Hiệu suất tăng trưởng cao khó che giấu những lo ngại: Sau báo cáo tài chính ấn tượng của Zhaoyi Innovation, áp lực tồn kho hiện rõ, lợi ích từ lưu trữ còn kéo dài bao lâu?

Hỏi AI · Vì sao thành tích của GigaDevice tăng mạnh nhưng giá cổ phiếu lại giảm ngược xu thế?

(Ảnh: Tầm nhìn Trung Quốc)

Báo Tin Tức Lan Kiên ngày 31/3, (Phóng viên Thiệu Vũ Đình) Tối ngày 30/3, GigaDevice (603986.SH/3986.HK) chính thức công bố báo cáo thường niên năm 2025,

Sau nhiều năm điều chỉnh sâu trong ngành bán dẫn, việc báo cáo thường niên này ra đời đã bơm một liều “tiên phong” cho thị trường. Dữ liệu cho thấy, cả năm công ty đạt doanh thu 9,203 tỷ NDT, lần đầu tiên vượt mốc 9 tỷ NDT, tăng 25.12% so với cùng kỳ; lợi nhuận ròng thuộc về cổ đông mẹ đạt 1.648 tỷ NDT, mức tăng trưởng theo năm lên tới 49.47%.

Tuy nhiên, theo dõi chi tiết báo cáo tài chính, có thể thấy dù GigaDevice năm 2025 đạt mức tăng trưởng lợi nhuận cao, nhưng cơ cấu kinh doanh lại “vừa mừng vừa lo”. Việc sản lượng và giá của chip bộ nhớ cùng tăng đã kéo lợi nhuận lên, trong khi mảng chip analog tăng vọt lại đóng góp rất ít; biên lợi nhuận gộp của MCU giảm nhẹ, mảng cảm biến đi xuống. Khi giá thị trường bộ nhớ giảm gấp mạnh, lượng hàng tồn kho cao cũng tạo áp lực đáng kể lên dòng tiền của công ty. Để ứng phó với biến động ngành, công ty đẩy mạnh giao dịch liên quan với ChangXin Technology, đặt trước hơn 5.6 tỷ NDT đơn hàng để đảm bảo công suất.

Ngay ngày công bố thành tích đáng mừng này, giá cổ phiếu của công ty lại bị điều chỉnh, cả A-share và H-share đều giảm. Ngày 31/3, giá đóng cửa cổ phiếu A của GigaDevice là 238.10 NDT/cổ phiếu, giảm 6.94%, tổng vốn hóa đạt 166.932 tỷ NDT; giá đóng cửa ở Hồng Kông là 343 HKD/cổ phiếu, giảm 8.34%, tổng vốn hóa 240.478 tỷ HKD.

Dù vậy, giá hiện tại của GigaDevice đã ở mức cao cao trong lịch sử. Tính đến ngày 31/3/2026, P/E động của A-share của công ty khoảng 101.29 lần, P/E tĩnh cũng vượt mốc 100 lần; P/B vào khoảng 8.37 lần. Trong khi đó, P/E trung bình của ngành bán dẫn khoảng 53 lần và P/B khoảng 7.6 lần; mức định giá của GigaDevice cao hơn rõ rệt so với “trung tâm” của ngành.

Vừa mừng vừa lo: Khối lượng và giá bộ nhớ cùng tăng; MCU và cảm biến giảm nhẹ

Theo dữ liệu, GigaDevice được thành lập năm 2005, là doanh nghiệp thiết kế bán dẫn không nhà máy (fabless). Công ty niêm yết trên sàn Thượng Hải năm 2016 và sau 10 năm, đến tháng 1/2026 đã lên sàn Hồng Kông, trở thành doanh nghiệp chip “A+H” niêm yết tại hai nơi.

Hiện tại, hoạt động kinh doanh chính của công ty bao gồm nghiên cứu, hỗ trợ kỹ thuật và bán hàng cho bộ nhớ (memory), bộ vi điều khiển đa dụng 32-bit (MCU), cảm biến tương tác người-máy thông minh và chip analog; sản phẩm được ứng dụng rộng rãi trong thiết bị điện tử tiêu dùng, điện tử ô tô, điều khiển công nghiệp, Internet vạn vật, PC và máy chủ, v.v.

