Dialogue avec le fondateur de Pantera : le Bitcoin a atteint la vitesse d’évasion, les actifs traditionnels sont laissés derrière

Titre de l’article original : Entretien avec le fondateur de Pantera : le Bitcoin a atteint la vitesse d’évasion, les actifs traditionnels sont laissés derrière

Auteur de l’article original : Pantera Capital

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Republié : Mars Finance

Dans cette interview, Wilfred Frost et le fondateur de Pantera Capital, Dan Morehead, ont eu un deuxième échange approfondi. Ils discutent de la position du cycle après une baisse de 50 % du Bitcoin par rapport à son plus haut ; de la manière dont la dépréciation de la monnaie fiduciaire crée des conflits de richesse intergénérationnels ; et de la raison pour laquelle, cette fois, le « smart money » s’avère être le dernier à entrer.

Résumé des points marquants

· La position de la plupart des investisseurs institutionnels sur la blockchain reste à 0,0 %, au sens littéral : zéro.

· Ce n’est pas l’or qui a créé un nouveau sommet, ce sont les billets de banque qui créent des plus bas historiques.

· Il s’agit possiblement de la première transaction de l’histoire où le « smart money » entre en dernier.

· L’âge moyen des primo-accédants aux États-Unis est déjà passé de 28 ans à 40 ans.

· Nous faisons face à un tournant intergénérationnel où la monnaie se sépare de l’État.

· Les stablecoins ont très probablement la capacité, dans une décennie, de prendre la moitié des dépôts bancaires.

· Le Bitcoin a atteint la vitesse d’évasion, et je ne trouve aucun facteur capable de faire dérailler ce processus.

· Si vous n’avez absolument aucune exposition à la blockchain, dans une certaine mesure, vous êtes déjà en train de parier à la baisse sur cette tendance.

01, « Toujours la transaction la plus asymétrique de l’histoire »

Animateur : La dernière fois que vous êtes venu, nous avons approfondi la logique macroéconomique des cryptomonnaies. La première fois que vous avez acheté du Bitcoin, à quel prix l’avez-vous fait, à peu près ?

Dan Morehead : 65 dollars.

Animateur : 65 dollars, comparé au prix d’environ 66 000 dollars aujourd’hui : c’est presque deux univers. Dans cette émission-là, vous avez décrit le Bitcoin comme « la transaction la plus asymétrique de l’histoire ». Aujourd’hui encore, vous maintenez ce point de vue ?

Dan Morehead : Oui, je suis toujours convaincu. Tout au long de ma carrière, je recherche des opportunités asymétriques dont le potentiel de hausse dépasse largement le risque de baisse. Le Bitcoin, et plus largement tout l’écosystème crypto, est l’investissement asymétrique le plus fort que j’aie jamais vu.

Au début, je disais aux gens : il est tout à fait possible de perdre la totalité du capital, donc n’investissez pas des sommes qui dépassent votre capacité à supporter le risque. Mais en même temps, vous pourriez obtenir des rendements multipliés par 5, par 10, voire par mille.

Je garde ce regard positif parce que nous en sommes encore à un stade extrêmement précoce. La majorité des investisseurs institutionnels ont encore une position de 0,0 % sur la blockchain et les cryptomonnaies. Zéro, au sens littéral. Tant que le risque de baisse est négligeable par rapport à l’ampleur gigantesque des actifs financiers mondiaux, et que le potentiel de hausse est la redéfinition de l’ensemble du système monétaire, cette asymétrie ne disparaîtra pas.

02, Le cycle de quatre ans s’est encore vérifié

Animateur : La dernière fois, nous avons enregistré le 12 octobre ; c’était un moment très intéressant. Vers le 6 octobre, les cryptomonnaies ont atteint un sommet intermédiaire, puis il y a eu un repli. Depuis lors, le Bitcoin a chuté d’environ 50 %. En tant que quelqu’un ayant vécu plusieurs cycles, comment interprétez-vous cette baisse ?

