Hỏi AI · Saikesaisi IPO lần thứ ba bất thành, kiểm soát nội bộ yếu kém ảnh hưởng thế nào đến việc lên sàn?

Tác giả | Trương Gia Dũ

Trong 6 năm, ba lần thử IPO, thay đổi hai lần sàn niêm yết dự kiến, thay đổi một lần tổ chức bảo lãnh, Công ty TNHH Công nghệ Sinh học Saikesaisi (sau đây gọi là “Saikesaisi”) có thể nói con đường IPO vô cùng gập ghềnh.

Năm 2020, Saikesaisi nộp hồ sơ lên Sàn Thượng Hải của bảng giao dịch Khoa học - Công nghệ (STAR Market), sau khi trải qua hai vòng hỏi đáp, đến cuối năm thì rút lại đơn đăng ký IPO. Hai năm sau, Saikesaisi lại chỉnh đốn đội hình, quyết định nhắm đến bảng chính ở Thị trường Thâm Quyến, bản cáo bạch được Ủy ban Chứng khoán Nhà nước công bố trên trang web chính thức vào tháng 7/2022.

Tuy nhiên, đến năm 2023, Saikesaisi bị rút chọn để kiểm tra hiện trường của Ủy ban Chứng khoán Nhà nước, làm lộ ra các mắt xích yếu kém trong kiểm soát nội bộ liên quan đến hoạt động xúc tiến kinh doanh; một số hoạt động xúc tiến có vấn đề trong khâu nghiệm thu, v.v. Năm 2024, Sàn Thâm Quyến đã gửi thư cảnh cáo đến công ty và các tổ chức trung gian. Tháng 1/2025, Saikesaisi rút lại đơn IPO.

Hiện nay, Saikesaisi đã lần thứ ba thử IPO. Ngày 24/3/2026, Saikesaisi công bố bản cáo bạch, một lần nữa nhắm đến việc niêm yết trên STAR Market.

Trái ngược rõ rệt với niềm tin lên sàn kiên định của Saikesaisi là quy mô doanh thu biến động không lớn. Doanh thu năm 2025 là 338M nhân dân tệ, vẫn chưa bằng 357M nhân dân tệ của năm 2017.

Điều đáng chú ý hơn là lần này Saikesaisi dự kiến huy động 635M nhân dân tệ, gấp đôi so với 305M nhân dân tệ khi nộp hồ sơ năm 2020. Đồng thời, công ty liên tục 9 năm chia cổ tức, tổng cộng khoảng 543M nhân dân tệ, trong đó phần lớn chảy về người thực tế kiểm soát nắm giữ 95,56% là ông ZOU Fangming.

Một mặt liên tục chia cổ tức “bỏ tiền vào túi để yên tâm”, một mặt lại đưa tay xin tiền từ thị trường để huy động vốn, lần này Saikesaisi liệu có thể “thành công giấc mơ A-shares” hay không?

Từ STAR Market sang bảng chính Thâm Quyến, hai lần hai bại: Vì sao con đường IPO lại gập ghềnh?

Hành trình IPO của Saikesaisi bắt đầu từ việc nộp hồ sơ lên STAR Market vào năm 2020. Khi đó công ty chọn Hải Thông Chứng khoán (Haitong Securities) làm tổ chức bảo lãnh, dự kiến huy động 305M nhân dân tệ, toàn bộ đầu tư vào dự án giai đoạn 2 của cơ sở sản xuất và nghiên cứu phát triển dược sinh học.

Tháng 12/2020, Saikesaisi chủ động rút lại đề nghị niêm yết, không nêu rõ nguyên nhân cụ thể.

Lúc đó, bên ngoài rất quan tâm đến tính “khoa học công nghệ” của Saikesaisi. Tỷ lệ chi phí R&D là chỉ số then chốt để đo lường đặc tính công nghệ cao.

