Phỏng vấn độc quyền Liu Qiao: Thị trường chứng khoán Trung Quốc có nền tảng cho một đợt tăng trưởng chậm, nhưng nhà đầu tư cá nhân không nhất định sẽ kiếm được lợi nhuận

Nhà báo Đỗ Đào

Là viện trưởng Học viện Quản lý Guanghua của Đại học Bắc Kinh, Lưu Kiều – người lâu nay tập trung nhiều vào nghiên cứu kinh tế vĩ mô và tài chính – đã nhiều lần tham gia Diễn đàn châu Á Boao.

Ngày 25 tháng 3, Lưu Kiều lại tham dự diễn đàn lần này với tư cách khách mời, tại tiểu ban “Định hình tương lai doanh nghiệp trong quá trình chuyển đổi”; ông nói, vì sao hiện nay có một số doanh nghiệp cảm thấy “khó khăn chồng chất”? Nguyên nhân là do, hiện một số ngành đã bước vào vòng tuần hoàn mang tính cơ cấu của “giá thấp, lợi nhuận thấp, thu nhập thấp”: giá sản phẩm tương đối thấp, doanh nghiệp không có lợi nhuận, từ đó khiến thu nhập của nhân viên cũng không cao. Cuối cùng thể hiện ở chỗ: quy mô công suất của doanh nghiệp khá lớn nhưng mức lợi nhuận thấp, cạnh tranh đồng chất rất gay gắt, hiệu suất không cao, và vấn đề dư thừa công suất nổi bật.

Sau khi diễn đàn kết thúc, Lưu Kiều đã có cuộc phỏng vấn độc quyền với tờ Kinh tế Quan sát (Economic Observer) về các chủ đề như thị trường vốn, AI (trí tuệ nhân tạo), chính sách tiền tệ và “chống nội cuốn”…

Khi nói về thị trường vốn, Lưu Kiều cho rằng thị trường chứng khoán Trung Quốc có nền tảng cho một “thị trường tăng chậm” (slow bull market); điểm trụ cột hỗ trợ cốt lõi có hai điều: một là tiềm năng tăng trưởng dài hạn của nền kinh tế Trung Quốc cung cấp nền tảng cơ bản cho thị trường chứng khoán; hai là chất lượng của các công ty niêm yết đang không ngừng được cải thiện.

Lưu Kiều nhận định rằng, trong nửa cuối năm nay, hoặc chậm nhất là sang năm tới, chỉ số giá cả ở Trung Quốc sẽ bước vào vùng tăng trưởng dương; xu hướng giảm giá kéo dài gần ba năm có hy vọng sẽ đảo chiều, qua đó tạo chỗ dựa vững chắc cho thị trường vốn.

Về việc khó kiếm tiền của nhà đầu tư cá nhân trên thị trường chứng khoán, Lưu Kiều cho biết hiện tồn tại một hiểu lầm phổ biến: cho rằng giao dịch càng sôi động thì thị trường càng có sức sống. Trên thực tế, ở thị trường A-share của Trung Quốc, giữa khối lượng giao dịch và hiệu quả định giá có quan hệ nghịch đảo: khối lượng giao dịch càng lớn thì hiệu quả định giá lại càng thấp. Nguyên nhân cốt lõi là cơ cấu nhà đầu tư hiện do nhà đầu tư cá nhân chiếm ưu thế. Hiện tại, 60% khối lượng giao dịch trên A-share đến từ nhà đầu tư cá nhân, nhưng các giao dịch này nhìn chung thiếu “hàm lượng thông tin”.

Lưu Kiều nói rằng, nếu diễn đạt bằng ngôn ngữ học thuật, giao dịch của nhà đầu tư cá nhân thuộc loại “giao dịch nhiễu” (noise trading). Muốn nâng cao hiệu quả định giá trên thị trường A-share và tăng “hàm lượng thông tin” trong giá cổ phiếu, thì thay đổi cơ cấu nhà đầu tư là then chốt.

Chính sách tài khóa và tiền tệ làm sao phát lực để đạt mục tiêu lạm phát?

