Máji Electronic chuẩn bị IPO tại Hồng Kông, nhà phân phối bí ẩn tại Seychelles chiếm hơn 30% doanh thu

Theo trang web chính thức của Sở Giao dịch Chứng khoán Hồng Kông, Công ty Cổ phần Điện tử Ma Ji (Kunshan) (sau đây gọi là Ma Ji Điện tử) đã nộp hồ sơ đăng ký niêm yết trên sàn chính lên Sở Giao dịch Chứng khoán Hồng Kông vào ngày 31 tháng 3, nhà bảo lãnh độc quyền là Ping An Securities (Hong Kong).

Là một nhà cung cấp tập trung vào việc đưa ra các giải pháp cuộn cảm công suất chip công nghệ chế tạo tiên tiến cho các lĩnh vực thiết bị điện tử tiêu dùng, điện tử ô tô và điện toán hiệu năng cao, trong bản cáo bạch, Ma Ji Điện tử cho biết, xét theo doanh thu các giải pháp cuộn cảm công suất chip công nghệ chế tạo tiên tiến năm 2024, công ty đứng thứ nhất trong số các nhà cung cấp đặt trụ sở tại Trung Quốc đại lục.

Sau khi phóng viên của tờ “Tin tức Kinh tế Hằng ngày” rà soát bản cáo bạch của Ma Ji Điện tử, phát hiện rằng tình hình cơ bản của công ty có nhiều đặc điểm khách quan đáng chú ý. Ví dụ, hơn 30% doanh thu của Ma Ji Điện tử đến từ một nhà phân phối nước ngoài đăng ký tại quốc gia Seychelles ở châu Phi; bên cạnh đó, nhiều doanh nghiệp trong nhóm nhà cung cấp hàng đầu và nhóm khách hàng hàng đầu của công ty có sự trùng lặp về danh tính.

Ngoài ra, chi phí gia công bên ngoài của công ty trong ba năm qua đã tăng mạnh; đến năm 2025, tỷ trọng đã vượt 30%. Về mặt tuân thủ và sức khỏe tài chính, trong ba năm qua, công ty lũy kế chưa nộp bảo hiểm xã hội và quỹ nhà ở (housing provident fund) hơn 34 triệu NDT; hơn 80% cơ sở sản xuất cho thuê chưa làm thủ tục đăng ký; và từng ở trạng thái giá trị ròng của nợ ngắn hạn cao vào các năm 2023 và 2024.

Nhiều nhà cung cấp “vừa làm khách vừa làm nhà cung cấp”

Trong việc xây dựng mạng lưới bán hàng và hệ thống chuỗi cung ứng, Ma Ji Điện tử thể hiện sự phụ thuộc khách hàng mang tính tập trung cao và các đặc điểm giao dịch chéo phức tạp.

Bản cáo bạch cho thấy, doanh thu của Ma Ji Điện tử phụ thuộc phần lớn vào năm khách hàng hàng đầu. Trong các năm 2023, 2024 và 2025 (sau đây gọi là trong giai đoạn báo cáo), doanh thu của công ty từ năm khách hàng hàng đầu lần lượt là 2,85 tỷ NDT, 3,42 tỷ NDT và 3,31 tỷ NDT; tỷ trọng lần lượt là 78,7%, 78,4% và 70,2%.

Trong đó, khách hàng A ở vị trí số 1 nắm vai trò chi phối tuyệt đối. Theo tài liệu, khách hàng A được đăng ký thành lập tại Seychelles, vốn đăng ký 5 triệu USD, chủ yếu hoạt động trong lĩnh vực phân phối linh kiện điện tử và sản phẩm điện tử. Trong giai đoạn báo cáo, doanh thu bán hàng của Ma Ji Điện tử cho khách hàng này lần lượt là 1,23 tỷ NDT, 1,51 tỷ NDT và 1,53 tỷ NDT; tỷ lệ trên tổng doanh thu tương ứng của từng năm lần lượt là 34,1%, 34,7% và 32,5%.