Dan Morehead : Tout ce qui essaie de changer le monde s’accompagne d’une grande dose de spéculation et de volatilité. Au sommet, l’optimisme explose ; aux plus bas, on est rempli de pessimisme. Pantera travaille dans ce secteur depuis 13 ans, en ayant traversé quatre cycles complets de quatre ans. Ces cycles sont en réalité très réguliers, voire prédictibles.

Lorsque nous nous sommes rencontrés en octobre, nous étions précisément proches du sommet que nous avions prévu il y a deux ou trois ans. D’après les modèles des trois premiers cycles, nous anticipions que le Bitcoin atteindrait un sommet intermédiaire vers août 2025. Même si, à ce moment-là, nous espérions un résultat différent—par exemple que les nouvelles politiques du gouvernement casseraient le cycle—il s’avère qu’après coup, la régularité du cycle s’est de nouveau auto-réalisée. Le marché est revenu de 50 %. Ça paraît beaucoup, mais comparé aux baisses précédentes de 85 % à chaque cycle, celle-ci est en fait relativement modérée. Le marché pourrait encore avoir besoin d’environ un an pour consolider la base, ce qui correspond aux schémas observés dans le passé.

Animateur : À ce moment-là, vous ne sembiez pas pessimiste. Pensez-vous que ce cycle finira, comme auparavant, par baisser de 75 % à 80 % ?

Dan Morehead : C’est une question clé. À l’époque, je n’avais effectivement pas prédit une baisse aussi importante, parce qu’il y avait alors de nombreux facteurs positifs. Mais le marché a son propre rythme. Je veux souligner ceci : lors des sommets précédents, le prix s’est fortement éloigné de la tendance logarithmique à long terme, adoptant une trajectoire de parabole folle. Par exemple, en 2013, dans les quatre mois qui ont précédé le sommet, le prix a été multiplié par 10. Et cette fois, le prix n’a pas montré ce niveau d’excès de chaleur : il est simplement revenu à peu près au niveau de 2021.

Donc, je pense qu’aujourd’hui, le prix se situe essentiellement dans une zone de plancher. Même s’il faut peut-être encore entre six mois et huit mois pour consolider la base, si vous avez une perspective d’investissement de quatre à cinq ans, c’est maintenant une position très attrayante.

Animateur : Actuellement, le prix est autour de 66 000 dollars. Beaucoup d’analystes techniques disent que 60 000 dollars est un support clé ; si cela casse, le prix pourrait aller jusqu’à explorer 25 000 dollars. Êtes-vous d’accord ?

Dan Morehead : Je ne suis pas très bon avec tout ce qui relève de l’analyse technique. Nous n’essayons jamais de faire du market timing à ultra-court terme. Notre manière de gérer le capital ressemble davantage à du capital-risque : notre horizon de vue est de 5 ans, 10 ans, voire 20 ans. Vu sous cet angle, le prix actuel est déjà assez bon marché.

03, Pourquoi le Bitcoin est-il toujours le premier à se faire frapper ?

Animateur : Pourquoi le Bitcoin est-il toujours le « souffre-douleur » des actifs à risque ? Quand le Nasdaq et le S&P 500 atteignent leurs sommets, les cryptomonnaies sont souvent les premières à être vendues. Est-ce que cette situation va durer indéfiniment ?

Dan Morehead : C’est une observation très pertinente. Imaginez : en dehors des heures de trading lundi à vendredi, vous ne pouvez pas vendre d’actions. Les cryptomonnaies, elles, sont le seul marché de haute liquidité au monde avec une taille de 2 000 milliards de dollars et qui reste ouvert 24 heures sur 24, toute l’année.

Lorsqu’éclate une crise géopolitique sur le terrain, les institutions cherchent à réduire immédiatement leur exposition au risque ; le Bitcoin devient alors leur seul actif capable d’être converti en liquidités en temps réel. Cela fait qu’à court terme, il subit trop de pression de vente. Mais attention : même si la corrélation grimpe énormément à l’instant du « flash crash », sur le long terme, la corrélation du Bitcoin avec le S&P 500 est en réalité très faible, autour de 0,1 à 0,2. Sur une fenêtre de quelques années, les cryptomonnaies ont tendance à monter de façon indépendante, tandis que les actifs traditionnels peuvent seulement piétiner.

