Cuộc trò chuyện với Bắc Kinh Guanghua Tian Xuan: dòng vốn toàn cầu “nhìn về phía Đông”, chênh lệch an toàn và xu hướng phòng hộ khác biệt rất lớn

Hỏi AI · Phần bù an toàn tái định hình logic định giá của doanh nghiệp đổi mới như thế nào?

Báo Kinh tế Thế kỷ 21 phóng viên Thôi Văn Tĩnh    **Gần đây, Hiệu trưởng Trường Quản lý Kinh tế Quang Hoa, Đại học Bắc Kinh thay đổi; ông Điền Tuyền, đại biểu Quốc hội khóa XIV và giáo sư được bổ nhiệm đặc biệt của học viện Bo Ya, thay thế ông Lưu Kiều để đảm nhiệm chức vụ hiệu trưởng.

Ngày trước, phóng viên Báo Kinh tế Thế kỷ 21 đã trong thời điểm đầu tiên khi ông Điền Tuyền nhậm chức, tổ chức một cuộc phỏng vấn độc quyền.

“Các tài sản của Trung Quốc đang được thị trường chứng khoán gắn nhãn ‘phần bù an toàn’; ‘phần bù an toàn’ là gì, nó khác gì so với các tài sản phòng vệ truyền thống như vàng, trái phiếu chính phủ; trong bối cảnh A-shares đã đi ra một xu hướng độc lập, nhà đầu tư cá nhân bình thường làm thế nào nắm bắt cơ hội?

Trong cuộc phỏng vấn, ông Điền Tuyền cho biết, phần bù an toàn của tài sản Trung Quốc không phải là logic phòng vệ đơn giản, mà xuất phát từ nền tảng vĩ mô ổn định, sức bền thể chế mạnh mẽ, thị trường trong nước quy mô cực lớn và năng lực nâng cấp ngành liên tục. Nó khác với tài sản phòng vệ truyền thống kiểu “phòng thủ thụ động”; đây là một động năng tăng trưởng nội sinh và sức bền kinh tế được chủ động kiến tạo.

Ông Điền Tuyền tiếp tục phân tích rằng, “an ninh năng lượng, lợi thế xuất khẩu, gia tăng thanh khoản” có cơ sở thực tế, nhưng các yếu tố sâu hơn đến từ sức bền nhu cầu của một thị trường quy mô cực lớn, nguồn dự trữ nhân tài cung cấp năng lực đổi mới khoa học công nghệ và nâng cấp ngành, các đột phá công nghệ dưới cơ chế “cả nước cùng làm” kiểu mới trong bối cảnh nhà nước tập trung, cùng với việc mở cửa theo cơ chế tạo ra cơ chế tương tác lành mạnh “vòng tuần hoàn kép” bên trong và bên ngoài. Đồng thời, sự biến đổi về thể chế của thị trường vốn từ “ưu tiên huy động vốn” sang “cân bằng đầu tư-huy động vốn” cũng cung cấp bảo đảm nền tảng cho phần bù an toàn.

Đối với diễn biến hiện tại của A-shares thể hiện một xu hướng độc lập, ông Điền Tuyền cho rằng đó phản ánh sự gia tăng sức bền nội sinh và sự suy yếu quyền định giá từ bên ngoài, và các sự kiện như xung đột địa chính trị có thể sẽ thúc đẩy dòng vốn toàn cầu “hướng về phương Đông”.

Thế kỷ 21: Làm thế nào từ góc nhìn học thuật để định nghĩa ‘phần bù an toàn’ của tài sản Trung Quốc, và khác biệt bản chất với tài sản phòng vệ truyền thống là gì?

Điền Tuyền: Phần bù an toàn của tài sản Trung Quốc là phần bù tổng hợp mà trong bối cảnh bất định toàn cầu gia tăng, tài sản Trung Quốc mang lại cho vốn toàn cầu các giá trị bảo đảm riêng biệt thông qua: nền tảng vĩ mô ổn định, sức bền thể chế mạnh mẽ và quyết tâm kiên định chính sách, thị trường trong nước quy mô cực lớn và năng lực nâng cấp ngành liên tục.