**Kinh tế Quan sát: Hội nghị công tác kinh tế trung ương đề xuất chính sách tiền tệ “nới lỏng vừa phải”, đồng thời tiếp tục đưa “giá cả hồi phục hợp lý” vào các chỉ tiêu cân nhắc của chính sách tiền tệ trong năm nay. “Giá cả hồi phục hợp lý” có trở thành mục tiêu quan trọng nhất trong việc xây dựng chính sách tiền tệ hay không? **

Lưu Kiều: “Giá cả hồi phục hợp lý” đúng là cân nhắc cốt lõi của chính sách tiền tệ hiện nay. Để hiểu định hướng này, trước hết cần nhìn rõ bối cảnh cơ bản của nền kinh tế Trung Quốc.

Từ quý 2 năm 2023, PPI (Chỉ số giá sản xuất của công nghiệp – giá xuất xưởng) của Trung Quốc liên tục rơi vào vùng tăng trưởng âm; việc giảm giá đã tạo tác động kìm hãm rõ rệt lên nền kinh tế. Dù Trung Quốc vẫn đạt tốc độ tăng GDP thực tế 5%, nhưng do chỉ số giá giảm khiến tăng trưởng danh nghĩa ở mức thấp, tình hình kinh doanh thực tế của doanh nghiệp lại không lạc quan như dữ liệu vĩ mô thể hiện; đây cũng chính là nguyên nhân cốt lõi dẫn đến “chênh lệch nhiệt độ” rõ rệt giữa dữ liệu vĩ mô và cảm nhận của các chủ thể vi mô.

Việc giá cả tiếp tục đi xuống đã khiến nền kinh tế Trung Quốc rơi vào vòng tuần hoàn mang tính cơ cấu “giá sản phẩm thấp – lợi nhuận doanh nghiệp thấp – thu nhập người lao động thấp”. Thu nhập cư dân không tăng được, cảm nhận thu nhập thực có được do giá thấp lại hữu hạn; ngược lại người dân càng theo đuổi giá trị trên một đồng tiền, làm cuộc cạnh tranh về giá càng thêm gay gắt, khiến tiêu dùng không thể lên.

Vì vậy, phá vỡ xu hướng giảm giá và thúc đẩy giá cả quay về vùng tăng trưởng dương chính là điểm xuất phát cốt lõi của chính sách tiền tệ hiện nay.

Tuy nhiên, không gian để thực thi chính sách tiền tệ hiện tại thực ra khá hạn chế, không hội đủ điều kiện thực hiện việc giảm lãi suất phổ biến trên diện rộng. Hiện chênh lệch lãi suất tiền gửi – tiền cho vay của ngân hàng ở nước ta đã thấp hơn 1,5%; tỷ lệ nợ xấu của hệ thống tài chính cũng vào khoảng 1,5%. Do đó, chênh lệch lãi suất tiền gửi – tiền cho vay cần có khả năng bù đắp được tỷ lệ nợ xấu; vì vậy, quy mô giảm lãi suất trên diện rộng là không lớn.

Kinh tế Quan sát: Trong không gian vận hành có hạn như vậy, theo anh/chị, chính sách tiền tệ hiện tại nên phát lực thế nào để có thể thúc đẩy hiệu quả việc giá cả hồi phục và kích hoạt nền kinh tế?

Lưu Kiều: Tôi đề xuất nhiều hơn là thực hiện giảm lãi suất mang tính cơ cấu (giảm lãi suất theo mục tiêu) và thúc đẩy sự phối hợp chặt chẽ giữa chính sách tài khóa và chính sách tiền tệ, trong đó lấy tiền từ phía tài khóa để bù lãi (trợ cấp lãi suất); như vậy sẽ hạ thấp chi phí vay thực tế, để tác dụng của việc giảm lãi suất thực sự truyền dẫn tới khu vực kinh tế thực. Giảm lãi suất theo cơ cấu có thể ưu tiên tập trung vào hai nhóm lớn.

