牧原 không có chu kỳ chính xác, nhưng lại trúng vào chính mình

Hỏi AI · Cách nâng cao PSY để kéo dài giai đoạn giảm của chu kỳ nuôi lợn?

Ngày 28 tháng 3, công ty Muyuan Co., Ltd. (“Heo Mao”) niêm yết kép tại A-shares và sàn Hồng Kông đã công bố báo cáo tài chính năm tài khóa 2025. Trong cả năm, doanh thu đạt 144,145 tỷ nhân dân tệ, tăng 4,49%; lợi nhuận ròng thuộc về cổ đông đạt 15,487 tỷ nhân dân tệ, giảm 13,39% so với cùng kỳ; lợi nhuận ròng thuộc về cổ đông điều chỉnh đạt 15,988 tỷ nhân dân tệ, giảm 14,71% so với cùng kỳ. EPS đạt 2,88 nhân dân tệ/cổ phiếu, cao hơn mức dự báo đồng thuận của các tổ chức là 2,46 nhân dân tệ. (Một số liệu tóm tắt từ báo cáo tài chính được trình bày theo ảnh ở phần sau; các dữ liệu dưới đây đều lấy từ báo cáo tài chính của doanh nghiệp, đơn vị: tỷ nhân dân tệ)

Thịt lợn là sự tồn tại giản dị nhất và cũng khó tránh khỏi trên bàn ăn của người Trung Quốc; sự biến động giá của nó chi phối hướng đi của CPI, đồng thời ảnh hưởng trực tiếp đến đời sống hằng ngày của người dân bình thường. Trong một ngành gắn chặt với sinh kế như vậy, với vai trò đầu tàu trong ngành, mỗi lần Muyuan mở rộng hay thu hẹp, mỗi lần lãi hay lỗ, phía sau phản chiếu thực ra là logic vận hành chân thực và thô ráp nhất của nền kinh tế Trung Quốc.

Khi chúng ta cố gắng hiểu bức tranh kinh tế “thực nhất”, mang đặc trưng “đậm chất hương thôn – giang làng” ở thời điểm hiện tại, báo cáo tài chính của Muyuan cung cấp một góc nhìn quan trọng, cho phép chúng ta quan sát cách các doanh nghiệp nội địa Trung Quốc cố gắng, trong bối cảnh cực kỳ phân tán và biến động dữ dội, thực hiện một cuộc “phản kháng số phận” theo hướng công nghiệp hóa và quy mô hóa.

Dựa trên cơ sở đó, chúng tôi lấy chu kỳ làm lõi để giải mã “bài làm” của Muyuan năm 2025. Luận điểm cốt lõi là:

· Cải tiến kỹ thuật thúc đẩy tăng trưởng PSY; tỷ lệ thức ăn/khối lượng thịt giảm. Điều này, ở mức độ lớn, ảnh hưởng đến nhịp điệu của chu kỳ nuôi lợn, khiến hiện nay thị trường đang đối mặt với một “kênh giảm” tương đối dài, từ đó ảnh hưởng đến hiệu quả ngắn hạn ở phía doanh thu và kỳ vọng đối với Muyuan.

· Mở rộng mảng giết mổ trong một mức độ nhất định đã làm dịu áp lực ở phía lợi nhuận của Muyuan, giúp Muyuan—trong khi vẫn duy trì sản lượng xuất chuồng—bảo đảm được mức lợi nhuận tối thiểu, từ đó đạt tăng trưởng thị phần.

· Hiệu quả giảm nợ tương đối rõ rệt. Sau khi niêm yết kép, áp lực dòng tiền của Muyuan giảm xuống; tỷ suất cổ tức dự kiến tăng rõ rệt.

· Chi tiêu vốn (capital expenditure) đã chậm lại. Xem lại nhịp độ của nó, thì không hoàn toàn khớp với “chu kỳ nuôi lợn”. Tuy vậy, công nghệ của Muyuan hiện tương đối mạnh, vẫn còn một khoảng dư địa để thử nghiệm sai trong biên độ nhất định.

Luận logic cụ thể được trình bày dưới đây.

01

Khác với các chu kỳ nuôi lợn trước đây

Tách theo từng quý để xem: trong quý IV năm 2025, Muyuan ghi nhận doanh thu 324 tỷ nhân dân tệ, giảm mạnh 21,4% so với cùng kỳ. Doanh thu nửa cuối năm 2025 liên tiếp âm trong hai quý, “lợi ích” từ mở rộng công suất không đủ sức chống đỡ áp lực suy giảm của chu kỳ.

