Ngân hàng muốn lợi nhuận của chúng tôi: Sự thật đằng sau dự luật 《CLARITY》

Nguồn: The Crypto Advisor, Biên dịch: Shaw Kimse Caijing

Muốn hiểu được đâu là xu hướng hành động thực sự của Washington vào thời điểm hiện tại, đừng để tâm đến tin tức trang nhất—hãy bám sát dòng chảy của tiền.

Không phải là cấp ngân sách của Quốc hội, cũng không phải là tiền quyên góp vận động bầu cử——mà là lợi nhuận.

Mặc dù dự luật 《CLARITY》được quảng bá là đến muộn màng, hướng tới việc thiết lập quy chuẩn và khung quản lý cho tài sản số, nhưng tâm điểm tranh cãi gay gắt nhất của các bên lại không phải là việc định nghĩa, phân loại hay thẩm quyền quản lý, mà là một điều còn thẳng thắn hơn: ai sẽ là người được hưởng lợi.

Hậu trường, các nhà hoạch định chính sách, ngân hàng và doanh nghiệp crypto đều đang giành giật quanh cùng một câu hỏi—ai có thể giành lấy phần lợi nhuận phát sinh từ các tài sản đô la trong stablecoin. Khi cuộc tranh luận này diễn ra theo thời gian thực, không chỉ là các quy tắc quản lý được định hình lại, mà còn là một thị trường hiện nay đã trực tiếp cạnh tranh với hệ thống ngân hàng truyền thống, và nền tảng kinh tế của thị trường đó cũng sẽ bị viết lại.

Nhìn từ góc độ vĩ mô, dự luật 《CLARITY》nhằm giải quyết vấn đề mà Mỹ đã để tồn đọng nhiều năm nay: xác định rõ vị trí của tài sản số trong hệ thống quản lý tài chính hiện có.

Dự luật này không dựng lên một khung hoàn toàn mới, mà dựa trên các nguyên tắc quản lý đã trưởng thành, đồng thời phân định rõ ràng ranh giới giữa chứng khoán và hàng hóa phái sinh; cùng với đó, chính thức phân bổ thẩm quyền quản lý cho Ủy ban Chứng khoán và Giao dịch Mỹ (SEC) và Ủy ban Giao dịch Hàng hóa Tương lai Mỹ (CFTC). Các tài sản được xác định là chứng khoán vẫn chịu sự quản lý của SEC, cần tuân thủ các quy định liên quan đến công bố thông tin, hạn chế chuyển nhượng và thực thi; còn các hàng hóa phái sinh sẽ thuộc quyền quản lý của CFTC, tập trung vào cấu trúc thị trường và quản lý giao dịch.

Như các nhà lập pháp đã nói, mục tiêu của dự luật là thay thế nhiều năm vùng xám mơ hồ của quản lý và luật pháp phân mảnh bằng các quy tắc rõ ràng và cơ chế giải trình trách nhiệm. Dự luật hướng tới “thiết lập hàng rào quản lý rõ ràng, có thể thực thi, tăng cường an ninh quốc gia, bảo vệ khách hàng và nhà đầu tư, đồng thời thúc đẩy sự đổi mới phát triển có trách nhiệm tại Mỹ”.

Cách diễn đạt này đặc biệt quan trọng. Sau nhiều năm “dùng thực thi pháp luật thay cho quản lý”, dự luật 《CLARITY》đánh dấu sự chuyển hướng sang lập pháp chính thức về quản lý, nhằm giảm bất định, giữ lại hoạt động trong nước và tạo nền tảng ổn định hơn cho sự tham gia của tổ chức. Hoặc như Ủy ban Ngân hàng Thượng viện đã nói: quản lý rõ ràng bảo vệ nhà đầu tư, còn bất định thì không làm được điều đó.

Dù lõi của dự luật tập trung vào phân loại tài sản, phân định thẩm quyền và bảo vệ nhà đầu tư, nhưng tranh cãi có tác động sâu xa nhất xoay quanh 《CLARITY》lại gần như chẳng liên quan gì đến các phạm trù đó—mà trực tiếp nhắm vào stablecoin và phần lợi nhuận mà nó tạo ra.

Chuyển từ các vấn đề chính sách sang lợi nhuận stablecoin nghe có vẻ đột ngột, nhưng thực ra không phải vậy.

Dự luật 《CLARITY》không nhắm trực tiếp vào lợi nhuận, nhưng khi các đồng đô la số bắt đầu tạo ra lợi nhuận, chúng lại trở nên cực kỳ giống tiền gửi ngân hàng—và đúng vào lúc này, các ngân hàng cảm thấy bị đe dọa đã nhúng tay vào cuộc đấu.

Bài báo của phóng viên Eleanor Terrett tuần trước đã khiến mâu thuẫn này lộ hẳn ra ánh sáng, khi cô có được các chi tiết bản thảo dự luật mới nhất đang được truyền giữa các bên liên quan để thu lợi.

Theo bản thảo đó, các nền tảng crypto có thể sẽ bị hạn chế toàn diện việc cung cấp lợi nhuận từ stablecoin cho người dùng, không chỉ là chi trả trực tiếp theo kỳ hạn; mọi hình thức “về mặt kinh tế hoặc chức năng tương đương với lãi suất” đều bị cấm. Điều khoản này áp dụng cho tất cả sàn giao dịch, các công ty môi giới và các tổ chức liên kết của họ, hạn chế việc nền tảng thiết kế phần thưởng dựa trên số dư tài sản, hoặc hoàn trả lợi nhuận cho người dùng dựa vào lợi nhuận từ tài sản dự trữ.