Một là giảm lãi suất cho người dân đang nắm giữ các khoản vay thế chấp nhà ở. Tính đến cuối năm ngoái, quy mô các khoản vay thế chấp nhà ở ở Trung Quốc khoảng 37 nghìn tỷ yuan; nếu trên cơ sở đó giảm lãi suất 0,5 điểm phần trăm trong một năm, thì bộ phận dân cư mỗi năm có thể giảm 370k yuan tiền lãi. Nguồn tiền này sẽ chuyển trực tiếp thành thu nhập khả dụng của cư dân, chảy vào lĩnh vực tiêu dùng hoặc tái đầu tư. Quy mô 180B là không thể xem nhẹ; so với chính sách “mua cũ đổi mới” năm nay (180B yuan) và trợ cấp sinh育 (khoảng 540Bỷ yuan), quy mô này đã ở cùng tầm cỡ, đồng thời hiệu quả trực tiếp hơn. Nếu ước tính theo hiệu ứng nhân ba (threefold multiplier effect), việc miễn/giảm 100B tiền lãi có thể kéo theo khoảng 180B chi tiêu tiêu dùng; tương ứng với tổng mức bán lẻ hàng hóa và dịch vụ tiêu dùng xã hội năm 2025 là 50 nghìn tỷ yuan. Điều này tương đương với việc thúc đẩy tăng trưởng tiêu dùng 1 điểm phần trăm; và vì tiêu dùng năm ngoái đóng góp 52% tăng trưởng GDP, điều đó có nghĩa là có thể kéo theo ít nhất 0,5 điểm phần trăm tăng trưởng GDP. Quan trọng hơn, động lực tăng trưởng do tiêu dùng ở phía cầu tạo ra có tác dụng ổn định đối với việc làm và thị trường lao động, vượt trội hơn nhiều so với việc dùng chính sách để phát lực ở phía sản xuất hoặc đầu tư.

Hai là giảm lãi suất khi tài trợ vốn cho doanh nghiệp nhỏ và siêu nhỏ. Doanh nghiệp nhỏ và siêu nhỏ là “mạch máu mao mạch” của nền kinh tế, có liên hệ chặt chẽ nhất với tiêu dùng ở đầu cuối, đồng thời cũng là lực lượng chủ lực hấp thụ việc làm; dù hiện quy mô khoản vay ngân hàng mà các doanh nghiệp nhỏ và siêu nhỏ nhận được có hạn, việc thực hiện giảm lãi suất theo cơ cấu vẫn có thể trực tiếp nâng cao sức sống hoạt động kinh doanh của doanh nghiệp.

Kinh tế Quan sát: Năm nay phối hợp tài khóa – tài chính trở thành một trong các hướng chính sách quan trọng; làm sao để ngăn việc sau khi bù lãi từ tài khóa lại không truyền dẫn tới đầu giá cả?

Lưu Kiều: Về bản chất, đây là vấn đề chi tiết kỹ thuật của chính sách chuyển giao tài khóa; mắt xích then chốt nằm ở chỗ việc truyền dẫn chính sách có các khâu trung gian, và “cuộc chơi” giữa doanh nghiệp với người hoạch định chính sách có thể khiến “lợi tức/độ lợi” do trợ cấp tài khóa mang lại không thể truyền thực sự tới tay người tiêu dùng.

Để giải quyết vấn đề này, điểm cốt lõi là chuyển trực tiếp khoản chuyển giao tài khóa cho từng cá nhân người tiêu dùng, thông qua phiếu chi tiêu (voucher), trợ cấp trực tiếp… để giảm hao hụt do các khâu trung gian.

Cũng một khoản tiền, giữa chính phủ, doanh nghiệp và cá nhân thì cá nhân sẽ trân trọng và sử dụng hiệu quả nhất; trong khi doanh nghiệp có vấn đề ủy quyền (agency problem), sau khi cá nhân nhận trợ cấp thì sẽ coi đó như thu nhập của mình và sử dụng thận trọng; mỗi 1 yuan trợ cấp có thể “kích” thêm nhiều chi tiêu tiêu dùng hơn ở giai đoạn sau, do đó tác động kéo tăng trưởng của nền kinh tế trực tiếp hơn. Chẳng hạn chính sách “mua cũ đổi mới” quy mô 180Bỷ yuan về bản chất vẫn là trợ cấp doanh nghiệp; nếu thay vào đó, khoản tiền này chuyển trực tiếp thành thu nhập khả dụng của cư dân, thì hiệu quả kéo tiêu dùng sẽ tốt hơn so với mô hình hiện tại.

Kinh tế Quan sát: Năm ngoái, “chống nội cuốn” trở thành chủ đề được bàn tán sôi nổi; giá nguyên vật liệu… cũng từng có một đợt hồi phục nhất định. Anh/chị nghĩ liệu cơ chế truyền dẫn hiệu quả của giá cả hiện nay có diễn ra trơn tru hay không? Nếu truyền dẫn giá không thông suốt, sẽ dẫn đến những vấn đề gì?

