Huatai Securities: Logic tái phân bổ tài sản trung và dài hạn của vàng vẫn vững chắc, chú ý đến cơ hội phục hồi sau khi giá vàng giảm gần đây ổn định trở lại

华泰证券研报表示，近期黄金价格下挫主要受流动性挤兑的影响；投资者在面对风险时，倾向于手握现金，黄金等资产都会面临抛售。一方面，中东地缘冲突加剧，海湾国家面临现金流压力，黄金在短期或面临“脱虚向实”的压力；另一方面，市场担忧滞胀叠加降息预期减弱，风险类资产波动加剧，引发流动性挤兑。当前类似宏观情景或可参考1973-1975年石油危机事件，当时黄金价格经历了两跌两涨过程，期间规避风险和经济衰退形成的流动性挤兑是金价下跌的主因；滞胀和流动性宽松则催化了两轮上涨行情。黄金中长期资产再配置逻辑仍然稳固；风险事件中把握投资节奏至关重要。

Toàn văn như sau

Hoa Thái | Kim loại màu: Vàng - Nắm bắt nhịp đầu tư trong sự kiện rủi ro

Quan điểm cốt lõi

Chúng tôi cho rằng việc giá vàng sụt giảm gần đây chủ yếu do bị “đảo chiều thanh khoản”/“tình trạng siết thanh khoản” (liquidity squeeze). Khi đối mặt rủi ro, nhà đầu tư có xu hướng nắm giữ tiền mặt, và các tài sản như vàng đều sẽ đối mặt với tình trạng bán tháo. Một mặt, xung đột địa chính trị ở Trung Đông leo thang, các nước Vùng Vịnh chịu áp lực dòng tiền, nên trong ngắn hạn vàng có thể chịu sức ép “thoát khỏi hình thức/ảo để hướng tới thực chất” (“từ hư sang thực”); mặt khác, thị trường lo ngại tình trạng đình trệ lạm phát chồng với kỳ vọng giảm lãi suy yếu, tài sản thuộc nhóm rủi ro biến động mạnh hơn, từ đó dẫn đến tình trạng siết thanh khoản. Trong bối cảnh vĩ mô tương tự hiện nay, có thể tham chiếu sự kiện khủng hoảng dầu mỏ 1973-1975; khi đó giá vàng trải qua quá trình “2 lần giảm 2 lần tăng”, và tình trạng siết thanh khoản hình thành do né tránh rủi ro và suy thoái kinh tế là nguyên nhân chính khiến giá vàng giảm; còn đình trệ lạm phát và chính sách nới lỏng thanh khoản thì lại thúc đẩy hai đợt tăng giá. Chúng tôi cho rằng logic tái phân bổ tài sản phòng vệ của vàng trong trung và dài hạn vẫn vững chắc; trong các sự kiện rủi ro, việc nắm bắt nhịp đầu tư là vô cùng quan trọng.

Khẩu vị rủi ro giảm xuống làm giá vàng chịu áp lực do siết thanh khoản

Việc giá vàng sụt giảm gần đây có thể bắt nguồn từ tình trạng siết thanh khoản. Theo dữ liệu vị thế của CFTC, vị thế ròng mua ròng của các tổ chức quản lý tài sản đã giảm đáng kể: từ 134.000 lot (ngày 13/1) giảm 32,0% xuống còn 91.000 lot (ngày 24/3), mức thấp nhất trong gần một năm; điều này phản ánh rằng trước các sự kiện rủi ro, các tổ chức có xu hướng chuyển hóa thành tiền các tài sản có tính thanh khoản cao như vàng để giảm thiểu áp lực thanh khoản có thể đối mặt. So với đầu tháng 11 năm 2022, khi các tổ chức quản lý tài sản cũng đã từng ghi nhận biến động từ trạng thái nắm giữ mua sang mua ít/bán ra do xung đột Nga-Ukraina cộng với việc Cục Dự trữ Liên bang Mỹ (Fed) tăng lãi suất. Chúng tôi cho rằng tình trạng siết thanh khoản khiến vàng tạm thời rời khỏi đặc tính phòng hộ lạm phát truyền thống, từ đó khiến giá vàng chịu áp lực; nhìn về phía trước, vị thế mua ròng của các tổ chức quản lý tài sản hiện đã giảm mạnh, mức độ mua chen chúc đã được hạ nhiệt rõ rệt, áp lực bán ở rìa có thể đang tiến gần đến giai đoạn kết thúc.

