Radar IPO｜Giảm mạnh dự báo kết quả kinh doanh nửa đầu năm, Chính Đại Seed Co. phụ thuộc cao vào kênh phân phối

Dù dựa lưng vào Công ty TNHH Trồng trọt Giống Đậu Chính Đạt, vốn có trụ sở tại Tương Dương và đang tăng tốc để niêm yết trên Sàn giao dịch Bắc Kinh, lại thuộc về gia tộc họ Xie của tỷ phú Thái Lan, Công ty TNHH Trồng trọt Giống Đậu Chính Đạt đã và đang gấp rút tiến tới niêm yết trên sàn BEES. Với vai trò là doanh nghiệp đầu ngành trong lĩnh vực giống cây trồng, do Tập đoàn Charoen Pokphand kiểm soát quyền biểu quyết trên 60%, công ty đã có sự bố trí sâu rộng ở nhiều địa phương. Tuy nhiên, bối cảnh cổ đông vững mạnh vẫn chưa xóa bỏ những nghi ngại của bên ngoài về dữ liệu nền tảng của công ty; các chỉ số hoạt động lại có một mặt khác so với ngành thông thường.

Trong dữ liệu tài chính mới nhất, một động thái điều chỉnh kế toán bất thường đã thu hút sự chú ý của thị trường. Gần như 100% doanh thu của Chính Đạt Giống Đậu phụ thuộc vào kênh bán qua đại lý, nhưng trong quá trình lập báo cáo nửa năm, công ty do dự ước nghiêm trọng về quy mô hàng trả lại qua nhiều kỳ nên đã một lần điều giảm lợi nhuận ròng của nửa đầu năm hơn 25%. Việc hạ dự toán lợi nhuận do ước tính chủ quan gây ra đã bộc lộ sự mong manh trong việc kiểm kê hàng tồn kho của công ty.

Kết quả dựa vào “ước tính”

Việc điều chỉnh lợi nhuận quy mô lớn đã phơi bày sự mong manh của doanh nghiệp trong quản lý kênh và nền tảng hạch toán. Chính Đạt Giống Đậu cho biết: “Việc bán hạt giống nông nghiệp rất dễ bị các yếu tố không thể kiểm soát như thời tiết cục bộ và sâu bệnh gây hại can thiệp”. Do mạng lưới đại lý phân bố rộng, dữ liệu tỷ lệ hàng trả lại ở đầu cuối gặp tình trạng thu thập bị chậm trễ nghiêm trọng. Xác nhận tài chính giai đoạn đầu của công ty phụ thuộc rất cao vào ước tính chủ quan của ban quản lý; chỉ riêng trong nửa đầu năm 2025, sai lệch ước tính kế toán liên quan đã làm ảnh hưởng đến số tiền lợi nhuận ròng vượt quá 4 triệu nhân dân tệ.

Nguồn ảnh: Thông báo sửa đổi kết quả hoạt động của Chính Đạt Giống Đậu

Mô hình kinh doanh phụ thuộc quá mức vào một kênh duy nhất là yếu tố cốt lõi gây ra rủi ro tài chính nêu trên. Trong phần trả lời các câu hỏi, Chính Đạt Giống Đậu từng cho biết: “Từ năm 2022 đến 2024, tỷ lệ giao dịch của công ty với khách hàng không có tư cách pháp nhân ở khoảng 70%, doanh số bán hàng của khách hàng là cá nhân chiếm trên 60%”. Để giành giật thị trường gieo trồng vụ xuân, các nhà phân phối thường sẽ tiến hành đặt hàng lấy số lượng lớn trước vào quý IV của năm trước; mô hình này che giấu năng lực tiêu thụ thực tế.

Cơ chế hoàn trả hàng vốn tồn tại để chia sẻ rủi ro tiêu thụ hàng tồn ở hạ nguồn, nhưng lại ngược lại làm khuếch đại mức độ biến động tài chính. Theo cơ quan kiểm tra hỏi đáp của sàn giao dịch, “tỷ lệ hoàn trả hàng thực tế tăng vọt từ 8.23% lên 13.84%”, và giá trị hoàn trả hàng cũng tăng đột biến. Khi đối mặt với hạn hán cực đoan hoặc lũ lụt trên diện rộng, diện tích gieo trồng thực tế của nông dân sẽ giảm mạnh. Những hạt giống chưa được tiêu thụ sẽ được hoàn trả lại doanh nghiệp thông qua mạng lưới lưu thông. Trong chu kỳ lưu thông kéo dài hàng tháng này, quy mô hàng trả lại tiềm năng có thể “đánh thủng” các kỳ vọng ban đầu.