Nguyên nhân khiến doanh thu tiếp tục giảm cũng rất rõ ràng. Tốc độ loại bỏ công suất bắt đầu từ “chu kỳ nuôi lợn” từ năm 2020 là chậm, khiến thời gian ở đáy chu kỳ kéo dài lâu hơn nhiều so với dự kiến. Giá bình quân toàn quốc của lợn hơi giảm từ năm 2021; ngoại trừ việc cuối năm 2022 có nhích nhẹ trở lại, từ năm 2023 đến nay vẫn nằm trong “kênh giảm”.

Thông thường, thời lượng của chu kỳ luân phiên (tính đủ sáu chu kỳ từ năm 2006) với kênh giảm có giá trị trung bình là 22,8 tháng; trong khi tính từ đỉnh điểm tháng 12 năm 2022 đến nay, kênh giảm dài đã trải qua 40 tháng. Nếu tính từ tháng 4 năm 2024 (đỉnh tương đối), kênh giảm ngắn cũng đã trải qua 24 tháng, đều vượt xa kỳ vọng theo giá trị trung bình.

Khác biệt của lần này là: ngoài quan hệ cung cầu cơ bản nhất, đổi điểm quan trọng của chu kỳ nuôi lợn đến từ đổi mới công nghệ.

Sau nhiều năm cải cách sản xuất theo hướng quy mô hóa, cộng với việc nâng cấp công nghệ chọn giống và công nghệ thức ăn chăn nuôi, ở phía cung đã có một số thay đổi mang tính bước ngoặt sâu hơn, tác động đến nhịp điệu của chu kỳ. Điển hình nhất là PSY (số lượng heo con cai sữa mà mỗi lợn nái sinh sản cung cấp trong một năm) tăng rõ rệt: từ mức 16 con năm 2018, lên hiện đang nằm trong khoảng 26–28 con.

Trong phân tích về nông sản, Mysteel cũng nhấn mạnh rằng, cùng với việc nâng cấp kỹ thuật chăn nuôi, thị trường lợn trong nước đang mắc kẹt trong tình cảnh “tăng về sản lượng nhưng giảm về giá, toàn ngành thua lỗ”.

Nếu dựa trên dữ liệu giai đoạn hiện có, chúng ta có thể lần lượt nhận ra hai thay đổi rõ rệt của “chu kỳ nuôi lợn”:

· Nhờ PSY tăng, điểm đổi của chu kỳ đối với quy mô đàn lợn nái sinh sản (mức 41 triệu con) đã xuất hiện xu hướng “đi xuống”. Từ cuối quý III năm 2023 đến nay, tổng số đàn lợn nái sinh sản toàn quốc thực tế đã giảm xuống dưới 41 triệu con. Tuy nhiên, chu kỳ vẫn chưa có động tác đảo chiều rõ ràng. Theo nghiên cứu của Mysteel, tính đến cuối năm 2025, tổng đàn lợn nái sinh sản cả nước là 39,61 triệu con, vẫn cao hơn mức đàn “bình thường” 1,6%; vì vậy, điểm đổi của chu kỳ nuôi lợn có thể cần phải quan sát thông qua chu kỳ nuôi lợn hiện tại này.

· Biên độ dao động của chu kỳ nuôi lợn hẹp hơn. Nhờ tỷ lệ thức ăn/khối lượng thịt giảm và PSY tăng, mức thay đổi của giá thịt lợn do sự thay đổi trong quan hệ cung cầu ngắn hạn sẽ không quá lớn. Trong điều kiện không xuất hiện sự kiện “thiên nga đen” (dịch bệnh, v.v.), biên độ dao động của chu kỳ trong tương lai có thể tham chiếu giai đoạn tăng giá 2024–2025, tức thịt lợn dao động trong khoảng 12,5–25 nhân dân tệ.

Từ đó suy ra, chúng tôi cho rằng trong nửa đầu năm 2026, giá thịt lợn vẫn sẽ nằm ở giai đoạn tạo đáy. Vì vậy, đối với Muyuan Co., Ltd., có thể phải chờ ít nhất đến cuối năm 2026 thì mới có thể đón nhận cải thiện về phía doanh thu.

