Tài Thoại | Kinh doanh phòng tập thể hình "biến đổi mặt mũi", Thư Hòa Thể Thao tăng doanh thu nhưng không tăng lợi nhuận

Chứng khoán thì hãy xem báo cáo nghiên cứu của nhà phân tích Golden Qilin, có thẩm quyền, chuyên nghiệp, kịp thời, toàn diện, giúp bạn khai phá các cơ hội theo chủ đề tiềm năng!

Phóng viên Tài chính | Đào Chi Nhàn

Là một nhà cung cấp dịch vụ vận động thể thao đã sớm gia nhập thị trường vốn trong nước, Suhua Sports (605299.SH) từng được xem là doanh nghiệp tiêu biểu của phân khúc thể dục. Tuy nhiên, khi sự phồn vinh của ngành thoái trào, thành tích kết quả kinh doanh của công ty này không còn nổi bật.

Năm 2025, doanh thu của Suhua Sports đạt 1.57B nhân dân tệ, tăng 10.53% so với cùng kỳ; lợi nhuận ròng thuộc cổ đông công ty mẹ đạt 89M nhân dân tệ, giảm 1.24% so với cùng kỳ.

Một bên là doanh thu vẫn duy trì mức tăng hai chữ số, bên kia là lợi nhuận quay đầu đi xuống; cộng thêm việc người kiểm soát thực hiện giảm lượng lớn, kế hoạch mở rộng cửa hàng bị cắt giảm đáng kể, các khoản phải thu tăng cao… một loạt thao tác bất thường khiến thị trường không khỏi đặt câu hỏi: Suhua Sports, trước đây từng hô hào “đến năm 2030 đạt 5,000 cửa hàng”, rốt cuộc đã xảy ra chuyện gì?

“Kinh doanh tăng doanh thu nhưng không tăng lợi nhuận”

Cấu trúc hoạt động của Suhua Sports khá rõ ràng, chủ yếu gồm hai mảng lớn là thiết bị thể dục và kệ trưng bày, trong đó thiết bị thể dục là lõi tuyệt đối, đóng góp hơn bảy phần trăm doanh thu. Năm 2025, mảng kinh doanh thiết bị thể dục của công ty đạt doanh thu 1.21B nhân dân tệ, chiếm 77% tổng doanh thu.

Tuy nhiên, sự cạnh tranh trong ngành thiết bị thể dục gia đình và thương mại ngày càng gay gắt, việc các đối thủ lấn sân khiến mức độ ép cạnh tranh rất mạnh, ngân sách cho sản phẩm đường lộ ngoài trời của chính phủ bị thu hẹp, dẫn đến đơn hàng giảm mạnh, khiến hiệu quả kinh doanh của Suhua Sports rơi vào tình trạng “tăng thu nhưng không tăng lợi”.

Năm 2025, doanh thu mảng thiết bị thể dục ngoài trời của Suhua Sports đạt 130 triệu nhân dân tệ, giảm 30.79% so với cùng kỳ, trở thành biến số then chốt kéo sụt toàn bộ kết quả. Nguyên nhân chính là do ngân sách tài chính của chính phủ bị thu hẹp; các ưu đãi chính sách giai đoạn trước dần được hiện thực hóa, nên các đơn hàng thuộc nhóm mua sắm phục vụ toàn dân rèn luyện thể chất giảm rõ rệt. Khách hàng chủ yếu của đường lộ ngoài trời là các cục thể thao địa phương và các đơn vị sự nghiệp, doanh nghiệp, thuộc mô hình kinh doanh điển hình do chính sách dẫn dắt, phụ thuộc ngân sách.

Khó khăn hơn nữa là mảng thiết bị thể dục gia đình và thương mại – nền tảng để Suhua Sports tồn tại – đang phải chịu sự vây hãm kép từ các thương hiệu công nghệ và thương hiệu đến từ Internet. Xiaomi, Huawei, Keep, 京东京造… với lợi thế về số hóa, hệ sinh thái, lưu lượng trực tuyến và tỉ suất giá/hiệu năng cao đã nhanh chóng giành lấy phần thị trường của thiết bị thể dục truyền thống.

