakin menjadi perhatian pasar, dan lebih banyak sektor unggulan akan menunjukkan performa; 2) Untuk produk rantai kenaikan harga, dengan meningkatnya sinyal kenaikan harga di kuartal pertama, prospek secara keseluruhan kemungkinan akan diverifikasi melalui laporan keuangan, dan ini menjadi sinyal penting selain pertumbuhan teknologi, tetapi akan terjadi perbedaan internal tergantung pada prospek, terutama untuk produk yang kenaikan harganya didorong oleh minyak; 3) Untuk sebagian dividen dan produk kebutuhan domestik yang didorong oleh sentimen perlindungan risiko, jika laporan keuangan tidak mendukung prospek, dan konflik menurun, keuntungan berlebih di masa depan kemungkinan besar akan berkurang secara bertahap.

Dalam hal alokasi, berdasarkan revisi proyeksi laba tahun 2026 sejak awal tahun, kami menyaring sektor-sektor yang diperkirakan akan tampil baik pada kuartal pertama:

• AI: perangkat keras (elektronik konsumen, komponen, perangkat komputer, perangkat komunikasi, bahan kimia elektronik), perangkat lunak (game, media digital, layanan TI);
• Industri manufaktur maju dan rantai ekspor: energi terbarukan (baterai, panel surya, turbin angin), industri militer (peralatan pelayaran), mesin (peralatan kereta, peralatan khusus, mesin konstruksi), kendaraan komersial, suku cadang rumah tangga, layanan kesehatan;
• Rantai kenaikan harga siklus: logam non-ferrous, batu bara, baja, kimia (karet), bahan bangunan (kaca, serat kaca), pelabuhan pengangkutan, gas alam;
• Konsumsi & keuangan: pertanian, ritel, perhiasan, perusahaan sekuritas.

Di antara sektor-sektor ini, industri yang mengalami kenaikan paling sedikit sejak awal tahun meliputi: rantai daya komputasi di Amerika Utara (perangkat komunikasi, komponen), sub-sektor AI menengah ke bawah (game, media digital, komputer), manufaktur dan rantai ekspor (elektronik konsumen, baterai, kendaraan komersial, suku cadang rumah tangga, obat inovatif), rantai siklus dan kenaikan harga (logam non-ferrous, baja, produk pertanian, gas alam). Dari sudut pandang manfaat dari kenaikan harga minyak, prioritas utama adalah energi terbarukan yang memiliki logika prospek ekspor dan substitusi energi; dari sudut prospek pasti, perhatian diberikan pada energi terbarukan dan bahan bakar yang sudah mengalami revisi prospek naik, seperti batu bara, produk pertanian, dan gas alam; dari sudut ketidakpastian prospek, disarankan memperhatikan rantai daya komputasi di Amerika Utara dan domestik (CPO, PCB, industri semikonduktor domestik), serta bidang yang memiliki ekspektasi besar dalam “AI disrupt” seperti game, media digital, dan bidang komputasi yang didorong kenaikan harga cloud services; dari sudut posisi rendah, disarankan memperhatikan obat inovatif yang sudah mengalami penyesuaian cukup besar.

Peringatan risiko

Fluktuasi data ekonomi, pelonggaran kebijakan yang lebih rendah dari perkiraan, penurunan suku bunga Federal Reserve yang lebih kecil dari perkiraan, peningkatan situasi geopolitik, dan lain-lain.

(Sumber artikel: Xingye Securities)