L’essor de l’écosystème Bitcoin menacera-t-il la valeur de l’Ethereum ?

作者 | Michael Nadeau et Token Terminal

Blockchain vernaculaire

Récemment, l’essor rapide de l’écosystème Bitcoin, car certaines routes peuvent se chevaucher avec l’écologie d’Ethereum, ce qui inquiète certaines communautés cryptographiques, alors l’essor de l’écosystème Bitcoin va-t-il vraiment affaiblir Ethereum ?

Il est indéniable que le développement actuel d’Internet nous a apporté une abondance infinie. Mais il lui manque deux éléments clés :

• Les internautes ne disposent pas de droits de propriété numérique.
• L’Internet ne dispose pas d’un système comptable mondial fiable, neutre, partagé, sécurisé et sans autorisation – pour enregistrer l’état des utilisateurs et permettre le commerce mondial sur un registre partagé.

Et ces deux points se trouvent être la proposition de valeur fondamentale de la blockchain, et la révolution d’Internet est sur le point de se produire.

01, la construction d’Ethereum reflète la construction d’Internet

Bitcoin est la première blockchain publique. Au début, si vous vouliez profiter de cette nouvelle avancée technologique pour créer une nouvelle application, vous deviez lancer votre propre blockchain. Par exemple, au début, Namecoin (système de nommage peer-to-peer) était un fork du réseau Bitcoin. Cette ère des blockchains publiques est similaire aux débuts d’Internet, où vous deviez héberger votre propre serveur pour créer un site Web.

Fondée en 2015 en tant que « ville géographique des blockchains publiques », Ethereum permet aux développeurs de créer des applications basées sur la blockchain à l’aide d’une infrastructure partagée moins chère et plus efficace. **

Cependant, la création d’applications pour des cas d’utilisation particuliers nécessite beaucoup de flexibilité. Le passage à la L2 et aux blockchains spécifiques aux applications a permis aux gens de commencer à créer des services d’exécution « au-dessus » d’Ethereum, qui sert de couche de base à l’infrastructure de règlement.

Ethereum est donc en train de devenir un « réseau de réseaux ». C’est comme Internet. L2 ressemble beaucoup aux services Taobao, ce qui permet la flexibilité et l’évolutivité tout en maintenant une infrastructure partagée. **

En outre, l’évolutivité améliorée de L2 est développée parallèlement aux preuves à divulgation nulle de connaissance, qui apportent la confidentialité aux blockchains publiques – tout comme HTTPS apporte le cryptage à Internet, permettant le commerce électronique.

02, le modèle économique d’Ethereum

Les investisseurs devraient considérer le réseau Ethereum comme deux choses différentes :

ETH – Le jeton natif qui alimente le réseau et crée des incitations économiques pour qu’il fonctionne de manière décentralisée.

Ethereum – un réseau informatique et un système de comptabilité qui sert d’infrastructure de couche de base sur laquelle d’autres entreprises construisent leurs applications « par-dessus ».

1) Vue d’ensemble des données

Adresses non nulles : le total cumulé a augmenté de façon exponentielle au cours des 8 dernières années. Au 30 septembre 2023, il y avait eu plus de 107 millions d’augmentations, en hausse de 26 % par rapport à l’an dernier et de 4,9 % par rapport au trimestre précédent.

Adresses actives : Au troisième trimestre, le nombre moyen d’adresses actives quotidiennes d’Ethereum était d’environ 400 000, en baisse de 4 % par rapport au trimestre précédent, et une baisse similaire a été observée lors du creux des crypto-monnaies l’année dernière, mais à mesure que les conditions du marché se sont améliorées, de nouveaux utilisateurs ont commencé à affluer.

Volume quotidien moyen des transactions : Au troisième trimestre, le volume quotidien moyen des transactions d’Ethereum a légèrement augmenté et la demande du réseau a continué à dépasser l’offre, tandis que les réseaux L2 tels que Optimism, Arbitrum et Base traitent un pourcentage plus important de transactions à mesure que le réseau évolue, le volume des transactions sur L2 ayant augmenté de plus de 3 438 % au cours des dernières années, soulignant le rôle de la loi de Moore dans le réseau Ethereum.