“Sau khi làn sóng lợi ích tập thể dục tại nhà do dịch bệnh rút đi, ngành trực tiếp chuyển từ tăng trưởng cao sang cuộc chiến giành thị phần ở phân khúc hiện hữu, và cuộc chiến giá diễn ra vô cùng quyết liệt.” Nhà phân tích ngành thiết bị thể dục Zhao Yukun cho biết với phóng viên của Jiemian News, “Suhua với tư cách là doanh nghiệp sản xuất truyền thống, trong các mặt vận hành online, hệ sinh thái nội dung, tương tác thông minh… cần cạnh tranh trực diện với Xiaomi, Huawei và Keep; kênh phân phối và mức cộng giá thương hiệu đều đang bị nén liên tục.”

Dữ liệu mức độ thâm nhập của ngành càng chứng thực rằng trần tăng trưởng đã xuất hiện. Trong giai đoạn 2020-2021, tỉ lệ thâm nhập của thiết bị thể dục gia đình ở Trung Quốc tăng nhanh từ khoảng 5% lên 15%-18%, tốc độ tăng trưởng hàng năm từng vượt hơn 100%; từ 2023-2025, ngành bước vào giai đoạn nền tảng, tỉ lệ thâm nhập từ 18%-20% chậm rãi leo lên 24%-25%, tốc độ tăng trưởng kép hàng năm đạt 10%-15%, tiến vào giai đoạn tăng trưởng tốc độ thấp.

Trong khi đó, “căn bệnh” tỉ lệ nhàn rỗi cao và tỉ lệ mua lại thấp của ngành càng kìm nén việc giải phóng nhu cầu. Báo cáo 《Báo cáo xu hướng tiêu dùng thiết bị thể dục gia đình năm 2024》 của Viện nghiên cứu thiết bị gia dụng Trung Quốc & Viện nghiên cứu tiêu dùng JD cho thấy tỉ lệ thiết bị thể dục gia đình được sử dụng với tần suất thấp hơn 1 lần mỗi tuần sau khi mua đạt 68.5%; chỉ 22.4% người dùng có thể duy trì sử dụng hơn 6 tháng; tỉ lệ mua lại lần hai chỉ 15%-20%, thấp xa so với mức trung bình của ngành đồ gia dụng truyền thống. “Hết cảm giác mới mẻ là bỏ xó,” khiến cả nhu cầu mới và nhu cầu mua lại cùng chậm lại, khiến ngành rơi vào thế khó giữa tăng lượng giảm lợi nhuận.

Dưới nhiều áp lực chồng chất, việc Suhua Sports năm 2025 đạt kết quả doanh thu tăng 10.53% và lợi nhuận ròng giảm 1.24% cũng không có gì bất ngờ. Nằm phía sau “tăng thu nhưng không tăng lợi” là sự tác động đồng thời của việc lợi thế ngành suy giảm, cạnh tranh gia tăng và biên lợi nhuận gộp đi xuống.

Các khoản phải thu vượt gấp 4 lần lợi nhuận ròng

Điều đáng lo hơn cả việc tốc độ tăng trưởng hiệu quả kinh doanh chậm lại, là chất lượng tài chính của Suhua Sports tiếp tục xấu đi. Tính đến cuối năm 2025, cả hai chỉ tiêu lớn là các khoản phải thu và hàng tồn kho đều ở mức cao, dẫn đến vốn bị chiếm dụng nghiêm trọng và rủi ro trong hoạt động tiếp tục tích lũy.

Tính đến cuối năm 2025, giá trị sổ sách các khoản phải thu của Suhua Sports là 359 triệu nhân dân tệ, chiếm đến 29.30% tổng tài sản lưu động. Đáng chú ý hơn, số dư các khoản phải thu đã vượt hơn 4 lần lợi nhuận ròng thuộc cổ đông công ty mẹ của kỳ hiện tại, cho thấy lượng vốn bị chiếm dụng rất lớn ở phía khách hàng.

