Từ "Trò chơi đoán chữ" đến "Quy tắc tạm thời": Mười năm bi hài của quản lý tiền mã hóa

原文作者：Thejaswini M A

原文编译：Block unicorn

17 tháng 3, Ủy ban Chứng khoán và Giao dịch Mỹ (SEC) và Ủy ban Giao dịch Hàng hóa Tương lai Mỹ (CFTC) đã ban hành một cẩm nang quy tắc mà ngành công nghiệp tiền mã hóa đã mong đợi kể từ năm 2013. Tôi cảm thấy yên tâm vì điều này, và cũng đang nỗ lực để làm được như vậy.

Giá Bitcoin đã giảm 44% so với đỉnh hồi tháng 10. Giá Ethereum vào khoảng 2000 USD, chưa bằng một nửa so với cách đó chưa đầy bảy tháng. Tổng vốn hóa của các altcoin đã bốc hơi 470 tỷ USD kể từ đỉnh. Chỉ số Sợ hãi và Tham lam đạt 11. Đây không phải là 11 của một tuần tồi tệ nào đó—mà là 11/100 điểm. Điều đó có nghĩa là người ta đã thôi tranh luận đáy ở đâu, và bắt đầu bán tháo lượng tiền mã hóa còn lại.

Ngay lúc đó, vào ngày 17 tháng 3, SEC và CFTC đã công bố một tài liệu, cuối cùng tiết lộ chính xác những đồng token bạn đang nắm giữ là gì. Trước đó, cả hai bên đã trải qua tới mười năm kiện tụng, hàng trăm hoạt động thực thi, và hàng tỷ USD phí pháp lý. Một số công ty thậm chí chọn chuyển đến Singapore, thay vì tiếp tục chơi trò đoán già đoán non với Gary Gensler. Và đúng trong tuần mà giá Ethereum rơi xuống dưới 1900 USD, câu trả lời cuối cùng đã được tiết lộ.

Nhưng điều quan trọng là: dù nền kinh tế token bản thân bị giáng đòn nặng nề, thì mọi thứ ở lớp nền tảng lại đang bùng nổ. Lượng stablecoin lưu thông đã vượt 316 tỷ USD, quy mô tài sản thế giới thực trên chuỗi (RWA) cũng đạt 26,5 tỷ USD và vẫn tiếp tục tăng. Chính vì vậy mà Morgan Stanley đang xây dựng một ngân hàng ủy thác tiền mã hóa. Meta đã từ bỏ dự án metaverse, nhưng đang đưa stablecoin vào WhatsApp. Stripe đang xử lý các giao dịch stablecoin trị giá 400 tỷ USD. Nasdaq đang xây dựng một nền tảng giao dịch chứng khoán được token hóa. Tiền mã hóa đang trở thành trụ cột của tài chính toàn cầu, và trong hầu hết các trường hợp, nó không phụ thuộc vào token.

Tiền mã hóa không còn chỉ là một nhóm tài sản mang tính đầu cơ. Chính sách quản lý được ban hành vào ngày 17 tháng 3 ban đầu nhắm đến tiền mã hóa thế hệ thứ nhất, nhưng lại chỉ chính thức được thực thi sau khi bước sang kỷ nguyên của tiền mã hóa thế hệ thứ hai.

Nhưng điều đó không có nghĩa là nó vô nghĩa.

Chủ tịch SEC Paul Atkins từng nói: “Chúng tôi không còn là ‘Ủy ban Chứng khoán và Mọi Thứ nữa’.” Câu này có phải hơi muộn không?

Cơ quan quản lý của Mỹ lần đầu tiên đã đưa ra một định nghĩa thống nhất cho tiền mã hóa. Năm nhóm, và mỗi loại token đều thuộc một trong số đó. Tiếp theo tôi sẽ đưa ra các định nghĩa này; hãy đọc theo cách của bạn, với suy nghĩ rằng bạn chưa từng nghe đến những khái niệm đó.

Hàng hóa kỹ thuật số là trọng tâm. Hàng hóa kỹ thuật số là một tài sản mã hóa, mà giá trị của nó đến từ việc vận hành theo cách được lập trình của một hệ thống mã hóa đã hoàn thiện chức năng, cùng với động lực cung-cầu. Giá trị của nó không phụ thuộc vào việc quản lý của một tổ chức phát hành tập trung. Nếu mạng thực sự phi tập trung và vận hành đúng cách, và không có bất kỳ công ty nào đứng ra chống đỡ nó, thì tài sản đó chính là một hàng hóa. Việc này thuộc sự quản lý của Ủy ban Giao dịch Hàng hóa Tương lai Mỹ (CFTC), chứ không phải của Ủy ban Chứng khoán và Giao dịch Mỹ (SEC).