Lưu Kiều: Ẩn sau việc truyền dẫn giá không thông suốt là việc phản ánh vấn đề cơ cấu nghiêm trọng nhất của nền kinh tế Trung Quốc hiện nay: “giá sản phẩm thấp – lợi nhuận doanh nghiệp thấp – thu nhập người lao động thấp”. Đây cũng là vấn đề cốt lõi mà tôi luôn nhấn mạnh. Doanh nghiệp phải đối mặt với giá thấp; nguyên nhân cốt lõi là dư thừa công suất. Và dư thừa công suất phần lớn có thể truy nguồn từ các khoản đầu tư trùng lặp kém hiệu quả của chính quyền địa phương. Đồng thời, phần lớn các sản phẩm ở nước ta tập trung ở phân khúc trung và thấp trong chuỗi giá trị, thiếu phần bù giá nhờ chất lượng và thiếu phần bù nhờ thương hiệu, điều này càng đè nén giá.

Lợi nhuận doanh nghiệp thấp khiến doanh nghiệp khó đầu tư cho nghiên cứu và phát triển, triển khai các khoản đầu tư dài hạn; đồng thời cũng không thể nâng thu nhập cho nhân viên, dẫn đến tỷ trọng thu nhập của người lao động thấp hơn. Mà thu nhập người lao động không tăng thì cũng khó chống đỡ cho mức giá sản phẩm cao hơn, tỷ trọng tiêu dùng dịch vụ khó được nâng lên. Năm ngoái, tỷ trọng tiêu dùng dịch vụ của nước ta chỉ là 46%, thấp xa so với 66% đến 67% của Mỹ. Trạng thái này sẽ “kìm ngược” giá sản phẩm, tạo thành một vòng tuần hoàn cơ cấu bất lợi. Nếu việc truyền dẫn giá tiếp tục không thông suốt, vòng tuần hoàn này sẽ tự liên tục củng cố; sức sống hoạt động của doanh nghiệp duy trì thấp; năng lực tiêu dùng của cư dân khó tăng lên; và động lực phục hồi kinh tế sẽ bị suy yếu liên tục.

Kinh tế Quan sát: Để giải quyết các vấn đề cơ cấu nêu trên, theo anh/chị, then chốt cần nắm ở đâu?

Lưu Kiều: Điểm cốt lõi để giải quyết các vấn đề cơ cấu nêu trên là thúc đẩy giá cả hồi phục hợp lý, để doanh nghiệp có không gian lợi nhuận hợp lý; từ đó hình thành vòng tuần hoàn tốt “giá cả hợp lý – doanh nghiệp lợi nhuận hợp lý – thu nhập người lao động tăng”. Để đạt được điều này, ngoài chính sách vĩ mô, một mặt cần thúc đẩy chuyển đổi công nghiệp theo hướng nâng cấp công nghệ cao/đầu cuối (high-end), tăng phần bù giá nhờ chất lượng và thương hiệu, giúp doanh nghiệp thoát khỏi cuộc cạnh tranh chỉ dựa trên giá thấp; mặt khác cần làm thật vững công tác tối ưu hóa công suất, xử lý công suất dư thừa, và cải thiện cơ chế hình thành giá từ phía cung.

Làm sao để giữ vững “thị trường tăng chậm”?

**Kinh tế Quan sát: Trong thị trường vốn hiện nay, thị trường vẫn còn nhiều kỳ vọng vào “thị trường tăng chậm”, nhưng cũng xuất hiện tiếng nói “thị trường chứng khoán đã đạt đỉnh”. Anh/chị đánh giá thế nào về xu hướng tương lai của A-share? **

Lưu Kiều: Tôi cho rằng thị trường chứng khoán Trung Quốc có nền tảng cho “thị trường tăng chậm”, và trụ cột hỗ trợ cốt lõi có hai điểm.

Thứ nhất, tiềm năng tăng trưởng dài hạn của nền kinh tế Trung Quốc cung cấp nền tảng cơ bản cho thị trường chứng khoán. Dù hiện nền kinh tế đối mặt với thách thức, nhưng trong giai đoạn “Kế hoạch 5 năm lần thứ 14” (14th Five-Year Plan), Trung Quốc đã đạt mức tăng trưởng bình quân năm 5,4%, và “Kế hoạch 5 năm lần thứ 15” (15th Five-Year Plan) cũng có những triển khai rõ ràng đối với việc bồi dưỡng các ngành công nghiệp mang tính chiến lược và ngành của tương lai, cũng như năng lực AI cho các ngành truyền thống, chuyển đổi số và chuyển đổi xanh; tăng trưởng kinh tế trong tương lai vẫn đáng kỳ vọng.