“Khi các khoản phải thu ở mức cao, sẽ làm giảm đáng kể hiệu suất sử dụng vốn của công ty, đồng thời ảnh hưởng dòng tiền từ hoạt động kinh doanh.” Kiểm toán viên đăng ký hành nghề Li Qing cho biết với phóng viên của Jiemian News, “Suhua ở hạ nguồn có câu lạc bộ thể dục và nhà phân phối; riêng ngành thể dục vốn có dòng tiền khá căng; thời gian thu hồi công nợ của các khoản mang tính chính phủ thường dài. Dưới cấu trúc kép như vậy, rủi ro nợ xấu và áp lực thanh khoản bị khuếch đại đồng thời.”

Cùng với việc các khoản phải thu tăng lên, hàng tồn kho của công ty cũng leo dốc. Tính đến cuối năm 2025, giá trị sổ sách hàng tồn kho của Suhua Sports là 269 triệu nhân dân tệ, chiếm 13.21% tổng tài sản cuối kỳ, tăng 14.29% so với cuối năm trước. Công ty cho biết tuổi hàng tồn kho chủ yếu nằm trong vòng 1 năm trở lại, nên nhìn chung tuổi tồn kho ngắn; công ty áp dụng mô hình sản xuất kết hợp giữa “sản xuất theo tiêu thụ + tồn kho”.

Tuy nhiên, trong bối cảnh nhu cầu ngành chậm lại và cuộc chiến giá gia tăng, bản thân mức tồn kho cao chính là một loại rủi ro. “Thiết bị thể dục là sản phẩm thiên về trải nghiệm, cỡ lớn, có chu kỳ lặp/đổi mẫu nhanh. Chỉ cần sản phẩm mới ra mắt mà mẫu mã bị lạc hậu, hoặc kênh hạ nguồn đi thanh lý tồn kho, thì hàng tồn của công ty rất dễ biến thành hàng tồn đọng; cuối cùng chỉ có thể trích lập lỗ do giảm giá.” Li Qing cho biết, “Hiện nhu cầu toàn ngành đang yếu; tồn kho của Suhua vẫn tăng ngược dòng, áp lực lợi nhuận trong thời gian tới sẽ lớn hơn.”

Ngoài ra, trợ cấp từ chính phủ bị “cắt đôi”, lợi nhuận/chi phí phi thường suy giảm mạnh khiến cơ cấu lợi nhuận của Suhua Sports không mấy lạc quan. Năm 2024, trong lợi nhuận/chi phí phi thường, trợ cấp của chính phủ đạt 18.97 triệu nhân dân tệ; đến năm 2025 giảm xuống còn 5.63 triệu nhân dân tệ, giảm 70.33% so với cùng kỳ.

Các khoản phải thu cao, tăng trưởng hàng tồn kho, trợ cấp chính phủ giảm mạnh—ba áp lực chồng chất khiến “tấm đệm an toàn” về tài chính của Suhua Sports ngày càng mỏng đi.

Mở rộng cửa hàng “lột mặt hoàn toàn”

Nếu dữ liệu tài chính phản ánh áp lực vận hành, thì việc chiến lược cửa hàng xoay ngoặt 180 độ lại trực tiếp phơi bày thất bại trong chiến lược trước đây của Suhua Sports.

Năm 2024, Suhua Sports từng cho biết: “Số lượng cửa hàng dịch vụ thể dục Suhua gần 50 cửa hàng; năm 2025 sẽ bước vào giai đoạn mở rộng nhanh, dự kiến số cửa hàng đạt 170 cửa hàng”; “áp dụng mô hình song song giữa cửa hàng thể dục truyền thống và cửa hàng thể dục kiểu mới, thúc đẩy mở rộng tự vận hành và nhượng quyền, xây dựng cửa hàng mẫu, tạo mô hình thành phố có thể nhân rộng”. Công ty cũng công bố mục tiêu dài hạn trên thị trường — “đến năm 2030 đạt 5,000 cửa hàng”. Tại cuộc gặp gỡ nhà đầu tư tháng 4 năm 2025, công ty vẫn nhấn mạnh: tiếp tục mở rộng cửa hàng, hoàn thiện mô hình “bán thiết bị + dịch vụ thể dục + dịch vụ doanh nghiệp”, xây dựng mô hình có thể nhân rộng.

