Laporan keuangan semester pertama 2025 yang baru saja diungkapkan Telegram adalah model pertumbuhan yang sangat patologis dan efisien.

Dengan kurang dari 100 karyawan tetap, mendukung 1 miliar pengguna. Dalam logika internet tradisional, rasio manusia-mesin yang sangat rendah ini hampir tidak mungkin terwujud. Ini menunjukkan bahwa operasi Telegram sudah sangat terotomasi, atau kami bisa katakan secara sadar menolak arsitektur kepatuhan dan manajemen yang membengkak dari perusahaan besar tradisional.

Pendapatan langganan berbayar mencapai $223 juta. Pertumbuhan year-over-year 88%, ini adalah arus kas paling sehat, membuktikan pengguna mulai membayar untuk privasi dan fitur.

Pendapatan iklan mencapai $125 juta. Kinerja iklan biasa saja, karena Telegram masih enggan membangun sistem iklan yang mengganggu seperti Meta.

Bagian terkait kripto menghasilkan $300 juta, menyumbang sepertiga pendapatan, berasal dari perjanjian eksklusif dengan Toncoin.

Yang cukup gawat adalah robekan finansial. Meskipun laba operasional mendekati $400 juta, namun kerugian bersih tercatat $222 juta. Kerugian akuntansi ini sepenuhnya disebabkan oleh penurunan nilai $TON yang menyebabkan penilaian ulang aset.

Nasib Telegram sudah sepenuhnya terkunci dengan TON. Ini bukan lagi perusahaan perangkat lunak sosial murni, melainkan fund lindung nilai yang memegang posisi aset mata uang kripto yang sangat besar.

Celah logika dalam model ini terletak pada konsentrasi risiko yang sangat tinggi.

Tim 100 orang adalah mitos dalam hal teknologi, tetapi bencana dalam hal kepatuhan hukum. Menghadapi tekanan regulasi dari Prancis dan global, tim yang begitu ramping seperti mereka tidak memiliki redundansi yang cukup untuk menghadapi permainan hukum.

Pesan tentang penundaan IPO yang dirilis hari ini pada dasarnya adalah ketidakpercayaan pasar terhadap model manajemen heroisme personal semacam ini.

Misalnya target pendapatan 2025 adalah $2 miliar. Jika ingin mencapai angka ini, Telegram harus menyelesaikan konflik dengan kerangka hukum realitas sambil mempertahankan narasi desentralisasi.

Jika tidak dapat menyelesaikan exit modal melalui IPO, struktur pendapatan yang sangat bergantung pada protokol token ini mungkin akan membuat neraca perusahaan tak terkendali saat terjadi fluktuasi pasar kripto berikutnya.