Ushu Technology đang cố gắng trở thành "Cổ phiếu robot hình người số 1", ứng dụng thương mại và công nghiệp chỉ chiếm 30%

Nguồn: Quỹ Tích Tước

Bài viết|Quỹ Tích Tước

Từ việc hoàn tất cải cách cổ phần hóa, khởi động hồ sơ tư vấn niêm yết, cho đến việc chính thức nộp bản cáo bạch để nhắm tới sàn Khoa học & Công nghệ (Khoa创板), lộ trình vốn hóa của công ty công nghệ vũ trụ (宇树科技) bước vào giai đoạn then chốt.

Ngày 20 tháng 3, Sở Giao dịch Chứng khoán Thượng Hải chính thức tiếp nhận hồ sơ IPO của doanh nghiệp robot này, nằm trong nhóm “Sáu tiểu long của Hàng Châu”. Công ty dự kiến huy động 4.2B nhân dân tệ để nâng cấp nghiên cứu và phát triển cùng mở rộng năng lực sản xuất, nhằm “đánh vào” danh xưng “cổ phiếu robot hình người niêm yết đầu tiên trên A-shares”.

So với trước đây, khi thị trường tập trung vào việc rót vốn, cấu trúc cổ phần… thì lần này, các số liệu tài chính được công bố trong bản cáo bạch lần đầu tiên phác họa một cách rõ ràng bức tranh về lợi nhuận thực sự của vũ trụ.

Doanh nghiệp từng hai lần xuất hiện trên sân khấu Gala Xuân của CCTV đã mang về một thành tích ấn tượng với lợi nhuận ròng không tính các khoản không thường xuyên (扣非净利润) vượt 400 triệu nhân dân tệ, nhưng đằng sau vẻ hào nhoáng, mối lo cốt lõi về việc thương mại hóa triển khai chậm rãi vẫn là “ải” không thể tránh khỏi đối với cuộc vượt ải IPO và sự phát triển vốn hóa sau đó; còn việc “lợi thế công nghệ” và “độ nóng của thị trường” có chuyển hóa thành giá trị thương mại bền vững hay không, vẫn cần thị trường kiểm chứng lâu dài.

Bùng nổ lợi nhuận ròng không tính các khoản không thường xuyên

Trong khi ngành robot hình người nhìn chung rơi vào tình cảnh “đầu tư nghiên cứu phát triển (R&D) cao, doanh thu ghi nhận thấp”, khi các ấn tượng cứng nhắc của thị trường về doanh nghiệp robot “nặng về công nghệ, nhẹ về lợi nhuận” đã ăn sâu, thì hiệu quả lợi nhuận của vũ trụ có thể nói là một ngoại lệ của toàn ngành, hoàn toàn phá vỡ “cú bùa lợi nhuận” của đường đua.

Dữ liệu từ bản cáo bạch cho thấy, trong giai đoạn từ tháng 1 đến tháng 9 năm 2025, vũ trụ đạt lợi nhuận ròng thuộc về chủ sở hữu công ty mẹ sau khi loại trừ tổn thất/lợi nhuận ngoài các khoản phi định kỳ (扣除非经常性损益) là 431 triệu nhân dân tệ; cả năm 2025, chỉ tiêu này được kiểm tra soát xét đạt 600 triệu nhân dân tệ, tăng mạnh 674.29% so với cùng kỳ năm trước. Loại bỏ yếu tố gây nhiễu như khoản thanh toán dựa trên cổ phiếu (股份支付) và các khoản không thường xuyên khác, thì lợi nhuận hoạt động cốt lõi của vũ trụ vẫn tiếp tục bùng nổ tăng trưởng, nền tảng tạo lợi nhuận khá vững chắc.

Xem lại quỹ đạo kết quả kinh doanh, vũ trụ trong giai đoạn 2022-2023 vẫn đang trong trạng thái thua lỗ; đến năm 2024 mới thành công chuyển từ lỗ sang lãi, đạt lợi nhuận ròng không tính các khoản không thường xuyên (扣非净利) là 77.5036 triệu nhân dân tệ. Chỉ trong vòng một năm ngắn ngủi, quy mô lợi nhuận đã “nở gấp nhiều lần”, tốc độ tăng trưởng dẫn đầu ngành. Ở mảng doanh thu, đà tăng cũng rất mạnh: năm 2025, tổng doanh thu của vũ trụ đạt 1.71B nhân dân tệ, tăng 335.36% so với cùng kỳ; riêng trong giai đoạn tháng 1-9/2025, doanh thu đã đạt 1.17B nhân dân tệ, vượt xa mức 392 triệu nhân dân tệ cả năm 2024. Động năng tăng trưởng được giải phóng triệt để.