02

Mảng giết mổ trở thành “châu trấn gió”

Đi ngược với doanh thu là việc sản lượng xuất chuồng của Muyuan trong cả năm 2025 vượt mốc kỷ lục mới, đạt gần 78 triệu con. Trong năm qua, nhịp độ mở rộng của Muyuan khá quyết liệt; đồng thời đến năm 2026 công ty cũng đưa ra chỉ dẫn 75–81 triệu con. Cần biết rằng sản lượng xuất chuồng của cả nước năm ngoái chỉ là 720 triệu con, tương đương với việc thị phần của Muyuan đạt 11%; và tương lai vẫn còn xu hướng mở rộng.

Ngoài ra, nếu xem kỹ báo cáo tài chính của Muyuan thì không khó nhận thấy rằng trong cả năm 2025, biên lợi nhuận gộp tổng thể của hoạt động nhìn chung vẫn duy trì ở mức khá tốt. Dù biên lợi nhuận gộp toàn quý IV giảm xuống 14,7%, nhưng so với đáy chu kỳ năm 2021, sự chuẩn bị của Muyuan cho chu kỳ nuôi lợn lần này vẫn là rất đầy đủ.

Thực ra logic cũng rất đơn giản. Ban quản lý khi thảo luận về kết quả hoạt động đã nhấn mạnh rằng trong năm 2025, mảng giết mổ lần đầu tiên đạt lợi nhuận theo cả năm. Nửa đầu năm 2025, mảng giết mổ ghi nhận biên lợi nhuận gộp 2,1%; sang nửa cuối năm, con số này tăng lên 3,1%.

Với tư cách là ngành ở hạ nguồn của chăn nuôi lợn, không gian lợi nhuận của doanh nghiệp đối với mảng giết mổ trên thực tế có thể được điều chỉnh. Lấy ví dụ Muyuan: trong năm 2025, mảng kinh doanh chăn nuôi lợn và kinh doanh thực phẩm thịt giết mổ bù trừ doanh thu đạt 45,8 tỷ nhân dân tệ. Về cơ bản, mọi khoản mục chi phí của mảng giết mổ đều lấy từ doanh thu của hoạt động chăn nuôi lợn.

Nếu muốn chủ động điều tiết biên lợi nhuận gộp của mảng giết mổ, thì chỉ cần trong phạm vi hợp lý hy sinh một chút biên lợi nhuận của mảng chăn nuôi lợn là có thể làm được. Vì vậy, chúng ta không cần quá bận tâm đến chính bản thân biên lợi nhuận gộp của mảng giết mổ; thay vào đó, cần quan tâm đến vì sao mảng giết mổ lại mang ý nghĩa đối với Muyuan, cũng như đối với toàn bộ ngành chăn nuôi nông nghiệp.

Đối với Muyuan, mảng giết mổ—với vai trò là “đường cong thứ hai”—hiện nay có thể hỗ trợ doanh nghiệp điều tiết chu kỳ theo hai khía cạnh:

Thứ nhất, tại điểm tương đối thấp của chu kỳ, có thể duy trì được mức lợi nhuận gộp. Nếu thiếu nhu cầu ổn định từ hạ nguồn, đa số doanh nghiệp chăn nuôi khi đối mặt với việc giá sụt xuống thường sẽ chọn “ép hàng” (tiếp tục nuôi cho đến khi heo lớn hơn thay vì xuất chuồng đúng lịch) và “vỗ béo lần hai” (mua heo đạt chuẩn rồi vỗ béo lại). Khi chu kỳ đảo chiều không diễn ra như kỳ vọng, áp lực hàng tồn kho và việc kéo dài chu kỳ sản xuất sẽ tác động mạnh đến biên lợi nhuận của doanh nghiệp chăn nuôi.

Thứ hai, có thể tiếp nhận sai sót trong nhịp độ mở rộng công suất tiềm năng. Với các doanh nghiệp “mạnh chu kỳ”, logic “thuận gió thì giảm sản lượng, nghịch gió thì mở rộng” đã ăn sâu vào nhận thức và không cần nói thêm. Nhưng nếu chu kỳ mở rộng trong giai đoạn nghịch gió mà không “chạm” đúng nhịp, thì đối với doanh nghiệp, đòn chí mạng còn nghiêm trọng hơn cả bản thân chu kỳ. Việc mở rộng xuống hạ nguồn sẽ giúp doanh nghiệp hấp thụ phần áp lực sau khi mở rộng công suất, ví dụ lần này nhịp mở rộng của Muyuan—nói theo đúng nghĩa—không hoàn toàn khớp với chu kỳ; nhưng vẫn có thể duy trì sự ổn định về sản lượng hiện tại, cũng nhờ vào sự phồn thịnh tương đối của mảng giết mổ.

