Bagaimana Paus Bitcoin Terbesar di Dunia Membangun Imperiumnya—Dan Mengapa Itu Bergantung pada Sebuah Benang

Ketika MicroStrategy melakukan rebranding menjadi Strategy Inc. pada tahun 2025, itu bukan sekadar mengubah nama. Perusahaan secara efektif menyatakan perang terhadap keuangan korporasi konvensional. Dengan 670.000 bitcoin—sekitar 3,2% dari semua BTC yang ada—perusahaan ini telah menjadi paus terbesar di dunia aset digital, mengubah dirinya dari penyedia perangkat lunak intelijen bisnis menjadi apa yang disebut pendiri Michael Saylor sebagai “kendaraan keuangan terstruktur untuk akumulasi bitcoin.”

Namun metamorfosis ini datang dengan kerentanan kritis: seluruh model bergantung pada satu asumsi rapuh yang kini mulai retak di bawah tekanan.

Efek Flywheel: Bagaimana Satu Perusahaan Menjadi Pemegang Bitcoin Terbesar

Mekanismenya tampak sederhana secara menipu. Saham MSTR diperdagangkan dengan premi di atas nilai kepemilikan bitcoin-nya. Celah ini memungkinkan perusahaan untuk menerbitkan saham baru dan langsung membeli lebih banyak BTC dengan hasilnya. Setiap akuisisi bitcoin baru secara teoretis meningkatkan nilai bitcoin per saham bagi pemegang saham yang ada—siklus yang baik hati yang telah memikat Wall Street.

Premisnya sederhana: menjaga harga saham di atas nilai aset bersih, dan flywheel berputar tanpa henti. Investor menawar saham → perusahaan menerbitkan ekuitas → lebih banyak bitcoin dibeli → kepemilikan bertambah → harga saham naik lebih jauh.

Namun mesin gerak abadi ini memiliki satu titik kegagalan katastrofik: jika MSTR pernah diperdagangkan di bawah nilai cadangan bitcoin-nya, seluruh perangkat berhenti. Tidak melambat. Berhenti sepenuhnya.

Tiga Mekanisme Pendanaan yang Mendorong Ambisi $84 Miliar

Untuk memahami bagaimana Strategy Inc. mempertahankan akumulasi tanpa henti, melacak aliran modal mengungkapkan tiga pilar pendanaan yang berbeda:

Program (ATM) Pasar: Penangkapan Premi dalam Aksi

Mesin pendanaan utama MSTR memanfaatkan premi valuasi saham secara sistematis. Dalam satu minggu pertengahan Desember 2025, perusahaan mengumpulkan sekitar $888,2 juta dengan menerbitkan 4,7 juta saham. Mekanisme ini hanya efektif ketika pasar memberikan premi valuasi—setiap diskon secara langsung membuatnya tidak efektif.

Keanggunannya terletak pada sifat akresi: pemegang saham yang ada tidak mengalami dilusi karena premi itu sendiri membiayai akuisisi bitcoin. Ini adalah alkimia keuangan, sampai premi menghilang.

Saham Preferen Perpetual: Menarik Modal Konservatif

Pada tahun 2025, Strategy Inc. memperkenalkan struktur modal berlapis melalui saham preferen perpetual, mengumpulkan $82,2 juta dalam satu minggu Desember melalui instrumen seperti STRD. Sekuritas ini menarik bagi investor institusional yang mencari pengembalian pajak tertunda—mereka menunda kewajiban pajak setidaknya selama satu dekade, membuatnya secara struktural menarik meskipun posisi subordinat.

“42/42 Plan” yang Berani: Taruhan Besar

Mungkin yang paling mengungkapkan keyakinan manajemen adalah “42/42 Plan,” yang menargetkan $42 miliar dalam penerbitan ekuitas dan $42 miliar dalam utang selama tiga tahun (2025-2027), total $84 miliar khusus untuk pembelian bitcoin. Ini merupakan peningkatan dari “21/21 Plan” sebelumnya dan menandakan kepercayaan mendalam atau overextension yang berbahaya.

Rencana ini secara efektif mengubah perusahaan publik menjadi dana bitcoin tertutup yang leverage dengan akses pasar ekuitas yang tidak dimiliki dana tradisional.

Menghapus Narasi “Penjualan”: Custody, Bukan Kapitalisasi

Pada akhir 2025, pengamat pasar menafsirkan pergerakan besar bitcoin di blockchain sebagai tanda likuidasi strategis. Pelacak data mencatat sekitar 43.415 BTC (sekitar $4,26 miliar) dipindahkan dari alamat MicroStrategy yang dikenal ke lebih dari 100 dompet baru, memicu penjualan panik yang sempat mendorong BTC di bawah $95.000.

Realitasnya biasa saja: rotasi custodian standar.

MicroStrategy menyebarkan kepemilikannya dari platform tradisional seperti Coinbase Custody ke alamat cold storage yang terdiversifikasi—strategi mitigasi risiko, bukan sinyal keluar. Perusahaan secara bersamaan membentuk cadangan sebesar $1,44 miliar USD yang mampu menutupi kewajiban keuangan selama 21 bulan, menunjukkan bahwa mereka tidak perlu melikuidasi bitcoin untuk memenuhi komitmen.

Hanya dalam minggu kedua Desember, perusahaan membeli 10.645 bitcoin tambahan dengan harga rata-rata $92.098, secara langsung bertentangan dengan teori likuidasi. Pernyataan publik Michael Saylor tetap konsisten: akumulasi terus berlanjut secara skala besar.

