Giao dịch đầu tiên trên sàn chứng khoán sáng nay đã mở bán trực tuyến! Doanh nghiệp chưa có lợi nhuận sẽ được định giá như thế nào?

Doanh nghiệp chưa có lãi đầu tiên trên sàn GEM (Chỉnh bảng) đã khởi động đợt phát hành IPO.

Ngày 3/4, doanh nghiệp mới Đại Phổ Vi (Dàpǔ Wēi) bắt đầu đăng ký mua mới qua kênh trực tuyến. Theo thông tin công khai, mức giá phát hành lần này là 46,08 nhân dân tệ/cổ phiếu, số lượng cổ phiếu phát hành qua kênh trực tuyến là 6.98M cổ phiếu, hạn mức đăng ký là 0,65 vạn cổ phiếu.

Với tư cách là doanh nghiệp IPO đầu tiên trên GEM chưa có lãi, việc định giá như thế nào đang thu hút sự chú ý của thị trường. Thông báo phát hành cho thấy dự án IPO này sử dụng phương pháp định giá theo hệ số P/S doanh thu thị trường.

Từ tình hình chào giá khi hỏi giá qua kênh đầu tư dưới (off-exchange), mức độ tham gia của nhà đầu tư tổ chức vẫn không hạ nhiệt, hơn 300 nhà đầu tư tổ chức ở mức giá cao. Danh sách phân bổ theo phân phối cho chiến lược cũng được công bố đồng bộ; trong số 191Mổ chức, ngoài nhà bảo lãnh dẫn dắt tham gia mua cùng (theo phần của tổ chức bảo lãnh) và kế hoạch quản lý vốn của nhân viên tham gia đăng ký, còn có các công ty bảo hiểm lớn, quỹ đầu tư theo ngành…

Định giá như thế nào?

Với tư cách là doanh nghiệp IPO đầu tiên trên GEM chưa có lãi, việc định giá ra sao đang được thị trường quan tâm. Khi xem lại tiến trình phát triển của cơ chế đăng ký (đăng ký phát hành) trên A-shares, các công ty chứng khoán và bộ phận ngân hàng đầu tư (投行) đã tích lũy được kinh nghiệm trưởng thành trong việc định giá các doanh nghiệp chưa có lãi trên STAR Market (Khoa học Kỹ thuật).

Theo thông tin được biết, Đại Phổ Vi chủ yếu hoạt động trong nghiên cứu và phát triển và bán các sản phẩm SSD cấp doanh nghiệp cho trung tâm dữ liệu; doanh thu chính của công ty chủ yếu đến từ việc bán các sản phẩm nói trên. Theo báo cáo tài chính và báo cáo thẩm tra mà công ty công bố, năm 2025 doanh thu hoạt động của Đại Phổ Vi đạt 6.5k nhân dân tệ, lợi nhuận ròng thuộc về chủ sở hữu công ty mẹ là -481M nhân dân tệ; các số liệu tương ứng năm 2024 lần lượt là 962M nhân dân tệ và -191M nhân dân tệ.

Trong bối cảnh đó, bên phát hành và nhà bảo lãnh phát hành không áp dụng phương pháp định giá truyền thống theo hệ số P/E (Price-Earnings). Theo thông báo phát hành của Đại Phổ Vi, bên phát hành và đơn vị bảo lãnh chọn phương pháp định giá theo hệ số P/S (Price-to-Sales), tức là sử dụng “doanh thu hoạt động của năm gần nhất” và “P/S” làm cơ sở so sánh định giá.

Phóng viên nhận thấy rằng, các công ty niêm yết được chọn làm công ty so sánh lần này bao gồm các thị trường vốn toàn cầu, bao gồm Samsung Electronics và SK Hynix ở thị trường Hàn Quốc, Western Digital và Marvell ở thị trường Mỹ, cùng với một số công ty niêm yết trên A-shares.

Sau khi cân nhắc tổng hợp kết quả hỏi giá trên thị trường, bội số đăng ký hiệu quả, đặc điểm ngành, mức định giá của các công ty so sánh, nhu cầu huy động vốn và rủi ro bảo lãnh phát hành, bên phát hành và đơn vị bảo lãnh đã xác định giá phát hành lần này là 46,08 nhân dân tệ/cổ phiếu.

Giá trên tương ứng với hệ số P/S tĩnh sau khi pha loãng của năm 2024 là 20,89 lần, thấp hơn mức bình quân hệ số P/S tĩnh năm 2024 của các công ty niêm yết so sánh (21,14 lần).

Trước đây, một số lãnh đạo trong ngành chứng khoán từng phân tích rằng, đối với doanh nghiệp chưa có lãi, cần “may đo theo tình hình thực tế của doanh nghiệp và tình hình của ngành mà doanh nghiệp thuộc về”, thường có các phương pháp như P/S, DCF (chiết khấu dòng tiền) và PEG (hệ số P/E tăng trưởng)…

Người trong ngành cho rằng, phương pháp định giá theo P/S phù hợp với các công ty đang trong giai đoạn tăng trưởng, lợi nhuận mỏng thậm chí thua lỗ nhưng doanh thu bán hàng tăng nhanh; Đại Phổ Vi chính là đại diện điển hình cho nhóm công ty như vậy.

Ngay thời điểm gần đây, một doanh nghiệp chưa có lãi mới niêm yết trên STAR Market—Tầm Dịch Công Nghệ (Shìyá Kējì) cũng sử dụng phương pháp định giá theo P/S. Doanh thu hoạt động năm 2024 của công ty là 280M nhân dân tệ, lợi nhuận ròng sau khi loại trừ các khoản phi định kỳ (扣非) là -962Mỷ nhân dân tệ. Giá phát hành mà công ty xác định là 22,68 nhân dân tệ/cổ phiếu, tương ứng với hệ số P/S tĩnh sau khi pha loãng năm 2024 là 80,98 lần, cao hơn mức bình quân hệ số P/S tĩnh năm 2024 của các công ty so sánh cùng ngành (30,32 lần).