Theo bản cáo bạch, trong giai đoạn 2017 đến 2019, tỷ trọng chi phí R&D của Saikesaisi trên doanh thu lần lượt là 5,46%, 5,76%, 5,37%; trung bình dữ liệu của các doanh nghiệp cùng ngành lần lượt là 9,55%, 8,71%, 10,31%.

Vì tỷ lệ chi phí R&D thấp, Saikesaisi giải thích rằng các đối thủ chủ yếu nằm ở Bắc Kinh, Thượng Hải và Quảng Châu, trong khi công ty đặt tại Jinan, nên mức lương trung bình của nhân sự R&D tương đối thấp. Ngoài ra, trong chi phí R&D của công ty, chi phí khấu hao tương đối thấp.

Sau khi rút đề nghị IPO trên STAR Market, Saikesaisi điều chỉnh chiến lược, chuyển sang bảng chính Sàn Thâm Quyến bằng việc đổi sàn niêm yết; bản cáo bạch được công bố trên trang web của Ủy ban Chứng khoán Nhà nước vào tháng 7/2022, và tổ chức bảo lãnh vẫn là Hải Thông Chứng khoán.

So với STAR Market, bảng chính của Sàn Thâm Quyến có yêu cầu tương đối rộng hơn đối với tính chất “khoa học công nghệ”. Việc thẩm tra của cơ quan quản lý tập trung hơn vào tính ổn định của năng lực sinh lợi, tính tuân thủ tài chính, hiệu quả quản trị doanh nghiệp và chất lượng công bố thông tin.

Tuy nhiên, trong quá trình chuyển sang bảng chính, Saikesaisi lại vấp ngã đúng ở khía cạnh tính tuân thủ tài chính.

Theo thư giám sát do Sàn Thâm Quyến ban hành vào tháng 9/2024, kiểm tra hiện trường của Ủy ban Chứng khoán Nhà nước phát hiện Saikesaisi có nhiều hành vi vi phạm, bao gồm các mắt xích kiểm soát nội bộ liên quan đến xúc tiến kinh doanh yếu kém; một số hoạt động xúc tiến có vấn đề trong nghiệm thu, v.v.

Trong giai đoạn 2020 đến 2022, Saikesaisi phát sinh tổng cộng hơn 500 triệu nhân dân tệ chi phí xúc tiến kinh doanh, chiếm tỷ trọng cao nhất trên doanh thu từng kỳ lên đến 46,72%; nhưng công ty không thẩm tra thực chất liệu các nhà cung cấp dịch vụ CSO (nhà cung cấp dịch vụ bán hàng thuê ngoài) có đáp ứng điều kiện tiếp cận theo quy định hay không, đồng thời tỷ lệ giám sát kiểm tra chọn mẫu đối với hoạt động xúc tiến của các nhà cung cấp dịch vụ CSO cũng thấp.

Cơ quan quản lý cũng phát hiện rằng một số biên bản nghiệm thu của Saikesaisi thể hiện danh mục tài liệu khác với các tài liệu đính kèm; một số biên bản nghiệm thu cho thấy đã thông qua nghiệm thu dù chưa nhận hóa đơn; các tài liệu nghiệm thu nhìn chung tồn tại các tình huống bất thường như không ghi lại địa điểm cụ thể nơi diễn ra cuộc họp hay triển lãm, v.v.

Tháng 1/2025, Saikesaisi lại rút đơn IPO. Thị trường nhìn chung cho rằng thư cảnh cáo về giám sát của Sàn Thâm Quyến và các lỗ hổng kiểm soát nội bộ được chỉ ra là nguyên nhân then chốt khiến Saikesaisi lần thứ hai IPO thất bại.

Sau hai lần rút đơn, Saikesaisi vẫn không chịu khuất phục, đổi tổ chức bảo lãnh từ Hải Thông Chứng khoán sang Quang Đại Chứng khoán; ngày 24/3/2026, công ty lại công bố bản cáo bạch, khởi động lại cuộc đua lên STAR Market.

Trong bản cáo bạch lần này, thay đổi đáng chú ý nhất có lẽ là sự sụt giảm “dốc đứng” của chi phí bán hàng.