Ma Ji Điện tử thừa nhận rằng, nếu đơn hàng mua của các khách hàng đó có bất kỳ chậm trễ nghiêm trọng, thay đổi, hủy bỏ hoặc giảm số lượng nào, hoặc mô hình mua hàng có bất kỳ thay đổi nào (có thể xuất phát từ việc nhu cầu và mô hình mua hàng của các khách hàng của họ thay đổi), thì đều có thể gây ảnh hưởng bất lợi nghiêm trọng đến hoạt động kinh doanh, tình hình tài chính và kết quả hoạt động của công ty.

Ngoài việc tập trung khách hàng cao, giữa Ma Ji Điện tử và một số nhà cung cấp cốt lõi cũng tồn tại các giao dịch với “hai tư cách” phức tạp. Bản cáo bạch nêu rõ rằng trong giai đoạn báo cáo, nhiều doanh nghiệp trong số năm nhà cung cấp hàng đầu của công ty đồng thời cũng là khách hàng của công ty. Lấy ví dụ với nhà cung cấp B chính: trong giai đoạn báo cáo, giá trị mua hàng của Ma Ji Điện tử từ nhà cung cấp B lần lượt là 27,47 triệu NDT, 38,20 triệu NDT và 41,44 triệu NDT, lần lượt chiếm 12%, 14% và 15,1% tổng giá trị mua hàng của từng năm tương ứng.

Đồng thời, nhà cung cấp B cũng là một trong các khách hàng của Ma Ji Điện tử. Trong giai đoạn báo cáo, Ma Ji Điện tử lần lượt bán cho nhà cung cấp B các thiết bị và sản phẩm với giá trị 2,78 triệu NDT, 0,42 triệu NDT và 0,48 triệu NDT. Bản cáo bạch giải thích rằng công ty bán một số thiết bị cho nhà cung cấp B; nhà cung cấp B, với tư cách là nhà sản xuất theo hợp đồng (contract manufacturer), sử dụng các thiết bị đó để gia công sản xuất cuộn cảm công suất; sau đó Ma Ji Điện tử lại mua lại các cuộn cảm công suất này.

Hiện tượng trùng lặp tư cách và giao dịch chéo tương tự cũng xảy ra với nhà cung cấp D và nhà cung cấp F. Ví dụ, vào năm 2024 và 2025, Ma Ji Điện tử lần lượt mua từ nhà cung cấp F các sản phẩm trị giá 15,15 triệu NDT và 22,10 triệu NDT; trong cùng kỳ, công ty cũng lần lượt bán cho họ 0,44 triệu NDT và 128,52 nghìn NDT các cuộn cảm công suất. Bản cáo bạch cũng cho thấy, tính đến thời điểm nộp hồ sơ đăng ký, nhà đầu tư vòng B của Ma Ji Điện tử là Công ty Đông Hoản Tần Hợp (Dongguan Qinhe) nắm giữ khoảng 9,87% vốn cổ phần của nhà cung cấp F.

Tỷ lệ chi phí gia công bên ngoài vượt 30%

Trong phần mô tả mô hình kinh doanh, Ma Ji Điện tử nhấn mạnh một lợi thế cạnh tranh của công ty là sở hữu “nền tảng R&D tích hợp theo chiều dọc”, có thể “cung cấp giải pháp cuộn cảm công suất theo mô hình từ đầu đến cuối”. Tuy nhiên, phóng viên nhận thấy rằng trong khâu sản xuất chế tạo thực tế, công ty đang nhanh chóng chuyển một số công đoạn sang gia công bên ngoài.

Chi tiết cơ cấu chi phí trong bản cáo bạch của Ma Ji Điện tử cho thấy, năm 2023, chi phí gia công bên ngoài của công ty là 28,77 triệu NDT, chiếm 9,6% trong tổng chi phí bán hàng; năm 2024, chi phí gia công bên ngoài tăng lên 77,74 triệu NDT, tỷ trọng nhảy vọt lên 22%; năm 2025, chi phí gia công bên ngoài còn tăng tiếp lên 114 triệu NDT, chiếm 30,8%. Trong giai đoạn báo cáo, chi phí gia công bên ngoài của công ty về giá trị tuyệt đối đã tăng gần 3 lần.

