‌ Đầu tư nghiên cứu sâu: Tôi đã từng bước xây dựng vị thế USDC mẹ khi mọi người đều chạy khỏi — Tại sao? ‌

$CRCL ‌Tháng 2 năm 2026, cổ phiếu Circle chật vật trong vùng 50-55.
Từ 18 ngày sau IPO với 299 đến nay, giảm 83%. General Catalyst đã thoái 19 triệu cổ, Fidelity giảm 95.5%, ARK gần đỉnh cũng đã rút lui. Sau khi thời hạn khóa nội bộ kết thúc—tất cả đều bán ra, không mua vào.

Tất cả các dòng tiền thông minh đều đang chạy. Tôi đã từng bước xây dựng vị thế vào tháng 2, trung bình giá 53.

Không phải do cảm xúc nhất thời, không phải do đánh đáy đánh cược. Đó là kết quả của việc phân tích kỹ lưỡng báo cáo tài chính SEC của Circle (10K S1 8K), dữ liệu trên chuỗi USDC, cạnh tranh trong thị trường stablecoin, và xác nhận qua 10 phương pháp định giá chéo hệ thống.

Kết luận: 53 là mức giá mua vào trong thời điểm bị thị trường sai lầm đánh giá thấp do cảm xúc.

Hiện tại cổ phiếu ở mức 95.41, lợi nhuận chưa thực hiện 80%. Ngày 24 tháng 3, đạo luật CLARITY gây hoảng loạn giảm 20% (từ 126 xuống 101), tôi không bán chạy. Đây không phải bài viết khoe khoang "Tôi đã kiếm được". Đây là toàn bộ logic đầu tư nghiên cứu, để bạn tự đánh giá: nên giữ hay nên bán?

Một, Circle là gì? Nói ngắn gọn

Circle là công ty hạ tầng stablecoin tuân thủ pháp lý cao nhất toàn cầu, là nhà phát hành USDC.

Lượng lưu thông USDC là 7.8Bỷ, đứng thứ hai thế giới (sau Tether 10k), tăng trưởng 72% so với cùng kỳ. Đã triển khai trên 30 blockchain.

Nhưng Circle không chỉ đơn thuần "phát coin". Các sản phẩm của họ gồm: Giao thức truyền chéo chuỗi CCTP (tổng giao dịch hơn 8k), Circle Payments Network (thương mại xuyên biên giới hàng năm 183Bỷ USD), Ví lập trình (được chứng nhận SOC 2, dịch vụ ví), Blockchain Arc (Goldman, HSBC, BlackRock hơn 100 doanh nghiệp thử nghiệm mạng lưới).

Đến tháng 6 năm 2025, NYSE IPO, mã CRCL. Ngày đầu tăng từ 31 lên 83 (+168%), sau 18 ngày đạt 299, rồi trong 8 tháng giảm về 50.

Từ 299 xuống 50, giảm 83%. Mọi nguyên nhân đằng sau chuyến tàu lượn này tôi sẽ phân tích dưới đây.

Hai, tại sao tôi mua vào 53 trong tháng 2?

Công thức đầu tư của tôi:

Lợi nhuận vượt trội = Công ty tốt có khả năng xảy ra khủng hoảng đảo chiều × Giá cổ phiếu bị thị trường đánh giá thấp do cảm xúc × Tiềm năng tăng trưởng thị trường cực lớn × Thời gian kiên nhẫn bình phương

Vị trí 53 tháng 2 nằm ở đâu? Là đáy trong giai đoạn giảm liên tục 8 tháng sau IPO. Từ 299 giảm 83% về quanh 50 đã phản ánh tất cả các tin xấu đã biết: hoảng loạn lãi suất, chia sẻ Coinbase, bán khóa, thị trường crypto yếu đi.

Kiểm tra từng yếu tố:

Công ty tốt? Chắc chắn rồi. Là nhà phát hành stablecoin duy nhất trên thế giới sở hữu cả giấy phép MiCA châu Âu và OCC liên bang Mỹ. Doanh thu FY2025 là 183Bỷ USD (+64%), EBITDA điều chỉnh 582 triệu (+104%), dòng tiền tự do 530 triệu. USDC tăng trưởng 72%, không có dấu hiệu xấu nào về cơ bản.