Mười sáu token phổ biến, bao gồm Bitcoin, Ethereum, Solana, XRP, Cardano, Avalanche, Polkadot, Chainlink, Dogecoin và Shiba Inu, đã chính thức được công nhận là hàng hóa kỹ thuật số. Dogecoin và Shiba Inu đáp ứng định nghĩa này vì không có người khởi xướng hay tổ chức nào đứng ra thúc đẩy việc tăng giá trị của chúng. Chúng không hứa hẹn, không có lộ trình, và cũng không có đội ngũ làm việc liên tục—những điều mà giá trị token lại quan trọng. Chính vì vậy, chúng được xem là hàng hóa chứ không phải chứng khoán. Tiêu chí nằm ở chỗ liệu có ai đó cam kết mang lại lợi nhuận dựa trên kết quả công việc của họ hay không.

Chứng khoán kỹ thuật số đề cập đến cổ phiếu, trái phiếu và tín phiếu kho bạc được token hóa. Nói ngắn gọn: các tài sản này, trước khi được đưa lên blockchain thì là chứng khoán, và sau đó vẫn là chứng khoán. Ủy ban Chứng khoán và Giao dịch Mỹ (SEC) chịu trách nhiệm giám sát các tài sản này. Đơn giản vậy thôi.

Sưu tập phẩm kỹ thuật số là các NFT gắn với một vật phẩm hoặc trải nghiệm cụ thể. Công cụ kỹ thuật số là các tài sản dùng để truy cập phần mềm hoặc dịch vụ và không kỳ vọng nhận lợi nhuận đầu tư. Stablecoin có một nhóm riêng trong khuôn khổ “GENIUS Act”.

Đặt cược (staking), khai thác (mining) và airdrop đều đã được chấp thuận. Quyết định này nêu rõ rằng việc nhận phần thưởng khai thác, tham gia đặt cược trên chuỗi hoặc nhận airdrop hàng hóa kỹ thuật số không phải là giao dịch chứng khoán. Điều này loại bỏ một trong những rủi ro pháp lý lớn nhất mà các mạng Proof-of-Stake phải đối mặt từ thời Gensler. Việc “đóng gói” các token không phải chứng khoán cũng đã được cho phép.

Mười sáu token đã được đặt tên này đều là hạ tầng cốt lõi, phía sau là cả một quá trình phát triển phi tập trung nhiều năm. Token của các giao thức DeFi—ví dụ như JUP, POL, METEOR và đa số token được phát hành trong hai năm qua—không được đặt tên và rõ ràng là không đáp ứng điều kiện. Một hệ thống mã hóa đã hoàn thiện chức năng mà không có tổ chức phi trung tâm tham gia quản lý thì có ngưỡng rất cao. Phần lớn các giao thức đang được phát triển tích cực không đạt được tiêu chuẩn này. Phần giải thích mà lẽ ra phải xử lý các vùng xám, đối với đa số người nắm giữ token thực tế, vẫn còn mơ hồ.

Giá trị phải đến từ việc vận hành theo cách được lập trình của một hệ thống đã hoàn thiện chức năng, chứ không phải từ lời cam kết của ai đó. Chỉ riêng bài kiểm tra này cũng đủ để biến sự mơ hồ kéo dài suốt mười năm thành nội dung mà các cán bộ tuân thủ thực sự có thể bắt tay xử lý.

Trong đó còn có chuyện khác

Thông báo này không cấu thành một thủ tục ban hành quy tắc chính thức theo quy định của “Administrative Procedure Act” và cũng không có hiệu lực ràng buộc như quy định hay luật chính thức.

Bạn tốt nhất nên đọc lại câu này lần nữa. “68 trang” tài liệu mà chúng ta chờ đợi bấy lâu nay chỉ là một thông báo giải thích, chứ không phải luật hay quy định; nó chỉ là một tuyên bố lập trường mang tính thể chế do các chủ tịch hiện nhiệm của Ủy ban Chứng khoán và Giao dịch Mỹ (SEC) và Ủy ban Giao dịch Hàng hóa Tương lai Mỹ (CFTC) ban hành, và họ có thể rút lại bất cứ lúc nào.