Nombre moyen de développeurs : Le nombre moyen de développeurs principaux travaillant sur Ethereum s’est stabilisé au troisième trimestre. Selon le rapport des développeurs d’Electric Capital, l’écosystème Ethereum compte plus de 5 946 développeurs actifs, soit une croissance de 51 % au cours des deux dernières années, soit plus de 3 fois celle de son concurrent le plus proche. Notez que ces chiffres peuvent être sous-estimés, car ils ne reflètent aucune contribution à l’activité crypto propriétaire construite sur Ethereum.

Consommation quotidienne moyenne de gaz : La consommation moyenne de gaz, qui sert d’indicateur de la demande d’espace de bloc sur Ethereum L1, est similaire au volume de transactions quotidien, avec une légère augmentation récente, et la limite de gaz a été multipliée par 5 depuis la création du réseau, chaque augmentation visant à répondre à la demande d’espace de bloc, et cette relation devrait se poursuivre avec le développement ultérieur des solutions L2 et l’expansion des ressources informatiques d’Ethereum.

Frais de transaction moyens:** Les frais de transaction moyens d’Ethereum au troisième trimestre étaient de 4,85 $, en baisse de 46 % par rapport au trimestre précédent, ce qui indique que l’offre insuffisante d’espace de bloc en période de forte demande a entraîné une flambée des frais, tandis que le réseau a réalisé une augmentation des frais grâce à des solutions L2 et des sidechains telles que Arbitrum, Optimism, Base et Polygon) pour tirer parti des applications L2 avec des coûts de transaction allant de 1 cent à 13 cents, et la mise en œuvre de la EIP4844 devrait réduire davantage les frais au quatrième trimestre.

**ETHStaking:**La croissance du taux de pledge d’ETH est essentielle à la santé du réseau Ethereum, qui suit le pourcentage d’ETH en circulation qui est jalonné dans le réseau, et les détenteurs d’ETH affichent progressivement des perspectives à long terme à mesure que la participation au staking augmente considérablement, et ETH est actuellement le seul réseau blockchain public à atteindre un ratio de fonds propres réels positif (3,6%).

Prix de l’ETH : Le marché des crypto-monnaies est extrêmement réfléchi, le prix de l’ETH étant étroitement corrélé aux indicateurs on-chain, démontrant une forte volatilité annuelle depuis 2015, comme le creux du prix de 83,79 $ en 2018 et le pic de croissance de 57x en 2021, avec une analyse de valorisation plus approfondie fournie ci-dessous.

Volume quotidien des transactions : Les volumes de transactions ont continué de baisser au troisième trimestre, en baisse de 56 % d’une année sur l’autre, tandis que les opérations de tenue de marché de Jane Street et de Jump Trading sur le marché américain se sont contractées en raison de l’incertitude réglementaire et que les investisseurs particuliers ont perdu tout intérêt pour l’espace alors que l’hiver crypto se poursuivait.

TVL (USD) :* les applications DeFi Ethereum avaient une TVL de 3,9 milliards de dollars, en baisse de 12 % par rapport au trimestre précédent, mais toujours 5,8 fois supérieure à celle de son concurrent le plus proche, et TVL a un record de 32 % d’ETH détenus dans des contrats intelligents, ce qui indique la santé des actifs sous gestion.

Le chiffre d’affaires quotidien par adresse active a augmenté de 87 % au deuxième trimestre par rapport au trimestre précédent, mais a diminué de 24,9 % par rapport à la même période en 22, ce qui montre que l’augmentation des frais quotidiens pour les utilisateurs actifs est conforme à l’augmentation des frais de transaction, ce qui indique que les utilisateurs sont prêts à payer des frais plus élevés lorsque le réseau est congestionné en raison de la valeur temporelle et de la sensibilité des transactions sur la chaîne.