Đằng sau sự bùng nổ kết quả kinh doanh là việc hãng được “vượt rào” về thương hiệu nhờ việc được giới thiệu trên Gala Xuân của CCTV, cùng với bước nhảy về chất trong cấu trúc doanh thu. Robot hình người Unitree H2 cao 77.5Mét liên tục được lên sóng tại Gala Xuân các năm 2025 và 2026; phần biểu diễn trên sân khấu đã thu hút sự chú ý trên toàn mạng, trực tiếp biến mảng robot hình người trở thành nguồn thu lớn nhất của vũ trụ.

So sánh dữ liệu có thể thấy: doanh thu robot hình người của vũ trụ năm 2023 chỉ là 2.9671 triệu nhân dân tệ, chiếm dưới 2% tổng doanh thu; trong ba quý đầu năm 2025, doanh thu của mảng này đã tiến sát 600 triệu nhân dân tệ, tỷ trọng vượt 51%. Đồng thời, robot bốn chân là mảng kinh doanh truyền thống cốt lõi của vũ trụ vẫn duy trì mức tăng trưởng ổn định: trong 9 tháng đầu năm 2025, doanh thu đạt 488 triệu nhân dân tệ, chiếm 42.25% tổng doanh thu; doanh nghiệp mới và mảng cũ bổ sung hỗ trợ lẫn nhau.

Khi quy mô doanh thu được mở rộng, tỷ suất lợi nhuận gộp (毛利率) hoạt động chính của vũ trụ tăng dần từ 44.18% năm 2022 lên 59.45% trong ba quý đầu năm 2025; tỷ suất lợi nhuận gộp của cả năm 2025 sau khi được soát xét tiếp tục tăng lên 60.27%. Lợi thế này xuất phát từ việc tự nghiên cứu và tự sản xuất các bộ phận cốt lõi, cùng với việc sản xuất hàng loạt quy mô lớn giúp giảm chi phí; đồng thời việc giành lấy thị trường nhờ các sản phẩm có hiệu năng-giá trị cao cũng tạo ra “phần bù thương hiệu”, qua đó củng cố thêm độ bền lợi nhuận.

Về bố cục thị trường trong nước và quốc tế, từ năm 2022 đến năm 2024, tỷ trọng doanh thu ở nước ngoài của vũ trụ liên tục duy trì trên 55%, trở thành “nền tảng lợi nhuận” ổn định; trong ba quý đầu năm 2025, do độ nhận diện thương hiệu trong nước tăng lên và tốc độ tăng doanh thu trong nước vượt xa ảnh hưởng từ nước ngoài, tỷ trọng doanh thu ở nước ngoài đã giảm về 39.2%. Tuy vậy, sự công nhận của thị trường nước ngoài đối với sản phẩm của vũ trụ không hề suy giảm, nền tảng toàn cầu vẫn vững chắc.

Đầu tư R&D không tương xứng với tăng trưởng doanh thu

Tuy nhiên, dù đạt được tự nghiên cứu ở toàn bộ chuỗi công nghệ (full-stack), bố cục công nghệ của vũ trụ vẫn tồn tại những điểm yếu rõ ràng. Các vấn đề như tỷ lệ phân bổ chi phí R&D, việc triển khai AI mô hình đại quy mô (AI đại mô hình)… trở thành điểm tập trung chú ý của cả cơ quan quản lý và thị trường, đồng thời cũng gieo mầm rủi ro cho việc triển khai thương mại hóa trong giai đoạn tiếp theo.

Trước hết là đầu tư R&D không tương xứng với tăng trưởng doanh thu, tỷ lệ chi phí liên tục giảm.