Vĩ mô: Vàng trong ngắn hạn chịu sức ép “thoát khỏi hình thức/ảo để hướng tới thực chất”

Theo nghiên cứu vĩ mô của Hoa Thái “Khi dầu trở thành ‘vàng’” (26-03-22), trong bối cảnh eo biển Hormuz gần như bị phong tỏa và nguồn thiếu hụt năng lượng mang tính vật lý trên toàn cầu, vàng trong ngắn hạn đã trở thành “chim hoàng yến trong hầm mỏ” về áp lực dòng tiền của các nước Vùng Vịnh và các thị trường mới nổi. Dưới tác động của cú sốc thiếu hụt hàng hóa, thị trường thể hiện sức ép “thoát khỏi hình thức/ảo để hướng tới thực chất” rất mạnh. Do trước đó vị thế nắm giữ của các ngân hàng trung ương và khu vực tư nhân toàn cầu ở mức cao lịch sử (tỷ trọng vàng trong dự trữ tăng từ 12,8% năm 2020 lên 24,5% cuối năm 2025), và tỷ giá dầu so với vàng đã đạt mức cực trị thời hậu chiến, nên trong ngắn hạn vàng không phải là “nhu cầu bắt buộc”. Đối với các nước Vùng Vịnh, nơi dòng tiền bị chặn về mặt vật lý bởi xung đột, việc giảm bớt vàng có lợi nhuận cao để đổi lấy các mặt hàng thiết yếu là lựa chọn hợp lý.

Trong giai đoạn khủng hoảng dầu mỏ 1973-1974, giá vàng trải qua hai chu kỳ tăng/giảm

Trong lộ trình của cuộc khủng hoảng dầu mỏ lần thứ nhất 1973-1974, giá vàng trải qua bốn giai đoạn: giảm - tăng - lại giảm - rồi quay đầu tăng, và toàn bộ quá trình giá vàng tăng mạnh. Sau khi Chiến tranh Trung Đông lần thứ tư bùng nổ vào ngày 6/10/1973, giá vàng ban đầu đi lên; sau đó nỗi hoảng loạn của thị trường dẫn đến tình trạng siết thanh khoản, và giá vàng giảm (trong giai đoạn giá vàng từ 11,9-11,23 giảm 8,63% từ $98,5/oz xuống $90,0/oz). Từ tháng 12/1973 đến tháng 3/1974, giá dầu thô mỗi thùng từ $4,1 tăng lên $13; tâm lý hoảng loạn theo diễn biến chiến sự tạm lắng dần được ổn định, và thị trường dần chuyển sang phòng ngừa rủi ro trước đình trệ lạm phát, khiến giá vàng tăng 73,67% lên mức cao $175/oz. Khi kinh tế Mỹ suy thoái trong Q1-Q2/1974, giá vàng lại giảm 21,6% từ tháng 3 đến tháng 7 xuống còn $136,5/oz. Khi Fed chuyển sang giảm lãi suất, giá vàng lại tăng 29,9% trong H2/1974 lên $185,8/oz.

Chú ý cơ hội phục hồi sau khi giá vàng gần đây giảm và đi ngang ổn định

Mặc dù vàng chịu sức ép trong ngắn hạn, chúng tôi vẫn tin vào logic phòng vệ rủi ro của vàng trong trung và dài hạn. Diễn biến giá vàng ngắn hạn sẽ phụ thuộc rất lớn vào thời gian phong tỏa eo biển Hormuz và tiến độ phục hồi thanh khoản toàn cầu. Nhìn từ trung và dài hạn, việc phi đô-la hóa và tính không bền vững về tài khóa vẫn sẽ hỗ trợ giá trị phân bổ của vàng; logic định giá của vàng sẽ chuyển sang phòng hộ rủi ro tín dụng và tái phân bổ tài sản. Theo tính toán dựa trên mức giá vàng bình quân ngày 20/3 là $4562/ounce, tỷ lệ vàng có thể đầu tư toàn cầu chỉ là 3,35%. Nếu đến năm 2026-2028, tỷ lệ vàng có thể đầu tư toàn cầu vượt đỉnh năm 2011 (3,6%), đạt 4,3%-4,8%, thì giá vàng có thể tăng lên $5400-6800/ounce. Tuy nhiên, trước khi eo biển được mở lại và vòng tuần hoàn “petrodollar” (đô-la dầu) phục hồi, nhà đầu tư vẫn cần thận trọng với rủi ro siết thanh khoản tương tự như giai đoạn giữa năm 1974.

Cảnh báo rủi ro: tình hình địa chính trị quốc tế, nhu cầu hạ nguồn không đạt kỳ vọng, và việc các tổ chức đóng trạng thái làm phát sinh siết thanh khoản.

（Nguồn bài viết: Đài/Thông tấn tài chính số 1）