Sự giải thích này là một hành động thể chế chính thức của SEC và CFTC và có tính ràng buộc. Tuy nhiên, nếu không có luật pháp liên quan, chính phủ trong tương lai có thể sửa đổi nó. Bản thân tài liệu này vẫn giữ quyền để các cơ quan hoàn thiện hoặc mở rộng quan điểm của mình. Một chủ tịch SEC ở nhiệm kỳ sau với lập trường chính trị khác cũng không cần Quốc hội phê chuẩn để bác bỏ sự giải thích này. Chính phủ nhiệm kỳ tiếp theo thậm chí không cần luật mới—chỉ cần một bộ máy lãnh đạo mới.

Atkins hiểu rõ điều đó. Ngay trong ngày công bố, ông đã phát biểu quan điểm này, kêu gọi Quốc hội hành động để mang lại sự rõ ràng bền vững hơn. Ông coi sự giải thích này là một biện pháp chuyển tiếp, chờ Quốc hội hành động để thông qua luật về cấu trúc thị trường toàn diện. Luật đó chính là “Market Structure Transparency Act” (CLARITY Act). Hiện tại, “Market Structure Transparency Act” đang được xem xét ở Thượng viện.

《CLARITY Act》

Hạ viện thông qua “CLARITY Act” vào tháng 7 năm 2025 với 294 phiếu. Việc đạt được tỷ lệ ủng hộ cao như vậy với sự hợp tác của hai đảng cho thấy đôi bên đã thực sự đạt được sự đồng thuận.

Sau đó, dự luật vào Thượng viện và bị kẹt lại.

Điểm then chốt cản trở việc thông qua dự luật nằm ở lợi suất của stablecoin. Về phía ngân hàng, họ cho rằng việc cho phép các nền tảng crypto trả lãi cho số dư stablecoin sẽ gây tình trạng chảy vốn khỏi tiền gửi. Mọi người sẽ rút tiền từ tài khoản tiết kiệm để gửi vào USDC nhằm lấy lợi suất cao hơn. Ngay sau đó, các nhóm vận động hành lang trong ngành ngân hàng bắt đầu vào cuộc. Ủy ban Ngân hàng của Thượng viện đã hủy phiên xem xét dự kiến diễn ra vào tháng 1 năm 2026. Trong hai tháng tiếp theo, dự luật hoàn toàn không có tiến triển.

Vào ngày 20 tháng 3, các thượng nghị sĩ Tom Tillis và Angela Alsobrooks xác nhận một thỏa thuận nguyên tắc về phần thưởng stablecoin, thỏa thuận này nhận được sự ủng hộ của Nhà Trắng. Nội dung là: cấm lợi suất thụ động từ stablecoin; các phần thưởng dành cho các hoạt động gắn với thanh toán và việc sử dụng nền tảng vẫn được phép. Cả hai phía đều không hài lòng, và thỏa hiệp thường tạo ra như vậy.

Nhưng thỏa thuận về lợi suất chỉ là một trong năm việc cần hoàn tất trước khi “CLARITY Act” có hiệu lực. Thời gian hoàn tất bốn bước lập pháp còn lại rơi đúng vào giai đoạn căng thẳng nhất của năm nay.

• Ủy ban Ngân hàng của Thượng viện xem xét; và bỏ phiếu toàn thể tại Thượng viện (cần 60 phiếu)
• Phối hợp với Ủy ban Nông nghiệp
• Phối hợp với phiên bản của Hạ viện
• Tổng thống ký ban hành

Kế hoạch làm việc cho phần xem xét tại Ủy ban Ngân hàng dự kiến diễn ra vào nửa cuối tháng Tư, sau kỳ nghỉ lễ Phục sinh. Thượng nghị sĩ Bernie Moreno cảnh báo rằng nếu dự luật chưa được đưa ra xem xét tại phiên họp toàn thể của Thượng viện trước tháng Năm, thì luật pháp về tài sản kỹ thuật số có thể sẽ không có tiến triển trong vài năm tới.