Avec la solution L2, nous avons constaté une baisse significative des frais d’utilisation. Lorsque cela se produit, le volume des transactions devrait croître de manière exponentielle.

2) Modèle d’affaires

Bien que la structure économique et de marché d’Ethereum soit décentralisée, son modèle économique est simple, il facture des frais de calcul/règlement minimes et, à mesure que ses applications se développent, le réseau devient de plus en plus rentable et les finances d’Ethereum sont analysées en détail.

Revenus totaux : Les frais de transaction d’Ethereum font référence aux frais totaux payés par les utilisateurs sur le réseau, et on s’attend à ce qu’à l’avenir, les applications paient des frais au nom des utilisateurs, couvrant les paiements peer-to-peer, les prêts DeFi, les transactions sur les plateformes d’échange, les expériences de jeu, la frappe de NFT et toute autre opération qui tire parti de la blockchain Ethereum, tandis que les applications utilisant la solution 2 finiront par régler les transactions avec des données pour la couche de base Ethereum, et le réseau est toujours rentable malgré une baisse de 47 % des revenus au troisième trimestre par rapport au deuxième trimestre.

Coût des revenus : Ce poste représente le montant payé au côté de l’offre (validateur) qui dessert le réseau en approuvant les transactions et en assurant la sécurité du réseau, 80 % des frais d’utilisation étant brûlés au cours du trimestre et les 20 % restants représentant les frais prioritaires et les coûts des VEM.

Incitations aux jetons : Les incitations aux jetons représentent la subvention de bloc versée par le réseau aux validateurs, et après la « fusion » de 2022, les frais de sécurité d’Ethereum ont été considérablement réduits de 87 %, ce qui a permis au réseau d’être rentable, en rémunérant les validateurs et les détenteurs passifs pour les frais d’utilisation.

Il existe différents points de vue sur les incitations symboliques, l’opinion générale étant qu’il s’agit d’une « redevance » payée par le réseau aux validateurs, mais son essence est différente du sens traditionnel des frais, car les validateurs ne paient pas directement cette récompense, un concept qui peut être difficile à quantifier précisément dans la situation actuelle.

Rentabilité de l’espace de bloc : D’un point de vue on-chain, le revenu net d’Ethereum pour le trimestre s’est élevé à 78,7 millions de dollars, en baisse de 81 % par rapport au deuxième trimestre, et malgré la réduction, Ethereum reste la seule blockchain publique rentable, car les frais d’utilisation dépassent les frais d’incitation aux jetons de réseau.

03. Valorisation relative : analyse du « PIB »

Une façon de comparer les valorisations d’Ethereum avec celles d’autres réseaux L1 est d’utiliser une analyse du « PIB ». Dans ce cas, nous allons quantifier et prédire l’opportunité économique ou le PIB du réseau. Le PIB d’un réseau blockchain est la somme de tous les revenus générés par les applications construites sur L1.

De ce point de vue, nous considérons les blockchains L1 comme des « pays » plutôt que comme des réseaux ou des entreprises. La force de la monnaie d’un pays dépend de son économie/PIB, de ses droits de propriété et de son système juridique (l’infrastructure du pays) et de la demande de monnaie (payer des impôts, acheter des biens, consommer des services, stocker de la valeur, etc.). ）

Dans un réseau blockchain public, le jeton natif de L1 est la monnaie du réseau. Les droits de propriété et le système juridique au sein d’un réseau blockchain public découlent de son mécanisme de consensus, de sa décentralisation, de sa sécurité, de sa communauté et de sa valeur. Comme pour les pays, la force d’une monnaie est liée à l’économie/PIB soutenu par l’infrastructure L1 et à la demande de jetons pour accéder aux services du réseau.

