Interpretasi Reformasi IPO Hong Kong Exchange: Ambang Batas Hak Suara Berbeda untuk Saham Sama Dipotong Setengah, Permohonan Rahasia Sepenuhnya Dibuka

Tanya AI · Bagaimana ambang batas saham berbeda hak menarik perhatian unicorn?

Sejak 2025, minat IPO di Hong Kong meningkat, dengan total 117 perusahaan melakukan IPO sepanjang tahun 2025, mengumpulkan dana sebesar HKD 286,33 miliar, meningkat 224,8% dibanding tahun sebelumnya; sekaligus, skala pembiayaan ulang juga naik menjadi HKD 326,37 miliar, meningkat 272,9%. Skala pengumpulan dana IPO di Hong Kong kembali menjadi yang tertinggi di dunia setelah enam tahun.

Memasuki tahun 2026, tren menuju IPO di Hong Kong tetap panas. Pada saat penting ini, Bursa Efek Hong Kong (HKEX), anak perusahaan penuh Hong Kong Exchanges and Clearing Limited (HKEX), mengeluarkan dokumen konsultasi pada 13 Maret mengenai serangkaian saran untuk meningkatkan daya saing mekanisme listing Hong Kong.

Seorang wartawan dari Nandu·Wan Cai She mencatat bahwa saran tersebut termasuk penyesuaian terhadap beberapa standar ambang batas yang berlaku di pasar saham Hong Kong, termasuk saham dengan hak berbeda dan listing perdana, yang menjadi perhatian utama pasar. Menurut Tian Lihui, Direktur Institut Pengembangan Keuangan di Universitas Nankai, penyesuaian ini merupakan langkah penting setelah reformasi HKEX pada 2018, dan memiliki potensi besar dalam menarik unicorn ekonomi baru.

Saham dengan hak berbeda:

Pelonggaran besar terhadap standar kapitalisasi pasar dan keuangan

Pengakuan inovasi semakin longgar

Di pasar modal Hong Kong, “saham dengan hak berbeda” secara resmi disebut sebagai Hak Voting Berbobot (WVR), merupakan pengaturan saham diferensial yang dirancang untuk menyesuaikan dengan perkembangan perusahaan ekonomi baru. Intinya, hak ekonomi saham dan hak voting diperlakukan setara, tetapi hak voting berbeda.

Dalam sistem ini, saham perusahaan yang terdaftar memiliki hak ekonomi yang sama dalam dividen, kenaikan harga saham, dan distribusi saat likuidasi, tetapi berbeda dalam hak pengambilan keputusan perusahaan: investor biasa mengikuti aturan “1 saham 1 suara”, sementara pendiri dan manajemen inti memiliki saham khusus dengan hak voting lebih tinggi.

HKEX menerapkan mekanisme “saham dengan hak berbeda” untuk mengatasi tantangan yang dihadapi perusahaan ekonomi baru dan inovasi teknologi. Perusahaan semacam ini membutuhkan pendanaan berulang selama pertumbuhan, dan kepemilikan saham pendiri dapat terdilusi. Dengan hak voting berbobot, mereka dapat mempertahankan kendali perusahaan tanpa harus menguasai mayoritas saham, menghindari pergantian manajemen akibat manipulasi modal, dan menjaga stabilitas strategi jangka panjang.

Dalam saran tersebut, ambang batas untuk perusahaan yang menerapkan mekanisme listing “saham dengan hak berbeda” secara signifikan diturunkan. Pertama, penyesuaian terhadap kapitalisasi pasar dan standar keuangan. Perusahaan tanpa pendapatan dengan kapitalisasi pasar di bawah 400 miliar HKD turun menjadi 200 miliar HKD; perusahaan dengan pendapatan dan kapitalisasi pasar sebelumnya 10 miliar dan 100 miliar HKD, masing-masing, diturunkan menjadi 6 miliar dan 60 miliar HKD.

Kedua, batas maksimum hak voting juga disesuaikan. Untuk perusahaan besar dengan kapitalisasi pasar ≥ 400 miliar HKD, rasio hak voting diubah dari 1:10 menjadi 1:20.

Selanjutnya, pengakuan inovasi juga diperlonggar. Sebelumnya, hanya perusahaan industri inovatif yang dapat menggunakan struktur saham berbeda untuk listing. Dalam saran ini, pengakuan “perusahaan industri inovatif” dibagi menjadi dua kategori: Kategori A untuk “Inovasi Teknologi” dan Kategori B untuk “Inovasi Model Bisnis”. Selain itu, semua perusahaan bioteknologi dan teknologi khusus yang memenuhi syarat (meskipun tidak terdaftar sesuai Bab 18A atau 18C) secara otomatis dianggap sebagai perusahaan industri inovatif.

Menurut Tian Lihui, penyesuaian ini merupakan langkah penting setelah reformasi 2018 dan memiliki peran besar dalam menarik unicorn ekonomi baru.

Dalam pandangannya, pelonggaran standar keuangan “setengah” secara langsung memperbesar jumlah perusahaan potensial yang bisa listing. Ini berarti banyak perusahaan inovatif yang sedang berkembang, belum menguntungkan tetapi berpotensi tinggi, kini memenuhi syarat keuangan untuk masuk Hong Kong. Batas maksimum hak voting yang diperlongar hingga 20 kali memberi ruang lebih besar bagi tim pendiri untuk tetap mengendalikan perusahaan meskipun saham terdilusi, sangat menarik bagi perusahaan teknologi keras yang membutuhkan banyak putaran pendanaan. Diperkirakan, ini akan meningkatkan daya tarik Hong Kong bagi unicorn di bidang AI, biomed, dan sektor lain, memperkuat posisi Hong Kong sebagai tempat listing utama perusahaan ekonomi baru.

