#PowellDovishRemarksReviveRateCutHopes

Il y a une actualité qui circule aujourd'hui et qui mérite d'être analysée attentivement plutôt que célébrée trop rapidement. Jerome Powell s'est exprimé à l'Université Harvard lundi et a dit quelque chose que les marchés attendaient désespérément : la Réserve fédérale ne voit pas la nécessité de relever les taux d’intérêt pour le moment. Dès mardi matin, cette déclaration a été présentée et vendue comme un renouveau dovish, une résurrection des espoirs de baisse des taux, un tournant. La réalité, lorsque l’on considère l’ensemble du contexte, est bien plus complexe que ce que ce cadre laisse penser.

Pour comprendre ce qui s’est passé, il faut d’abord saisir l’état d’esprit avant que Powell ne prenne la parole. La guerre entre les États-Unis, Israël et l’Iran qui a éclaté plus tôt cette année a secoué le marché mondial de l’énergie. Les prix du Brent ont grimpé à des niveaux inégalés depuis des années, augmentant près de 50 % par rapport au début de l’année. Les prix de l’essence aux États-Unis approchaient une moyenne nationale de quatre dollars le gallon alors que Powell s’adressait à environ 400 étudiants lors du cours d’introduction à la macroéconomie à Harvard. L’indice des prix à la production pour février est sorti plus chaud que prévu. L’inflation a dépassé le seuil de 2 % fixé par la Fed pendant cinq années consécutives. Et sur le marché des dérivés, vendredi dernier, les traders utilisant l’outil CME FedWatch avaient intégré une probabilité supérieure à 50 % d’une hausse de taux d’ici décembre 2026. Ce n’est pas un simple changement de position. C’est un marché qui envisage sérieusement si la banque centrale devra encore resserrer sa politique dans une économie déjà fragile.

C’est dans ce contexte que s’inscrit l’intervention de Powell à Harvard.

Son message était délibéré et soigneusement encadré. Il a dit que la Réserve fédérale, pour l’instant, regarde au-delà des fluctuations à court terme du marché de l’énergie. Il a affirmé que les anticipations d’inflation restent bien ancrées au-delà du court terme malgré la hausse des prix du pétrole. Il a dit qu’il n’était pas nécessaire de relever les taux. Il a précisé que le taux actuel de la politique de la Fed, situé entre 3,5 et 3,75 %, est un bon niveau pour patienter pendant que les décideurs observent comment évoluent la situation en Iran, dans l’environnement tarifaire, et dans l’économie en général. Il a reconnu la difficulté du moment, soulignant que les chocs énergétiques ont tendance à disparaître rapidement et que les outils de politique monétaire agissent sur un horizon plus long, rendant une réponse agressive à une hausse du prix du pétrole potentiellement contre-productive.

La réaction du marché à ces propos a été rapide et spectaculaire. Les probabilités d’une hausse de taux ont chuté de plus de 50 % à seulement 2,2 % en une seule séance, selon les données du CME FedWatch. Les rendements obligataires ont baissé mardi matin, avec le rendement du bon du Trésor à 10 ans qui a reculé à environ 4,321 %. Les rendements à 2 ans et à 30 ans ont également diminué modestement. Le marché obligataire, qui était sous une pression significative à cause de l’inflation et de la guerre, a trouvé un certain soulagement dans l’assurance de Powell que la Fed n’allait pas réagir de manière excessive.

Mais c’est là que le titre et la réalité commencent à diverger.

Même si les rendements obligataires ont baissé et que les probabilités de hausse ont disparu, les marchés monétaires mardi anticipaient à plus de 99 % qu’aucune baisse de taux ne serait effectuée par la Fed d’ici la fin 2026. Pas une seule baisse. Pas une baisse partielle. Zéro. Quelle que soit la tonalité dovish que Powell a pu insuffler à Harvard, cela ne s’est pas traduit par un véritable renouveau des attentes de baisse dans le marché des dérivés. Ce qu’il a fait, c’est simplement éliminer la crainte d’une hausse imminente, ce qui est très différent de restaurer la confiance que la Fed se dirige vers un assouplissement. La distinction est extrêmement importante pour la façon dont différentes classes d’actifs doivent envisager leur positionnement.