Quan trọng hơn, tôi nhận định rằng vào cuối năm nay, hoặc chậm nhất là sang năm tới, chỉ số giá cả của Trung Quốc sẽ bước vào vùng tăng trưởng dương; trạng thái giảm giá kéo dài gần ba năm có hy vọng sẽ thay đổi. Điều này sẽ tạo động lực đẩy trực tiếp cho thị trường chứng khoán. Hiện tại, thị trường chứng khoán Trung Quốc cũng ngày càng trở thành “phong vũ biểu” cho nền kinh tế: sự cải thiện của nền kinh tế thực sẽ phản ánh trực tiếp qua hiệu quả thị trường chứng khoán.

Thứ hai, chất lượng các công ty niêm yết đang tiếp tục được cải thiện. Trong những năm gần đây, cơ quan quản lý đã liên tục tăng cường giám sát đối với các công ty niêm yết; các chỉ tiêu như mức cổ tức, chất lượng công bố thông tin tài chính đều được nâng dần ổn định. Dù chịu áp lực do nền kinh tế vĩ mô và các cú sốc mang tính cơ cấu, các công ty niêm yết vẫn đối mặt với thách thức trong phát triển, nhưng nhìn chung chất lượng đang trong quá trình được cải thiện. “Lợi tức” từ sự cải thiện này có thể trong ngắn hạn chưa thể giải phóng hoàn toàn, thị trường có thể có lúc lên lúc xuống; song về lâu dài, chắc chắn sẽ thúc đẩy thị trường chứng khoán phát triển theo hướng lành mạnh.

Kinh tế Quan sát: Làm sao hiểu vấn đề nhà đầu tư cá nhân khó kiếm tiền trên thị trường chứng khoán?

Lưu Kiều: Vấn đề cốt lõi là cơ cấu nhà đầu tư do nhà đầu tư cá nhân trên A-share chi phối khiến hiệu quả định giá của thị trường thấp. Hiện trong thị trường có một hiểu lầm phổ biến: cho rằng giao dịch càng sôi động thì càng dễ kiếm tiền với nhà đầu tư cá nhân. Trên thực tế, giữa khối lượng giao dịch và hiệu quả định giá trong thị trường A-share của Trung Quốc là quan hệ nghịch đảo—khối lượng giao dịch càng lớn thì hiệu quả định giá lại càng thấp. Nguyên nhân nền tảng nằm ở cơ cấu nhà đầu tư hiện do nhà đầu tư cá nhân chiếm ưu thế. Hiện tại, 60% khối lượng giao dịch trên A-share đến từ nhà đầu tư cá nhân, nhưng các giao dịch này nhìn chung thiếu hàm lượng thông tin; nói theo ngôn ngữ học thuật, các giao dịch đó thuộc loại “giao dịch nhiễu”. Muốn nâng cao hiệu quả định giá trên thị trường A-share, tức là nâng “hàm lượng thông tin” trong giá cổ phiếu, thì việc thay đổi cơ cấu nhà đầu tư là then chốt.

Kinh tế Quan sát: Hành vi giao dịch của nhà đầu tư cá nhân hiện nay trên thị trường có những đặc trưng gì?

Lưu Kiều: Hành vi giao dịch của nhà đầu tư cá nhân thể hiện rõ đặc trưng là quay vòng nắm giữ (lập tức đổi tay) với tần suất cao. Một nghiên cứu cho thấy, nhóm nhà đầu tư nhỏ có quy mô tài khoản từ 0 đến 500k yuan, tỷ lệ quay vòng nắm giữ bình quân theo ngày tới 8,8%; điều này có nghĩa là chỉ trong 12 phiên giao dịch đã đổi toàn bộ phần nắm giữ. Giao dịch diễn ra cực kỳ thường xuyên.

Trong bối cảnh như vậy, các đề xuất như “T+0” (giao dịch trong ngày) hay “kéo dài thời gian giao dịch” có thể làm tăng khối lượng giao dịch của thị trường. Nhưng điều này không những không thể khơi dậy sức sống thị trường, mà ngược lại còn làm giảm thêm hiệu quả định giá, khiến nhà đầu tư cá nhân đối mặt với rủi ro thua lỗ lớn hơn. Nếu không phải do việc giao dịch giữa các tổ chức có năng lực thu thập và phân tích thông tin dẫn dắt, thì khối lượng giao dịch càng lớn, mức độ thị giá cổ phiếu bị lệch khỏi nền tảng cơ bản càng nặng nề; cuối cùng người bị thiệt vẫn là nhà đầu tư cá nhân.