Với vai trò là “song long đầu tàu” về chip bộ nhớ và vi điều khiển trong nước, GigaDevice năm 2025 đạt mức tăng trưởng kép về doanh thu và lợi nhuận. Biên lợi nhuận gộp tăng từ 38.00% của năm 2024 lên 40.21%; biên lợi nhuận gộp theo quý của riêng quý 4 còn đạt mức cao lịch sử 44.91%.

Xét về cơ cấu doanh thu, mảng chip bộ nhớ đóng vai trò “nền tảng” của công ty và là đóng góp chính cho tăng trưởng lợi nhuận. Theo báo cáo tài chính, năm 2025 mảng này tạo ra doanh thu 6.566 tỷ NDT, tăng 26.41% so với cùng kỳ, chiếm 71.35% tổng doanh thu, và biên lợi nhuận gộp tăng lên 42.84%.

Công ty cho biết, do tác động của công nghệ AI, các “đại gia” hàng đầu ở nước ngoài tăng tốc chuyển sang các nút quy trình mới như HBM và DDR5, dần rút khỏi thị trường ngách và cắt giảm công suất 2D NAND. Ở các lĩnh vực liên quan đã xuất hiện rõ rệt tình trạng thiếu hụt nguồn cung. Công ty đã “đón” thuận lợi nhu cầu này, khiến SLC NAND Flash và DRAM mảng ngách trong nửa cuối năm 2025 ghi nhận mức tăng trưởng đáng kể cả về sản lượng lẫn giá; biên lợi nhuận gộp cải thiện rõ rệt theo vòng quý (QoQ).

Mảng chip analog trở thành một hạng mục tăng trưởng quan trọng về kết quả kinh doanh. Theo báo cáo tài chính, mảng này đạt doanh thu 333 triệu NDT, tăng vọt 2051.82% so với cùng kỳ, đồng thời biên lợi nhuận gộp cũng tăng mạnh 26.43 điểm phần trăm lên 36.96%.

Sự tăng trưởng chủ yếu nhờ vào việc mua lại và tích hợp thành công Suzhou Siyi Semiconductor. Trong kỳ báo cáo, Suzhou Siyi đã hoàn thành ổn định cam kết lợi nhuận ròng sau khi trừ các khoản không tính (không dưới 7000 triệu NDT) cho năm 2025; nếu loại trừ ảnh hưởng của Suzhou Siyi, doanh thu mảng chip analog vốn có của GigaDevice cũng đạt mức tăng vọt khoảng 460% so với cùng kỳ. Tuy nhiên, do cơ sở của mảng chip analog hiện vẫn còn thấp, đóng góp cho kết quả kinh doanh vẫn còn hạn chế.

Ngoài ra, trong mảng không thuộc bộ nhớ lại xuất hiện tình trạng này. Cụ thể, mảng vi điều khiển (MCU) với tư cách là đường tăng trưởng thứ hai của công ty, năm 2025 đạt doanh thu 2.117 tỷ NDT, tăng 12.98% so với cùng kỳ, chiếm 23.00% tổng doanh thu; do chi phí hoạt động tăng 14.62% so với cùng kỳ, khiến biên lợi nhuận gộp giảm nhẹ 0.92 điểm phần trăm; mảng cảm biến chịu ảnh hưởng bởi cạnh tranh gia tăng ở lĩnh vực điện thoại di động và máy tính bảng, khiến doanh thu giảm 13.15% so với cùng kỳ.

Bên cạnh việc công bố kết quả, công ty thông báo kế hoạch cổ tức tiền mặt là 7.5 NDT/10 cổ phiếu (bao gồm thuế), tổng cộng khoảng 525 triệu NDT, chiếm 31.88% lợi nhuận ròng thuộc về cổ đông của công ty trong năm tài chính 2025; việc chi trả thực hiện theo quyền tương đồng cho A-share và H-share.

Giá cổ phiếu bị điều chỉnh ngược xu thế, giá bộ nhớ lao dốc mạnh

Xét ở thị trường thứ cấp, kể từ khi lên sàn Hồng Kông vào tháng 1 năm nay, giá của GigaDevice đã tăng liên tục. Nhưng sau khi H-share lập mức đỉnh lịch sử 463.60 HKD vào ngày 18/3/2026, giá bắt đầu bước vào một chuỗi điều chỉnh kéo dài. Kết quả kinh doanh ấn tượng cũng không thể đảo ngược đà suy yếu: ngày 31/3, ngay sau khi báo cáo thường niên được công bố, giá cổ phiếu lại điều chỉnh; so với mức cao, mức rút lui (giảm so với đỉnh) vượt quá 20%.