Khủng hoảng đảo chiều? Có. Sự giảm từ 299 xuống 50 có 3 nguyên nhân:
(1) Thị trường bong bóng định giá tại 299
700Mán khóa (General Catalyst thoái 300Bỷ, Fidelity giảm 982 triệu)
(3) Hoảng loạn lãi suất

Giá cực thấp? 53 thấp xa so với trung tâm định giá 85-95, thậm chí thấp hơn định giá DCF bảo thủ nhất là 62.

Thị trường còn nhiều tiềm năng? Stablecoin từ 75.3B đến còn nhiều gấp nhiều lần trong tương lai.

Xác nhận sau: Sau khi mua vào tháng 2, báo cáo Q4 2025 phát hành — EPS 0.43 vượt xa dự kiến 0.16, cổ phiếu phục hồi lên 126. Ngày 24 tháng 3 giảm về 101 rồi tiếp tục xuống 89, tôi không bán. Ngày 31 tháng 3 bật lại lên 95.41. Từ 53 đến nay, lợi nhuận chưa thực hiện 80%.

Ba, Ba lợi thế cấu trúc của Circle
1. Lợi thế về tuân thủ pháp lý là sâu nhất trong tất cả stablecoin
Circle là nhà phát hành stablecoin đầu tiên (và duy nhất hiện nay) đạt chuẩn MiCA. USDT của Tether bị Coinbase, Binance rút khỏi châu Âu. USDC gần như độc quyền trong thị trường châu Âu có quy định.

Sau khi đạo luật GENIUS (lần đầu tiên tại Mỹ về stablecoin liên bang) ký ban hành tháng 7 năm 2025, Circle với giấy phép OCC hoàn toàn phù hợp định nghĩa "stablecoin thanh toán được phép".
Giám đốc Heath Tarbert là cựu Chủ tịch CFTC thứ 14, cựu Phó Bộ trưởng Tài chính Mỹ. Mạng lưới quan hệ cấp cao này Tether không thể có.

2. USDC thực tế sử dụng trên chuỗi vượt USDT
Nhiều người chỉ nhìn vốn hóa — USDT 183B USD, USDC 126B USD.
Nhưng xem tỷ lệ giao dịch trên chuỗi: USDC 54.8% so với USDT 39.8% (dữ liệu Coin Metrics).
Điều này có nghĩa mỗi đô la USDC tạo ra hoạt động trên chuỗi nhiều hơn rất nhiều so với USDT. USDC là dòng máu của DeFi — xuất hiện trong các pool thanh khoản DEX chiếm 34%, 89% các khoản vay stablecoin trong Aave/Compound liên quan đến USDC.

3. BlackRock quản lý dự trữ, minh bạch vượt Tether
Dự trữ USDC 100% do Circle Reserve Fund quản lý, đăng ký SEC dạng quỹ thị trường tiền tệ 2a-7. 33.6% trái phiếu chính phủ Mỹ, 50.8% mua lại trái phiếu qua đêm, 14.2% tiền gửi ngân hàng. Hàng tháng công bố.

Tether thì sao? Bản "chứng nhận" hàng quý của BDO Italy (không phải kiểm toán), dự trữ có 84,000 BTC (~126Bỷ USD) và vàng lớn — tài sản biến động. Dù tháng 3 tuyên bố sẽ làm kiểm toán Big Four, nhưng chưa rõ có thực hiện được không.