Đối với biến động mạnh của chi phí gia công bên ngoài, Ma Ji Điện tử giải thích là nhằm tối ưu hiệu quả chi phí và ứng phó với tỷ lệ sử dụng công suất sản xuất cao hơn, nên đã chuyển một phần các công đoạn mang tính tiêu chuẩn hóa và thâm dụng lao động sang cho các nhà cung cấp dịch vụ gia công bên ngoài.

Tuy nhiên, theo dữ liệu về tỷ lệ sử dụng công suất sản xuất được công bố trong bản cáo bạch, tỷ lệ sử dụng công suất của toàn bộ các cơ sở sản xuất của công ty trong giai đoạn báo cáo lần lượt là 76,1%, 80,0% và 86,1%. Điều này có nghĩa là, ngay cả trong năm 2025 là năm có lượng kinh doanh lớn nhất, trong nội bộ vẫn còn gần 14% công suất nhàn rỗi chưa được kích hoạt.

Lĩnh vực thiết bị điện tử tiêu dùng được gia công bên ngoài nhiều, lại chính là trụ cột doanh thu tuyệt đối của Ma Ji Điện tử. Trong giai đoạn báo cáo, mảng thiết bị điện tử tiêu dùng lần lượt đóng góp doanh thu 2,3 tỷ NDT, 2,91 tỷ NDT và 3,18 tỷ NDT; tỷ trọng này thường xuyên duy trì ở mức cao từ 63,4% đến 67,5%.

Phóng viên nhận thấy rằng, khi mức độ phụ thuộc vào các nhà máy gia công bên ngoài ngày càng tăng, cũng là giai đoạn chu kỳ ngành khiến các sản phẩm cốt lõi của công ty chịu áp lực giảm giá. Theo dữ liệu trong bản cáo bạch, giá bán bình quân tổng thể của các linh kiện cuộn cảm công suất của Ma Ji Điện tử đã giảm từ 0,37 NDT mỗi chiếc năm 2023 xuống 0,35 NDT năm 2024, và tiếp tục giảm xuống 0,34 NDT năm 2025. Trong bối cảnh giá của sản phẩm đầu cuối liên tục chịu sức ép từ thị trường, dữ liệu chi phí gia công bên ngoài tăng trưởng liên tục khiến cho “nền tảng R&D tích hợp theo chiều dọc, cung cấp giải pháp cuộn cảm công suất từ đầu đến cuối” mà Ma Ji Điện tử nêu ra đối mặt với một phép kiểm chứng dữ liệu mang tính thực chất.

Chưa nộp bảo hiểm xã hội và quỹ nhà ở

Ngoài ra, Ma Ji Điện tử cũng bộc lộ điểm yếu trong tuân thủ nội bộ cơ bản và cấu trúc sức khỏe tài chính.

Theo bản cáo bạch, trong giai đoạn báo cáo, Ma Ji Điện tử đã không nộp đầy đủ bảo hiểm xã hội và quỹ nhà ở đối với một số nhân viên trong nước theo quy định. Cụ thể, chênh lệch khoản đóng bảo hiểm xã hội và quỹ nhà ở của Ma Ji Điện tử trong giai đoạn báo cáo lần lượt đạt 11,70 triệu NDT, 10,80 triệu NDT và 11,90 triệu NDT. Như vậy, trong giai đoạn báo cáo, công ty đã phát sinh tổng cộng 34,40 triệu NDT tiền nợ tuân thủ về bảo hiểm xã hội và quỹ nhà ở.

Dữ liệu cho thấy, tính đến cuối tháng 2 năm 2026, tiền mặt và tương đương tiền trên sổ sách của Ma Ji Điện tử khoảng 72,06 triệu NDT. Nếu coi các khoản nợ lũy kế nêu trên là các nghĩa vụ nợ tiềm ẩn có thể được thanh toán bất cứ lúc nào, thì số tiền này đã gần bằng một nửa dự trữ tiền mặt có thể sử dụng của công ty tính đến cuối tháng 2 năm 2026.