Vấn đề căn cốt của thị trường chứng khoán Trung Quốc nằm ở cơ cấu nhà đầu tư. Lộ trình cốt lõi để giải quyết vấn đề là đẩy nhanh tiến trình “tổ chức hóa” (institutionalization), để các tổ chức trở thành lực lượng chủ đạo trong định giá thị trường.

Ở Mỹ, từ thập niên 1950 đến 1970, nước này đã mất khoảng hai đến ba thập niên để giảm tỷ trọng khối lượng giao dịch của nhà đầu tư cá nhân từ mức 60%–80% xuống khoảng 10%, hình thành cơ cấu nhà đầu tư do tổ chức dẫn dắt; đây cũng là chìa khóa khiến hiệu quả định giá của thị trường vốn Mỹ tương đối cao, và có thể phát huy hiệu quả chức năng hướng dẫn phân bổ nguồn lực dựa trên giá.

Chúng ta không nhất thiết phải mất hai hay ba thập niên, nhưng chắc chắn phải có quyết tâm thúc đẩy tổ chức hóa; đây là một công việc dài hạn, không thể làm một lần là xong. Trên thực tế, trong những năm này, chúng ta đã liên tục thúc đẩy xây dựng theo hướng pháp trị đối với các nhà đầu tư tổ chức. Hiện tỷ trọng giao dịch của nhà đầu tư cá nhân trên A-share đã giảm từ mức 80%–90% trước dịch xuống còn 60%; tương lai còn dư địa giảm đáng kể.

**Kinh tế Quan sát: Trong thị trường hiện nay cũng có tiếng kêu gọi “bãi bỏ giao dịch định lượng (quant)”, cho rằng giao dịch định lượng là “cắt rau nhà đầu tư cá nhân”; anh/chị nhìn nhận quan điểm này thế nào? **

Lưu Kiều: Quan điểm này đáng để cân nhắc lại. Bản thân giao dịch định lượng không tạo ra thông tin, nhưng tạo ra thanh khoản thị trường; trong thị trường tổ chức hóa, cuộc đối đầu giữa các tổ chức—bao gồm cả đối đầu giữa các tổ chức định lượng và các tổ chức truyền thống—có thể nâng cao hiệu quả định giá của thị trường một cách hiệu quả. Bãi bỏ giao dịch định lượng có thể dẫn tới hai hệ quả: Thứ nhất, sự đa dạng của các tổ chức giảm xuống, số lượng giao dịch giữa các tổ chức giảm, thanh khoản của thị trường vốn chịu ảnh hưởng; Thứ hai, việc mở cửa thị trường vốn ra bên ngoài và tăng thanh khoản cho A-share sẽ gặp một số lực cản, vì giao dịch định lượng là chiến lược giao dịch thường dùng của các nhà đầu tư tổ chức ở nước ngoài.

Sức sống thị trường thực sự đến từ các cuộc “đấu trí” đa dạng giữa các tổ chức; tăng tính đa dạng của các tổ chức mới là then chốt. Còn chức năng cốt lõi của thị trường vốn là nâng cao hiệu quả định giá: thông qua giá thị trường có hàm lượng thông tin phong phú để dẫn dắt phân bổ nguồn lực, làm dòng vốn chảy vào các ngành và doanh nghiệp có lợi nhuận đầu tư cao và tiềm năng tăng trưởng lớn, từ đó thực hiện tối ưu hóa phân bổ nguồn lực xã hội.

Tiền đề cho định giá hiệu quả là giao dịch giữa các nhà đầu tư tổ chức chuyên nghiệp trở thành lực lượng dẫn dắt thị trường. Nhà đầu tư cá nhân thực ra có thể giao tiền cho các nhà đầu tư chuyên nghiệp quản lý thông qua việc mua ETF, quỹ… chứ không phải tự mình trực tiếp tham gia vào cuộc đấu giá thị trường.

Kinh tế Quan sát: Nhiều người cho rằng A-share là “thị trường trò chơi tổng bằng không”. Anh/chị nhìn nhận thế nào về cách nói này? Làm thế nào để thị trường vốn thoát khỏi nhãn mác này?