Ngoài ra, chiến tranh ở Iran cũng chiếm rất nhiều thời gian thảo luận của Thượng viện. Còn ông Trump cũng bày tỏ mong muốn ưu tiên thông qua dự luật về nhận dạng cử tri. Các điều khoản liên quan đến tài chính phi tập trung (DeFi) vẫn chưa được giải quyết, khiến các đảng viên Dân chủ ở Thượng viện lo ngại rằng có rủi ro tài chính bất hợp pháp. Điều khoản về chuẩn mực đạo đức cũng chưa chốt, đặc biệt là việc có nên cấm các quan chức cấp cao của chính phủ kiếm lợi từ tài sản crypto hay không—vấn đề này rõ ràng mang tính nhạy cảm chính trị, khi xét đến lượng crypto mà chính quyền hiện tại đang nắm giữ. Các thượng nghị sĩ đảng Cộng hòa hiện đang thảo luận việc gắn thêm điều khoản nới lỏng quản lý cho các ngân hàng cộng đồng như một “quả mặc cả” chính trị vào dự luật, điều này sẽ kéo theo một loạt cuộc đàm phán hoàn toàn mới.

Ủy ban Dịch vụ Tài chính của Hạ viện Mỹ gần đây đã tổ chức một phiên điều trần với tiêu đề “Tương lai của việc token hóa và chứng khoán: Hiện đại hóa thị trường vốn”. Các nhân chứng tham dự phiên điều trần bao gồm Kenneth Bentsen của Hiệp hội Chứng khoán và Thị trường Tài chính Hoa Kỳ (SIFMA), Summer Mersinger của Hiệp hội Blockchain, Christian Sabella của công ty bù trừ và thanh toán chứng khoán Mỹ (DTCC) và John Zecca của Nasdaq. Cả Nasdaq và Sở Giao dịch Chứng khoán New York đều đang xây dựng nền tảng giao dịch chứng khoán được token hóa. DTCC chịu trách nhiệm cho việc thanh toán hiện tại. Nếu DTCC công nhận hiệu quả của blockchain, thì tranh luận thực chất sẽ kết thúc.

Vì vậy, việc xây dựng hạ tầng lại dựa trên một bộ cẩm nang quy tắc có thể sau hai năm sẽ không còn tồn tại. Đó chính là tình cảnh mà ngành đang đối mặt hiện nay. Các công ty đang đưa ra quyết định trị giá hàng chục tỷ USD để xây dựng hệ thống lưu ký, nền tảng token hóa và hạ tầng đặt cược—tất cả đều dựa trên một tài liệu giải thích thuyết phục nhưng không có hiệu lực pháp lý.

Cái gì là vĩnh cửu, và cái gì thì không

Đối với những độc giả nắm giữ 16 token nói trên (ví dụ ETH, SOL, XRP), nhờ tuyên bố của hai người đứng đầu cơ quan quản lý, các token này hiện đã được luật pháp Mỹ chính thức công nhận là hàng hóa kỹ thuật số. Miễn là hai vị lãnh đạo này, hoặc người kế nhiệm của họ, tiếp tục duy trì sự công nhận đó, thì phân loại này sẽ tiếp tục có hiệu lực.

Nếu “CLARITY Act” được thông qua, nó sẽ trở thành luật. Bất kỳ chủ tịch tương lai nào cũng không có quyền lật ngược nó nếu không được Quốc hội phê chuẩn. Các tài sản được liệt kê sẽ được định nghĩa vĩnh viễn, và tiêu chí phân loại sẽ có tính ràng buộc.

Nếu đến tháng Năm mà vẫn chưa thông qua, thì hệ thống phân loại hiện tại chỉ có thể dựa vào ý kiến của một cơ quan chính phủ đơn lẻ. Hiện tại, 16 tài sản đã được đặt tên tạm thời an toàn, nhưng không phải mọi tài sản đều đã được đặt tên. Phần lớn DeFi, phần lớn các token mới và bất kỳ tài sản nào không cần cấp phép và không có bên phát hành được xác định rõ ràng vẫn nằm trong vùng xám, và vấn đề này vẫn chưa được làm rõ trong các phần giải thích trước đó.

Câu đáng mong chờ nhất nghe giống như một bản thảo được viết bằng bút chì.

Cần có ai đó cầm bút để chính thức ghi lại. Mọi thứ phụ thuộc vào diễn biến của Thượng viện trong sáu tuần tới. Liệu các quy tắc có kéo dài đủ lâu để mọi thứ trở nên có ý nghĩa không?