Nó có sự khác biệt bản chất với tài sản phòng vệ truyền thống. Tài sản phòng vệ truyền thống như vàng, trái phiếu chính phủ phụ thuộc vào logic phòng vệ thụ động, trong khi phần bù an toàn của tài sản Trung Quốc lại bắt nguồn từ việc chủ động kiến tạo động năng tăng trưởng nội sinh và năng lực chịu áp lực một cách hệ thống cùng sức bền kinh tế. Phần bù này không phải là tránh né rủi ro ngắn hạn, mà là sự công nhận đối với tiềm năng tăng trưởng dài hạn chất lượng cao của nền kinh tế Trung Quốc và năng lực chống chịu rủi ro.

Thế kỷ 21: Có tổ chức cho rằng ‘phần bù an toàn’ của tài sản Trung Quốc được quy về ‘an ninh năng lượng, lợi thế xuất khẩu, gia tăng thanh khoản’ — bạn nhìn nhận như thế nào?

Điền Tuyền: Các trụ cột “an ninh năng lượng, lợi thế xuất khẩu, gia tăng thanh khoản” đúng là có một cơ sở thực tế nhất định: an ninh năng lượng dựa vào các đột phá công nghệ tự chủ (như chuỗi ngành công nghiệp năng lượng mới), lợi thế xuất khẩu đến từ sự phối hợp toàn chuỗi ngành và việc nâng cao năng suất của tất cả các yếu tố sản xuất, còn gia tăng thanh khoản phản ánh sự đầy đủ và tính hướng trước của các công cụ chính sách.

Nhưng tôi cho rằng yếu tố hỗ trợ sâu hơn nằm ở chỗ, thị trường quy mô cực lớn của nước ta đem lại sức bền nhu cầu mạnh mẽ hơn; năng lực đổi mới công nghệ và nâng cấp ngành được cung cấp bởi nguồn dự trữ nhân tài phong phú; trong bối cảnh cơ chế “cả nước cùng làm” kiểu mới, các đột phá trong công nghệ then chốt cốt lõi được duy trì liên tục; và việc mở cửa theo cơ chế tạo ra cơ chế tương tác “hai vòng tuần hoàn kép” bên trong lẫn bên ngoài.

Thế kỷ 21: Đánh giá như thế nào về cuộc cải cách thể chế của thị trường vốn từ ‘ưu tiên huy động vốn’ sang ‘cân bằng đầu tư-huy động vốn’, liệu có cấu thành bảo đảm nền tảng cho ‘phần bù an toàn’ của tài sản Trung Quốc không?

Điền Tuyền: Cuộc cải cách thể chế của thị trường vốn từ “ưu tiên huy động vốn” sang “cân bằng đầu tư-huy động vốn”, từ “định hướng theo quy mô” sang “định hướng theo lợi ích trả về cho nhà đầu tư”, về bản chất là đang tái tạo mối liên kết giá trị giữa thị trường vốn và nền kinh tế thực thể, khiến định giá thị trường phản ánh chân thực hơn năng lực tạo giá trị dài hạn của doanh nghiệp.

Diễn tiến thể chế này chắc chắn đã trở thành bảo đảm thể chế nền tảng cho “phần bù an toàn”. Nó không chỉ củng cố chất lượng công bố thông tin và trình độ quản trị công ty, mà còn, thông qua các cơ chế như ràng buộc cổ tức, tối ưu việc hủy niêm yết, tích hợp ESG…, chuyển lợi ích trả về của nhà đầu tư thành một yêu cầu cứng mang tính thể chế.