Tích hợp theo chiều dọc không bao giờ chỉ đơn giản là thu mua nông hộ theo phía cung, quy mô hóa và định điểm. Sự mở rộng tự nhiên của hoạt động xuống phía dưới tuyệt đối có thể giúp doanh nghiệp đầu tàu mở rộng ưu thế thị phần; và nhận thức của Muyuan về điều này là đủ rõ.

03

Giảm nợ tạm thời đi đến đoạn kết

Ở góc độ dòng tiền: tính đến cuối năm 2025, Muyuan có số dư tiền mặt và đầu tư ngắn hạn 13,9 tỷ nhân dân tệ; cả theo vòng quý và theo năm đều giảm. Nguyên nhân chính vẫn là việc duy trì động tác giảm nợ trong suốt một năm.

Về phía tài sản, tính đến kỳ báo cáo tài chính mới nhất, tỷ lệ nợ của Muyuan là 54,2%, thấp hơn khoảng 10 điểm phần trăm so với đầu năm 2024. So với đầu năm 2025 giảm 4,53 điểm phần trăm, tổng nợ giảm 17,1 tỷ nhân dân tệ so với đầu năm.

Sau một năm nỗ lực giảm nợ, nhìn chung tỷ lệ nợ của Muyuan hiện đã thấp hơn mức trung bình ngành 57%, và thấp hơn trung vị ngành 55%. Có thể dự đoán rằng trong năm mới sẽ không còn động tác giảm nợ rõ ràng nữa.

Đối với nhà đầu tư của Muyuan, có thể kỳ vọng tỷ suất cổ tức ở mức cao hơn tương đối. Tại cuộc họp về kết quả hoạt động, ban quản lý cũng cho biết rõ rằng Muyuan đã đi qua giai đoạn đầu tư xây dựng quy mô lớn, bắt đầu bước vào giai đoạn “thu hoạch” dòng tiền.

Theo thông tin trong báo cáo định kỳ, Muyuan dự kiến chi trả cổ tức tiền mặt cho toàn thể cổ đông 4,27 nhân dân tệ cho mỗi 10 cổ phiếu, tổng số tiền cổ tức là 2,435 tỷ nhân dân tệ. Cộng thêm khoản cổ tức tiền mặt nửa năm là 5,002 tỷ nhân dân tệ, tổng cổ tức tiền mặt của Muyuan trong năm 2025 là 7,438 tỷ nhân dân tệ, chiếm 48,03% lợi nhuận ròng thuộc về cổ đông trong năm nay; công ty đã phân chia gần một nửa lợi nhuận cho nhà đầu tư. Đây cũng có thể xem như một sự đền đáp đối với những nhà đầu tư kiên định nắm giữ Muyuan trong giai đoạn chu kỳ đi xuống.

04

Các khoản chi phí tăng nhẹ, chi tiêu vốn rút lui

Về chi phí: ở mảng quý IV năm 2025, chi phí bán hàng, chi phí quản lý và chi phí nghiên cứu phát triển của Muyuan lần lượt đạt 350 triệu nhân dân tệ, 1,18 tỷ nhân dân tệ và 390 triệu nhân dân tệ. Xét theo xu hướng tỷ suất chi phí, chi phí bán hàng duy trì ở mức 1,1%, chi phí R&D ở mức 1,2%, và tăng nhẹ 20bp so với quý trước.

Việc tăng chi phí quản lý tương đối rõ rệt: tỷ suất tăng lên 3,7%, tăng 110bp so với quý trước, và tăng 210bp so với cùng kỳ năm trước; nguyên nhân chính là do tăng lương của ban quản lý.

Về chi tiêu vốn: như đã nói ở phần trước, trong cuộc họp về kết quả hoạt động, ban quản lý đã chủ động điều chỉnh giảm kỳ vọng chi tiêu vốn năm 2026. Thực ra từ đầu năm 2025, Muyuan đã điều chỉnh nhịp độ chi tiêu vốn. Tổng chi tiêu vốn cả năm là 9,53 tỷ nhân dân tệ, giảm 28,5% so với năm 2024.