Nguồn dữ liệu: công bố của công ty, bộ phận nghiên cứu của Jiemian News

Chỉ sau đúng một năm, những điều đó đã hoàn toàn “đảo chiều”. Suhua Sports đã nêu rõ “vững tiến, điều chỉnh chủ động số lượng cửa hàng mở mới của chuỗi thể dục; giảm tốc độ mở cửa hàng ở mức phù hợp; tập trung nâng cao chất lượng cửa hàng; tối ưu cơ cấu vận hành”.

Tính đến cuối năm 2025, Suhua Sports chỉ sở hữu 26 cửa hàng trực tiếp chuỗi thể dục và 34 cửa hàng nhượng quyền, tổng cộng 60 cửa hàng. So với mục tiêu đặt ra trước đó là 170 cửa hàng, tỉ lệ hoàn thành không đến 35%.

Nguồn dữ liệu: công bố của công ty, bộ phận nghiên cứu của Jiemian News

“Loại bỏ chạy đua mở rộng cửa hàng rồi phanh gấp khẩn cấp như vậy cho thấy mô hình cửa hàng trước đó của công ty căn bản không chạy được.” Zhao Yukun nói với Jiemian News, “Dịch vụ thể dục nặng về vốn, nặng về vận hành, thời gian hoàn vốn dài. Suhua vốn là nhà sản xuất thiết bị, thiếu hệ gen vận hành dịch vụ offline. Trong bối cảnh mức độ thâm nhập của ngành đạt đỉnh và các câu lạc bộ thể dục nhìn chung đều lỗ, thì mở cửa hàng một cách mù quáng chỉ càng mở càng lỗ.”

Từ “mở nhanh” đến “giảm tốc hợp lý”, từ “170 cửa hàng” xuống “60 cửa hàng”, từ “bản đồ 5,000 cửa hàng” đến việc không còn nhắc lại nữa—chiến lược cửa hàng của Suhua Sports chuyển hướng mạnh, về bản chất là một lần điều chỉnh bắt buộc đối với chu kỳ ngành, năng lực bản thân và mô hình sinh lợi của công ty.

Hoạt động vốn: mua lại và rút tiền

Điều khiến nhà đầu tư bất an hơn cả hiệu quả kinh doanh và chiến lược, chính là “thao tác mâu thuẫn” khi người kiểm soát của Suhua Sports giảm nắm giữ, trong khi công ty lại đồng thời thực hiện mua lại cổ phiếu.

Tính đến ngày 6 tháng 2, cổ đông lớn của công ty là Suhua Investment đã giảm 2% cổ phần; người kiểm soát thực tế, Chủ tịch và Tổng giám đốc Zhang Weijian giảm 0.5% cổ phần; người kiểm soát thực tế Zhang Jinping giảm 0.5% cổ phần. Ba bên cộng lại thu về 135 triệu nhân dân tệ. Trước khi giảm, Suhua Investment nắm giữ 65.24%, Zhang Weijian nắm giữ 4.10%, Zhang Jinping nắm giữ 3.47%; sau khi hoàn tất giảm nắm giữ, Suhua Investment còn 63.24%, Zhang Weijian còn 3.6%, Zhang Jinping còn 2.97%, vẫn là bên kiểm soát thực tế của công ty.

一 bên là người kiểm soát thực hiện giảm nắm giữ và rút tiền quy mô lớn, mặt khác là công ty niêm yết khởi động chương trình mua lại cổ phiếu.