Đồng thời, diễn tiến thể chế này không chỉ nâng cao mức độ tin cậy của thị trường, mà còn buộc các công ty niêm yết tập trung vào ngành nghề chính, nâng cao chất lượng lợi nhuận, thu hút vốn dài hạn tham gia thị trường, từ đó xây dựng nền tảng về sự tín thực của thị trường và căn cơ về giá trị; nhờ đó tính an toàn và tính có thể dự đoán của tài sản Trung Quốc được tăng cường rõ rệt, và cuối cùng hình thành nên “phần bù an toàn” độc đáo.

Thế kỷ 21: Hiện tại A-shares, cổ phiếu Hồng Kông và thị trường chứng khoán toàn cầu đang thể hiện những ‘đặc điểm mới’ nào, và trong lịch sử có giai đoạn tương tự để tham chiếu không?

Điền Tuyền: Hiện tại A-shares thể hiện một xu hướng độc lập, cho thấy mức độ chống giảm nhất định, và mức tương quan với các chỉ số chứng khoán toàn cầu tiếp tục giảm. Điều này được hưởng lợi từ các yếu tố như việc các chính sách ổn định tăng trưởng trong nước được đẩy mạnh, nhịp độ phục hồi nhu cầu nội địa nhanh hơn và việc định giá tài sản nhân dân tệ nằm ở mức thấp trong lịch sử.

Tính độc lập của A-shares không phải là một nhiễu động trong ngắn hạn, mà là biểu hiện kép của sự gia tăng sức bền nội sinh và sự suy yếu quyền định giá từ bên ngoài; thể hiện đặc trưng mang tính cấu trúc với sự song hành của vai trò dẫn dắt bằng chính sách và động năng nội sinh của thị trường. Còn Hồng Kông cổ phiếu chịu tác động kép từ kỳ vọng thanh khoản từ bên ngoài bị xáo trộn và nền tảng kinh tế nội địa được cải thiện, vì vậy có đặc trưng độ co giãn cao: động năng phục hồi định giá mạnh nhưng biến động vẫn còn cao; đối với thị trường toàn cầu, khi lạm phát dao động lặp lại và rủi ro địa chính trị đan xen, tổng thể mức độ chấp nhận rủi ro chịu áp lực, và sự phân hóa của thị trường cũng rất rõ rệt.

Trong lịch sử, vào giai đoạn cuối năm 2018 đến giữa năm 2019 khi xảy ra xung đột thương mại Mỹ-Trung, A-shares cũng từng đi ra một xu hướng độc lập trong bối cảnh thị trường toàn cầu biến động. Khi đó, thị trường toàn cầu giảm do căng thẳng thương mại; còn A-shares thì nhờ chính sách hỗ trợ từ trong nước và định giá thị trường tạo “tấm đệm an toàn”.

Tuy nhiên, hiện tại tính độc lập đang ngày càng vững chắc hơn; không chỉ đến từ việc được hỗ trợ bằng chính sách, mà còn từ việc ổn định nội sinh được nâng cao nhờ: chuyển đổi cấu trúc kinh tế đi vào chiều sâu hơn, thúc đẩy cải cách thị trường vốn sâu rộng hơn và việc quốc tế hóa nhân dân tệ được tăng tốc.

Thế kỷ 21: Các sự kiện địa chính trị tác động thế nào đến mức độ ưa thích rủi ro của dòng vốn toàn cầu, liệu có làm tăng tốc ‘hướng về phương Đông’ và củng cố nhu cầu phân bổ của nhà đầu tư nước ngoài đối với tài sản Trung Quốc không?

Điền Tuyền: Các sự kiện địa chính trị thường làm gia tăng tâm lý phòng tránh rủi ro trên toàn cầu, khiến dòng tiền chảy sang các tài sản có tín dụng cao và biến động thấp. Các xung đột địa chính trị như ở Iran làm gia tăng biến động giá năng lượng và rủi ro chuỗi cung ứng, qua đó củng cố sự ưu tiên toàn cầu đối với “tính ổn định”. Trong khi đó, tài sản bằng nhân dân tệ nhờ chu kỳ kinh tế tương đối độc lập, môi trường thể chế tiếp tục được tối ưu và “quyền lợi mở cửa” ngày càng mở rộng, sẽ trở thành một lựa chọn mới quan trọng cho mục đích phòng tránh rủi ro.

