La monnaie numérique stable de Hong Kong peut-elle devenir une devise forte sur la blockchain?

En décembre 2023, l’Autorité de réglementation des services financiers de Hong Kong a officiellement publié une proposition législative de consultation sur le régime de réglementation des émetteurs de stablecoins à Hong Kong, et a lancé le régime “bac à sable” des émetteurs de stablecoins en mars 2024.[1]La pièce de monnaie numérique de Hong Kong est prête à être lancée et à faire face au monde. À ce moment crucial de l’histoire, il est essentiel d’examiner en profondeur une question cruciale : la pièce de monnaie numérique de Hong Kong peut-elle devenir une monnaie forte sur la blockchain ? Et que devons-nous faire ?

Le triangle impossible traditionnel ne tient plus

Dans le monde du web Blockchain 3.0, la traditionnelle « Trinité impie » n’existe plus long. Il s’agit d’un changement perturbateur et d’un point de départ pour réfléchir à de nouveaux enjeux. Le « trilemme Mundell-Fleming » de l’économie ouverte est une thèse bien connue en économie internationale, qui a été proposée indépendamment par les célèbres économistes John Fleming et Robert Mundell dans les années 60 du siècle dernier. Plus tard, l’économiste américain Paul Krugman l’a également expliqué.[2]Selon le contenu du “triangle impossible”, les trois sommets du triangle correspondent à trois objectifs, à savoir : (1) une politique monétaire totalement indépendante ; (2) des taux de change totalement fixes ; (3) des mouvements de capitaux totalement libres. Le “triangle impossible” affirme qu’un pays ne peut choisir que deux des trois objectifs au maximum, et il est impossible d’obtenir les trois à la fois.

La création de monnaie fiduciaire, l’élaboration et la transmission de la politique monétaire, la conception et la mise en œuvre de la réglementation financière, les relations d’équilibre entre les taux d’intérêt et les taux de change sur les marchés financiers traditionnels, ainsi que la tarification et la liquidité complexes des produits financiers, tous ces éléments reposent sur le socle du “triangle impossible”. On peut dire que le “triangle impossible” est l’“algorithme” central du fonctionnement du système financier mondial depuis le système de Bretton Woods.

La région de Hong Kong est un cas concret de l’“impossible triangle”. La région de Hong Kong utilise le système de “taux de change lié” sous l’égide de l’autorité monétaire, la devise de Hong Kong étant liée au dollar américain avec un taux de change fixe de 7,8 dollars de Hong Kong pour 1 dollar américain (avec une marge de fluctuation de 0,64 %, soit un taux de change autorisé de 7,75 à 7,85 dollars de Hong Kong pour 1 dollar américain), tout en permettant la libre circulation des capitaux. Dans le cadre du “triangle impossible”, la région de Hong Kong maintient les deux “coins” du “triangle”, à savoir un taux de change stable et la libre circulation totale des capitaux, mais perd l’indépendance de sa politique monétaire, qui constitue le troisième “coin”. En l’espace de plus de 40 ans, Hong Kong a établi la crédibilité mondiale du dollar de Hong Kong, et le taux de change lié du dollar de Hong Kong est devenu un gage de stabilité économique et financière pour la région de Hong Kong.

Cependant, dans le monde de la blockchain web 3.0, il n’y a plus ce “trilemme impossible”. Une fois que la monnaie numérique est sur la chaîne, elle participe à une concurrence complète avec toutes les autres monnaies numériques, avec des échanges 24/7. Les échanges peer-to-peer sur la blockchain peuvent être rapides, efficaces et sans obstacle, et ils sont essentiellement peu affectés par le degré d’ouverture des comptes de capitaux du pays d’origine. Bien sûr, il existe également un “trilemme impossible” sur la blockchain, proposé par Vitalik Buterin, le fondateur d’Ethereum, à savoir que “les réseaux blockchain ne peuvent pas simultanément garantir la sécurité, la décentralisation et l’évolutivité”. Ce “trilemme impossible” de la blockchain guidera la structure et l’algorithme des différentes blockchains, et c’est également la logique commune de la concurrence entre les différentes chaînes publiques et applications, ce qui aura donc un impact considérable sur l’écosystème de la compétition cryptographique du stablecoin du dollar de Hong Kong.