Nguyên nhân khiến giá cổ phiếu điều chỉnh nằm ở việc gần đây giá giao ngay của bộ nhớ giảm mạnh. Gần đây, giá thanh RAM DDR5 giảm rõ rệt, cộng thêm việc Google (Gâu-gồ) công bố công nghệ nén bộ nhớ gây lo ngại rằng nhu cầu lưu trữ sẽ tăng chậm, đã dẫn tới việc toàn bộ cổ phiếu trong mảng bộ nhớ đồng loạt điều chỉnh.

Ngày 26/3/2026, Google công bố một thuật toán nén bộ nhớ AI có tên “TurboQuant”, theo đó có thể giảm ít nhất 60% lượng bộ nhớ cache khóa-giá trị trong thời gian chạy của mô hình ngôn ngữ lớn. Một số người trong ngành dự đoán rằng nếu công nghệ này được ứng dụng rộng rãi, có thể phần nào giảm tình trạng căng thẳng nguồn cung bộ nhớ cao cấp, từ đó tác động đến giá bộ nhớ.

Phóng viên ghi nhận rằng, từ tuần trước đến nay, giá giao ngay của thanh RAM DDR5 đã “lỏng” rõ rệt. Giá thị trường trước đó khoảng 3000 NDT cho thanh RAM 32GB DDR5, nhưng báo giá trên thị trường bị hạ mạnh từ 500 NDT xuống mức từ 1050 NDT đến không đồng nhất; thậm chí một số người bán trên Taobao còn “xả hàng” với mức chưa tới 2000 NDT.

(Ảnh: Ảnh chụp màn hình Taobao)

Theo báo cáo của CCTV Finance, hiện có ngày càng nhiều nhà phân phối thượng nguồn tăng ý muốn xuất hàng, nhưng thị trường lại không “nóng lên” vì việc giảm giá bộ nhớ. Kể từ khi cơn sốt tăng giá bộ nhớ mở ra trong quý 4 năm ngoái, nhu cầu mua hàng của nhiều người tiêu dùng cá nhân đã bị kìm lại; họ chọn mua dung lượng bộ nhớ thấp hơn hoặc chuyển sang thị trường hàng cũ, từ đó ở một mức độ nhất định đã kìm hãm lượng xuất bán của các sản phẩm bộ nhớ.

Nhiều tiểu thương ở Hua Qiang Bei cũng cho biết, đợt tăng giá của năm ngoái đã ảnh hưởng không nhỏ đến việc kinh doanh: khối lượng giao dịch nhìn chung giảm, và đây cũng là nguyên nhân chính khiến giá bộ nhớ bắt đầu giảm trong thời gian gần đây.

Khi giá thị trường bộ nhớ giảm mạnh, lượng tồn kho cao cũng tạo áp lực đáng kể lên dòng tiền của công ty. Tính đến cuối năm 2025, giá trị ghi sổ hàng tồn kho đạt 3.066 tỷ NDT, tăng 30.67% so với đầu kỳ.

Trong báo cáo thường niên, công ty giải thích rằng điều này chủ yếu do chu kỳ ngành lưu trữ đang đi lên và chiến lược chủ động chuẩn bị hàng của công ty. Việc tăng tồn kho cũng đồng thời chiếm dụng một lượng lớn vốn và làm tăng rủi ro giảm giá khi giá có thể điều chỉnh giảm trong tương lai. Báo cáo thường niên cho thấy công ty đã trích lập dự phòng giảm giá hàng tồn kho 299 triệu NDT, tỷ lệ trích lập là 8.89%.

Năm 2025, dòng tiền ròng từ hoạt động kinh doanh của công ty đạt 2.129 tỷ NDT, tăng 4.74% so với cùng kỳ; tốc độ tăng này thấp xa so với tốc độ tăng theo năm 49.47% của lợi nhuận ròng. Điều này thường có nghĩa là việc tăng lợi nhuận của công ty, ở một mức độ nhất định, phụ thuộc vào việc tăng các khoản phải thu hoặc tồn kho bị ứ đọng, chứ không phải toàn bộ chuyển thành dòng tiền mặt thật sự đi vào. Và tính đến cuối năm 2025, công ty vẫn còn 200 triệu NDT nợ vay ngắn hạn.