Lưu Kiều: Bản thân thị trường vốn không nên là trò chơi tổng bằng không. Nếu thị trường có hiệu quả định giá cao, thì giá cổ phiếu có thể phản ánh chính xác tình hình cơ bản và tiềm năng phát triển của doanh nghiệp; vốn sẽ tự nhiên chảy vào các doanh nghiệp chất lượng, thúc đẩy doanh nghiệp phát triển. Mà doanh nghiệp phát triển lại kéo theo giá cổ phiếu tăng, từ đó hình thành thế “cùng thắng” giữa những người tham gia thị trường và doanh nghiệp—đó là một quá trình “làm to cái bánh”.

Hiện tại, A-share bị cho là thị trường trò chơi tổng bằng không; nguyên nhân cốt lõi vẫn là hiệu quả định giá thấp và thiếu cơ chế thoái lui (rút khỏi thị trường) hiệu quả. Doanh nghiệp tệ không rời khỏi sàn, còn giá trị của doanh nghiệp tốt bị chôn vùi; việc phân bổ vốn mang tính ngẫu nhiên. Cộng thêm việc thị trường tồn tại các vấn đề như thổi tin đồn, giao dịch nội gián… khiến thị trường vốn biến thành một trò chơi đấu thuần túy. Để thoát khỏi nhãn này, điểm cốt lõi vẫn là nâng mạnh hiệu quả định giá của thị trường vốn; và điều này lại phụ thuộc vào việc tối ưu hóa cơ cấu nhà đầu tư. Khi các tổ chức trở thành lực lượng chủ đạo, các tổ chức sẽ thông qua nghiên cứu phân tích để khai quật giá trị của doanh nghiệp chất lượng, khiến vốn tập trung vào các “đường đua” chất lượng và doanh nghiệp, đồng thời loại bỏ doanh nghiệp kém chất lượng, hình thành một vòng tuần hoàn thị trường lành mạnh.

Kinh tế Quan sát: Năm nay AI trở thành điểm nóng được quan tâm trên thị trường. Anh/chị nhìn nhận tác dụng kéo thực tế của công nghệ AI đối với tăng trưởng kinh tế Trung Quốc hiện nay như thế nào? Điểm đột phá trong phát triển AI tương lai nằm ở đâu?

Lưu Kiều: Hiện tại, mức độ không chắc chắn của việc ứng dụng AI vào thực tế là rất lớn; xét trong ngắn hạn, tác động kéo thực tế của AI đối với tăng trưởng kinh tế vẫn còn khá hạn chế. Tăng trưởng kinh tế cuối cùng được thúc đẩy bởi tăng trưởng năng suất của tất cả các yếu tố (TFP). Việc nâng TFP phụ thuộc vào tiến bộ công nghệ và tối ưu hóa hiệu quả phân bổ nguồn lực. AI là một công nghệ mang tính cách mạng, điều này chắc chắn không phải bàn cãi; nhưng nếu công nghệ không được gắn với các kịch bản/địa điểm ứng dụng cụ thể, thì rất khó tạo ra hiệu ứng cộng hưởng.

Có nghiên cứu cho thấy, trong hiện tại, tác động của AI đối với TFP chỉ khoảng 0,06% trong một năm. Hiện tại, tốc độ tăng TFP của Trung Quốc ở mức 1,5%–1,6%; Mỹ ở mức 0,8%. Trong ngắn hạn, tác động kéo của AI chỉ có thể khiến con số này tăng nhẹ. Tất nhiên, về dài hạn, thông qua việc đầu tư liên tục để khai thác các kịch bản ứng dụng AI, tác động kéo đối với tăng trưởng kinh tế vẫn đáng kỳ vọng.

Hiện mọi người đang có nhu cầu mạnh mẽ về tăng trưởng kinh tế, nhưng lại khó tìm ra nguồn tăng trưởng rõ ràng; vì vậy đã phóng đại quá mức tiềm năng đầu tư AI và triển vọng ứng dụng công nghiệp. Tất nhiên, trong bối cảnh đầu tư còn thiếu, câu chuyện về AI lại tạo ra sức nóng đầu tư vốn; xét từ góc độ kinh tế học Keynes, cách mở rộng nhu cầu theo hướng đó, ở một mức độ nhất định, có thể giúp phục hồi tốc độ tăng trưởng kinh tế.