La concurrence des devises on-chain VS off-chain

Nous ajustons notre perspective à un niveau plus microscopique. Une fois les limites physiques éliminées, la concurrence des monnaies numériques se basera sur l’écosystème en ligne, les cas d’utilisation et les mécanismes d’incitation.

Il existe de nombreuses variétés de stablecoins émis sur la chaîne, mais actuellement, celui le plus couramment utilisé est l’USDT émis par la société Tether en 2014. Sa capitalisation boursière actuelle est de 113 milliards de dollars, ce qui représente environ 60% de la part des stablecoins. Cependant, Tether ne publie pas de rapport d’audit et ses actifs de réserve hors chaîne ne sont pas transparents, ce qui suscite des inquiétudes quant à la stabilité de sa valeur et à son impact potentiel sur la finance traditionnelle hors chaîne. En deuxième position, on trouve l’USDC, qui a été lancé en mai 2018 et dont la capitalisation boursière actuelle est de 32 milliards de dollars. La société mère, CIRCLE FINANCE, est une société de paiement cotée à la Bourse de New York, et les informations sur les actifs de réserve hors chaîne de l’USDC sont divulguées dans les rapports d’audit trimestriels. En troisième position, on trouve le DAI, un stablecoin algorithmique émis par MakerDAO (ses actifs de réserve sont d’autres actifs numériques sur la chaîne, tels que le BTC, l’ETH, etc.). Sa capitalisation boursière actuelle est de 5,3 milliards de dollars, et le DAI est le plus grand stablecoin algorithmique en termes de capitalisation boursière.

Image: Une partie des jetons numériques stables en circulation hors chaîne

Dans le monde du web 3 on-chain, le projet de loi “FIT21”, qui a été voté par la Chambre des représentants des États-Unis, définit le Bitcoin comme une marchandise numérique, sans qu’il y ait une définition claire pour les autres cryptomonnaies. Par conséquent, les organismes de réglementation et les règles applicables aux stablecoins n’ont pas encore été clairement définis. Les stablecoins sont un type de cryptomonnaie et servent de média pour la communication on-chain et off-chain. Actuellement, environ 10% des réserves d’obligations du Trésor américain détenues dans les réserves off-chain de USDT et USDC représentent environ 10% du total des obligations du Trésor américain, ce qui constitue l’une des raisons pour lesquelles les États-Unis accueillent ouvertement les cryptomonnaies. Si les cryptomonnaies sont réglementées de manière appropriée à l’avenir, elles formeront un cercle vertueux avec le mécanisme de retour des dollars on-chain, ce qui renforcera davantage la position internationale du dollar.

Maintenant, tournons nos yeux vers l’arrière off-chain. Dans le monde off-chain des pièces en papier, comment définissons-nous les pièces internationales ? Selon la définition de Kenen (1983) et Krugman (1984) d’un jeton international, similaire à la fonction du jeton local, le jeton international a également les trois fonctions d’une pièce : un moyen d’échange, une unité de compte et une réserve de valeur. Pour différents utilisateurs, il peut être subdivisé en six fonctions : (1) En tant que moyen de plateforme d’échange, il signifie le règlement des transactions commerciales et les transactions financières au secteur privé, et au secteur gouvernemental (public) signifie des pièces pour l’intervention sur le forex. (2) En tant qu’unité de compte, elle représente l’unité d’évaluation du commerce et de la finance dans le secteur privé, tandis que pour le secteur public (public), elle joue le rôle d’un jeton « d’ancrage » à la jeton locale. (3) En tant que réserve de valeur, il est utilisé comme actif d’investissement et épargne forex dans le secteur privé, et comme réserve forex dans le secteur public (public). Chacune de ces six fonctions peut être associée aux autres dans une certaine mesure (Cohen, 1971)[3]。Les cinq devises incluses dans le panier de devises du FMI étaient le dollar, l’euro, le yuan, le yen et la livre sterling. Selon les résultats de l’examen de la valeur fixe de l’année 2022 par le FMI, le dollar représentait 43,38 % du DTS et le yuan 12,28 %.01928374656574839201