Đặc biệt, trong bối cảnh kinh tế Trung Quốc ổn định và phục hồi, “hộp công cụ” chính sách phong phú, các chính sách ưu đãi tiếp tục được ban hành, và các thể chế nền tảng của thị trường vốn ngày càng được hoàn thiện, thì hiệu ứng phần bù an toàn của tài sản Trung Quốc càng trở nên rõ rệt. Lý do nhà đầu tư nước ngoài phân bổ tài sản Trung Quốc đang chuyển từ “đấu ngắn hạn” sang “nắm giữ dài hạn”.

Thế kỷ 21: Làm thế nào hiểu tác động của tính an toàn của tài sản Trung Quốc đối với logic định giá của doanh nghiệp đổi mới, liệu doanh nghiệp đổi mới có được hưởng ‘phần bù an toàn’ tương tự không?

Điền Tuyền: Trong bối cảnh tái cân bằng dòng vốn toàn cầu, tính an toàn của tài sản Trung Quốc thực sự đã thúc đẩy logic định giá của doanh nghiệp đổi mới thay đổi.

Một mặt, xuất phát từ nhu cầu phòng vệ, vốn toàn cầu ngày càng ưu tiên các doanh nghiệp “khoa học công nghệ cứng” có dòng tiền ổn định và năng lực chống chu kỳ mạnh, trong các lĩnh vực như thiết bị bán dẫn, máy công cụ công nghiệp, phần mềm cơ sở…

Mặt khác, việc chính sách tiếp tục gia tăng đầu tư vào các đột phá công nghệ then chốt cốt lõi, cùng với việc tối ưu hóa thể chế cho Sàn giao dịch Bắc Kinh (Beijing Stock Exchange) và Sàn Khoa học và Công nghệ (STAR Market), khiến năng lực định giá theo tính xác định dài hạn của thị trường đối với nhóm doanh nghiệp này được nâng lên rõ rệt.

Những doanh nghiệp này không còn chỉ được xem như các mã tăng trưởng rủi ro cao, mà là “tài sản cốt lõi” vừa có giá trị chiến lược vừa có nền tảng an toàn. Điều đó có nghĩa là logic định giá của doanh nghiệp đổi mới đang chuyển từ việc chiết khấu thuần tính tăng trưởng sang định giá kép gồm tăng trưởng và phần bù an toàn. Nếu doanh nghiệp đổi mới có thể gắn sâu các đột phá công nghệ với an ninh quốc gia, độ bền vững của chuỗi công nghiệp, thì doanh nghiệp đó cũng có thể hưởng “phần bù an toàn”.

Thế kỷ 21: Làm thế nào nắm bắt logic bố trí của ‘tài sản an toàn’, và khung ‘SMART’ có gợi ý gì?

Điền Tuyền: Đối với nhà đầu tư cá nhân, “tài sản an toàn” không đơn giản đồng nghĩa với định giá thấp hay cổ tức cao, mà là chỉ những doanh nghiệp có rào cản công nghệ thực sự, định vị ngành rõ ràng và năng lực sinh lợi ổn định; lõi giá trị nằm ở tính không thể thay thế và tính chắc chắn dài hạn.

Về lựa chọn ngành, cần tập trung vào các lĩnh vực ngách mà việc thay thế trong nước đang tăng tốc, chính sách hỗ trợ rõ ràng và dòng tiền có thể kiểm chứng; về cân nhắc định giá, cần tránh các mã bị đẩy giá ngắn hạn, chọn những cổ phiếu có định giá nằm trong khoảng hợp lý theo lịch sử và tốc độ tăng trưởng lợi nhuận phù hợp; về chu kỳ đầu tư, kiên trì bố trí trung và dài hạn để giảm nhiễu do biến động ngắn hạn.