Selon les données extraites de Token Terminal, le « PIB » d’Ethereum au cours de l’année écoulée était de 2,6 milliards de dollars. Notre chiffre d’affaires annuel par secteur d’activité se répartit comme suit :**

Ethereum est actuellement en tête de ses concurrents en termes de « PIB » et de TVL (39 milliards de dollars). Au fur et à mesure que le réseau se développe avec des solutions L2, nous nous attendons à ce que l’opportunité économique (ou le PIB) augmente de manière exponentielle dans les années à venir grâce aux nouveaux cas d’utilisation nets qui seront rendus possibles par un débit accru et des solutions de confidentialité à divulgation nulle (« large bande » + « confidentialité »).

Comparez la demande d’ETH à la demande d’USD

Pour développer le concept de l’ETH en tant que monnaie, nous avons analysé la force d’une monnaie par rapport aux autres. **Le dollar américain a établi une position forte à l’échelle mondiale en raison des demandes structurelles telles que le commerce du pétrole et les recettes fiscales, ce qui démontre la force relative de la devise. Le dollar lui-même n’a aucune utilité, mais nous avons besoin d’eux pour obtenir ce que nous voulons. **

Nous observons le même schéma dans Ethereum. Pour accéder au réseau, les ressources informatiques doivent être payées en ETH. Si un utilisateur souhaite envoyer des stablecoins au-delà des frontières, il a besoin d’ETH. Pour utiliser les services DeFi, les paiements doivent être effectués en ETH. Pour jouer à des jeux on-chain, les utilisateurs doivent avoir des ETH. Pour frapper ou acheter des NFT, vous feriez mieux d’avoir de l’ETH. De plus, si vous souhaitez sécuriser le réseau Ethereum et gagner des rendements, vous devrez détenir des ETH.

Nous constatons même maintenant que l’ETH est utilisé pour fournir une sécurité économique à une couche supplémentaire de la pile technologique par le biais d’Eigen Layer – une solution émergente de « re-staking » qui crée une demande accrue d’ETH.

Dans l’ensemble, nous voyons des similitudes entre l’ETH et les devises traditionnelles comme le dollar américain. Si Ethereum peut continuer à étendre son effet de réseau mondial, nous pensons qu’il y aura une forte demande de la part des utilisateurs et des entreprises pour détenir l’actif, compte tenu de la nécessité d’accéder aux services du réseau.

04, l’arrivée du prochain cycle

Il y a trois principaux moteurs du cycle des crypto-monnaies :**

• Liquidité mondiale/Cycle économique : taux d’intérêt et politique monétaire
• Cycle d’innovation : développement de l’infrastructure et des applications
• Bitcoin Halving : La date de la réduction de moitié des nouvelles émissions de Bitcoin (dans ce cycle, nous sommes passés de l’émission de 900 BTC par jour à 450)

En utilisant le bitcoin comme référence, nous avons observé une cohérence significative dans le temps et l’action des prix au cours des trois derniers cycles :**

Pourcentage de rabattement par pic de cycle : environ 80 %

Temps à partir de la fin du cycle : 1 an à partir du pic

Temps pour retrouver des sommets historiques : 2 ans

En outre, chaque cycle est presque exactement aligné sur les changements cycliques du cycle économique, tels que mesurés par l’indice PMI des fabricants de l’ISM, qui est également cohérent avec le cycle de liquidité mondial.

À l’avenir, nous pensons que ces trois facteurs sont susceptibles de s’aligner à nouveau alors que nous nous préparons à la prochaine réduction de moitié du bitcoin, qui aura lieu en avril 2024.

05. Consommation de gaz on-chain par an

Les données de consommation de gaz ci-dessus illustrent le développement d’Ethereum en tant qu’infrastructure informatique. Nous pouvons notamment voir l’introduction de la DeFi en 2017, des stablecoins comme paiements et garanties en 2019, des NFT en 2020 et des ponts en 2021, ce qui a atténué la congestion d’Ethereum à l’époque.

À l’avenir, nous nous attendons à ce que la majorité de la consommation de gaz d’Ethereum provienne des solutions L2, ce qui entraînera une croissance explosive pour de nouveaux cas d’utilisation à mesure que les coûts seront comprimés.

