Hội nghị nhà đầu tư của JPMorgan và Alibaba: Câu chuyện về giá trị dài hạn của công ty vẫn tốt đẹp, định giá đang bị đánh giá thấp đáng kể về giá trị quyền chọn

Chơi chứng khoán thì hãy xem các báo cáo phân tích của nhà phân tích Golden Qilin, có thẩm quyền, chuyên nghiệp, kịp thời, toàn diện—giúp bạn khai thác các cơ hội theo chủ đề giàu tiềm năng!

（Nguồn：NetEase Technology）

Mặc dù cuộc họp nhà đầu tư được tổ chức sau khi Alibaba công bố kết quả kinh doanh đã củng cố câu chuyện đầu tư dài hạn của công ty, nhưng JPMorgan cho rằng trong ngắn hạn, giá cổ phiếu của công ty vẫn sẽ bị ràng buộc bởi nhịp độ hiện thực hóa lợi nhuận. Tổ chức này duy trì khuyến nghị “Mua thêm” đối với cổ phiếu Alibaba niêm yết tại Mỹ và Hong Kong; giá mục tiêu tại thị trường Mỹ là 205 USD, tại Hong Kong là 200 HKD.

Báo cáo nghiên cứu mà JPMorgan công bố vào ngày 24 tháng 3 cho biết cuộc họp này giúp làm rõ vì sao ban quản lý lại sẵn sàng chịu áp lực lợi nhuận trong ngắn hạn, cũng như vì sao họ tin rằng các khoản đầu tư hiện tại có thể tạo ra giá trị rõ rệt trong trung hạn. Tuy nhiên, JPMorgan lại không vì thế mà trở nên chắc chắn hơn về việc liệu định giá có thể sớm được điều chỉnh tăng đáng kể hay không. Tổ chức này cho rằng trong vòng ba tháng tới, giá cổ phiếu Alibaba vẫn chủ yếu đi ngang, trừ khi các dữ liệu tiếp theo cho thấy rõ hơn đà kinh doanh được cải thiện, cường độ đầu tư trở nên ở mức có thể chịu đựng.

Môi trường thị trường hiện tại nghiêng về việc thưởng cho việc hiện thực hóa lợi nhuận hơn là lựa chọn chiến lược dài hạn. JPMorgan cho biết bản thân cuộc họp này không đủ để đẩy định giá tăng vọt, nhưng câu chuyện về giá trị dài hạn của công ty vẫn vẹn nguyên; giá trị quyền chọn ẩn trong định giá đang bị thị trường định giá thấp.

AI và mảng điện toán đám mây: Trọng tâm chiến lược rõ ràng, mức độ nhìn thấy trong khâu biến hiện vẫn cần nâng cao

Tại cuộc họp, ban quản lý khẳng định rõ AI và mảng điện toán đám mây là trọng điểm trong chương trình nghị sự chiến lược của Alibaba, đồng thời cũng là lĩnh vực đầu tư dài hạn quan trọng nhất của công ty. Tuyên bố này nhằm xóa bỏ những nghi ngờ của thị trường rằng liệu các khoản chi cho dịch vụ tại địa phương hoặc flash sales có đang chiếm dụng tài nguyên và sự tập trung chiến lược của mảng AI và điện toán đám mây hay không.

Ở khía cạnh biến hiện, ban quản lý cho biết Alibaba đã hiện thực hóa nhu cầu AI. Tuy nhiên, hiện tại phần lớn doanh thu biến hiện này nằm trong doanh thu mảng điện toán đám mây rộng hơn, chưa được công bố riêng như một nguồn thu AI độc lập. Các khách hàng doanh nghiệp sử dụng workload AI thường sử dụng hạ tầng, năng lực tính toán và các dịch vụ liên quan thông qua khung đám mây tiêu chuẩn. Ban quản lý dự kiến rằng khi lượng sử dụng của khách hàng tăng lên và mô hình định giá tiếp tục tiến hóa, doanh thu biến hiện từ AI sẽ dần trở nên rõ ràng hơn.