Khung chọn cổ phiếu “SMART” nhấn mạnh việc ưu tiên các công ty có mức độ phù hợp chiến lược cao, vận hành vững chắc, dòng tiền dồi dào, rào cản công nghệ sâu, định giá hợp lý, năng lực chống chu kỳ mạnh; đồng thời tham chiếu xu hướng của dòng vốn từ các tổ chức và hiệu suất liên tục, để xây dựng một danh mục đầu tư vừa có tính an toàn vừa có tăng trưởng.

Thế kỷ 21: Những lĩnh vực nào được hưởng lợi nhiều nhất từ ‘phần bù an toàn’?

Điền Tuyền: Trong năm mở đầu của “kế hoạch 15 năm lần thứ năm” (15-5), tôi cho rằng nhóm hưởng lợi nhiều nhất sẽ là ba loại tài sản: các linh kiện cốt lõi và phần mềm nền tảng trong lĩnh vực công nghệ cứng; các tập đoàn sản xuất thiết bị tầm cao có quyền phát ngôn trong chuỗi cung ứng toàn cầu; và các khâu then chốt mà năng lượng cùng nguồn tài nguyên chiến lược có thể tự chủ và kiểm soát được.

Những lĩnh vực này không chỉ được hưởng lợi trực tiếp từ việc nghiêng về chính sách và vốn tập trung, mà còn tiếp tục củng cố “hào lũy” trong quá trình đổi mới công nghệ và cạnh tranh toàn cầu. Đặc biệt, ở các lĩnh vực như thiết bị bán dẫn, máy công cụ công nghiệp, phần mềm cơ sở cho đổi mới trong nước (tức là các phần mềm/giải pháp nền tảng tin cậy theo chuẩn trong nước), thăm dò và phát triển tài nguyên dầu khí, công nghệ lưu trữ năng lượng và chuỗi công nghiệp điện xanh, thuật toán cốt lõi của trí tuệ nhân tạo, thiết bị cao cấp, dược sinh học… sẽ chờ đón một đợt đánh giá lại “phần bù an toàn” ở mức sâu hơn.

Thế kỷ 21: Có rủi ro định giá quá mức của ‘phần bù an toàn’ không, cần cảnh giác những biến số đảo chiều nào?

Điền Tuyền: Bản thân “phần bù an toàn” là sự định giá lại hợp lý của thị trường đối với giá trị có tính xác định. Tuy nhiên, nếu trong ngắn hạn vốn phòng tránh rủi ro đổ vào với khối lượng lớn, thì đúng là có thể phát sinh bong bóng định giá cục bộ. Đặc biệt khi nhịp độ hiện thực hóa kết quả kinh doanh chậm hơn so với kỳ vọng của thị trường, thì có thể khiến thị trường điều chỉnh và phân hóa theo cấu trúc.

Nhà đầu tư cần cảnh giác ba nhóm biến số: một là biến động đột ngột từ môi trường bên ngoài, như việc Cục Dự trữ Liên bang Mỹ chuyển chính sách tiền tệ sang tăng lãi suất, xung đột địa chính trị toàn cầu được hạ nhiệt, làm giảm lợi thế tương đối về an toàn của tài sản Trung Quốc; hai là nền tảng kinh tế trong nước suy yếu ngoài dự kiến, lợi nhuận doanh nghiệp chịu áp lực, làm suy yếu chỗ dựa cho phần bù; ba là dòng vốn xuyên biên giới biến động mạnh, kèm theo thay đổi kỳ vọng về tỷ giá, có thể khiến dòng tiền quay lại để phòng tránh rủi ro, làm gia tăng biến động của thị trường.