Dữ liệu cho thấy, năm 2021, chi phí bán hàng của Saikesaisi là 214 triệu nhân dân tệ; năm 2022 và 2023 lần lượt giảm xuống 184 triệu nhân dân tệ và 116 triệu nhân dân tệ; đến giai đoạn 2024 đến 2025, các số liệu lao dốc còn 32 triệu nhân dân tệ và 43 triệu nhân dân tệ. Tỷ lệ chi phí bán hàng cũng giảm từ 49,02% của năm 2021 xuống 12,60% của năm 2025.

Mức sụt giảm đáng kể của tỷ lệ chi phí bán hàng chủ yếu đến từ việc chi phí xúc tiến kinh doanh, chiếm tỷ trọng lớn nhất trong chi phí bán hàng, bị cắt giảm mạnh. Về việc này, Saikesaisi giải thích rằng từ nửa cuối năm 2023, công ty tăng cường bố cục mô hình đại lý, theo đó bản thân các đại lý sẽ đảm nhận một phần chức năng xúc tiến thị trường, vì vậy khoản đầu tư chi phí xúc tiến của công ty tương ứng giảm xuống.

Tuy nhiên, cách giải thích này khó có thể xóa bỏ hoàn toàn nghi ngờ từ thị trường: mức giảm đột ngột của chi phí xúc tiến kinh doanh rốt cuộc là kết quả cải thiện thực chất sau khi công ty thực hiện yêu cầu giám sát và hoàn thiện hệ thống kiểm soát nội bộ, hay là điều chỉnh theo giai đoạn đối với mô hình bán hàng và cơ cấu chi phí để phù hợp với định hướng thẩm tra của cơ quan quản lý? Cần chờ kết quả kiểm tra của cơ quan quản lý.

Doanh thu không bằng 8 năm trước, 9 năm chia cổ tức 315Mỷ, dự kiến huy động vốn gấp đôi

Điều đáng chú ý là, sau khi điều chỉnh hệ thống bán hàng, tỷ trọng doanh thu từ kênh đại lý của Saikesaisi tăng vọt từ 57,83% năm 2023 lên 90,82% năm 2025. Do ảnh hưởng từ việc điều chỉnh hệ thống bán hàng, bốn sản phẩm chủ lực gồm Sai Naoning, Sai Luoning, Sai Betuo và Shunkan của công ty trong năm 2025 đều giảm giá so với năm 2023.

Trong đó, đơn giá của Sai Naoning giảm từ 1.866,99 nhân dân tệ mỗi cây năm 2023 xuống 1.337,59 nhân dân tệ mỗi cây năm 2025; giá bán của Sai Luoning giảm từ 1.005,56 nhân dân tệ mỗi cây xuống 509,85 nhân dân tệ mỗi cây. Khi sản phẩm chủ lực giảm giá, liệu có đồng nghĩa với việc sức cạnh tranh sản phẩm suy yếu và năng lực đàm phán giảm xuống hay không? Đây có lẽ là trọng tâm mà cơ quan quản lý quan tâm.

Đáng chú ý là từ năm 2023 đến 2025, bốn sản phẩm chủ lực của công ty đóng góp hơn 90% doanh thu hoạt động kinh doanh chính. Năm 2025, Sai Naoning là nguồn doanh thu lớn nhất, với tỷ lệ doanh thu bán hàng trên doanh thu hoạt động kinh doanh chính là 43,01%.

Việc giảm giá của các sản phẩm chủ lực đã ảnh hưởng đến kết quả kinh doanh.

Trong giai đoạn 2023 đến 2025, doanh thu của Saikesaisi lần lượt là 543M nhân dân tệ, 379M nhân dân tệ và 331M nhân dân tệ. Do tỷ lệ chi phí bán hàng giảm đáng kể, lợi nhuận ròng thuộc về cổ đông mẹ của công ty tăng nhẹ, lần lượt là 635Mỷ nhân dân tệ, 153M nhân dân tệ và 161M nhân dân tệ.