Les caractéristiques des devises internationales[4]

Composition et pondération du panier de DTS après l’examen de la valeur fixe de 2022

Source de données : Fonds monétaire international

Nous revenons une fois de plus à la question que nous avons soulevée au début : la pièce stable numérique de Hong Kong peut-elle devenir une monnaie forte sur la chaîne ? Un plan de conception possible pour la pièce stable numérique de Hong Kong est le suivant : la pièce stable numérique de Hong Kong est échangée 1:1 avec le billet de banque de Hong Kong. Étant donné que le dollar de Hong Kong est lié au dollar américain, la relation d’ancrage entre la pièce stable numérique de Hong Kong sur la chaîne et le dollar américain hors chaîne est maintenue à 7,8:1. Bien sûr, d’autres plans de conception possibles incluent une pièce stable numérique de Hong Kong liée à un panier de devises comprenant le dollar américain, le yuan et d’autres devises, mais cela nécessite de résoudre le problème d’arbitrage entre les actifs hors chaîne et sur la chaîne, car l’argent liquide de Hong Kong est ancré au dollar américain. Si la pièce stable numérique de Hong Kong n’est pas ancrée au dollar américain, il y aura des problèmes de spread et d’arbitrage entre Hong Kong sur la chaîne et hors chaîne.

Hong Kong has always been an important window for China’s mainland to connect with the outside world. It is the largest offshore renminbi center and has built a bridge to connect China’s vast high-quality assets with the world. Capital from all over the world flows into Hong Kong, exchanging their currency for Hong Kong dollars and obtaining high returns from Chinese assets. This is the narrative of Hong Kong’s 40 years of reform and opening up, as well as its biggest advantage. However, in the world of blockchain, due to the absence of the classic “impossible triangle”, there is no control over capital flows between currencies, and there is no “center” to intervene in exchange rate performance. Therefore, we must raise the following four questions: 1) What are the advantages of digital Hong Kong dollar stablecoins if mainland capital cannot legally and compliantly exchange them for Hong Kong dollar stablecoins? 2) If mainland capital is allowed to freely exchange Hong Kong dollar stablecoins in a legal and compliant manner, how to control capital outflows from the mainland, which would lead to more severe financial instability? 3) The 1:1 exchange of digital Hong Kong dollar stablecoins and Hong Kong dollars actually implies an additional condition, that is, the absolute stability of the Hong Kong linked exchange rate. Is it necessary to effectively hedge against this additional condition in the initial design of the stablecoin system? 4) How to compete with other stablecoins, such as USDT and USDC, for digital Hong Kong dollar stablecoins?

Farming de rendement Stable Coin numérique

La concurrence des stablecoins off-chain est réalisée par l’effet de richesse. Les divers contrats intelligents off-chain offrent des récompenses de participation généreuses aux utilisateurs. Les investisseurs gagnent des récompenses de points élevées et des opportunités de largage en déposant des stablecoins, en fournissant de la liquidité à la piscine de stablecoins, etc. Cela rend le revenu fixe des stablecoins off-chain très élevé (plus de 20% est très courant). Ce principe est similaire à l’émission de coupons de taxi pour DiDi lors de sa création et de coupons de réduction pour Luckin Coffee, principalement pour stimuler la popularité.

Voici un exemple de yield farming sans risque : récemment, il y a eu un engouement important pour l’arbitrage sans risque entre les stablecoins USDT et USDC sur la chaîne publique SUI. L’équipe de Libra de Facebook a évolué pour former le méta-écosystème de la blockchain, puis une partie de l’équipe a formé une nouvelle équipe de développement pour créer la chaîne publique SUI actuelle. Le contrat intelligent Scallop sur la chaîne SUI propose des services de prêt pour les stablecoins USDT et USDC, ce qui crée une opportunité d’arbitrage sans risque avec un rendement extrêmement élevé. Les utilisateurs peuvent immobiliser des USDT (avec un taux de nantissement de 85%) sur le contrat intelligent Scallop, puis emprunter des USDC (avec un coût d’emprunt de 21,13%, un rendement récompensé de 28,32% et un rendement de 7,19%). De plus, nous pouvons réutiliser les USDT empruntés à l’étape précédente en les nantissant à nouveau, puis emprunter des USDC. Ce processus peut être répété en boucle jusqu’à ce que le montant pouvant être nanti approche zéro. Après avoir cumulé les rendements de chaque étape d’arbitrage, le rendement annuel atteint environ 40% (données de juin). Ce type de yield farming, tel que Scallop, favorisera grandement l’utilisation des stablecoins numériques USDT et USDC, créant ainsi une spirale ascendante positive entre les contrats intelligents et les stablecoins numériques.

