Loại VC nào có thể nhận được tiền từ quỹ mẹ? Sau khi xem 2000 cái, chúng tôi đã có câu trả lời

Tác giả: Moses Capital & Lev Leviev

Dịch: Deep潮 TechFlow

Deep潮 giới thiệu: Moses Capital là một quỹ mẹ tập trung vào VC giai đoạn đầu (Fund of Funds), trong hai năm đã xem xét hơn 2000 quỹ, cuối cùng chỉ đầu tư vào 46 quỹ, tỷ lệ thành công 2,3%. Bài viết này tổng kết lại quá trình họ lọc ra bốn dạng GP chính, lý do cụ thể khiến 97% quỹ bị loại, và một phương pháp thẩm định bất ngờ trở thành nguồn deal flow chất lượng cao nhất. Đối với độc giả quan tâm đến hệ sinh thái VC và góc nhìn LP, thông tin rất dày đặc.

Khi thành lập Moses Capital, tôi nghĩ mình đã hiểu sơ qua về thị trường quản lý quỹ mới nổi. Hàng trăm quỹ, tập trung ở vài thành phố phổ biến, chỉ cần biết nơi nào tìm là có thể tìm thấy.

Giả định này có lẽ đã duy trì được khoảng ba tháng.

Trong hai năm qua, chúng tôi đã xem xét hơn 2000 quỹ cho Fund I. Chúng tôi đã thực hiện 553 cuộc gọi trao đổi sơ bộ, hoàn thành 276 quy trình thẩm định đầy đủ, cuối cùng thêm 46 quỹ vào danh mục — tỷ lệ thành công 2,3%. Sau khi ngồi xuống và trải qua nhiều cuộc đối thoại như vậy, các quy luật tự nhiên sẽ xuất hiện.

Dưới đây là những gì chúng tôi đã học được.

Thị trường này lớn hơn mọi người nghĩ

Trước khi xây dựng hệ thống sourcing có hệ thống, deal flow của chúng tôi giống như hầu hết các quỹ mẹ: dựa vào mối quan hệ, dựa vào inbound. VC giới thiệu VC. Logic này có thể dùng được, nhưng cũng có nghĩa là tầm nhìn của bạn bị giới hạn bởi “ai biết đến bạn”.

Khi chúng tôi bắt đầu thu thập dữ liệu đăng ký SEC theo thời gian thực, mọi thứ hoàn toàn khác biệt. Mỗi tuần có hàng chục quỹ mới thành lập, trong đó nhiều quỹ chỉ xuất hiện trên radar của mọi người sau vài tháng — và lúc đó chúng đã bắt đầu gọi vốn rồi. Đến năm 2025, chúng tôi đã phủ sóng khoảng 95% các quỹ VC tại Mỹ. Số lượng quỹ mới thành lập nhiều đến mức chính chúng tôi cũng ngạc nhiên.

Điều quan trọng là: phần lớn các quỹ này đối với phần lớn LP là vô hình. Không phải vì chúng kém, mà vì chúng còn quá sớm, quá nhỏ, chưa xây dựng được mạng lưới quan hệ đủ để lọt vào danh sách rút gọn của bạn. Đây chính là khoảng trống chúng tôi muốn lấp đầy.

Bốn dạng nguyên mẫu của GP

Sau 553 cuộc trao đổi sơ bộ, các quy luật bắt đầu rõ ràng hơn. Chúng tôi tạm chia các quản lý quỹ thành bốn loại:

Nhà sáng lập chuyển đổi thành nhà đầu tư

Người sáng lập hoặc cựu điều hành, thường có một lần thoát vốn ấn tượng, rồi quyết định thành lập quỹ. Họ có uy tín trong cộng đồng sáng lập, deal flow trong lĩnh vực của họ thực sự mạnh. Thách thức là quản lý quỹ và quản lý công ty hoàn toàn khác nhau — xây dựng danh mục, chiến lược theo dõi sau này, quản lý sau đầu tư — nhiều người học hỏi trong quá trình làm. Có người bắt nhịp rất nhanh, nhưng phần lớn đến Fund II hoặc Fund III mới thực sự vững vàng.

