Bagaimana cara memahami pengaruh stablecoin terhadap obligasi pemerintah AS jangka pendek?
Artikel ini merangkum inti dari makalah kerja "Stablecoins and Safe Asset Prices" yang diterbitkan oleh Bank for International Settlements pada 28 Mei 2025, yang bertujuan untuk mengeksplorasi dampak aliran dana stablecoin terhadap pasar obligasi pemerintah AS jangka pendek dan implikasi kebijakannya.
——
Latar belakang
Hingga Maret 2025, total aset stablecoin dolar AS telah melampaui 200 miliar USD, skalanya tidak hanya melebihi sebagian besar aset kripto tradisional, tetapi juga telah melampaui kepemilikan obligasi pemerintah AS jangka pendek oleh lembaga resmi asing utama seperti China.
Sebagai cryptocurrency yang dijanjikan untuk ditukar dengan dolar AS pada rasio 1:1, dan didukung oleh aset yang dihargakan dalam dolar AS sebagai cadangan, stablecoin dengan cepat menjadi peserta institusional kunci di pasar utang jangka pendek.
Di antara mereka, Tether (USDT) dan Circle (USDC) adalah dua penerbit utama, yang struktur cadangannya sangat bergantung pada obligasi pemerintah AS dan instrumen pasar uang.
Penelitian menggunakan data harian dari Januari 2021 hingga Maret 2025, yang terutama mencakup:
▪️Data kapitalisasi pasar stablecoin: Sumber dari CoinMarketCap, mencakup USDT, USDC, dan enam stablecoin dolar lainnya.
▪️Harga cryptocurrency: Mengambil harga harian Bitcoin dan Ethereum, bersumber dari Yahoo Finance
▪️Hasil obligasi pemerintah AS: berasal dari database FRED, mencakup suku bunga jangka pendek seperti 3 bulan hingga 1 tahun
▪️Indikator Guncangan Kripto: Membangun variabel alat eksogen dengan memanfaatkan bagian yang tidak dapat diprediksi dari Indeks Cryptocurrency Bloomberg (BGCI).
Metode
Penelitian ini menggunakan Metode Proyeksi Lokal (Local Projection Method), dengan aliran dana stablecoin kumulatif lima hari sebagai variabel penjelas inti, untuk mengevaluasi dampaknya terhadap imbal hasil Treasury Bill AS tiga bulan.
Model pertama-tama membangun fungsi respons impuls variabel tunggal sebagai estimasi dasar, kemudian memperkenalkan variabel kontrol seperti imbal hasil obligasi pemerintah jangka panjang dan harga aset kripto untuk meningkatkan akurasi identifikasi;
Selain itu, penelitian juga menggunakan variabel instrumen yang dibangun berdasarkan volatilitas pasar kripto untuk lebih mengurangi masalah endogenitas yang potensial, sehingga memperoleh pengaruh dinamis dan kausal dari likuiditas stablecoin terhadap suku bunga jangka pendek.
——
Kesimpulan
1) Arus dana stablecoin memiliki pengaruh signifikan terhadap imbal hasil obligasi pemerintah jangka pendek, dengan masuknya neto stablecoin sebesar 3,5 miliar dolar AS dapat menyebabkan imbal hasil surat utang pemerintah 3 bulan turun sekitar 2-2,5 basis poin dalam waktu 10 hari.
2）Arus keluar dana memiliki pengaruh yang lebih besar terhadap peningkatan imbal hasil dibandingkan dengan tekanan penurunan dari arus masuk, keluarnya 3,5 miliar dolar AS akan menyebabkan imbal hasil naik sekitar 6-8 basis poin.
3) Dampak aliran dana stablecoin terhadap struktur jangka utang AS terbatas, dampak aliran stablecoin terutama terfokus pada jangka pendek (3 bulan), sementara terhadap imbal hasil jangka 2 tahun dan 5 tahun hampir tidak ada efek limpahan yang terukur.