06. Concurrence entre blockchains modulaires et intégrées

Comme nous le savons, Ethereum mûrit et évolue en tant que « réseau de réseaux » ou pile technologique « modulaire » – où le règlement (L1) et l’exécution (L2) sont séparés mais interconnectés.

En revanche, Solana (classé troisième) fonctionne dans des architectures monolithiques ou intégrées. Dans cette architecture, le règlement et l’exécution sont mis en place.

Nous pensons qu’Ethereum et Solana ont tous deux la possibilité de prospérer, et certains les ont comparés à Android et iOS. Dans ce cas, Ethereum ressemble davantage à Android, qui valorise la modularité et fonctionne sur de nombreux appareils différents fabriqués par des centaines de fabricants à travers le monde. La flexibilité et l’expressivité d’Android permettent aux développeurs de matériel de créer n’importe quoi, des smartphones aux téléviseurs, sans avoir à investir dans la création d’un système d’exploitation personnalisé.

Solana ressemble davantage à iOS en ce sens qu’il peut offrir aux utilisateurs et aux développeurs une expérience plus intégrée avec la complexité requise pour connecter de manière transparente différents réseaux L2. En tant que réseau unifié, Solana a des coûts de transaction inférieurs et un débit plus élevé que les systèmes d’exploitation Ethereum et EVM. Cela permet aux développeurs de se concentrer sur la fourniture d’applications avec une plate-forme unique et performante sans avoir à faire face aux complexités associées à la vitesse de transaction ou à l’interopérabilité entre différents réseaux. Il élimine également les tracas liés à la transition des actifs ou à la gestion de portefeuilles incohérents, ce qui rend l’expérience de l’utilisateur plus transparente.

Cependant, nous pensons qu’il y a de la place pour des architectures alternatives telles que Solana. Nous pensons que les deux peuvent aller de pair.

07. Catalyseurs et moteurs de l’adoption d’Ethereum

À court terme (2 à 3 ans), nous constatons que l’évolutivité, les solutions de protection de la vie privée et la clarté réglementaire favorisent l’adoption. À long terme, Ethereum dispose de plusieurs facteurs favorables à l’adoption du réseau au cours de cette décennie :

1. Technologie open source : Le réseau Ethereum est au centre du mouvement Web3 et, en tant que leader de la technologie open source, il a créé de nouvelles normes, a conduit la prochaine génération d’Internet grâce à sa composabilité et à sa décentralisation, et a bénéficié d’un vaste réseau de talents et d’une itération rapide de l’innovation et du développement.

2. Démographie : Les plus grands changements démographiques du monde façonnent l’avenir des États-Unis et au-delà, et alors que les derniers baby-boomers prennent leur retraite, les jeunes générations modifient de plus en plus le paysage en termes de perceptions et de parcours professionnels.

3. Distribution mondiale des portefeuilles : à mesure que les produits et services web3 s’améliorent, nous pensons que les taux d’adoption sont susceptibles d’évoluer de manière non linéaire en raison de la nature open source de la technologie et du fait que toute personne possédant un smartphone peut y participer. On estime que 83 % de la population mondiale possède aujourd’hui un smartphone (contre 49 % il y a six ans).

4. Distribution vers l’extérieur des jetons et de la valeur : Les réseaux cryptographiques tels qu’Ethereum jettent les bases de nouveaux modèles commerciaux, et le mécanisme de distribution des jetons guide la distribution de la valeur, donnant plus de valeur aux utilisateurs, aux créateurs et aux fournisseurs et réalisant une répartition plus équitable de la propriété.

5. Culture Internet : Nous n’avons pas oublié que Bitcoin n’a pas de PDG, pas de salle de conférence. Il n’y a pas d’équipe de vente ou de marketing, et il n’y a pas de « feuille de route ». Cependant, Bitcoin est évalué à 1 000 milliards de dollars plus rapidement que n’importe quelle entreprise de l’histoire. Cela apporte également des croyances sous-jacentes à des réseaux comme Ethereum et d’autres.