Đẩy mạnh giao dịch liên quan đơn hàng 56 tỷ để khóa chặt năng lực sản xuất, ứng phó biến cục ngành

Trước “cú lộn nhào” của chu kỳ ngành và sự không chắc chắn của nhu cầu thị trường, GigaDevice lựa chọn khóa chặt năng lực sản xuất thông qua việc đẩy mạnh các giao dịch liên quan.

Theo báo cáo thường niên, năm 2025 quy mô giao dịch liên quan của GigaDevice tăng đáng kể so với các năm trước. Trong danh sách 5 nhà cung cấp hàng đầu, giá trị mua từ bên liên quan là 1.182 tỷ NDT, chiếm 16.38% tổng giá trị mua trong năm.

Khoản mua liên quan này chủ yếu liên quan đến việc GigaDevice mua DRAM wafer từ nhà sản xuất DRAM wafer nội địa ChangXin Technology để thiết kế và bán các sản phẩm DRAM mảng ngách của mình.

Thông báo cho thấy, ông Chu Yiming, Chủ tịch của GigaDevice, đồng thời là Chủ tịch của ChangXin Technology Group Co., Ltd., và ông nắm giữ 6.85% cổ phần của GigaDevice, là cổ đông lớn nhất của công ty. ChangXin Technology được thành lập năm 2016, hoạt động chính là thiết kế mạch tích hợp, sản xuất, gia công và bán hàng các sản phẩm điện tử, v.v.

Điểm quan trọng hơn là, theo “Thông báo về dự kiến hạn mức giao dịch liên quan thường nhật nửa đầu năm 2026” mà GigaDevice công bố, trong bối cảnh thị trường DRAM toàn cầu đang thiếu hụt nghiêm trọng, để khóa chặt nguồn cung DRAM wafer, GigaDevice dự kiến nửa đầu năm 2026 sẽ thực hiện giao dịch mua các sản phẩm liên quan đến DRAM được gia công theo ủy quyền sản xuất với ChangXin Technology Group và các công ty con chính của họ, với hạn mức 2.21 tỷ USD, tương đương khoảng 1.547 tỷ NDT.

Một “Thông báo khác về dự kiến hạn mức giao dịch liên quan thường nhật năm 2026” cho thấy, GigaDevice dự kiến trong cả năm 2026 sẽ mua các sản phẩm liên quan đến DRAM được gia công theo ủy quyền sản xuất với ChangXin Technology Group và các công ty con chính của họ, với hạn mức 8.25 tỷ USD, tương đương khoảng 5.711 tỷ NDT. Trong đó, giá trị đã phát sinh đạt 5.81 tỷ NDT.

Điều này đồng nghĩa là GigaDevice đã nắm trong tay hơn 5.6 tỷ NDT đơn hàng. Năm 2025, độ “hưng phấn” của thị trường DRAM mảng ngách cao, GigaDevice tăng cường việc mua DRAM wafer của ChangXin Technology Group để đáp ứng nhu cầu mạnh của thị trường. Đồng thời, trong bối cảnh nguồn cung DRAM wafer toàn cầu thiếu hụt, việc đẩy mạnh hợp tác liên quan có thể phần nào giúp kiểm soát chi phí.

Tuy nhiên, với tư cách là doanh nghiệp thiết kế bán dẫn không nhà máy, năng lực sản xuất của GigaDevice phụ thuộc cao vào các nhà gia công (foundry). Việc hợp tác với ChangXin Technology dù cung cấp sự đảm bảo ổn định về năng lực sản xuất cho mảng DRAM, nhưng cũng tồn tại rủi ro nhất định: nếu năng lực của ChangXin Technology gặp vấn đề, hoặc quan hệ hợp tác giữa hai bên thay đổi, thì sẽ ảnh hưởng trực tiếp đến nguồn cung sản phẩm DRAM của công ty, từ đó tác động bất lợi đến kết quả kinh doanh.

Trong báo cáo nghiên cứu trước đó, Công ty Chứng khoán Ping An từng cảnh báo rằng, liệu các mắt xích trong chuỗi cung ứng như nhà gia công wafer và nhà đóng gói kiểm thử (packaging testing) có đảm bảo được năng lực để đáp ứng nhu cầu mua và chi phí hợp lý hay không đều tồn tại rủi ro không xác định. Nếu nhu cầu ở hạ nguồn không đạt kỳ vọng, công ty có thể không kịp điều chỉnh cơ cấu khách hàng và sản phẩm, từ đó có thể tạo ảnh hưởng bất lợi đến kết quả kinh doanh.