Xem lại dữ liệu lịch sử, từ 2017 đến 2019, doanh thu của Saikesaisi đều trên 350 triệu nhân dân tệ, trong đó năm 2017 là 169M nhân dân tệ. Nói cách khác, doanh thu năm 2025 của công ty thấp hơn dữ liệu năm 2017.

Trong bối cảnh tăng trưởng doanh thu đình trệ, Saikesaisi tiếp tục chia cổ tức tiền mặt cho người thực tế kiểm soát. Theo bản cáo bạch, kể từ năm 2017, Saikesaisi đã liên tục 9 năm thực hiện chia cổ tức bằng tiền mặt, tổng cộng chi trả khoảng 543 triệu nhân dân tệ, chiếm gần một nửa lợi nhuận ròng thuộc về cổ đông mẹ trong cùng kỳ.

Điều đáng chú ý là, trước phát hành IPO lần này, người thực tế kiểm soát của Saikesaisi là ZOU Fangming trực tiếp và gián tiếp kiểm soát 95,56% cổ phần của công ty. Điều này có nghĩa là phần lớn tiền cổ tức cuối cùng chảy vào tài khoản cá nhân của ông, hình thành mô hình “chia cổ tức một tay, huy động vốn một tay” điển hình.

Saikesaisi duy trì chia cổ tức liên tục, thực sự có nền tảng tài chính vững. Theo bản cáo bạch, cuối năm 2025, tổng tài sản của công ty là 975 triệu nhân dân tệ; nợ phải trả chỉ 357M nhân dân tệ, tỷ lệ nợ trên tài sản là 7,47%. Công ty không có khoản vay ngân hàng và các khoản nợ có lãi khác; tổng tiền mặt và tài sản tài chính giao dịch lên tới hơn 260 triệu nhân dân tệ.

Trong bản cáo bạch, Saikesaisi cũng nêu rõ rằng hoạt động dòng tiền từ hoạt động kinh doanh của công ty “tốt, tiền mặt tương đối dồi dào”.

Trong bối cảnh bản thân “không thiếu tiền”, Saikesaisi vừa chia cổ tức lớn cho người thực tế kiểm soát, vừa vẫn kiên trì huy động vốn từ thị trường vốn; tính cần thiết và hợp lý của việc này nhận được sự quan tâm của thị trường.

Nộp hồ sơ IPO ba lần, Saikesaisi mức dự kiến huy động vốn tăng dần: từ 72.89M nhân dân tệ khi nộp lần đầu lên STAR Market vào năm 2020, lên 305M nhân dân tệ khi lại thử lên STAR Market, tương đương gấp đôi.

Theo bản cáo bạch mới nhất, trong 635M nhân dân tệ dự kiến huy động của Saikesaisi, 543Mỷ nhân dân tệ dùng cho dự án nâng cấp công nghiệp hóa thiết bị y tế; 200M nhân dân tệ dùng cho dự án xây dựng dây chuyền sản xuất tổng hợp thiết bị y tế đổi mới; 120M nhân dân tệ dùng cho dự án nghiên cứu phát triển sản phẩm mới.

Cần lưu ý rằng, ở lần nộp hồ sơ lên STAR Market này, Saikesaisi nhấn mạnh rằng các chỉ tiêu dữ liệu của chính công ty đều đã đáp ứng đầy đủ các quy định về nộp hồ sơ phát hành và niêm yết của STAR Market.

Hiện nay, Saikesaisi đứng ở ngưỡng cửa của lần thứ ba tiến vào A-shares. Kỳ vọng của thị trường không còn chỉ là một công ty “có thể lên sàn”, mà là một doanh nghiệp công nghệ cứng thực sự có năng lực đổi mới bền vững, cấu trúc quản trị chuẩn mực và logic kinh doanh rõ ràng.

Lần này, liệu Saikesaisi khởi động lại có thể giành được sự công nhận của cơ quan quản lý và thị trường, đạt được ước mơ trên thị trường vốn hay không, chúng tôi sẽ tiếp tục theo dõi.