Bốn, Ba điểm yếu cấu trúc của Circle
1. 96% doanh thu đến từ lãi suất — lãi suất là yếu tố quyết định
Doanh thu FY2025 28Bỷ USD, trong đó 2.75B USD là lãi từ đầu tư dự trữ USDC. Mỗi 1% lãi suất giảm ảnh hưởng khoảng 700 triệu USD doanh thu hàng năm.
Fed dự kiến giảm lãi suất 3 lần từ 9-12/2025 xuống còn 3.50-3.75%. Lợi nhuận dự trữ Q4 giảm từ 4.5% xuống 3.8%. Nếu đến 2027 giảm mạnh xuống dưới 2%, mô hình lợi nhuận của Circle sẽ gặp thử thách lớn.
Tuy nhiên, tăng trưởng USDC có thể bù đắp: mỗi 100 điểm cơ bản giảm lãi suất, cần thêm khoảng 13Bỷ USD USDC mới (+44%) để bù đắp. Với tốc độ tăng 72% hiện tại, mục tiêu này hoàn toàn khả thi.
2. Chia sẻ lợi nhuận Coinbase — rò rỉ lợi nhuận không thể dừng
Điều này làm tôi không thoải mái nhất.
Coinbase nhận toàn bộ lợi nhuận từ dự trữ USDC trên nền tảng của họ, các nguồn khác chia 50/50. Năm 2025, Circle đã phân chia 315Bỷ USD cho đối tác — chiếm 60% doanh thu.
Hợp đồng này tự động gia hạn mỗi 3 năm, không thể chấm dứt nếu không có sự đồng ý của Coinbase.

Tỷ lệ USDC giữ trên Coinbase từ 5% tháng 5/2022 lên 22% Q1/2025. Tỷ lệ càng cao → chia lợi nhuận càng nhiều → biên lợi nhuận càng thấp.
Đây là lý do Tether năm 2024 kiếm 75.3Bỷ USD, còn Circle chỉ 156 triệu USD — quy mô gấp 2.4 lần nhưng lợi nhuận chênh 50 lần.

3. BitGo StaaS — biến mọi ngân hàng thành đối thủ cạnh tranh
BitGo không phải đối thủ trực tiếp của USDC, mà là thứ nguy hiểm hơn — là "nhà máy vũ khí" cho phép SoFi Bank, WLFI, thậm chí JPMorgan có thể phát hành stablecoin riêng trong vài tuần.
SoFiUSD đã ra mắt (ngân hàng OCC đầu tiên của Mỹ phát hành stablecoin trên chuỗi công cộng), đạt 150Bỷ USD. Đạo luật GENIUS mở đường cho ngân hàng phát coin.
Nếu 5-10 ngân hàng lớn phát hành stablecoin riêng, mạng lưới USDC sẽ bị phân tán.
Nhưng ngược lại, 100 ngân hàng nhỏ lẻ cũng cần một tầng tổng hợp. CCTP và CPN của Circle có thể đóng vai trò này.

Năm, Định giá: 53 USD mua vào có rẻ không? 90 USD có nên bán không?
Tôi đã dùng 10 phương pháp để xác nhận chéo:
Phương pháp. Trung tâm định giá.
DCF (WACC 11%) (P/E so sánh )P/S so sánh $62
EV/EBITDA $76
EV/Doanh thu $103
P/FCF $88
Định giá phân khúc $90
Giao dịch so sánh $92
Phân tích kịch bản (trọng số xác suất) 105-115 USD

Trung bình: 85-95 USD.
Tôi mua vào 53, thấp hơn tất cả các giới hạn dưới của các phương pháp. Ngay cả định giá DCF bảo thủ nhất (62 USD) cũng còn an toàn 16%.
Hiện tại 95 USD, nằm trong vùng hợp lý phần trên trung bình. Không vội bán, nhưng cũng chưa phải là thời điểm mua cao.
20 nhà phân tích đồng thuận mục tiêu 118-131 USD. Bernstein 190 USD, Canaccord 160 USD, Citi 140+ USD.
Nhưng ngày 24 tháng 3, từ 126 USD giảm còn 101 USD cho thấy — đạo luật CLARITY là biến số quyết định thực sự.