6. Manque de confiance dans les institutions : Selon les sondages Gallup, les institutions mondiales actuelles aux États-Unis, telles que la religion organisée, la Cour suprême, les écoles publiques, les journaux, le Congrès, les journaux télévisés, le président, la police, la Banque mondiale, le Fonds monétaire international, l’OTAN, l’Union européenne, l’Organisation mondiale du commerce et d’autres, ont toutes été créées après la Seconde Guerre mondiale. **L’histoire montre que des décennies de stabilité relative peuvent changer radicalement en seulement une décennie. **

7. Macroéconomie : L’histoire indique également l’existence de cycles d’endettement à long terme, qui sont actuellement en fin de phase, annonçant la possibilité de bouleversements géopolitiques, une période qui pourrait déclencher un changement social rapide et de nouvelles opportunités pour les réseaux Web3 et Ethereum.

8. Solutions de mise à l’échelle L2 : Le réseau de règlement d’Ethereum est encore lent et coûteux, mais la croissance des réseaux de mise à l’échelle L2 tels que Arbitrum, Optimism, Base et Polygon, ainsi que le lancement prochain d’EIP-4844, sont de bon augure pour une augmentation significative du débit des transactions, conduisant à une adoption plus large et à une meilleure expérience utilisateur pour Ethereum, ce qui pourrait porter sa base d’utilisateurs à 1 milliard dans les années à venir.

9. Innovation financière : Internet a bouleversé presque tous les modèles d’affaires imaginables. Mais le modèle d’affaires du secteur des services financiers est relativement inchangé. Les blockchains publiques sont considérées comme une force motrice pour la réforme du système financier, et en particulier, le lancement par EY de la L2 basée sur la confidentialité sur Ethereum, appelée Nightfall, devrait être un catalyseur pour que les institutions migrent vers les blockchains publiques.

10. Nouveaux modèles commerciaux natifs d’Internet : Comme nous l’avons vu dans cet article, Ethereum a permis de nombreux nouveaux modèles commerciaux natifs d’Internet en introduisant des données contrôlées par l’utilisateur, des contrats intelligents, des interactions peer-to-peer et un grand livre comptable mondial.

08, Conclusion

**En 2021, la capitalisation boursière totale des crypto-monnaies a atteint 3 000 milliards de dollars. Malgré la volatilité de l’espace, nous pensons que les crypto-monnaies sont dans un cycle d’adoption exponentiel à long terme. Par conséquent, si l’industrie suit les modèles de croissance passés, la capitalisation boursière totale pourrait atteindre 10 000 milliards de dollars au cours du prochain cycle d’adoption. Selon une logique simple et des données historiques, plus de 50% de ce chiffre pourrait régresser vers Bitcoin et Ethereum (68,1% du marché actuel des crypto-monnaies). Si nous supposons qu’Ethereum capture 1 à 2,5 billions de dollars, alors dans le prochain cycle d’adoption, le prix sera compris entre 8300 $ et 20800 $.

Après tout, Ethereum fait preuve de forts effets de réseau, d’une génération de revenus et d’une répartition claire de la valeur, ainsi que d’une économie de jetons « post-fusion » de haute qualité. L’équipe principale a démontré sa capacité à exécuter sa feuille de route, et l’écosystème/communauté Ethereum est le plus puissant que nous ayons vu dans une plate-forme de contrats intelligents.

Nous pensons que l’ETH représente le meilleur potentiel de rendement ajusté au risque de l’écosystème crypto aujourd’hui. Les investisseurs peuvent considérer l’ETH comme un fonds indiciel qui représente des options d’achat web3. Le S&P 500 alterne entre les nouvelles sociétés. Ethereum fait tourner de nouvelles L2, applications et protocoles. Compte tenu des forts effets de réseau d’Ethereum, nous pensons que la valeur de l’ETH est susceptible de croître avec l’adoption du web3, de la même manière que Google, Amazon et Apple ont augmenté avec l’adoption d’Internet.

本文节选自《The Ethereum Investment Framework》

Lien d’origine :

原文作者 :Michael Nadeau & Token Terminal

Compilation : Feu de feu