【Yêu Thái Dầu Trại】Chính sách đốt sống tạm thời kết thúc, giá dầu tăng cao rồi giảm trở lại

（來源：CFC商品策略研究）

作者 | 中信建投期货 研究发展部 石丽红

本报告完成时间 | 2026年04月05日

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随美国及印尼生柴政策炒作暂告一段落，本周油脂整体冲高回落，向上呈现明显压力。3月底美国的生柴掺混政策姗姗来迟，最终方案与预期基本一致，多头离场令美豆油阶段性出尽利好，未能给予油脂进一步上行动能。本周前半周市场对炒作印尼B50跃跃欲试，印尼将在7月1日实施B50的规划推动棕榈油强势站上10000关口。然而，印尼B50的技术及产能阻碍尚未解决，市场对其政策能否如期实施产生质疑，而中东局势缓和预期引发原油回落，亦削弱印尼加速推进B50的基础，这打压以棕榈油为首的油脂高位回落。不过，中东局势反复令近期油脂高位波动显著增加，随着最新中东局势再度转紧，油脂市场情绪再度升温或令其延续高位运行。

一、美国生柴掺混政策落地，美豆油阶段性出尽利多

3月27日，EPA的2026-2027年生物燃料掺混义务终案姗姗来迟。在该方案中，EPA推迟两年实施进口RIN减半政策，但仍以RINs形式规定未来两年的生物质柴油掺混义务，2026及2027年分别为8.86B和8.95BRINs，按照1.64和1.57的系数分别折算为5.4B加仑、5.7B加仑。此外，EPA将2023-2025年的小炼厂70%的豁免重新分配给大炼厂。整体来看，该掺混要求较2025年大幅增长，奠定美国长期的生柴投料需求增长与美豆油价格强势格局，但阶段性来看，终案与此前市场预期基本一致，这引发终案后美豆油利多出尽走势。不过，1.64及1.57的平均RINs系数仅为EPA估算，实际情况可能存在一定出入，这将成为美国实际生柴掺混及产量的不确定性来源。

掺混义务加上70%的小炼厂豁免，令2026-2027年美国生物质柴油掺混义务升至9.07B、9.2BRINs，再加上填补其他高级生物燃料和传统生物燃料的需求，生柴的掺混需求将进一步增长。尽管尚有较多结余的RINs可供使用，我们预计美国可再生柴油工厂可能在2027年RINs系数下调窗口前抓紧生产，2026年美国生物质柴油产量有望达到9BRINs甚至更高水平。按照1.64的系数折算约5.5B加仑，对应油脂投料需求近20M吨，将令美豆油投料需求增至7M吨以上；2027年的美国生柴产量及油脂投料需求则预计进一步增至20M吨以上，推动美豆油投料需求增至8M吨以上。不过，RINs折算系数的高低对美国生柴的产量要求及油脂投料需求存在影响，且不同原料的投料情况亦需综合补贴及价差情况，仍需根据实际情况进行不断修正。

虽然实时利润跟踪及测算发现，当前的柴油及D4 RINs价格能支撑的美豆油盈亏平衡点升至80美分/磅附近，这暗示当前美国生柴的生产及掺混利润丰厚。然而，从题材来看，美国落地的生柴掺混政策与预期偏差不大，当前美豆油暂时出尽利多，后期的价格运行将受到需求增长预期兑现情况的影响。

二、印尼B50能否如期实施仍有较大不确定性

除了美国生柴掺混政策落地引发美豆油阶段性出尽利空之外，本周印尼经济统筹部部长称将自7月1日实施B50，则把生柴政策性炒作推向了另一个高潮。但在这之后，随着市场对印尼能否如期实施B50产生越来越多的质疑，棕榈油盘面也呈现一定的上涨乏力迹象。

3月30日，印尼总统在访日期间表示将在今年继续推进B50，引发周一棕榈油尾盘拉涨。周二晚间印尼经济统筹部部长称将自7月1日实施B50，棕榈油市场情绪被进一步引燃，棕榈油强势站上10000关口。然而，伴随着近期中东冲突引发的原油价格暴涨，POGO价差大幅回落令印尼油棕补贴基金的资金流出压力大幅下降，市场除了预期棕榈基生物柴油商业掺混需求增长之外，也对印尼下半年推进B50产生一定期待，特别是在3月11日印尼能矿部副部长称已在加速B50道路测试，可能在年中恢复推进B50计划后。这意味着，当前的棕榈油价格其实已经蕴含一部分的印尼B50预期升水，虽然预期被官方证实后仍可能继续形成对价格的向上推动，但我们认为追涨最大的风险在于政策如期实施的不确定性较大。

在此前的多次实践中，印尼在生柴政策上的言行常有不一致的情况，在相应的配套政策落地前，政策实施的不确定性不容忽视。就拿最近的B40来说，该计划最初提出于2020年初，但受疫情和棕榈油大涨的影响搁置许久，在2023年8月成功实施B35并在各方面达成继续推进B40的条件后，印尼政府重启B40计划，最初定于2025年1月1日强制实施，但配套设施问题令其正式实施直到3月才开始。

参照B40的实施路径，B50计划在去年提出后，因棕榈油与柴油价差高企于今年初被搁置，近期又因油价大涨被重启。尽管我们并未质疑印尼在能源转型和地缘重构背景下继续推进B50的决心，考虑到当前B50道路测试尚未完成，生产端及配套设施的调整亦需时间，且用于满足B50新增产能需求的生柴工厂尚未投产，3个月的准备时间十分仓促，仍很难排除后期印尼政府推迟B50实施时间或设置数月过渡期的可能。

近期印尼官方对于推进B50的积极言论及动作，更像是在能源危机下的病急乱投医。从B50实施的条件来看，虽然补贴问题随原油及柴油价格暴涨得到较好改善，B50道路测试未通过及生柴产能不足的问题仍未解决。尽管特朗普依然对伊朗进行极限施压，且可能派出地面部队，中东的能源供应并非没有转圜余地。根据市场监测，随着各国与伊朗方面达成协商，越来越多的船只正在跨越霍尔木兹海峡，过去一周的平均通航船只数量达到2月底中东冲突爆发以来的最高水平。若东南亚原油及柴油的供应问题得到缓解，印尼仓促推进B50的动作可能会出现相应放缓，这也将为7月1日实施B50的政策带来变数。

综合来看，随美国生柴掺混政策落地后美豆油阶段性出尽利多，且印尼B50在短暂炒作后面临市场诸多质疑，生柴政策炒作暂告一段落将令以棕榈油为首的油脂向上有所承压。短期关注棕榈油09在10000附近、豆油09在8800表现，预计棕榈油的价格波动性将显著强于豆油。不过，中东局势反复令近期油脂高位波动显著增加，随着最新中东局势再度转紧，油脂市场情绪再度升温或令其延续高位运行，油脂下方亦暂难看到太多空间。

研究员：石丽红

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