Các biện pháp khuyến khích dựa trên hành vi—như phần thưởng lòng trung thành thành viên, phần thưởng khi sử dụng, v.v.—vẫn có thể được cho phép. Nhưng mọi hình thức gần giống lợi nhuận từ tiền gửi sẽ bị đưa vào phạm vi quản lý, sau đó các cơ quan quản lý sẽ tiếp tục tinh chỉnh và làm rõ ranh giới.

Thực ra, cốt lõi của mọi thứ rất đơn giản: tranh cãi không phải là liệu stablecoin có tồn tại hay không, mà là liệu lợi nhuận sinh ra từ tài sản dự trữ của nó có thể thực sự được phân phối cho người dùng hay không.

Theo nghiên cứu của chúng tôi, trong tương lai có lẽ sẽ tồn tại một vài lộ trình mang tính hiện thực, mỗi lộ trình lại có tác động khác nhau đối với mức độ phổ biến của stablecoin, mô hình lợi nhuận của bên phát hành và dòng chảy vốn:

1. Ưu tiên thúc đẩy《CLARITY》, vấn đề lợi nhuận để xử lý sau

Các nhà lập pháp cơ bản thúc đẩy việc triển khai dự luật theo đúng phiên bản hiện có, dù trong ngắn hạn sẽ siết chặt các hạn chế liên quan đến lợi nhuận. Tính chắc chắn trong quản lý luôn là nhu cầu cốt lõi của ngành, vì việc trì hoãn toàn bộ khung chỉ vì một vấn đề đơn lẻ sẽ tiềm ẩn rủi ro. Trong bối cảnh này, stablecoin sẽ tiếp tục được dùng như hạ tầng mở rộng, nhưng không gian lợi nhuận sẽ bị hạn chế rất mạnh.

2. Thu hẹp hoặc làm rõ điều khoản hạn chế lợi nhuận

Sau các cuộc đàm phán liên tục, “tính tương đương về mặt kinh tế” sẽ nhận được định nghĩa chính xác hơn, cho phép giữ lại phân phối lợi nhuận cho một số hình thức nhất định. Điều này vừa có thể giúp stablecoin duy trì thuộc tính hạ tầng, vừa giữ định vị của nó như một tài sản sinh lợi, nhưng dưới áp lực của ngành ngân hàng, việc giành được bất kỳ khoảng linh hoạt nào cũng sẽ vô cùng khó khăn.

3. Chấp nhận một khung quản lý nghiêm ngặt hơn

Các điều khoản hiện có được triển khai và thậm chí còn có thể bị siết chặt hơn nữa, khả năng nền tảng cung cấp lợi nhuận dựa trên số dư sẽ bị hạn chế đáng kể. Stablecoin sẽ quay trở lại vai trò thuần túy là công cụ giao dịch, và mất đi một trong những động lực cốt lõi đã thu hút dòng vốn trong những năm gần đây.

Còn một kết quả hiện chưa được bàn tới đủ nhiều: hướng đi về quản lý này có thể sẽ tái định hình dòng chảy vốn bên trong ngành crypto. Nếu stablecoin không thể mang lại lợi nhuận, lượng lớn vốn nhàn rỗi sẽ không đứng yên mà buộc phải chuyển sang các giải pháp thay thế trên chuỗi, như staking, cho vay/đi vay trong tài chính phi tập trung (DeFi), v.v.

Việc tái cấu hình vốn như vậy có tác động rất lớn. Stablecoin là một trong những nhóm vốn có độ biến động thấp lớn nhất trong hệ sinh thái crypto; quy mô thị trường hiện vào khoảng 300 tỷ đô la. Khi cắt đứt kênh lợi nhuận của phần vốn đó, thực chất sẽ buộc vốn phải chảy ra ngoài. Trong bối cảnh này, các tài sản số có thuộc tính sinh lợi nhuận không chỉ trở nên hấp dẫn hơn tương đối, mà còn sẽ trở thành một trong số rất ít kênh có thể kiếm lời còn lại.

Ngành crypto có một quy luật bất biến: đi thêm một bước nữa thì sẽ gặp trở ngại.

Lần này cũng không ngoại lệ—stablecoin không chỉ là đổi mới công nghệ; nó trực tiếp nhắm vào một trong những mảng kinh doanh cốt lõi nhất của hệ thống ngân hàng: nghiệp vụ tiền gửi. Khi đô la có thể được chuyển tức thời, thanh toán toàn cầu, và còn có thể tạo ra lợi nhuận ngay cả bên ngoài hệ thống ngân hàng, thì điều đó không phải là bổ sung mà là cạnh tranh trực diện.

Ngân hàng chắc chắn sẽ không ngồi yên. Chúng có động cơ đủ mạnh để thúc đẩy các quy tắc nghiêm ngặt hơn, các hạn chế chặt chẽ hơn, nhằm duy trì quyền kiểm soát của mình đối với cách thức lưu trữ và hiện thực hóa tiền đô. Nếu đi theo ý muốn của ngân hàng, stablecoin rất có thể sẽ không thể tồn tại dưới hình thái hiện tại, thậm chí có thể bị thay thế hoàn toàn, để rồi các phương án thay thế được kiểm soát chặt chẽ hơn và gắn với hệ thống ngân hàng—như tiền tệ kỹ thuật số của ngân hàng trung ương—tiếp quản.

Hiện tại thị trường vẫn chưa cần phải định giá hoàn toàn cho điều này. Thị trường dự báo cho thấy xác suất dự luật 《CLARITY》được thông qua trong năm nay khoảng 55%, thời điểm triển khai và phiên bản cuối cùng vẫn còn nhiều biến số.

Dự luật 《CLARITY》đã thúc đẩy tiến trình đối thoại về quản lý, nhưng nó cũng nói rõ một điều: cuộc đấu này chưa hề kết thúc—mới chỉ bắt đầu.