4) Jika pasar stablecoin terus berkembang dengan cepat, aliran dana tersebut dapat secara signifikan menekan imbal hasil obligasi pemerintah jangka pendek, sehingga dapat mengganggu efektivitas Federal Reserve dalam menyampaikan kebijakan moneter melalui suku bunga pasar.
——
Dampak kebijakan
▪️Menjadi tantangan bagi kebijakan moneter
Penelitian empiris berasal dari arus masuk sebesar 3,5 miliar dolar AS atau 2 deviasi standar yang terjadi di industri stablecoin senilai sekitar 2000 miliar dolar AS. Dampak perkiraannya terhadap imbal hasil Treasury akan mencapai -6,28 hingga -7,85 basis poin.
▪️Perlu meningkatkan transparansi cadangan stablecoin dan menyatukan pendekatan pengawasan.
Pengungkapan cadangan USDC yang rinci meningkatkan prediktabilitas pasar, sementara ketidakjelasan USDT membuat analisis menjadi lebih rumit. 标准化的报告监管要求可以通过使其中一些资金流更加透明和可预测,来减轻因集中持有国债而产生的系统性风险。
-
▪️Terdapat eksposur risiko keuangan sistemik
Penerbit stablecoin adalah perusahaan swasta dan tidak berada dalam kerangka regulasi keuangan tradisional. Tidak terlibat dalam perjanjian Basel dan kekurangan jendela diskonto, yang dapat memicu penjualan panik obligasi AS jangka pendek dalam situasi tekanan.
Dengan kata lain, stablecoin masih menghadapi risiko penarikan, ketidaksesuaian likuiditas, dan risiko jatuh tempo. Diperlukan pertimbangan untuk menetapkan persyaratan modal dan buffer likuiditas bagi stablecoin utama, serta memasukkan mereka ke dalam kerangka pengelolaan makro-prudent.
Konten ini hanya untuk referensi, bukan ajakan atau tawaran. Tidak ada nasihat investasi, pajak, atau hukum yang diberikan. Lihat Penafian untuk pengungkapan risiko lebih lanjut.
Bagaimana cara memahami pengaruh stablecoin terhadap obligasi pemerintah AS jangka pendek?
Artikel ini merangkum inti dari makalah kerja "Stablecoins and Safe Asset Prices" yang diterbitkan oleh Bank for International Settlements pada 28 Mei 2025, yang bertujuan untuk mengeksplorasi dampak aliran dana stablecoin terhadap pasar obligasi pemerintah AS jangka pendek dan implikasi kebijakannya.
——
Latar belakang
Hingga Maret 2025, total aset stablecoin dolar AS telah melampaui 200 miliar USD, skalanya tidak hanya melebihi sebagian besar aset kripto tradisional, tetapi juga telah melampaui kepemilikan obligasi pemerintah AS jangka pendek oleh lembaga resmi asing utama seperti China.
Sebagai cryptocurrency yang dijanjikan untuk ditukar dengan dolar AS pada rasio 1:1, dan didukung oleh aset yang dihargakan dalam dolar AS sebagai cadangan, stablecoin dengan cepat menjadi peserta institusional kunci di pasar utang jangka pendek.
Di antara mereka, Tether (USDT) dan Circle (USDC) adalah dua penerbit utama, yang struktur cadangannya sangat bergantung pada obligasi pemerintah AS dan instrumen pasar uang.
仅在2024年,美元稳定币购买的美国国库券总额便接近400亿美元,与美国最大的政府货币市场基金持仓规模相当,甚至高于多数国家官方持仓水平。
——
Data
Penelitian menggunakan data harian dari Januari 2021 hingga Maret 2025, yang terutama mencakup:
▪️Data kapitalisasi pasar stablecoin: Sumber dari CoinMarketCap, mencakup USDT, USDC, dan enam stablecoin dolar lainnya.
▪️Harga cryptocurrency: Mengambil harga harian Bitcoin dan Ethereum, bersumber dari Yahoo Finance
▪️Hasil obligasi pemerintah AS: berasal dari database FRED, mencakup suku bunga jangka pendek seperti 3 bulan hingga 1 tahun
▪️Indikator Guncangan Kripto: Membangun variabel alat eksogen dengan memanfaatkan bagian yang tidak dapat diprediksi dari Indeks Cryptocurrency Bloomberg (BGCI).