Le marché actions l’a illustré parfaitement lundi. Les actions américaines ont d’abord rebondi suite aux commentaires de Powell, avec le S&P 500 et le Nasdaq qui ont bondi en début de séance. Mais le prix du pétrole ne s’en souciait pas. Le brut a continué à grimper, et à mesure que la journée avançait et que la réalité de prix de l’énergie persistamment élevés se réaffirmait, ces gains initiaux ont disparu. Le Nasdaq a clôturé en baisse de 0,75 %. Le S&P 500 a chuté de 0,4 %. Les marchés crypto ont suivi la même trajectoire, rebondissant sur la tonalité dovish puis perdant la majorité de leurs gains lorsque le pétrole a rappelé que le problème sous-jacent n’avait pas été résolu par une session de questions-réponses à l’université.

L’or a raconté une histoire encore plus sombre. Mardi matin, l’or était en passe d’enregistrer sa pire performance mensuelle depuis plus de 17 ans, ayant chuté de plus de 13 % en mars seulement. Cela le place sur la voie de sa plus forte baisse mensuelle depuis octobre 2008. Le métal avait bénéficié plus tôt dans l’année de craintes inflationnistes et d’une prime de guerre, mais à mesure que le dollar se renforçait et que les attentes de baisse des taux étaient progressivement évincées du marché, l’attrait de l’or comme couverture s’est fortement érodé. Mardi, une légère reprise a été observée suite à des rapports selon lesquels le président Trump aurait dit à ses conseillers qu’il serait prêt à mettre fin aux hostilités militaires américaines contre l’Iran, même si le détroit de Hormuz restait largement fermé, mais cela reste un signal diplomatique fluide plutôt qu’un cessez-le-feu confirmé.

Il existe également des dynamiques institutionnelles importantes qui donnent à la parole de Powell une certaine date d’expiration. Son mandat de président de la Fed se termine officiellement le 15 mai 2026. Lundi a été l’une de ses dernières apparitions publiques dans ce rôle. Le président Trump a nommé en janvier l’ancien gouverneur de la Fed Kevin Warsh pour lui succéder, et si le processus de confirmation au Sénat se déroule comme prévu, il ne reste plus qu’une seule réunion du FOMC sous la présidence de Powell. La réunion d’avril sera la dernière. Kevin Warsh est largement considéré comme ayant une position plus hawkish que Powell, et la communauté analytique de Kiplinger a noté que, bien que le marché s’attende à ce qu’une Fed dirigée par Warsh soit plus susceptible de réduire les taux que Powell, les probabilités continuent de s’éloigner dans le temps à chaque semaine d’augmentation des prix du pétrole.

Ce changement de contexte ajoute une dimension à l’instant présent qui ne transparaît pas dans le titre. Quand Powell dit que la Fed est dans une bonne position et qu’il n’y a pas besoin de relever les taux, il parle avec environ six semaines d’autorité restantes. Le cadre qu’il décrit, la patience, la volonté de regarder au-delà des chocs énergétiques, la confiance dans des anticipations d’inflation ancrées, pourrait ou non définir le prochain chapitre de la politique monétaire américaine. Les marchés commencent déjà à intégrer cette incertitude dans leurs perspectives à plus long terme.

Un sondage Reuters réalisé entre le 20 et le 25 mars a révélé que près de trois quarts des économistes, 61 sur 82 interrogés, s’attendaient à ce que la Fed maintienne ses taux inchangés jusqu’au prochain trimestre. Deux semaines plus tôt, environ deux tiers de ce même groupe s’attendaient à une baisse dans la fourchette de 3,25 à 3,50 % d’ici la fin juin. C’est un changement rapide et marqué dans le consensus professionnel. Bloomberg a rapporté que les traders avaient déjà repoussé leurs attentes pour la prochaine baisse de taux jusqu’à mi-2027. La recherche mondiale de J.P. Morgan, prenant en compte la combinaison des données du marché du travail et du changement de leadership, ne prévoit plus du tout de baisse des taux par la Fed en 2026.