Sáu, Đạo luật CLARITY — biến số quyết định tất cả
Dòng thời gian (mới nhất):
10/3: Thượng nghị sĩ thảo luận về đề xuất thỏa hiệp lợi ích stablecoin tại Hội nghị Blockchain DC.
19/3: Sau cuộc họp kín, nhóm Lummis tiết lộ đàm phán đã hoàn tất 99%. Vấn đề còn lại là chính trị chứ không phải kỹ thuật.
20/3: Tillis và Alsobrooks công bố thỏa thuận nguyên tắc — cấm lợi nhuận thụ động, cho phép thưởng hoạt động.
23/3: Lần đầu ngành crypto thấy văn bản — cho là quá khắt khe. CRCL giảm 20%.
31/3: Văn bản cuối cùng có thể sẽ phát hành trong tuần này.
Giữa tháng 4: Hội đồng Ngân hàng xem xét (sau Lễ Phục sinh 13/4).
Tháng 5: Phải trình lên toàn viện bỏ phiếu, nếu không sẽ kéo dài đến sau bầu cử giữa kỳ.
Xác suất Polymarket: 68% trở thành luật vào 2026.
Nếu văn bản cuối cùng rộng rãi hơn so với bản ngày 23/3 → CRCL có khả năng trở lại 126 USD (trước khi giảm) hoặc cao hơn. Nếu chặt chẽ hơn → có thể giảm về dưới 90 USD lần nữa.
Đây là lý do tôi giữ vị thế hiện tại nhưng không mua đuổi theo. Chờ văn bản tháng 4 xác nhận.

Bảy, Logic giữ vị thế: từ 53 USD đến 130 USD
Hiện tại 95 USD → mục tiêu 130 USD còn 37% dư địa tăng.
Lộ trình:
Luật CLARITY dự kiến tháng 4-5 sẽ nhẹ nhàng thực thi (cho phép thưởng hoạt động).
Lo ngại về quy định sẽ giảm dần → định giá sẽ phục hồi.
USDC duy trì tăng trưởng 40%+ CAGR (hiện 72% vượt xa mục tiêu) → báo cáo Q1/2026 ngày 3/6 xác nhận.
Lãi suất duy trì trên 3% (Fed giữ nguyên tháng 3, dự kiến giảm thêm 25 điểm cơ bản năm 2026) → giảm lo lắng về lãi suất.
Mạng lưới blockchain Arc dự kiến ra mắt cuối 2026 → câu chuyện đa dạng doanh thu được củng cố.
Xác suất 10x khoảng 10-15% (USDC đạt 315B USD), 3-5x khoảng 30% (USDC đạt 183B USD).

Tám, Danh sách rủi ro (không thể bỏ qua)
Fed giảm lãi suất xuống dưới 2% → doanh thu có thể bị cắt giảm mạnh.
Chia sẻ lợi nhuận Coinbase tiếp tục xấu đi → biên lợi nhuận vĩnh viễn bị thu hẹp.
Tether hoàn tất kiểm toán Big Four → câu chuyện khác biệt của Circle bị giảm sức nặng.
Luật CLARITY phiên bản chặt chẽ thông qua → cấu trúc nhu cầu của hệ sinh thái stablecoin thay đổi.
Ngân hàng phát hành lớn hàng loạt (nhờ BitGo StaaS) → thị phần bị xói mòn vào 2027-28.

Chín, Tóm tắt ngắn gọn
Circle là đối tượng có vị thế pháp lý mạnh nhất trong ngành stablecoin trị giá nghìn tỷ — duy nhất sở hữu giấy phép MiCA + OCC, USDC sử dụng trên chuỗi vượt USDT, dự trữ do BlackRock quản lý, hợp tác với Goldman, HSBC, Visa.
Mua vào 53 USD là trong đáy giảm liên tục 8 tháng sau IPO, khi tất cả các tổ chức đều tháo chạy, qua xác nhận của 10 phương pháp định giá cực kỳ thấp, hệ thống vào vị thế. Ngày 24/3, đạo luật CLARITY gây hoảng loạn từ 126 USD xuống 101 USD (-20%), tôi vẫn giữ vị thế.
Hiện tại 95.41 USD, lợi nhuận chưa thực hiện 80%, giữ vị thế nhưng cần chuẩn bị cho khả năng điều chỉnh nếu đạo luật CLARITY cuối tháng 4 chặt chẽ hơn dự kiến.
Văn bản tháng 4 của đạo luật CLARITY là yếu tố xúc tác quan trọng nhất tiếp theo. Nếu muốn tham gia, hãy chờ văn bản đó.
Công ty tốt, giá hợp lý, chờ thời gian trả lời.
$84
$47

Lưu ý: Bài viết chỉ mang tính chia sẻ cá nhân về nghiên cứu đầu tư, không phải là lời khuyên đầu tư!