Mengenai pengakuan inovasi, Tian Lihui berpendapat bahwa penyesuaian ini secara tepat merespons kebutuhan nyata dari evolusi ekonomi baru. Saat ini, kekuatan kompetitif utama banyak perusahaan berpotensi tinggi bukan lagi terletak pada inovasi teknologi, melainkan pada rekonstruksi model bisnis, seperti platform konsumsi baru, layanan integrasi rantai pasok, teknologi pemasaran AI, dan lain-lain. Mereka juga membutuhkan struktur hak voting berbeda untuk menjaga kestabilan strategi pendiri. HKEX secara tegas membagi jalur inovasi menjadi “Teknologi” dan “Model Bisnis”, serta secara otomatis memasukkan perusahaan bioteknologi dan teknologi khusus ke dalam kategori inovatif, memperluas cakupan sistem secara signifikan.

Tian Lihui juga menyoroti bahwa pengakuan inovasi model bisnis menghadapi tantangan objektif: berbeda dengan teknologi yang dapat dipatenkan, standar penilaian “inovasi model” lebih subjektif dan mudah dikemas serta ditiru. Ini menuntut regulator untuk menjaga keseimbangan antara fleksibilitas sistem dan ketegasan dalam menilai substansi inovasi.

Listing perdana:

Semua pelamar baru dapat mengajukan secara rahasia

Mekanisme pengembalian memperkuat tanggung jawab perantara

Untuk membantu perusahaan teknologi berkualitas mengajukan listing, HKEX dan Komisi Sekuritas Hong Kong secara resmi meluncurkan “Koneksi Khusus Perusahaan Teknologi” pada 6 Mei 2025, memudahkan perusahaan teknologi khusus dan bioteknologi mengajukan listing. Mekanisme ini merupakan reformasi berbasis Bab 18A dan Bab 18C dari Aturan Listing Utama, menyediakan panduan khusus sebelum listing dan memungkinkan pengajuan secara rahasia.

Dalam saran ini, cakupan pelamar yang dapat mengajukan secara rahasia diperluas. Sebelumnya, hanya pelamar yang memenuhi syarat untuk listing kedua, perusahaan bioteknologi, perusahaan teknologi khusus, atau yang mendapatkan pengecualian tertentu yang dapat mengajukan secara rahasia. Sekarang, HKEX menyarankan semua pelamar baru dapat memilih pengajuan rahasia.

Menurut Tian Lihui, pelonggaran pengajuan rahasia secara menyeluruh adalah langkah penting untuk menyesuaikan pasar utama internasional dan akan mengubah secara mendalam pola pengambilan keputusan IPO perusahaan. Pengajuan rahasia memungkinkan perusahaan tidak mengungkapkan informasi bisnis sensitif selama proses pengajuan, menghindari eksposur awal terhadap strategi dan data keuangan, serta mengurangi gangguan pasar terhadap valuasi, sangat menguntungkan perusahaan AI dan farmasi dengan siklus R&D panjang dan kompetisi tinggi. Dalam hal jadwal persiapan, perusahaan dapat lebih fleksibel memilih waktu penerbitan, menunggu proses konsultasi selesai, lalu mengungkapkan informasi secara terpusat ke pasar, meningkatkan efisiensi penerbitan.

Tian Lihui juga menyoroti masalah “pengajuan coba-coba”. Ia menyebutkan bahwa beberapa perusahaan mungkin mengajukan dokumen sebagai percobaan dan memutuskan untuk melanjutkan berdasarkan umpan balik. Ini bukan hal buruk, malah menunjukkan sistem yang inklusif. Kuncinya adalah mekanisme pendukung: HKEX memperkuat mekanisme pengembalian, jika dokumen tidak memenuhi standar, semua identitas perantara akan dipublikasikan, membentuk batasan reputasi yang kuat. Ini dapat menyaring “pengajuan coba-coba” dan memastikan pengajuan rahasia tidak menjadi saluran menurunkan kualitas.

Mekanisme pendukung ini adalah salah satu aspek penting dari reformasi HKEX kali ini—mekanisme pengembalian. Sebelumnya, dokumen yang tidak lengkap bisa dikembalikan, dan identitas sponsor akan dipublikasikan di situs HKEX. Dalam saran ini, saat pengembalian pengajuan listing, semua lembaga profesional yang bertanggung jawab atas penyusunan dokumen akan diungkapkan, termasuk firma hukum, akuntan, dan konsultan industri.

Menurut Tian Lihui, mengusulkan pengungkapan identitas dan peran semua lembaga perantara saat pengembalian adalah langkah langsung mengatasi masalah “kualitas sembarangan” dari lembaga perantara, dan akan secara signifikan meningkatkan kualitas dokumen listing. Ia menambahkan bahwa sebelumnya hanya sponsor yang diungkapkan, sementara lembaga lain cenderung “bermain aman” dan tidak bertanggung jawab penuh. Setelah reformasi, identitas dan peran semua pihak akan diungkapkan, dan jika pengajuan ditolak, reputasi seluruh tim perantara akan terkena dampaknya.

Tian Lihui menegaskan bahwa mekanisme “hukuman bersama” ini akan membentuk hubungan pengawasan dan saling kontrol antar lembaga, mencegah kelalaian di satu bagian menyebabkan aib kolektif. Selain itu, risiko reputasi yang meningkat akan mendorong lembaga untuk lebih berhati-hati dalam memilih klien dan meningkatkan kualitas dokumen sejak tahap awal. Ini adalah mekanisme pasar berbasis reputasi yang menggantikan pengawasan administratif semata.