04, Pas un record pour l’or : ce sont les billets qui créent des plus bas historiques

Animateur : Parlons d’or. Sur les 12 derniers mois, l’or a progressé de 55 %, tandis que le Bitcoin est resté à peu près stable. Est-ce que cela ébranle le récit du « Bitcoin, or numérique » ?

Dan Morehead : L’or est un actif « vieux monde » intéressant. Il revient cycliquement dans l’attention du grand public. Avant 2025, les ETF sur l’or connaissaient en réalité des sorties nettes pendant plusieurs années consécutives, et les capitaux affluaient vers les ETF sur le Bitcoin. Mais en 2025, les gens ont soudain pris conscience que le dollar s’accélère dans sa dépréciation ; cette urgence a fait revenir les capitaux vers l’or.

Mais ma façon de penser ce problème est un peu différente : ce n’est pas l’or ou l’immobilier qui crée de nouveaux sommets, c’est la monnaie fiduciaire qui crée des plus bas historiques. À mesure que les machines à imprimer tournent sans arrêt, le nombre de billets de banque nécessaires pour acheter une quantité fixe d’actifs augmente forcément en permanence. Le mot « livre » (pound) signifiait à l’origine une livre d’argent pur ; aujourd’hui, vous devez sortir plusieurs centaines de billets de banque pour acheter la même quantité d’argent. Le gouvernement peut imprimer indéfiniment : c’est le cœur du commerce de la dépréciation.

Animateur : Ne sommes-nous pas justement dans un cycle de dépréciation impressionnant ?

Dan Morehead : Absolument. La Réserve fédérale définit la « stabilité des prix » comme une dépréciation de 2 % par an, ce qui est déjà absurde en soi. La stabilité devrait être zéro. Même si elle ne déprécie que de 2 % par an, le pouvoir d’achat d’une personne sur toute une vie diminue d’environ 90 %. (Note de l’éditeur : en calcul à intérêts composés, avec un taux de dépréciation annuel de 2 %, au bout de 80 ans, le pouvoir d’achat chute d’environ 80 %.) Je pense que les gens s’éveillent et comprennent qu’il faut détenir une quantité fixe d’actifs tangibles, qu’il s’agisse d’actions, d’or ou de cryptomonnaies.

Ce commerce de la dépréciation présente aussi une caractéristique intergénérationnelle très claire. L’impression à grande échelle fait monter les prix des actifs ; cela favorise les générations plus âgées qui détiennent déjà immobilier et actions, tout en comprimant l’espace de progression des jeunes. L’âge moyen des primo-accédants aux États-Unis est déjà passé de 28 ans à 40 ans. Puisque l’on ne peut pas accumuler de richesse par des voies traditionnelles, il est très rationnel que la génération montante se tourne vers les cryptomonnaies. Si vous regardez les courbes de croissance des salaires et des prix de l’immobilier depuis 1990, vous verrez que cet écart « ciseaux » atteint un niveau totalement déraisonnable.

05, La séparation de la monnaie et de l’État

Animateur : Comment les conflits géopolitiques changent-ils la logique des cryptomonnaies ?

Dan Morehead : La guerre apporte toujours une inflation durable. Mais plus important encore : nous assistons à une « séparation de la monnaie et de l’État ». Dans l’Antiquité, la monnaie, c’était l’or ; elle était naturellement indépendante du gouvernement. Plus tard, le gouvernement a monopolisé le pouvoir d’imprimer, mais il s’est avéré qu’ils ne le géraient pas bien.