Chào giá sôi nổi và tập trung

Với tư cách là cổ phiếu GEM đầu tiên của doanh nghiệp chưa có lãi, giai đoạn hỏi giá qua kênh dưới (网下) của Đại Phổ Vi thu hút rất nhiều đối tượng phân bổ tham gia chào giá tích cực.

Theo thông báo phát hành, giai đoạn trước đó, bên bảo lãnh đã nhận được thông tin chào giá ban đầu từ 9640 đối tượng phân bổ do 310 nhà đầu tư tổ chức quản lý, khoảng giá chào là 43,66 nhân dân tệ/cổ phiếu đến 89,70 nhân dân tệ/cổ phiếu.

Theo thống kê của phóng viên từ dữ liệu Wind, kể từ đầu năm, mỗi mã cổ phiếu GEM mới niêm yết đều có hơn 9000 đối tượng phân bổ tham gia chào giá trong giai đoạn hỏi giá kênh dưới, cho thấy mức độ tham gia của nhà đầu tư tổ chức đối với Đại Phổ Vi vẫn không suy giảm. Trong nửa cuối năm ngoái, các số liệu nói trên nhìn chung nằm trong khoảng 7000 đến 9000 đối tượng.

Tuy nhiên, xét theo tình hình chào giá cụ thể của nhà đầu tư tổ chức đối với Đại Phổ Vi, hiện tượng tập trung chào giá vẫn tồn tại. Theo thống kê của phóng viên, chỉ có 17 đối tượng phân bổ chào giá dưới 50 nhân dân tệ/cổ phiếu. Tỷ lệ 99,6% đối tượng phân bổ có chào giá tập trung trong khoảng giá 50 đến 52 nhân dân tệ/cổ phiếu.

Sau khi loại trừ các chào giá không hợp lệ và phần có mức tổng khối lượng đăng ký chào giá cao nhất, số lượng nhà đầu tư chào giá hợp lệ cuối cùng trong kênh dưới được xác định là 281 nhà, số lượng đối tượng phân bổ do các nhà đầu tư này quản lý là 9164, tương ứng với tổng số lượng đăng ký hợp lệ là 247M cổ phiếu, tương ứng với bội số đăng ký hợp lệ là 3518,19 lần so với số lượng phát hành ban đầu của kênh dưới, trước khi kích hoạt cơ chế điều chỉnh phân bổ dựa trên chiến lược và kênh trực tuyến/kênh dưới.

Danh sách phân bổ theo chiến lược được công bố

Đồng thời, danh sách phân bổ theo chiến lược của doanh nghiệp chưa có lãi đầu tiên trên GEM cũng được công bố đồng bộ, gồm 10 công ty; ngoài việc bao gồm phần mua của tổ chức bảo lãnh và kế hoạch quản lý vốn của nhân viên, còn có các công ty bảo hiểm lớn, quỹ đầu tư theo ngành…

Theo thông tin, số lượng phân bổ theo chiến lược cuối cùng của đợt phát hành lần này là 8.72M cổ phiếu, chiếm khoảng 20% tổng lượng phát hành lần này.

Xét cụ thể, công ty con của tổ chức bảo lãnh là Guotai Junan Securities Investment Co., Ltd. thuộc Guotai Haitong tham gia mua cùng, được phân bổ 1.31M cổ phiếu, số tiền phân bổ 98.22B nhân dân tệ, thời gian khóa 24 tháng. Nhân viên Đại Phổ Vi của Haitong Fund tham gia Kế hoạch Quản lý Tài sản Chứng khoán Tập hợp Chiến lược phân bổ cho GEM, được phân bổ 2.6M cổ phiếu, số tiền 8.72M nhân dân tệ, thời gian khóa 12 tháng.

Về phía quỹ tài chính bảo hiểm, China Insurance Investment Fund (Limited Partnership) được phân bổ 259.4k cổ phiếu, số tiền phân bổ 1.31M nhân dân tệ, thời gian khóa 12 tháng.

Có 7 doanh nghiệp đến từ vốn công nghiệp hoặc quỹ đầu tư mạo hiểm (VC), lần lượt là: Changcun Hongtu Equity Investment (Wuhan) Partnership (Limited Partnership), Tianyi Capital Holding Co., Ltd., Shanghai Automobile Group JinKong Management Co., Ltd., Shenzhen Anpeng Chuangtou Fund Enterprise (Limited Partnership), Wuhan Optics Valley Semiconductor Industry Investment Co., Ltd., Shenzhen Innovation Investment Group Co., Ltd., Hubei Jixi Times Industry Investment Co., Ltd.

Trong đó, Changcun Hongtu Equity Investment (Wuhan) Partnership (Limited Partnership) và Tianyi Capital Holding Co., Ltd. được phân bổ số cổ phiếu tương đối nhiều, lần lượt đều được 1.09M cổ phiếu. 5 doanh nghiệp còn lại được phân bổ dưới 1 triệu cổ phiếu.

Cần lưu ý rằng, thời gian bị hạn chế chuyển nhượng của tập đoàn Shenchuangtou không phải là bội số nguyên của 12 tháng, mà là cam kết khóa đến ngày 31/12/2027, thể hiện sắp xếp thời hạn khóa linh hoạt hơn.

Biên tập: 汪云鹏

Hiệu đính: 盘达