L’environnement macroéconomique plus large renforce cette prudence. L’OCDE prévoit une inflation américaine à 4,2 % cette année, principalement en raison du choc pétrolier. Les économistes interrogés par plusieurs médias estiment que la guerre pourrait faire grimper l’inflation au-dessus de 3 %, tout en nuisant à la croissance, ce qui correspond à la définition classique d’une stagflation. Powell a explicitement rejeté la caractérisation de stagflation, en soulignant que ses propres projections de croissance du PIB ont été révisées à la hausse et qu’il décrit l’économie comme en croissance à un rythme solide. Mais l’écart entre sa description et ce que modélise la communauté des prévisionnistes professionnels est suffisamment large pour avoir de l’importance.

Le gouverneur de la Fed Waller, qui a parlé séparément, a appelé à la prudence tout en reconnaissant que des baisses de taux restent possibles plus tard dans l’année. Le président de la Fed de Chicago, Goolsbee, a exprimé ses inquiétudes concernant l’inflation dans un climat qu’il a qualifié de tendu mais intense. Ce ne sont pas les voix d’une banque centrale prête à assouplir. Ce sont celles d’une banque centrale qui reste immobile, espérant que le choc externe se résoudra de lui-même avant d’être contrainte de faire un choix vraiment difficile.

Ce choix, comme Powell lui-même l’a reconnu dans ses remarques à Harvard, est une décision que la Fed ne peut pas traiter directement. La politique monétaire ne peut pas réparer les disruptions de l’offre pétrolière. Elle ne peut pas rouvrir le détroit de Hormuz. Elle ne peut pas mettre fin à une guerre. Elle agit sur un horizon plus long que les fluctuations hebdomadaires du marché de l’énergie. Donc, la Fed attend. Elle observe. Elle maintient le taux entre 3,5 et 3,75 % et espère que la situation au Moyen-Orient s’améliorera avant que les anticipations d’inflation ne se désancrent au point de l’obliger à agir.

Ce que Powell a dit à Harvard lundi n’est pas insignifiant. Éliminer la crainte active d’une hausse de taux est réellement significatif pour la stabilité du marché obligataire, pour les taux hypothécaires, et pour l’environnement de crédit plus large. La baisse des rendements obligataires mardi matin reflète cette véritable valeur rassurante. Mais le cadre de la couverture d’un renouveau dovish des espoirs de baisse des taux enrobe la signification de ce qui s’est réellement passé. La Fed ne se dirige pas vers des baisses. Elle reste immobile, essayant d’éviter d’être poussée à la hausse, et espérant que la guerre se terminera avant que le choc pétrolier ne devienne une composante structurelle de la dynamique inflationniste.

C’est une histoire très différente d’un pivot. C’est une histoire d’une banque centrale au bord de sa capacité à attendre, dirigée par un président dans ses dernières semaines de mandat, qui tente d’acheter du temps pour un problème que la politique monétaire seule ne peut résoudre. La relance des baisses de taux, si elle doit arriver en 2026, dépend encore de conditions qui n’existent pas encore : une baisse des prix du pétrole, une inflation qui redescend, et une nouvelle direction de la Fed sous Warsh optant pour la patience plutôt que pour la posture plus hawkish que le marché lui prête actuellement. Jusqu’à ce que ces conditions se matérialisent, le modeste rallye d’aujourd’hui sur les Treasuries et l’élimination quasi totale des probabilités de hausse de taux ne représentent qu’un soulagement, plus que une orientation. Et le soulagement, comme tout participant expérimenté du marché le sait, a tendance à être de courte durée lorsque le problème sous-jacent reste non résolu.