Au cours des dix prochaines années, les gens vont progressivement comprendre que la monnaie n’a pas besoin d’être cautionnée par l’État. Les conflits géopolitiques rendent cette tendance encore plus claire : le monde se structure par camps. Si vous êtes un pays qui n’appartient pas au camp des États-Unis, ou si vous craignez que vos actifs soient sanctionnés et gelés, vous chercherez un actif qui n’est contrôlé par aucun État unique. La Chine a déjà investi d’importantes réserves de change dans des bons du Trésor américain ; avec la conjoncture internationale actuelle, le risque devient de plus en plus grand. En tant qu’actif indépendant du système bancaire et du système de sanctions, la valeur du Bitcoin ressort davantage encore dans les conflits.

06, Le « smart money » entre finalement en dernier

Animateur : À l’heure actuelle, combien de personnes détiennent réellement des cryptomonnaies ? À l’échelle mondiale, les institutions détiennent-elles de grosses positions ?

Dan Morehead : Il n’y en a encore qu’un très petit nombre. Même s’il y a trois ou quatre cents millions de personnes qui détiennent des cryptomonnaies dans le monde, la plupart ont de petites positions de type « jouer » (play money). Mais je pense qu’en dix ans, avec la généralisation des smartphones (4 milliards d’utilisateurs dans le monde), la plupart des gens utiliseront les cryptomonnaies. Le transfert transfrontalier est rapide, presque gratuit, et ne requiert l’autorisation de personne.

Il pourrait s’agir du tout premier « trade » de l’histoire où le « smart money » entre en dernier. Au cours des 40 dernières années, j’ai vu toutes les opportunités d’investissement : généralement, Wall Street commence par manger la mise, et les petits investisseurs finissent par faire la queue pour récupérer les restes. Cette fois, c’est complètement l’inverse : les investisseurs particuliers sont en avance. J’ai déjà partagé la scène avec de nombreux grands patrons de l’investissement alternatif qui gèrent des milliers de milliards de dollars ; parmi eux, beaucoup ne comprennent absolument rien au Bitcoin.

C’est la raison pour laquelle je suis aussi optimiste : un jour, ces capitaux d’institutions intelligentes et riches entreront en scène. Actuellement, Coinbase a été intégré à l’indice S&P 500. Si vous n’avez aucune exposition à la blockchain, dans une certaine mesure, vous êtes déjà en train de parier à la baisse sur cette tendance.

07, Les politiques passent de l’hostilité à la faveur

Animateur : Le changement d’attitude du nouveau gouvernement est une variable importante de ce cycle. Comment évaluer l’environnement actuel des politiques publiques ?

Dan Morehead : C’est un vent porteur énorme. Le gouvernement précédent a adopté une attitude hostile envers la blockchain : ils ont traqué Coinbase et frappé Ripple. Et maintenant, le gouvernement est prêt à construire cette industrie. Même si la vitesse de l’avancée législative laisse toujours les gens impatients, soyons honnêtes : le fait que le Congrès américain puisse prendre le temps de discuter de sujets comme « la structure du marché des stablecoins » montre en soi qu’il y a eu une transformation fondamentale du statut de l’industrie.

En ce qui concerne les stablecoins, c’est une révolution en cours de déploiement par étapes. Pour le moment, les stablecoins ne paient peut-être pas encore des intérêts sur l’ensemble du système, mais ce n’est qu’une question de temps. Les stablecoins grignotent le marché des dépôts bancaires. La taille du marché des stablecoins est aujourd’hui d’environ 400 milliards de dollars, tandis que les dépôts bancaires s’élèvent à 17 000 milliards de dollars. (Note de l’éditeur : en date de mars 2026, la capitalisation boursière totale des stablecoins est d’environ 300 à 320 milliards de dollars ; sources : DefiLlama, CoinDesk et plusieurs autres plateformes de données.) Dans les dix prochaines années, il est très probable que les stablecoins récupèrent la moitié des dépôts bancaires, parce qu’ils sont disponibles sur téléphone 24 heures sur 24, avec une expérience bien meilleure que celle des banques traditionnelles.

08, Une réserve stratégique de Bitcoin arrivera-t-elle ?

Animateur : Vous surveillez aussi les sociétés de trésor d’actifs numériques, comme MicroStrategy. Pensez-vous que le gouvernement mettra en place, à l’avenir, une réserve stratégique de Bitcoin ?