Trong giai đoạn từ tháng 1 đến tháng 9 năm 2025, chi phí R&D của vũ trụ là 90.2094 triệu nhân dân tệ; tỷ lệ chi phí R&D chỉ 7.73%. Giá trị tuyệt đối của chi phí R&D tuy có tăng nhẹ, nhưng tỷ trọng so với doanh thu ở các năm trước đó đã giảm rõ rệt. Trong bối cảnh ngành robot hình người đang tăng tốc về chu kỳ công nghệ, các công nghệ cốt lõi như điều khiển chuyển động và các mô hình đại quy mô thể thân (具身大模型) quyết định năng lực cạnh tranh dài hạn, thì đầu tư R&D không tăng theo mức “bùng nổ” tương ứng với doanh thu, ngược lại còn phải dựa vào vốn huy động từ IPO để bổ sung khoảng trống R&D. Sắp xếp này khiến thị trường đặt câu hỏi về tính liên tục trong năng lực công nghệ của công ty.

Thứ hai là việc triển khai “bộ não” AI chậm trễ, năng lực cạnh tranh cốt lõi tập trung vào phần cứng “thân thể”.

Cả hai vòng hỏi đáp tập trung của cơ quan quản lý đều đặc biệt chú trọng năng lực tích hợp AI của robot hình người. Trong khi đó, ưu thế cốt lõi của vũ trụ tập trung vào “năng lực của thân thể” (本体能力): nhờ mô-đun khớp độ chính xác cao, công nghệ truyền động tiên tiến và thuật toán điều khiển chuyển động thời gian thực để dựng “rào cản phần cứng”. Ở giai đoạn mà các mô hình đại quy mô AI vẫn chưa chín muồi, công ty dựa vào hiệu suất “thân thể” của robot thuộc nhóm hàng đầu để giành thị phần.

Nhưng xét theo bố cục công nghệ, các công nghệ cốt lõi và dự án đang nghiên cứu của vũ trụ chủ yếu tập trung vào mảng điều khiển chuyển động của “bộ não nhỏ” (小脑). Hai dự án mô hình đại quy mô thể thân vẫn đang ở giai đoạn nghiên cứu cơ bản; hai mô hình đại quy mô hiện có chỉ đang ở giai đoạn thử nghiệm phát triển, chưa được ứng dụng hàng loạt vào sản phẩm; đồng thời cũng chưa bù đắp khoảng trống công nghệ thông qua mua sắm từ bên ngoài. Các tiến triển liên quan chỉ tương đương với mức trung bình của ngành.

Trả lời các câu hỏi của cơ quan quản lý, vũ trụ cho biết mô hình đại quy mô thể thân vẫn đang ở giai đoạn khám phá kỹ thuật; hiện toàn cầu vẫn chưa hình thành lộ trình trưởng thành. Công ty đã đạt thành quả theo giai đoạn ở hai mảng mô hình chủ đạo là WMA và VLA, qua đó lọt vào nhóm tiên phong về trí tuệ thể thân. Tuy vậy, không thể phủ nhận rằng lợi thế phần cứng khó tạo thành rào cản dài hạn. Việc “bộ não” AI đi sau về mặt công nghệ trực tiếp hạn chế việc thích ứng robot với các kịch bản (场景) và việc ứng dụng quy mô lớn, trở thành trở ngại cốt lõi cho việc “phá bế tắc” thương mại hóa.

Tỷ trọng ứng dụng trong thương mại và công nghiệp quá thấp

Các điểm yếu ở tầng công nghệ truyền thẳng tới khâu triển khai thương mại hóa. Dù vũ trụ nắm trong tay báo cáo tài chính đẹp, vẫn khó có thể giải quyết được bài toán của ngành “nói hay nhưng không mua” (叫好不叫座). Lợi thế đi trước đang bị cạnh tranh thị trường gay gắt liên tục “mài mòn” dần.

Xét theo các kịch bản ứng dụng, robot hình người của vũ trụ vẫn dừng ở giai đoạn trưng bày ban đầu, chưa đạt triển khai theo quy mô vào các ngành.