Nguồn ảnh: Jiemian News

Việc giảm mạnh lợi nhuận không chỉ tác động đến hiệu suất bề mặt, mà còn tác động đến chất lượng tài sản của doanh nghiệp trong giai đoạn mở rộng. Ông Hồng Kiệt, kiểm toán viên đã cho biết với phóng viên của Jiemian News: “Logic trích lập dự phòng giảm giá hàng tồn kho có mối liên hệ nội tại với tình hình hoàn trả hàng thực tế. Khi một lượng lớn hàng trả lại qua nhiều kỳ đổ về kho, không chỉ trực tiếp làm giảm doanh thu của kỳ đó, mà còn có thể kích hoạt một vòng kiểm tra suy giảm giá trị mới”.

Thông thường, một phần hạt giống quá mùa giảm sức sống chỉ có thể được xử lý như hàng hóa lương thực, và mức sụt giảm giá trị thường vượt quá 30%. Do phản hồi từ phía kênh bị không thông suốt, rất có thể sẽ làm suy giảm chất lượng tài sản nền tảng của Chính Đạt Giống Đậu, từ đó làm gia tăng áp lực lên dòng vốn.

Áp lực luân chuyển vốn

Tính phù hợp giữa chế tạo giống kéo dài và lịch bán hàng quyết định đặc điểm chiếm dụng vốn của doanh nghiệp ngành giống. Chính Đạt Giống Đậu cho biết: “Việc sản xuất (chế tạo) giống ngô và bán hàng có đặc trưng mùa vụ rõ rệt. Trong chu kỳ sản xuất và kinh doanh bình thường, thời điểm bán sản phẩm sẽ chậm đáng kể so với thời điểm mua nguyên liệu để chế tạo giống”.

Do khâu sản xuất giống được đẩy mạnh lên trước, doanh nghiệp phải lập kế hoạch trước và thanh toán phí sản xuất giống vào mùa xuân hàng năm; sau khi thu hoạch vào mùa thu mới chuyển sang giai đoạn gia công và bán hàng. Trong năm tài chính 2024, chi phí sản xuất giống của các giống tự doanh của Chính Đạt Giống Đậu đạt 165Mỷ nhân dân tệ; trong năm 2025, diện tích sản xuất giống tự doanh là 47.8k mẫu. Mô hình luân chuyển tài sản nặng theo chu kỳ dài đòi hỏi doanh nghiệp vẫn phải duy trì đủ dự trữ tiền mặt khi việc tiêu thụ ở đầu cuối bị cản trở.

Biến động của tỷ lệ sử dụng công suất phản ánh gián tiếp rủi ro sai lệch nhịp cung-cầu. Theo dữ liệu, trong giai đoạn từ tháng 1 đến tháng 6 năm 2025, tổng sản lượng của Chính Đạt Giống Đậu là 44.18Mấn, “tỷ lệ sử dụng công suất chỉ 18.43%”, rõ ràng thấp hơn so với 59.94% của cả năm 2024.

Nguồn ảnh: Bản cáo bạch niêm yết của Chính Đạt Giống Đậu

Việc này chủ yếu do đặc tính chung của ngành là chu kỳ gia công tập trung trong quý IV và quý I năm sau, nhưng chi phí cố định và khấu hao của doanh nghiệp vẫn tiếp tục phát sinh. Ngoài ra, trong giai đoạn từ tháng 1 đến tháng 6 năm 2025, dòng tiền thuần từ hoạt động kinh doanh của Chính Đạt Giống Đậu là -4418.07 triệu nhân dân tệ, cho thấy ở giai đoạn cao điểm thu hồi công nợ thấp do bán hàng và kỳ quyết toán hàng trả lại chồng lên nhau, vốn lưu động hằng ngày của doanh nghiệp đang chịu áp lực chảy ra một cách khách quan.

Các mặt hàng tồn kho khó tiêu thụ trực tiếp làm giảm hiệu quả luân chuyển hàng tồn kho trong quá trình đổi mới giống. Trong năm 2024, ngoại trừ các giống được ủy quyền cốt lõi, doanh số và doanh thu của một số giống được ủy quyền kinh doanh cũng bị thu hẹp. Chính Đạt Giống Đậu giải thích rằng giống “206 Trung Thái” gặp phải bệnh gỉ sắt diện rộng khi triển khai gieo trồng vào năm 2023, khiến sản phẩm thể hiện kém, làm mức độ được thị trường chấp nhận giảm; đồng thời trong năm 2024 lượng hàng trả lại cũng nhiều.