Suhua Sports ban đầu dự kiến trong giai đoạn từ tháng 3 năm 2025 đến tháng 3 năm 2026, số tiền mua lại cổ phiếu là từ 20 triệu nhân dân tệ đến 40 triệu nhân dân tệ, nhằm gửi tín hiệu “duy trì giá cổ phiếu, tin tưởng triển vọng công ty” tới thị trường. Tính đến ngày 10 tháng 2, số tiền thực tế mua lại là 20 triệu nhân dân tệ, chạm chính xác vào ngưỡng thấp nhất của khoảng giá trị nêu trong thông báo.

Nguồn dữ liệu: Wind, bộ phận nghiên cứu của Jiemian News

“Người kiểm soát giảm nắm giữ ở vùng giá cao, còn công ty mua lại chỉ làm ‘mức tối thiểu’. Kiểu phối hợp này ở A-shares thường bị diễn giải là ‘che chắn cho việc giảm nắm giữ và giữ giá cổ phiếu ổn định’, không mấy thân thiện với nhà đầu tư nhỏ lẻ.” Zhao Yukun nói, “Trần mua lại 40 triệu, sàn mua lại 20 triệu, cuối cùng chỉ làm đúng 20 triệu—cho thấy hoặc dòng tiền của công ty đang căng thẳng, hoặc bản thân không đủ niềm tin vào giá cổ phiếu và tương lai, chỉ làm một động tác mang tính hình thức.”

Điều đáng chú ý hơn nữa là mốc thời gian. Suhua Sports năm 2025 lợi nhuận ròng suy giảm, cửa hàng không đạt kỳ vọng, nhưng người kiểm soát lại chọn hoàn tất việc giảm nắm giữ trước khi công bố kết quả kinh doanh và trước khi thị trường phản ứng đầy đủ, từ đó khóa chặt lợi ích. Còn phía công ty niêm yết thực hiện mua lại “đúng ngưỡng”, vừa hoàn thành nghĩa vụ công bố thông tin, vừa giữ lại lượng tiền mặt ở mức tối đa.

Giữa việc “giảm một bên” và “mua một bên”, logic vận hành vốn của Suhua Sports lộ rõ.

Chịu áp lực kinh doanh, chiến lược chao đảo, và tính khả nghi trong thao tác vốn—nhưng đã không ngăn cản việc định giá của Suhua Sports tiếp tục tăng lên. Hiện tại, hệ số P/E (giá trên lợi nhuận) của công ty lên tới 92 lần, nằm ở mức cao nhất trong gần 5 năm. Trong khi đó, tương phản mạnh là năm 2025 lợi nhuận ròng của công ty giảm 1.24% so với cùng kỳ; tốc độ tăng trưởng của ngành rơi vào khoảng 10%-15%, khiến tính chắc chắn về tăng trưởng trong tương lai giảm đáng kể.

“P/E 92 lần đặt ở một đường đua tăng trưởng cao còn hơi đắt; nhưng khi đặt vào một ngành sản xuất truyền thống—nơi mức thâm nhập đã đạt đỉnh, cạnh tranh bùng nổ và lợi nhuận ròng tăng trưởng âm—thì rõ ràng là đang bị định giá cao.” Li Qing nói với Jiemian News, “Giá trị mà thị trường gán cho công ty hiện hoàn toàn đang chiết khấu vượt quá phần bù giá thương hiệu trong quá khứ và lợi ích từ dịch bệnh, chưa phản ánh thực tế rằng ngành đã bước vào cuộc chiến giành thị phần ở phân khúc hiện hữu, còn áp lực lợi nhuận vẫn kéo dài.”

Nguồn dữ liệu: Wind, bộ phận nghiên cứu của Jiemian News

“Lợi nhuận ròng giảm, định giá ở mức cao lịch sử—đây là dấu hiệu điển hình của đợt ‘song sát’ trước thềm lợi nhuận giảm và định giá suy giảm.” Li Qing bổ sung.

Nguồn tin phong phú, phân tích chính xác, tất cả có tại ứng dụng tài chính Sina!