Mặc dù năm 2025, số lượng xuất hàng của công ty vượt 5500 chiếc, đứng đầu ngành, nhưng cơ cấu doanh thu lại quá tập trung: trong giai đoạn từ tháng 1 đến tháng 9 năm 2025, tỷ trọng doanh thu trong lĩnh vực nghiên cứu khoa học và giáo dục đạt 73.6%, lĩnh vực tiêu dùng thương mại chiếm 17.39%, còn các ứng dụng trong các ngành cốt lõi như công nghiệp và dịch vụ gia chính (家政) chiếm chưa tới 10%. Sản phẩm chủ yếu vẫn là trưng bày kỹ thuật và thử nghiệm nghiên cứu, chưa chuyển hóa thành năng lực sản xuất thực sự của ngành. Ngược lại, các đối thủ như Tesla, Boston Dynamics, kế hoạch sản phẩm của họ đều lấy ứng dụng quy mô hóa trong các kịch bản công nghiệp làm trung tâm; lộ trình phát triển của hai bên đã phân kỳ rõ rệt.

Vũ trụ cho rằng bố cục này phù hợp với quy luật tiến hóa của công nghệ tiên tiến “nghiên cứu phát triển - thử điểm - triển khai”. Nhưng cấu hình cạnh tranh của ngành đã lặng lẽ đổi khác. Một mặt, các “ông lớn” quốc tế và các “gã khổng lồ” công nghệ tăng tốc tham gia; việc Tesla Optimus tiến vào giai đoạn chuẩn bị sản xuất hàng loạt chỉ còn đếm ngược, Xiaomi CyberOne mở đăng ký đặt trước, những doanh nghiệp này với lợi thế về vốn, chuỗi cung ứng và hệ sinh thái trực tiếp đe dọa phần thị phần và quyền định giá của vũ trụ. Mặt khác, các doanh nghiệp khởi nghiệp trong nước như Cloud Deep (云深处), Juzhi động lực (逐际动力) tập trung vào các phân khúc kịch bản; họ phân luồng khách hàng bằng công nghệ khác biệt, khiến cuộc cạnh tranh từ “so kè thuần kỹ thuật” chuyển sang cuộc đối đầu toàn diện về “tốc độ thương mại hóa”.

Điều quan trọng hơn là, logic đầu tư của thị trường vốn đã thay đổi triệt để.

Từ năm 2026, các doanh nghiệp như Zhi Ping Fang (智平方), Zi Zi Bian Liang (自变量) tập trung vào công nghệ “bộ não” cho robot lần lượt tiến vào định giá trăm tỷ. Figure AI nhờ mô hình đại quy mô VLA đạt định giá 4.2Bỷ USD. Vốn đặt cược từ chỗ “năng lực vận động đầy chất ngầu/ấn tượng” chuyển sang “năng lực sản xuất có thể triển khai theo kịch bản”. Điều này có nghĩa là, tăng trưởng kết quả kinh doanh chỉ dựa vào lợi thế phần cứng và độ nóng thị trường khó có thể nhận được sự công nhận lâu dài từ thị trường vốn.

Tính đến tháng 6 năm 2025, hệ số nợ trên tài sản của vũ trụ là 18.42%; tình hình tài chính cơ bản tương đối vững. Việc huy động 39Bỷ nhân dân tệ lần này mang lại cơ hội để công ty “gỡ” bài toán thương mại hóa. Nếu công ty thực sự đầu tư nguồn vốn huy động vào các mũi nhọn công nghệ cốt lõi, triển khai mô hình đại quy mô AI và thích ứng với các kịch bản theo chiều dọc, lấp đầy khoảng trống công nghệ và thông suốt chuỗi thương mại hóa, thì không gian tăng trưởng dài hạn của công ty có khả năng sẽ được mở rộng hoàn toàn. Nhưng nếu công ty vẫn dừng ở tầng trưng bày kỹ thuật và chiêu thị vốn, thì dù cuối cùng có thành công lên sàn Khoa học & Công nghệ, cũng khó nhận được sự công nhận lâu dài từ thị trường vốn.

Thứ mà thị trường vốn cuối cùng công nhận, chưa bao giờ là các con số xinh đẹp chỉ xuất hiện trên báo cáo tài chính trong một thời điểm. Thứ đó là giá trị thương mại thực sự có thể triển khai, có thể tạo lợi nhuận và có thể duy trì bền vững. Đối với vũ trụ, IPO chỉ là điểm khởi đầu của vốn hóa; giải được bài toán thương mại hóa mới là chìa khóa cốt lõi để đứng vững trên đường đua.

Hàng loạt thông tin lớn, diễn giải chính xác, tất cả có trong ứng dụng Tài chính Sina (新浪财经APP)

Người phụ trách: Dương Hồng Bố