Bisnis Perangkat Lunak yang Tidak Banyak Orang Bicarakan

Terlupakan oleh headline bitcoin, divisi perangkat lunak warisan MicroStrategy menghasilkan pendapatan sebesar $128,7 juta di Q3 2025, naik 10,9% dari tahun ke tahun. Namun meskipun fondasi operasional ini, bisnis tersebut menghasilkan arus kas bebas negatif sebesar $45,61 juta untuk H1 2025.

Perbedaan ini sangat penting: kemampuan perusahaan untuk membiayai pembelian bitcoin hampir seluruhnya bergantung pada pasar modal eksternal, bukan kinerja operasional. Perangkat lunak memberikan legitimasi regulasi dan status pencatatan di bursa—lebih sebagai kerangka perusahaan daripada pusat laba.

Adopsi standar akuntansi ASU 2023-08 berarti kepemilikan bitcoin kini dinilai ulang setiap kuartal berdasarkan nilai wajar, dengan keuntungan belum direalisasi mengalir ke laba bersih. Di Q3, ini menghasilkan keuntungan kertas sebesar $3,89 miliar, tetapi volatilitas ini menyembunyikan kebenaran yang tidak nyaman: perusahaan beroperasi dengan kerugian struktural tanpa apresiasi bitcoin.

Tiga Ancaman Eksistensial terhadap Model

Reklasifikasi Indeks MSCI: Eksodus Investor Pasif

Bahaya paling dekat berasal dari penyusun indeks MSCI, yang sedang berkonsultasi tentang mereklasifikasi perusahaan dengan >50% eksposur aset digital sebagai “alat investasi” daripada “perusahaan operasional.” Penetapan ini secara otomatis akan mengecualikan MicroStrategy dari MSCI Global Investable Market Index (GIMI).

Konsekuensinya akan parah. Dana pasif yang mengikuti MSCI akan menghadapi penjualan paksa sebesar $2,8 hingga $8,8 miliar saham MSTR. Tekanan likuidasi mekanis ini akan menekan premi NAV—mekanisme utama yang memungkinkan akumulasi bitcoin. Jika premi berubah menjadi diskon, flywheel tidak melambat; malah berbalik arah.

Kompresi Premi NAV dan Keruntuhan Pembiayaan

Seluruh model bergantung pada penilaian premi dari pelaku pasar. Pada awal Desember 2025, kepercayaan ini menguap sementara, dengan MSTR diperdagangkan dengan diskon 11% terhadap nilai bitcoin yang mendasarinya. Ketika diskon muncul, penerbitan ekuitas baru secara aktif mendilusi kepemilikan bitcoin per saham daripada meningkatkannya.

MicroStrategy menghentikan program ATM-nya pada September 2025—penghentian pertama sejak dimulainya program—menandakan sensitivitas manajemen terhadap rasio valuasi. Reinitiasi hanya menjadi mungkin setelah premi stabil.

Kepercayaan institusional tidak dijamin. Satu kejadian stres pasar yang signifikan bisa menghancurkannya secara permanen.

Utang dan Harga Likuidasi Teoritis

Per Q3 2025, MicroStrategy memegang utang total sebesar $8,24 miliar, membutuhkan $36,8 juta per tahun untuk pembayaran bunga ditambah $638,7 juta untuk dividen saham preferen. Sementara obligasi konversi tidak memiliki ketentuan jaminan bitcoin (mengurangi risiko likuidasi paksa dari penurunan harga), depresiasi bitcoin yang ekstrem akan menguji kapasitas pembayaran utang secara serius.

Cadangan sebesar $1,44 miliar USD milik perusahaan memberikan bantalan, tetapi terbatas. Penurunan bitcoin yang berkepanjangan dikombinasikan dengan eksklusi indeks bisa menciptakan krisis likuiditas tanpa akses pasar yang berkelanjutan.

Akhir Cerita yang Tidak Bisa Diprediksi Siapa Pun

Strategy Inc. di awal tahun 2026 mewujudkan baik peluang maupun bahaya dari menggabungkan keuangan perusahaan tradisional dengan akumulasi berbasis kripto. Harga BTC saat ini di $92.87K menjaga flywheel tetap beroperasi, dan paus bitcoin terbesar tetap yakin akan akumulasi berkelanjutan.

Namun kerentanan model ini bukanlah volatilitas harga bitcoin itu sendiri—melainkan ketergantungan pada pasar modal institusional yang bersedia mendanainya. Eksklusi MSCI, kompresi premi NAV, atau likuidasi indeks pasif bisa memicu badai sempurna.

Perusahaan ini telah merancang pertahanan keuangan yang canggih: cadangan $1,44 miliar, mekanisme pendanaan yang beragam, dan pengulangan konfirmasi publik tentang komitmen akumulasi. Ini membeli waktu tetapi tidak bisa menjamin akses pasar modal tanpa batas.

Apakah “42/42 Plan” akan berhasil tergantung pada apakah MicroStrategy mampu meyakinkan investor institusional untuk terus mendanai “platform pembiayaan terstruktur berbasis bitcoin” bahkan setelah aliran pasif tradisional berhenti. Ini adalah taruhan bukan hanya pada nilai bitcoin, tetapi juga pada selera Wall Street terhadap inovasi keuangan berbasis kripto.

Hasilnya tetap benar-benar tidak pasti. Yang pasti: jika flywheel berhenti, konsekuensinya akan bersifat seismik.