Nếu nhìn lại, nhịp độ chi tiêu vốn tổng thể của Muyuan không thể nói là xuất sắc. Trong giai đoạn 2022–2023, chi tiêu vốn ở mức tương đối cao; giai đoạn 2024–2026 thì giảm dần. Thực ra, nó không hoàn toàn khớp với “chu kỳ nuôi lợn”. Vẫn đúng như đã nói ở phần trước, toàn bộ ngành không chuẩn bị đầy đủ cho sự thay đổi nhịp điệu của “chu kỳ nuôi lợn”.

Dựa trên dữ liệu mới nhất: dù việc điều chỉnh nhịp độ chi tiêu vốn quá sớm có ảnh hưởng đến biên lợi nhuận, nhưng mục tiêu “sau mở rộng thì thúc đẩy việc thanh lý công suất (giải phóng công suất)” đã đạt được. Tính đến cuối năm 2025, tỷ trọng sản lượng của các doanh nghiệp giết mổ lợn được chỉ định trong cả nước đã đạt 57,2%.

Vì vậy, dù nhịp độ chi tiêu vốn của Muyuan chưa thể khớp hoàn toàn với chu kỳ nuôi lợn, nhưng đối với Muyuan—hiện đã ở vị thế doanh nghiệp dẫn đầu—vấn đề không quá lớn. Dù đó là sự mở rộng ở mảng hạ nguồn hay là việc giảm chi phí, về sau chi tiêu vốn sớm hay muộn vẫn sẽ nhìn thấy được lợi ích.

05

Vừa cúi đầu kéo xe, cũng phải ngẩng đầu nhìn đường

Nhìn lại “bài làm” của Muyuan năm 2025, chúng ta thực sự có thể thấy quá trình các doanh nghiệp Trung Quốc liên tục đột phá. Chi phí hoàn toàn cốt lõi để nuôi lợn của Muyuan đã giảm nhanh từ 15,7 nhân dân tệ vào năm 2022 xuống còn 12 nhân dân tệ vào cuối năm 2025. Các biện pháp như lặp đổi kỹ thuật chăn nuôi để nâng PSY, giảm tỷ lệ thức ăn/khối lượng thịt, xây dựng “đường cong thứ hai”, cùng một loạt bước đi khác đã khiến năng lực của Muyuan trong việc đối phó với chu kỳ ngày càng được tăng cường.

Nhưng nếu quay lại đúng chủ đề mà phần mở đầu đã nêu: vấn đề mà Muyuan Co., Ltd. phải đối mặt thực chất là một ví dụ thu nhỏ của ngành truyền thống Trung Quốc. Chúng ta giỏi “cúi đầu làm việc cật lực”—đẩy chi phí xuống mức tận cùng thông qua lặp đổi công nghệ, tối ưu hóa quản lý và mở rộng quy mô, đến mức không ai có thể theo kịp. Nhưng khi đối mặt với việc lặp đổi công nghệ, thậm chí sau khi tối ưu hóa đường cong chi phí của chính mình, mà nhịp điệu của chu kỳ vốn thay đổi, chúng ta thường phản ứng chậm. Muyuan chính là một đối tượng tiêu biểu nhất.

Có rất nhiều người làm việc miệt mài. Nhưng người có thể nhìn rõ chu kỳ và điều khiển chu kỳ thì lại rất ít.

Điều này không phải là trách cứ Muyuan. Ngược lại, Muyuan đã làm rất nhiều. Chỉ là, quá trình chuyển đổi và nâng cấp của ngành công nghiệp truyền thống Trung Quốc không chỉ cần “làm việc chăm chỉ”, mà còn cần “nhìn cho chuẩn hơn”. Nếu có thể nắm đúng nhịp chu kỳ, định giá của thị trường vẫn có thể tiến thêm một bậc.

Ngoài logic của ngành sản xuất bị cuốn vào cạnh tranh cực độ, câu hỏi về cách xây dựng khả năng phán đoán nhạy bén đối với nhịp điệu chu kỳ, và cách dự đoán trước sự thay đổi của cục diện cung cầu trong quá trình lặp đổi công nghệ, có lẽ là bài học mà tất cả các doanh nghiệp đầu tàu của ngành truyền thống đều cần bổ sung.

Bức tranh kinh tế của “Trung Hoa hương thôn” chưa bao giờ thiếu sự chăm chỉ và bền bỉ. Thứ thực sự khan hiếm là năng lực—khi vẫn đang cúi đầu kéo xe—còn có thể ngẩng đầu nhìn đường.

Bài viết này được biên soạn dựa trên các tài liệu công khai, chỉ dùng cho mục đích trao đổi thông tin, không cấu thành bất kỳ khuyến nghị đầu tư nào.