Metode
Penelitian ini menggunakan Metode Proyeksi Lokal (Local Projection Method), dengan aliran dana stablecoin kumulatif lima hari sebagai variabel penjelas inti, untuk mengevaluasi dampaknya terhadap imbal hasil Treasury Bill AS tiga bulan.
Model pertama-tama membangun fungsi respons impuls variabel tunggal sebagai estimasi dasar, kemudian memperkenalkan variabel kontrol seperti imbal hasil obligasi pemerintah jangka panjang dan harga aset kripto untuk meningkatkan akurasi identifikasi;
Selain itu, penelitian juga menggunakan variabel instrumen yang dibangun berdasarkan volatilitas pasar kripto untuk lebih mengurangi masalah endogenitas yang potensial, sehingga memperoleh pengaruh dinamis dan kausal dari likuiditas stablecoin terhadap suku bunga jangka pendek.
——
Kesimpulan
1) Arus dana stablecoin memiliki pengaruh signifikan terhadap imbal hasil obligasi pemerintah jangka pendek, dengan masuknya neto stablecoin sebesar 3,5 miliar dolar AS dapat menyebabkan imbal hasil surat utang pemerintah 3 bulan turun sekitar 2-2,5 basis poin dalam waktu 10 hari.
2）Arus keluar dana memiliki pengaruh yang lebih besar terhadap peningkatan imbal hasil dibandingkan dengan tekanan penurunan dari arus masuk, keluarnya 3,5 miliar dolar AS akan menyebabkan imbal hasil naik sekitar 6-8 basis poin.
3) Dampak aliran dana stablecoin terhadap struktur jangka utang AS terbatas, dampak aliran stablecoin terutama terfokus pada jangka pendek (3 bulan), sementara terhadap imbal hasil jangka 2 tahun dan 5 tahun hampir tidak ada efek limpahan yang terukur.
4) Jika pasar stablecoin terus berkembang dengan cepat, aliran dana tersebut dapat secara signifikan menekan imbal hasil obligasi pemerintah jangka pendek, sehingga dapat mengganggu efektivitas Federal Reserve dalam menyampaikan kebijakan moneter melalui suku bunga pasar.
——
Dampak kebijakan
▪️Menjadi tantangan bagi kebijakan moneter
Penelitian empiris berasal dari arus masuk sebesar 3,5 miliar dolar AS atau 2 deviasi standar yang terjadi di industri stablecoin senilai sekitar 2000 miliar dolar AS. Dampak perkiraannya terhadap imbal hasil Treasury akan mencapai -6,28 hingga -7,85 basis poin.
假设稳定币行业增长 10 倍,到 2028 年达到 2万亿美元,并且 5 日资金流的方差按比例增加。 最终可能会抑制短期收益率,其程度足以有意义地影响美联储货币策略向市场yield的传导。
-
▪️Perlu meningkatkan transparansi cadangan stablecoin dan menyatukan pendekatan pengawasan.
Pengungkapan cadangan USDC yang rinci meningkatkan prediktabilitas pasar, sementara ketidakjelasan USDT membuat analisis menjadi lebih rumit.
标准化的报告监管要求可以通过使其中一些资金流更加透明和可预测,来减轻因集中持有国债而产生的系统性风险。
-
▪️Terdapat eksposur risiko keuangan sistemik
Penerbit stablecoin adalah perusahaan swasta dan tidak berada dalam kerangka regulasi keuangan tradisional. Tidak terlibat dalam perjanjian Basel dan kekurangan jendela diskonto, yang dapat memicu penjualan panik obligasi AS jangka pendek dalam situasi tekanan.
Dengan kata lain, stablecoin masih menghadapi risiko penarikan, ketidaksesuaian likuiditas, dan risiko jatuh tempo. Diperlukan pertimbangan untuk menetapkan persyaratan modal dan buffer likuiditas bagi stablecoin utama, serta memasukkan mereka ke dalam kerangka pengelolaan makro-prudent.