Chỉ mới nhận ra điều gì đó thú vị khi nhìn lại đầu năm 2025 – toàn bộ thị trường gần như hét lên rằng BOJ phải điều chỉnh lãi suất. Nếu bạn chú ý đến thị trường trái phiếu lúc đó, các tín hiệu đã không thể bỏ qua.

Vậy chuyện đã xảy ra như thế nào. Ngân hàng Nhật Bản đã duy trì lãi suất âm suốt thời gian dài, đúng không? Nhưng vào đầu năm 2025, các nhà giao dịch bắt đầu tính đến khả năng tăng lãi suất một cách nghiêm túc – theo phân tích của Citi, xác suất cho cuộc họp tháng Tư là 70%. Đó là một sự chuyển đổi lớn so với câu chuyện "lãi suất sẽ duy trì âm vô thời hạn" đã thống trị chỉ vài tháng trước đó.

Điểm báo hiệu thực sự là những gì xảy ra trên thị trường trái phiếu chính phủ. Lợi suất trái phiếu JGB 10 năm? Chúng đã tăng lên 2,4%, mức cao nhất kể từ năm 1999. Đó không phải là một biến động nhỏ – đó là phá vỡ các rào cản đã giữ vững suốt hơn 25 năm. Khi lợi suất trái phiếu tăng đột biến như vậy, điều đó có nghĩa là thị trường đang định giá lại mọi thứ. Các nhà đầu tư gần như đang nói rằng "được rồi, thời kỳ tiền miễn phí đã kết thúc."

Tại sao điều này lại xảy ra? Lạm phát ở Nhật Bản thực sự vẫn tồn tại. Trong nhiều năm, BOJ cứ nói rằng mức tăng giá là tạm thời, nhưng rồi các cuộc đàm phán tiền lương cho thấy mức tăng lương lớn nhất trong ba thập kỷ. Khi tiền lương bắt đầu tăng bền vững, lạm phát sẽ được định hình lại theo cách khác – nó trở thành cấu trúc chứ không còn là tạm thời nữa.

Bối cảnh toàn cầu cũng đóng vai trò quan trọng. Cục Dự trữ Liên bang đã bắt đầu thắt chặt, ECB cũng vậy, còn Nhật Bản vẫn duy trì chính sách siêu nới lỏng trong khi lạm phát trong nước vẫn trên 2%. Sự mâu thuẫn này trở nên không thể bỏ qua.

Điều làm cho chuyện này trở nên đặc biệt hơn ở Nhật Bản là gì? Yên Nhật gần như là đồng tiền tài trợ cho các khoản vay carry trade toàn cầu. Nếu BOJ cuối cùng nâng lãi suất, đồng yên sẽ tăng giá và các vị thế vay yên giá rẻ trên toàn thế giới sẽ được tháo gỡ. Thêm vào đó, các nhà đầu tư Nhật Bản nắm giữ lượng lớn trái phiếu nước ngoài – nếu lợi suất trong nước trở nên hấp dẫn, họ sẽ hồi hương vốn từ thị trường trái phiếu Mỹ và châu Âu. Đó là hậu quả thực sự về dòng vốn.

Tình hình lợi suất trái phiếu chính là tín hiệu rõ ràng nhất cho thấy thị trường đã đánh giá lại toàn diện về quỹ đạo lạm phát của Nhật Bản và chính sách của BOJ. Bạn không thể duy trì một khung kiểm soát đường cong lợi suất giới hạn lợi suất 10 năm quanh mức 1% khi thị trường đẩy lợi suất trái phiếu lên 2,4%. Thị trường quá mạnh.

Nhìn lại, sự định giá lại lợi suất trái phiếu này chính là thị trường biểu quyết bằng hành động – nói rằng thời kỳ nới lỏng tiền tệ cực đoan thực sự đã kết thúc. BOJ cuối cùng cũng phải thừa nhận những gì thị trường trái phiếu đã định giá từ trước.