Sau khi lưu trữ giảm mạnh, chú ý đến "Ba chất xúc tác" có khả năng đảo chiều tâm lý thị trường

Hỏi AI · Công nghệ TurboQuant của Google sẽ ảnh hưởng như thế nào đến cấu trúc nhu cầu bộ nhớ AI?

Cổ phiếu bộ nhớ đã trải qua một đợt giảm tập trung vào tháng 3, lý do giảm giá nghe có vẻ hợp lý — chi tiêu phần cứng của các nhà cung cấp đám mây có thể duy trì được không, nhu cầu bộ nhớ AI có bị đánh giá quá cao không, công nghệ nén TurboQuant của Google có thể làm giảm nhu cầu HBM hay không… Những câu hỏi này bùng nổ cùng với căng thẳng địa chính trị ở eo biển Hormuz, tâm lý cổ phiếu bộ nhớ xấu đi liên tục.

Theo đài giao dịch theo xu hướng, nhà phân tích bán dẫn khu vực châu Á Thái Bình Dương của JPMorgan, Jay Kwon, trong báo cáo mới nhất đã định danh đợt giảm này là “sự lệch lạc giữa cảm xúc và cơ bản”. Ông nhận định: ngành bộ nhớ đang chuyển từ giai đoạn “mở rộng hạ tầng nhanh chóng” sang giai đoạn “tối ưu hóa và tinh chỉnh chất lượng lợi nhuận”, ngắn hạn thiếu chất xúc tác, tỷ lệ rủi ro lợi nhuận không hấp dẫn, nhưng trung và dài hạn định giá đã rất hấp dẫn — cổ phiếu bộ nhớ hiện chỉ tương ứng với tỷ lệ giá trị sổ sách dự kiến cho FY27 là 1.1 lần, và tỷ lệ P/E là từ 2 đến 6 lần. Ông duy trì xếp hạng tăng đối với Samsung, SK Hynix và Kioxia, khuyên mua vào khi giảm giá.

Báo cáo cho rằng, mối đe dọa từ TurboQuant có thực, nhưng không nghiêm trọng như mọi người nghĩ, có khả năng là “tối ưu hóa hiệu quả hệ thống” chứ không phải “giảm tiêu thụ bộ nhớ”; mặt khác, tỷ lệ cổ phần của Samsung do nhà đầu tư nước ngoài nắm giữ là 48.6%, gần mức thấp nhất trong gần mười năm, SK Hynix là 53.1% cũng ở mức thấp lịch sử, nhưng nhà đầu tư cá nhân tích cực mua vào trong quý 1 năm 2026, tổng cộng mua ròng khoảng 47 nghìn tỷ won cổ phiếu bộ nhớ Hàn Quốc.

Trong 1 đến 3 tháng tới, liệu tâm lý thị trường có thể đảo chiều hay không, điều cốt lõi phụ thuộc vào ba điều có thể thực hiện được hay không: doanh thu và chi tiêu vốn liên quan đến AI của các nhà cung cấp đám mây có thể vượt dự kiến tiếp tục không, tiêu chuẩn HBM có thể nâng cấp lên không (ảnh hưởng trực tiếp đến khả năng sinh lợi năm 2027), và các điều khoản của hợp đồng dài hạn (LTA) của các nhà sản xuất bộ nhớ có thể cung cấp đủ mức lợi nhuận tối thiểu hay không.

TurboQuant: Mối đe dọa có thực, nhưng có thể không nghiêm trọng như mọi người nghĩ

Việc ra mắt công nghệ TurboQuant của Google là một trong những nguyên nhân chính khiến cổ phiếu lưu trữ giảm vào tháng 3. Công nghệ này có thể nén bộ đệm KV (Key-Value Cache) trong hệ thống AI từ 4 đến 6 lần, với tổn thất độ chính xác cực nhỏ, gây ra lo ngại về giảm nhu cầu phần cứng trên thị trường.

JPMorgan duy trì thái độ thận trọng chứ không bi quan, và đưa ra ba lý luận phản bác:

1. Việc nén bộ đệm KV có thể giảm nhu cầu giảm tải các tầng lưu trữ khác nhau, từ đó nâng cao hiệu quả hệ thống tổng thể;

2. Các nhà phát triển có khả năng sẽ sử dụng dung lượng lưu trữ giải phóng để mở rộng cửa sổ ngữ cảnh dài hơn, từ đó duy trì nhu cầu đối với HBM và bộ nhớ hệ thống;

3. Theo nghịch lý Jevons (Jevons Paradox), giảm chi phí sẽ thúc đẩy AI phổ biến rộng rãi hơn, cuối cùng làm tăng tổng công suất tính toán và nhu cầu lưu trữ.

Ngoài ra, công nghệ TurboQuant còn có giới hạn nhất định: demo của công nghệ này và KVCT của Nvidia dựa trên các mô hình cách đây 18 đến 24 tháng, với số lượng tham số chỉ từ 1,5 tỷ đến 70 tỷ, vẫn còn nhiều nghi vấn về khả năng mở rộng đến các mô hình tương tác hiện đại có hàng trăm tỷ hoặc nghìn tỷ tham số trong môi trường nhóm trí tuệ nhân tạo. Thêm vào đó, việc đọc/ghi dữ liệu nén cũng cần thêm tài nguyên GPU tính toán.

