Vừa mới phát hiện ra điều gì đó kỳ lạ trong dữ liệu khai thác mới nhất đã làm tôi bận tâm. Những nhà khai thác bitcoin niêm yết công khai này? Họ không còn thực sự là các công ty khai thác nữa. Họ đang trở thành nhà vận hành hạ tầng AI, tình cờ khai thác BTC bên lề.

Dưới đây là diễn biến. Kinh tế của khai thác bitcoin đã hoàn toàn sụp đổ. Chúng ta đang nói về chi phí sản xuất 79.995 đô la cho mỗi coin trong khi BTC đang giao dịch quanh mức 74.000 đô la. Đó là khoảng $19K khoản lỗ cho mỗi coin khai thác. Đúng vậy, bạn không nghe nhầm đâu. Ngành công nghiệp đang chảy máu tiền, và ai cũng biết điều đó.

Vậy bước đi tiếp theo là gì? Chuyển hướng mạnh mẽ sang AI và tính toán hiệu suất cao. Hơn $70 tỷ đô la hợp đồng AI và HPC đã được công bố trên toàn bộ ngành khai thác công khai. Chỉ riêng CoreWeave đã ký hợp đồng trị giá 10,2 tỷ đô la trong 12 năm với một nhà khai thác. TeraWulf đang nắm giữ 12,8 tỷ đô la doanh thu HPC đã ký hợp đồng. Hut 8 đã ký hợp đồng thuê hạ tầng AI trị giá $7 tỷ đô la trong 15 năm. Những điều này không còn là những cược nhỏ nữa.

Phân tích doanh thu cho thấy rõ ràng. Core Scientific đã lấy 39% doanh thu từ coloc AI. TeraWulf đạt 27%. Đến cuối năm nay, các công ty này có thể nhận tới 70% doanh thu từ hạ tầng AI, tăng từ khoảng 30% hiện tại. Phép tính đơn giản: hạ tầng AI mang lại lợi nhuận trên 85% với khả năng dự báo nhiều năm, trong khi giá hash khai thác bitcoin chạm mức thấp kỷ lục khoảng 28-30 đô la mỗi petahash mỗi ngày. Các nhà khai thác cần điện năng dưới 0,05 đô la/kWh để duy trì lợi nhuận dương với giá hash hiện tại. Không có đối thủ cạnh tranh.

Nhưng có một mâu thuẫn mà không ai thực sự đề cập. Làm thế nào họ tài trợ cho sự chuyển hướng lớn này? Có hai cách, và cả hai đều rõ ràng nếu bạn xem bảng cân đối kế toán.

Thứ nhất, nợ. IREN đang mang theo 3,7 tỷ đô la trái phiếu chuyển đổi. TeraWulf có tổng nợ 5,7 tỷ đô la. Cipher Digital đã phát hành 1,7 tỷ đô la trái phiếu bảo đảm cao cấp vào tháng 11, và chi phí lãi vay hàng quý của họ đã tăng từ 3,2 triệu đô la lên 33,4 triệu đô la chỉ trong quý 4. Đây là các khoản nợ quy mô hạ tầng, không phải quy mô khai thác. Cược là doanh thu từ AI sẽ xuất hiện đủ nhanh để phục vụ các nghĩa vụ này.

Thứ hai, bán bitcoin. Và đây là phần thú vị. Các nhà khai thác niêm yết công khai đã bán tổng cộng hơn 15.000 BTC từ đỉnh cao. Core Scientific đã bán khoảng 1.900 BTC trong tháng 1 và dự định thanh lý phần lớn số còn lại trong quý 1 năm 2026. Bitdeer đã về 0 vào tháng 2. Riot Platforms đã bán 1.818 BTC trong tháng 12. Ngay cả Marathon, nhà nắm giữ lớn nhất với 53.822 BTC, cũng đã âm thầm mở rộng chính sách cho phép bán toàn bộ dự trữ trên bảng cân đối của mình.

Tuy nhiên, vấn đề là ở chỗ này. Những nhà khai thác bảo vệ mạng lưới bitcoin chính là những người bán BTC để tài trợ cho các dự án xây dựng AI. Khi khai thác không có lãi và AI thì sinh lợi, bước đi hợp lý là phân bổ lại vốn. Nhưng nếu đủ nhiều nhà khai thác làm vậy, điều gì sẽ xảy ra với an ninh mạng lưới?

Dữ liệu về hashrate đã bắt đầu cho thấy áp lực. Mạng lưới đạt đỉnh khoảng 1.160 exahashes mỗi giây vào đầu tháng 10 năm 2025 và kể từ đó giảm xuống còn khoảng 920 EH/s. Ba lần điều chỉnh độ khó liên tiếp tiêu cực. Lần đầu tiên kể từ tháng 7 năm 2022. Đó không phải là tiếng ồn. Đó là một sự thay đổi cấu trúc.

Thị trường đã bắt đầu định giá cho sự phân chia này. Các nhà khai thác có hợp đồng HPC bảo đảm đang giao dịch với mức gấp 12,3 lần doanh thu dự kiến trong 12 tháng tới. Các nhà khai thác thuần túy chỉ đạt 5,9 lần. Thị trường đang trả gấp đôi cho khả năng tiếp xúc với AI, điều này càng thúc đẩy động lực chuyển hướng hơn nữa.

Về mặt địa lý, mọi thứ cũng đang thay đổi. Mỹ, Trung Quốc và Nga kiểm soát khoảng 68% hashrate toàn cầu, trong đó Mỹ tăng khoảng 2 điểm phần trăm trong quý 4. Nhưng các thị trường mới nổi đang tham gia vào bức tranh. Paraguay và Ethiopia vừa gia nhập top 10 quốc gia khai thác lớn nhất thế giới.

Vậy điều này sẽ đi về đâu? CoinShares dự báo rằng hashrate mạng sẽ đạt 1,8 zetahash vào cuối năm 2026, nhưng điều đó phụ thuộc vào việc BTC phục hồi về khoảng 100.000 đô la. Nếu giá vẫn dưới 80.000 đô la, giá hash tiếp tục giảm và nhiều nhà khai thác sẽ rút lui. Dưới 70.000 đô la sẽ kích hoạt sự đầu hàng lớn hơn.

Phần cứng thế hệ mới có thể là cứu cánh. Dòng S23 của Bitmain và các máy móc tiêu thụ dưới 10 joules mỗi terahash dự kiến sẽ được triển khai quy mô trong nửa đầu năm 2026. Chúng sẽ giảm khoảng một nửa chi phí năng lượng so với phần cứng hiện tại. Nhưng việc triển khai chúng đòi hỏi vốn mà các nhà khai thác đang hướng vào AI thay vì.

Ngành khai thác bitcoin bắt đầu chu kỳ này như một nhóm các công ty bảo vệ mạng lưới và tích trữ bitcoin. Và nó kết thúc như một nhóm các công ty xây dựng trung tâm dữ liệu AI và bán bitcoin để tài trợ cho chúng. Dù đó là tạm thời hay vĩnh viễn, điều duy nhất quyết định là một biến số: giá bitcoin. Nếu nó trở lại 100.000 đô la, lợi nhuận khai thác sẽ phục hồi và sự chuyển hướng sang AI sẽ chậm lại. Nếu nó duy trì ở mức $74K hoặc thấp hơn, quá trình chuyển đổi sẽ tăng tốc và ngành khai thác như chúng ta biết sẽ biến mất hoàn toàn thành một thứ khác.