Dan Morehead : Je pense que c’est extrêmement probable. Les États-Unis ont déjà une certaine taille de réserve d’actifs numériques, principalement provenant de confiscations et de pénalités d’application de la loi. Et maintenant, ils ne les vendent plus ; ils pourraient même commencer à renforcer leurs positions. Les pays alliés aux États-Unis suivront par considération stratégique, et les pays en opposition achèteront à des fins de défense. Cela demande du temps pour s’inscrire dans la machine politique, mais la tendance est irréversible.

09, Pourquoi Solana ?

Animateur : Dans la concurrence des Layer 1, pourquoi voyez-vous particulièrement Solana ?

Dan Morehead : Nous détenons le Bitcoin sur le long terme, mais le Bitcoin est concentré sur la conservation de la valeur ; il ne peut pas gérer des dizaines de milliers de transactions par seconde en haute fréquence. La conception initiale de Solana vise à offrir de hautes performances : c’est plus abordable, plus rapide, et adapté à des scénarios d’applications complexes comme les jeux et le trading à haute fréquence. Dans l’internet, il y a Google et Facebook ; dans le domaine de la blockchain, il y a aussi quelques Layer 1 clés. Le Bitcoin est l’or ; et Solana pourrait être la « voie rapide numérique ».

10, Le Nasdaq -12 %, le Bitcoin -50 % : est-ce logique ?

Animateur : Le Nasdaq est revenu de 12,5 % par rapport à son sommet, et le Bitcoin a chuté de 50 %. Ce décalage est-il logique ?

Dan Morehead : Je pense que c’est totalement injustifié. Pour l’instant, les valorisations des actions se situent à des niveaux historiquement élevés, avec une prime de risque extrêmement faible, tandis que les taux d’intérêt restent élevés. Cela signifie que les actions sont déjà très chères par rapport aux obligations.

On observe aussi des signes de surchauffe dans le domaine de l’IA : beaucoup de valorisations d’entreprises d’IA dépassent déjà largement les tendances.

À l’inverse, les cryptomonnaies sont à 50 % en dessous de leur courbe de tendance à long terme. Du point de vue de la répartition des actifs, les cryptomonnaies se trouvent actuellement dans une zone de survente extrêmement attrayante. Même si le Nasdaq continue de baisser à l’avenir, je pense que, sur un horizon de deux ans, les cryptomonnaies auront de meilleures performances.

11, « Je ne trouve absolument aucun facteur capable de faire dérailler ce processus »

Animateur : En ce moment, en quoi votre état d’esprit diffère de celui que vous aviez lors des marchés baissiers de 2014 et 2018 ?

Dan Morehead : Totalement différent. Au début, j’ai effectivement connu des moments où j’avais la chair de poule, m’inquiétant que toute cette expérience ne s’effondre à cause d’une attaque informatique ou d’une répression réglementaire. Mais après avoir traversé la faillite de Mt. Gox, plusieurs replis de 85 %, et des vagues successives de poursuites réglementaires, ce secteur n’a pas cessé d’exister—il est au contraire devenu de plus en plus fort. Il a déjà atteint la vitesse d’évasion.

Animateur : Y a-t-il un événement qui pourrait vous faire abandonner complètement l’idée d’aller vers le haut ?

Dan Morehead : Il y a quelques années, j’avais dressé une très longue liste de risques, incluant la sécurité de la garde des fonds, les attaques de pirates, et l’incertitude réglementaire. Mais en y regardant de plus près aujourd’hui, la plupart de ces risques ont déjà été résolus. Même si personne ne peut garantir qu’il n’y aura pas d’imprévu demain, sur le plan logique, je ne trouve plus aucun facteur qui puisse faire dérailler complètement ce processus. Le système monétaire, basé sur les smartphones et la mondialisation, est une direction inévitable pour la société humaine. Il y a 4 milliards d’utilisateurs de smartphones dans le monde, et la finance inclusive apportée par la blockchain compte bien plus que de partager des photos sur les réseaux sociaux.

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