Người rời khỏi tổ chức VC

Các cựu đồng sáng lập hoặc Principal của các quỹ đã trưởng thành (cấp một hoặc hai) ra riêng. Họ có thương hiệu, thành tích có thể trình bày, thường có mối quan hệ rộng. Chúng tôi chủ yếu xem xét: thành tích của họ thực sự là của chính họ hay của nền tảng? Sau khi rời khỏi các quỹ lớn, họ còn có sức cạnh tranh với các nhà sáng lập không?

Quản lý nguyên sinh cộng đồng

Loại này rõ ràng tăng lên sau năm 2020 — những người xây dựng cộng đồng, viết bài, làm podcast, quản lý mạng xã hội để tích lũy danh tiếng. Họ có deal flow inbound, có tên tuổi, thường cũng có lợi thế cộng đồng thực sự.

Trong nhóm này thực ra có hai dạng: một là nhà đầu tư đã xây dựng cộng đồng, dùng cộng đồng để thúc đẩy deal flow và tạo giá trị mạng lưới cho các công ty được đầu tư; hai là người vận hành cộng đồng vì deal flow tự nhiên đã có, bắt đầu đầu tư. Sự khác biệt rất quan trọng. Đối với cả hai, chúng tôi đều xem xét hai yếu tố — kỷ luật đầu tư như thế nào và cộng đồng có thể tạo ra giá trị thực cho các nhà sáng lập họ muốn đầu tư không.

Nhà kỹ thuật yên tĩnh

Thường là loại tôi thích nhất. GP có kiến thức sâu về một lĩnh vực công nghệ hoặc ngành nghề, đã dành nhiều năm để nghiên cứu. Họ là người sáng lập gặp vấn đề sẽ hỏi ý kiến, lâu dần, ngày càng nhiều nhà sáng lập muốn họ xuất hiện sớm trong danh sách cổ đông — không phải để xây dựng thương hiệu, mà để giúp đỡ xây dựng doanh nghiệp từ ngày đầu tiên.

Loại này cố tình giữ im lặng, uy tín dựa trên kiến thức chuyên môn và các mối quan hệ tích lũy theo thời gian. Họ gần như không chủ động tìm đến chúng tôi. Chúng tôi tìm thấy họ qua hệ thống tìm kiếm bên ngoài có hệ thống, hoặc thường xuyên hơn, qua reference của các nhà sáng lập khi thẩm định các quỹ khác. Chúng tôi hỏi từng nhà sáng lập: trong danh sách cổ đông của bạn, ai là người giúp đỡ lớn nhất? Thường câu trả lời chính là loại này.

97% bị loại như thế nào

Chúng tôi đã từ chối hơn 97% các quỹ đã xem xét. Mỗi quyết định loại đều cẩn trọng như quyết định đầu tư, quy trình này liên tục được hoàn thiện trong từng lần xem xét quỹ.

Khoảng 30% bị loại liên quan đến GP hoặc nhóm quản lý. Kinh nghiệm vận hành quỹ không đủ, không có điểm khác biệt rõ ràng so với các đối thủ, hoặc mạng lưới quan hệ không chuyển đổi thành khả năng tiếp cận dự án độc đáo.

Khoảng 25% liên quan đến xây dựng danh mục. Phạm vi tiếp xúc quá lớn, chiến lược theo dõi sau thiếu kỷ luật, tỷ lệ sở hữu mục tiêu không đủ, hoặc phân tán quá mức — về mặt toán học, điều này giết chết khả năng sinh lợi theo quy luật siêu tỷ lệ. Nếu một quỹ không thiết kế để tạo ra các người chiến thắng lớn tập trung, thì khả năng cao là không thành công.

Khoảng 20% là vấn đề về thành tích. Lịch sử đầu tư quá yếu hoặc không đủ, hoặc thành tích không phù hợp với chiến lược hiện tại (khu vực, lĩnh vực, giai đoạn, quy mô gói đầu tư đều khác nhau).