Vì vậy, ảnh hưởng của chuyện này đến ngành bộ nhớ có thể là “tối ưu hóa hiệu quả hệ thống” chứ không phải “giảm tiêu thụ bộ nhớ” — logic này từng tương tự khi DeepSeek mới ra mắt, phản ứng ban đầu của thị trường thường quá mức.

Tâm lý nhà đầu tư và dòng vốn: nhà đầu tư nước ngoài rút lui, nhà đầu tư cá nhân mua vào

Dữ liệu dòng vốn cho thấy sự phân kỳ mang tính cấu trúc của thị trường hiện tại.

Nhà đầu tư nước ngoài liên tục bán ròng: Quý 1 năm 2026, nhà đầu tư nước ngoài bán ròng cổ phiếu bộ nhớ Hàn Quốc tổng cộng khoảng 64 nghìn tỷ won (Samsung Electronics khoảng 44 nghìn tỷ won, SK Hynix khoảng 20 nghìn tỷ won), so với việc họ mua ròng khoảng 7 nghìn tỷ won trong cả năm 2025. Tỷ lệ cổ phần của Samsung do nhà đầu tư nước ngoài nắm giữ đã giảm xuống còn 48.6%, mức thấp nhất kể từ cuối năm 2015 (giảm mạnh so với đỉnh 52.6% vào tháng 11 năm 2025, và thấp hơn nhiều so với hơn 58% của năm 2019). Tỷ lệ cổ phần của SK Hynix là 53.1%, có phần tăng trở lại so với đáy 52.6% tháng 2 năm 2026, nhưng vẫn trong xu hướng giảm chung (đỉnh tháng 9 năm 2025 là 56.3%).

Nhà đầu tư cá nhân mua vào mạnh mẽ: Ngược lại với nhà đầu tư nước ngoài, nhà đầu tư cá nhân tích cực mua vào trong quý 1 năm 2026, tổng cộng ròng khoảng 47 nghìn tỷ won (Samsung Electronics khoảng 32 nghìn tỷ won, SK Hynix khoảng 15 nghìn tỷ won), hoàn toàn đảo ngược vị thế bán ròng khoảng 10 nghìn tỷ won trong quý 4 năm 2025.

Các tổ chức cơ bản ổn định: Các tổ chức trong nước Hàn Quốc giữ nguyên vị thế trong cả năm 2025, đến quý 1 năm 2026 chuyển sang mua ròng quy mô lớn, tổng cộng khoảng 6 nghìn tỷ won (Samsung Electronics khoảng 1 nghìn tỷ won, SK Hynix khoảng 5 nghìn tỷ won).

Xem xét xu hướng của các quỹ phòng hộ, từ giữa tháng 3 trở đi, xu hướng giảm đòn bẩy chủ yếu, nhưng gần đây, các vị thế bán khống đã tăng rõ rệt — trung bình mỗi ngày của Samsung Electronics và SK Hynix trong hai tuần trước tháng 3 đã tăng lần lượt gấp 2.2 và 1.3 lần.

Ba chất xúc tác: điểm chuyển cảm xúc trong 1 đến 3 tháng tới

JPMorgan chỉ ra rằng, trong mùa báo cáo tài chính từ tháng 4 đến tháng 5, có ba chất xúc tác có thể đảo ngược câu chuyện tiêu cực hiện tại của thị trường:

Chất xúc tác 1: Doanh thu AI của các nhà cung cấp đám mây có thể duy trì vượt dự kiến để hỗ trợ chi tiêu vốn phần cứng. Hiện tại, mâu thuẫn của thị trường là: tốc độ tăng chi tiêu vốn phần cứng của các nhà cung cấp đám mây dự kiến giảm từ 65% năm 2026 xuống còn 15% năm 2027, trong khi quy mô thị trường bộ nhớ tổng thể giảm từ 226% xuống còn 33% trong cùng kỳ. Nếu doanh thu và đơn hàng liên quan đến AI của các nhà cung cấp đám mây vượt dự kiến, nỗi lo về “sự sụt giảm đột ngột” này sẽ phần nào được giải tỏa.

Chất xúc tác 2: Cập nhật tiêu chuẩn HBM. Việc nâng cấp lượng HBM trên các máy chủ năm 2027, tốc độ xuất xưởng của chip ASIC, sẽ quyết định độ sâu của thiếu hụt cung cầu ngành bộ nhớ năm 2027. Hiện tại, thị trường lo ngại giá trung bình của bộ nhớ sẽ chạm đỉnh, nhưng trong chuỗi cung ứng đã xuất hiện tín hiệu ngược lại — nhu cầu GPU cho máy chủ có thể tăng, pipeline ASIC cũng đang mở rộng. Tin đồn về việc giảm quy mô chip GPU tính toán Rubin Ultra của Nvidia có thể ảnh hưởng đến lượng HBM sử dụng, nhưng báo cáo cho rằng tác động này có thể bỏ qua.

Chất xúc tác 3: Tiết lộ thực chất các hợp đồng dài hạn (LTA). Micron đã công bố hợp đồng dài hạn chiến lược đầu tiên với khách hàng lớn, thị trường đang chờ đợi Samsung và SK Hynix theo sau. Điều nhà đầu tư thực sự muốn thấy không phải là hợp đồng, mà là các điều khoản bảo vệ lợi nhuận trong chu kỳ đáy — giới hạn giá, đảm bảo sản lượng, sắp xếp thanh toán trước, cơ chế phạt vi phạm hợp đồng. Nếu các điều khoản này đủ chặt chẽ, hệ thống định giá ngành bộ nhớ có thể sẽ được đánh giá lại toàn diện.