JPMorgan cho rằng đây là thông tin quan trọng nhất từ cuộc họp lần này. Ban quản lý Alibaba muốn nhà đầu tư nhìn nhận mảng điện toán đám mây như một “AI stack” rộng hơn: thông qua dịch vụ mô hình, lượng token tiêu thụ và việc sử dụng ở tầng ứng dụng để mở rộng tiềm năng biến hiện, chứ không chỉ đơn thuần định vị nó là một mảng hạ tầng cơ bản truyền thống. Nhìn trong trung hạn, khung này mang tính xây dựng, nhưng thị trường cần bằng chứng rõ ràng hơn, bao gồm việc mảng điện toán đám mây tiếp tục tăng tốc, mức độ nhìn thấy của doanh thu biến hiện từ AI được cải thiện, và việc xác nhận việc tăng đầu tư sẽ không làm cấu trúc biên lợi nhuận chịu áp lực mang tính cấu trúc vượt quá dự kiến—thì thị trường mới sẵn sàng cấp hệ số định giá cao rõ rệt hơn.

Bố cục toàn chuỗi giá trị AI: Mở nguồn để thu hút, phối hợp hệ sinh thái để biến hiện

Định vị vai trò của Alibaba trong AI không chỉ dừng lại ở tầng mô hình nền tảng. Alibaba cho rằng mình đang tham gia rộng khắp vào nhiều lớp, như hạ tầng, lưu trữ đám mây, nền tảng mô hình, công cụ triển khai cho doanh nghiệp và thương mại hóa. Các công cụ nền tảng như Bai Lian chính là cầu nối quan trọng giữa năng lực mô hình và các ứng dụng thực tế của doanh nghiệp.

Về chiến lược mã nguồn mở, ban quản lý có thái độ thực dụng: giá trị cốt lõi của các mô hình mở nguồn là nâng cao mức độ ảnh hưởng, thu hút các nhà phát triển và mở rộng phạm vi sử dụng. Logic thương mại của nó nằm ở việc dẫn dắt sang hệ sinh thái toàn bộ ngăn (full-stack) của Alibaba, từ đó thực hiện biến hiện thông qua dịch vụ lưu trữ, công cụ cấp doanh nghiệp và dịch vụ đám mây—chứ không phải coi đó là nguồn lợi nhuận trực tiếp.

Điểm đáng chú ý là ban quản lý nhấn mạnh rằng các công ty mô hình AI bên thứ ba không nên chỉ đơn thuần được xem như một mối đe dọa cạnh tranh. Trong số những bên tham gia này, nhiều đơn vị vẫn cần cơ sở hạ tầng đám mây, năng lực huấn luyện và suy luận, cùng với kênh tiếp cận khách hàng doanh nghiệp; Alibaba có thể hợp tác với họ với vai trò nhà cung cấp dịch vụ đám mây, đơn vị cung cấp năng lực cho nền tảng hoặc đối tác phân phối. Ban quản lý cũng cho biết nhu cầu liên quan đến AI đang mở rộng từ một số ít các công ty Internet lớn sang khách hàng của nhiều ngành và nhiều doanh nghiệp hơn; khách hàng đang chuyển từ giai đoạn thử nghiệm sang các cách sử dụng thường xuyên hơn và gắn sâu vào hoạt động kinh doanh, điều này rất quan trọng để hình thành doanh thu liên tục từ mảng điện toán đám mây và AI.

Ngoài ra, ban quản lý cho biết môi trường vận hành của Alibaba Cloud đã không còn chỉ định hướng theo quy mô; kỷ luật định giá đang dần hình thành. Việc điều chỉnh giá sẽ được thực hiện có trật tự thông qua gia hạn hợp đồng và các hợp đồng mới, thay vì tăng đột ngột hoặc tăng toàn diện.

Kinh doanh flash sales: Giá trị hệ sinh thái bị định giá thấp, lộ trình giảm lỗ vẫn chưa rõ ràng

Ban quản lý dành nhiều thời gian tại cuộc họp để giải thích rằng không nên chỉ đánh giá mảng bán lẻ tức thời theo góc nhìn lỗ trong ngắn hạn. Mảng này được định vị là công cụ chiến lược nhằm nâng cao tần suất người dùng, tăng mức độ tham gia, mở rộng phạm vi danh mục sản phẩm và củng cố hệ sinh thái người dùng. Logic đầu tư của mảng này một phần đến từ hiệu ứng phối hợp hệ sinh thái, chứ không phải theo đuổi kết quả lợi nhuận của một mảng kinh doanh độc lập.