Việc tích lũy các giống kém hiệu quả trong tồn kho không chỉ làm tăng chi phí lưu kho, mà còn có thể kéo giảm tổng biên lợi nhuận gộp thông qua xử lý giảm giá. Mặc dù trong giai đoạn từ tháng 1 đến tháng 6 năm 2025, do chi phí sản xuất giống ở giai đoạn trước giảm và một số yếu tố khác, biên lợi nhuận gộp của công ty đã tăng lên 48.39%, nhưng nếu về sau không có các giống mới có biên lợi nhuận cao đóng vai trò “nối tiếp” hiệu quả, thì việc giảm giá để “xả tồn” hàng tồn kho vẫn sẽ tiếp tục thu hẹp không gian lợi nhuận tổng thể.

Cường độ đầu tư R&D quyết định vòng đời của giống. Từ năm 2022 đến giai đoạn từ tháng 1 đến tháng 6 năm 2025, tỷ lệ chi phí R&D của Chính Đạt Giống Đậu so với doanh thu lần lượt là 7.04%, 5.70%, 5.37% và 11.01%. Dù tỷ lệ này có tăng trở lại, thì giá trị tuyệt đối chi phí R&D trong giai đoạn từ tháng 1 đến tháng 6 năm 2025 chỉ ở mức 165M nhân dân tệ.

Đối với Chính Đạt Giống Đậu, để duy trì năng lực cạnh tranh dài hạn trên thị trường, công ty phải duy trì mức đầu tư R&D cường độ cao cho các giống cây trồng mới.

Bố cục thị trường phân tán

Trong so sánh ngang giữa các doanh nghiệp cùng ngành, phóng viên của Jiemian News phát hiện quy mô kinh doanh của Chính Đạt Giống Đậu tương đối nhỏ, nên không có nhiều “đệm” để chống rủi ro mang tính hệ thống. Theo tính toán trong bản cáo bạch, trong năm tài chính 2024, thị phần tổng thể của các sản phẩm hạt giống của công ty vào khoảng 1.13%.

Do thị trường giống cây trồng của Trung Quốc có mức độ tập trung thấp và cục diện cạnh tranh tương đối phân tán, biên lợi nhuận gộp giữa các khu vực khác nhau của Chính Đạt cũng biến động mạnh.

Nguồn ảnh: Bản cáo bạch niêm yết của Chính Đạt Giống Đậu

Diện tích sản xuất giống hằng năm của Chính Đạt Giống Đậu trong thời gian dài luôn duy trì trên 40k mẫu; năng lực sản xuất ổn định mà khâu sản xuất giống đưa đến phải được tìm đơn hàng thực tế ở thị trường đầu cuối. Tuy nhiên, do sự thay đổi định hướng chính sách nông nghiệp địa phương (chẳng hạn một số khu vực ở Vân Nam khuyến khích chuyển sang trồng mía như một cây trồng kinh tế) hoặc ảnh hưởng của hạn hán theo khu vực, diện tích thực tế nông dân gieo trồng ngô có thể co rút đột ngột. Việc nhu cầu ở đầu kỳ bị giảm mạnh sẽ nhanh chóng lan ngược lên trên, khiến hàng tồn của các nhà phân phối không thể tiêu thụ kịp.

Trong bối cảnh cuộc chiến giành thị phần trong nhóm doanh nghiệp nắm giữ hàng tồn gia tăng, hoạt động “quảng bá phòng thủ” thường phải đánh đổi bằng việc hy sinh một phần không gian lợi nhuận. Khi rơi vào chu kỳ cung vượt cầu của ngành, việc bị động giải phóng tồn kho trở thành áp lực thực tế đối với doanh nghiệp. Để giành thị trường ở các khu vực cạnh tranh gay gắt, công ty buộc phải liên tục tăng cường mức độ quảng bá các giống mới như Chính Đạt 3310 và Chính Đạt 506, đồng thời đưa ra các ưu đãi chia sẻ kênh.

Chính Đạt Giống Đậu cũng cho biết rằng: “Nếu không chiếm hữu hoặc không tiếp tục mở rộng thị phần, có thể dẫn đến việc thị phần của các sản phẩm chính giảm và giá sản phẩm đi xuống”. Năng lực chịu đựng việc tồn đọng sản phẩm của các nhà phân phối theo khu vực có trần rõ rệt; trong giai đoạn nhu cầu suy yếu, logic tăng trưởng dựa đơn thuần vào việc đẩy mạnh lượng xuất hàng tỏ ra hết sức mong manh.

Ngắn hạn, mức độ phụ thuộc cao vào mô hình bán qua đại lý là rủi ro lớn nhất ở cấp độ vận hành kinh doanh của Chính Đạt Giống Đậu.