Về việc sử dụng tuân thủ hợp pháp tại địa điểm sản xuất và văn phòng, Ma Ji Điện tử cũng tồn tại tình trạng không tuân thủ trên diện rộng. Tính đến thời điểm nộp hồ sơ, công ty đã thuê tổng cộng 21 bất động sản trong Trung Quốc đại lục; tuy nhiên có đến 18 bất động sản chưa đăng ký giấy tờ đăng ký cho hợp đồng thuê với các cơ quan liên quan, tỷ lệ chưa đăng ký đạt 85,7%. Theo quy định liên quan, các cơ quan chính quyền có thể phạt từ 1000 NDT đến 10.000 NDT cho mỗi hợp đồng thuê chưa được đăng ký; vì vậy, tổng mức phạt tối đa của công ty có thể lên tới 180.000 NDT.

Ngoài các sai sót tuân thủ, trong các năm 2023 và 2024, bảng cân đối kế toán của Ma Ji Điện tử cho thấy, giá trị ròng của nợ phải trả (liabilities net) của công ty lần lượt là 115 triệu NDT và 137 triệu NDT. Đồng thời, giá trị ròng của nợ ngắn hạn của công ty trong hai năm này lần lượt đạt 336 triệu NDT và 327 triệu NDT; công ty quy cho điều này chịu ảnh hưởng từ việc mua lại các khoản nợ.

Bản cáo bạch cho thấy rằng các sắp xếp tài trợ có tính chất đặt cược (đối cược) đã tạo ra chi phí lãi vay nặng nề. Trong giai đoạn báo cáo, chỉ riêng khoản lãi vay khi mua lại nợ mà Ma Ji Điện tử đã chi trả lần lượt là 14,496 triệu NDT, 15,114 triệu NDT và 13,036 triệu NDT. Mãi đến cuối năm 2025, các khoản nợ được mua lại này mới được chấm dứt ghi nhận và chuyển thành vốn chủ sở hữu, khiến công ty trước thời điểm nộp hồ sơ đã ghi nhận giá trị tài sản ròng ngắn hạn 39,358 triệu NDT và giá trị tài sản 228 triệu NDT.

Trong bối cảnh áp lực phải bổ sung khoản bảo hiểm xã hội và quỹ nhà ở hơn 34 triệu NDT, cũng như tỷ lệ lớn các bất động sản thuê chưa được đăng ký, với việc Ma Ji Điện tử lần này thực hiện IPO tại Hồng Kông (phát hành lần đầu ra công chúng), tính tuân thủ và sự vững chắc tài chính của công ty sẽ tiếp tục chịu sự kiểm chứng của thị trường vốn.

Đối với nhiều vấn đề được đề cập trong bài, vào chiều ngày 1 tháng 4, phóng viên đã lấy email liên hệ được công bố trong báo cáo thường niên năm 2025 của công ty thông qua Tianyancha, và gửi câu hỏi phỏng vấn cho công ty (trang web chính thức của công ty hiển thị “lỗi máy chủ”). Tính đến thời điểm đăng bài, phóng viên chưa nhận được phản hồi từ công ty.

(Ban biên tập: Trương Dương HN080)

     【Tuyên bố miễn trừ trách nhiệm】Bài viết này chỉ thể hiện quan điểm cá nhân của tác giả và không liên quan đến Hexun. Trang web Hoi Xun giữ thái độ trung lập đối với các tuyên bố, phán đoán quan điểm được nêu trong bài; không cung cấp bất kỳ cam kết minh thị hoặc ngụ ý nào về độ chính xác, độ tin cậy hoặc tính đầy đủ của nội dung được bao gồm. Vui lòng độc giả chỉ dùng để tham khảo và tự chịu toàn bộ trách nhiệm. Email: news_center@staff.hexun.com

Báo cáo