JPMorgan cho rằng định vị chiến lược này là hợp lý về mặt logic và có thể bị thị trường định giá thấp. Nếu ban quản lý đánh giá đúng, thì các khoản lỗ của flash sales hiện tại thực chất đang giúp Alibaba củng cố “hào” kinh doanh của mảng kinh doanh thương mại, chứ không đơn giản là mở rộng GMV chất lượng thấp.

Tuy nhiên, thách thức nằm ở chỗ đây vẫn là quan điểm cổ phiếu trong trung hạn, trong khi cổ phiếu hiện vẫn đang được giao dịch theo điều chỉnh lợi nhuận ngắn hạn. Ban quản lý thể hiện nhiều tự tin hơn vào logic vận hành để cải thiện rốt cuộc thành hiện thực so với việc đưa ra mốc thời gian ngắn hạn cụ thể; trọng tâm của họ là xây dựng quy mô, nâng mật độ đơn hàng và tối ưu cơ cấu danh mục, chứ không phải thu hẹp đầu tư để cố tình cải thiện biên lợi nhuận ngắn hạn. JPMorgan cho biết nhà đầu tư sẽ tiếp tục theo dõi ba vấn đề: tốc độ cải thiện hiệu quả theo đơn vị kinh tế (unit economics), tính bền vững của đà tăng người dùng và khi nào giá trị của hệ sinh thái sẽ thể hiện rõ hơn trong các dữ liệu tài chính đã công bố.

Định giá thị trường bỏ qua giá trị quyền chọn mảng điện toán đám mây và flash sales

JPMorgan cho biết cách thị trường hiện tại định giá Alibaba giống như thể định giá của công ty chỉ dựa trên lợi nhuận của mảng thương mại điện tử trong nước. Tổ chức này ước tính rằng định giá hiện tại của công ty khoảng bằng 10 lần lợi nhuận của mảng thương mại điện tử trong nước mà JPMorgan dự kiến cho năm tài chính 2027 (1960 tỷ Nhân dân tệ); còn với 36% tăng trưởng doanh thu theo năm của mảng Intelligent Cloud Group, doanh thu sản phẩm AI tiếp tục tăng theo mức ba chữ số trong mười quý liên tiếp, cùng với việc nền tảng bán lẻ tức thời đang tiến hành đúng kế hoạch mục tiêu GMV 1 nghìn tỷ Nhân dân tệ trong năm tài chính 2028 mà ban quản lý đã đặt ra, thì phần định giá còn lại mà thị trường dành cho công ty lần lượt bằng 0.

JPMorgan không đồng ý với điều này. Tổ chức này cho rằng nếu mục tiêu doanh thu điện toán đám mây 100 tỷ USD đạt được và nhận được định giá hợp lý, thì chỉ riêng giá trị vốn hóa của mảng điện toán đám mây cũng có thể đạt 400 tỷ USD, nhưng hiện tại giá cổ phiếu vẫn chưa phản ánh được tiềm năng đó.

Tổ chức này duy trì giá mục tiêu 205 USD đối với cổ phiếu Alibaba niêm yết tại Mỹ, dựa trên P/E dự phóng gấp 16 lần cho năm tài chính 2028; đồng thời, dùng phương pháp thứ hai là cộng theo từng hạng mục (sum-of-the-parts) làm cách định giá: đối với lợi nhuận cốt lõi của thương mại điện tử, áp dụng P/E dự phóng năm lịch (calendar year) 2026 là 14 lần; đối với mảng điện toán đám mây, áp dụng P/S dự phóng năm lịch 2026 là 6 lần. Các rủi ro giảm giá chính bao gồm: nguy cơ cạnh tranh từ các công ty Internet lớn như Tencent, Baidu đối với mảng dịch vụ đời sống tại địa phương; áp lực bền vững lên biên lợi nhuận do chu kỳ đầu tư nội dung số dài hơn dự kiến; và tiến độ cải thiện biến hiện doanh thu mảng di động chậm hơn dự kiến.

Thông tin phong phú, diễn giải chính xác—có ngay trên ứng dụng Sina Finance APP