Image: Les rendements de l’investissement dans le protocole Scallop le 22 juin

En revenant sur le jeton stable du dollar de Hong Kong, une fois qu’il sera sur la chaîne, il participera à la course des jetons stables. En plus des éléments macroéconomiques mentionnés ci-dessus, le jeton stable numérique du dollar de Hong Kong doit également offrir aux investisseurs des opportunités de Yield Farming. L’avantage de l’écosystème web 3.0 de Hong Kong réside dans la vaste clientèle chinoise et l’équipe de développement. Le succès du jeton stable numérique du dollar de Hong Kong nécessite des applications blockchain puissantes et riches, des blockchains publiques, des applications de réseau de couche 2, des smart contracts, DeFi, Depin, etc. Ces infrastructures et applications sont de préférence en chinois, ou du moins offrent une expérience plus confortable et conviviale aux utilisateurs chinois. La construction de cet écosystème soulèvera également deux problèmes : (1) Les questions de réglementation, la région de Hong Kong doit donner une réponse claire au monde sur le degré d’ouverture avec lequel elle embrassera la crypto. (2) Les questions technologiques, à savoir comment la région de Hong Kong attirera les développeurs, les programmeurs, les experts en cryptographie du monde entier vers le web 3.0. Ce sera un processus d’équilibre entre réglementation et innovation, et ce processus ne sera pas facile.

Enfin, nous posons une question plus importante, qui est aussi une question de 1 et de 0, à savoir si le stablecoin numérique hongkongais doit devenir inévitablement une monnaie numérique forte à l’échelle internationale, inévitablement ! Au cours des dernières décennies, la compétitivité fondamentale de Hong Kong s’est manifestée dans trois domaines : centre financier, commerce de réexportation et paradis du shopping, ces trois éléments ont conjointement créé les fondamentaux économiques de Hong Kong et le socle du taux de change du dollar de Hong Kong. Il ne fait aucun doute que le Web 3.0 représente une révolution technologique, et Hong Kong doit se positionner sur la vague de la blockchain, c’est une compétition pour sa survie, un choix de 1 et de 0.

Le « sandbox » est un terme de réglementation émergent dans le domaine de la technologie financière. Le sens originel de « sandbox » est un endroit où les enfants peuvent jouer avec du sable, permettant aux gens de jouer et d’exprimer leur créativité dans un environnement limité et sûr. Dans le domaine de la technologie financière, le « sandbox » fait principalement référence à la permission accordée par les autorités de réglementation aux institutions financières de tester et de recueillir des données et des avis d’utilisateurs dans un environnement à faible risque et à petite échelle avant de lancer de nouveaux services et produits, accélérant ainsi le lancement des produits et services concernés et garantissant qu’ils respectent les exigences réglementaires.[1]

Robert Mundell, après avoir étudié la situation économique internationale des années 50, a avancé l’opinion en faveur d’un régime de taux de change fixes. Dans les années 60, le modèle Mundell-Fleming proposé par Mundell et John Fleming a analysé le modèle IS-LM dans une économie ouverte, ce qui est considéré comme une analyse classique de l’utilisation de la politique monétaire sous un régime de change fixe. En 1999, l’économiste américain Paul Krugman a dessiné un triangle selon les principes susmentionnés, qu’il a appelé le “triangle éternel”, illustrant clairement les principes sous-jacents du “triangle de Mundell”.[2]

Ce tableau a été initialement dessiné par Cohen (1971) et adopté par Kenen (1983), Frankel (1992) et d’autres après des modifications.[4]