Khoảng 15% là không phù hợp về chiến lược. Chiến lược hiện tại của quỹ không phù hợp với chủ đề đầu tư của chúng tôi, không liên quan đến thành tích — quy mô quỹ quá lớn, phạm vi đầu tư quá rộng, hoặc liên quan đến các lĩnh vực và khu vực chúng tôi cố ý tránh.

Phần còn lại 10% liên quan đến động thái gọi vốn và các yếu tố khác. Nếu quản lý quỹ không gọi được vốn, họ không thể thực hiện chiến lược.

Kênh sourcing tốt nhất mà chúng tôi chưa từng lên kế hoạch

Sourcing của chúng tôi phát triển theo từng giai đoạn. Ban đầu dựa vào mối quan hệ và inbound. Sau đó, chúng tôi xây dựng một hệ thống outbound có hệ thống, thu thập dữ liệu về các quỹ mới thành lập tại Mỹ theo thời gian thực, tự động lọc theo quy mô, chiến lược, nền tảng GP. Vào thời điểm cao nhất, kênh này mang lại 70% số cuộc gặp của chúng tôi. Chúng tôi có thể tiếp cận quản lý quỹ trước khi phần lớn LP biết đến.

Nhưng cuối cùng, kênh sourcing có giá trị nhất lại không phải do chúng tôi thiết kế. Nó đến từ chính quy trình thẩm định của chúng tôi.

Chúng tôi thực hiện gọi reference blind cho từng GP, nếu thành tích cho phép, đôi khi lên tới 10 lần. Trong các cuộc gọi này, chúng tôi không chỉ hỏi về quản lý đang đánh giá. Chúng tôi mở danh sách cổ đông, lần lượt hỏi các nhà đầu tư khác, yêu cầu nhà sáng lập đưa ra phản hồi thật về họ. Những cái tên được nhắc đi nhắc lại chính là mục tiêu liên hệ chủ động của chúng tôi trong vòng tiếp theo.

Điều này đã chứng minh là nguồn deal flow chất lượng cao nhất của chúng tôi.

Xây dựng danh tiếng

Danh tiếng của Moses Capital ban đầu bắt nguồn từ các khoản đầu tư của chúng tôi và các mối quan hệ xây dựng xung quanh những khoản đầu tư đó. Hiện tại, chúng tôi nhận được nhiều liên hệ từ các GP, họ biết đến chúng tôi qua hệ sinh thái VC. Chúng tôi cố gắng xứng đáng với niềm tin này.

Chúng tôi không phải LP chủ chốt, không tham gia LPAC, và số tiền chúng tôi bỏ ra cũng không lớn. Nhưng chúng tôi đã chuẩn bị kỹ lưỡng. Trước khi liên hệ với một GP, chúng tôi thường đã theo dõi họ một thời gian — quan tâm đến hoạt động trực tuyến của họ, làm reference, hình thành đánh giá riêng. Các câu hỏi của chúng tôi đều có chuẩn bị. Chúng tôi hiểu cách hoạt động của mô hình kinh tế quỹ. Chúng tôi không làm phiền quản lý khi không cần thiết. Nếu một quỹ không phù hợp với chúng tôi, chúng tôi sẽ nói thẳng và giải thích lý do.

Các quản lý quỹ rất trân trọng điều này, và nhờ đó họ cũng giới thiệu các quản lý khác đến tìm chúng tôi.

Hai năm qua, chúng tôi đã học được gì

Hai năm, 2000 quỹ. Chúng tôi có hiểu biết sâu sắc hơn về thị trường này và những người đứng sau. Mỗi loại quản lý quỹ đều có quyền chiến thắng, quan trọng là bạn biết nên nhìn gì. Đây là quá trình học hỏi liên tục, dựa vào việc chúng tôi có thể nhìn thấy đủ rộng các cơ hội, và cơ chế sourcing liên tục cải tiến của chúng tôi.