Radar IPO | Yingfa Ruineng tựa vào Longi, ngành năng lượng mặt trời cạnh tranh gay gắt từng thua lỗ 864 triệu nhân dân tệ trong một năm

Báo cáo viên của Jiemian | Guo Jingjing

Trang web của Sở giao dịch Chứng khoán Hồng Kông cho thấy, nhà sản xuất pin tấm pin công nghệ N型 TOPCon là Công ty Cổ phần Công nghệ Yingfa Ruineng Tứ Xuyên (sau đây gọi tắt là “Yingfa Ruineng”) gần đây đã nộp lần thứ hai bộ hồ sơ đăng ký IPO lên Bảng chính Hồng Kông.

Jiemian News tìm hiểu rằng, vào tháng 6/2023, công ty này đã tìm cách tiến vào thị trường vốn, trước hết thử đăng ký IPO lên Bảng chính Sở Giao dịch Chứng khoán Thượng Hải, nhưng chưa đầy một tháng đã rút lại hồ sơ niêm yết; lý do rút lại là “sự không chắc chắn về chiến lược phát triển trong tương lai, sự thay đổi của môi trường thị trường và tiến độ thời gian của kế hoạch niêm yết trên thị trường A”.

Sau hai năm, bản cáo bạch Hồng Kông mà Yingfa Ruineng công khai cho thấy thêm thông tin: công ty từng rơi vào cuộc khủng hoảng “sinh tử tồn vong” vào giai đoạn trước sau năm 2024, khi đó khoản lỗ khổng lồ đạt 8,64 tỷ nhân dân tệ; năm 2025, công ty chuyển sang có lãi 8,57 tỷ nhân dân tệ, nhưng tính đến cuối tháng 12 cùng năm, tiền và các khoản tương đương tiền chỉ là 6,55 tỷ nhân dân tệ, trong khi tổng nợ phải trả lên tới 86,89 tỷ nhân dân tệ.

Hiện nay, trước sức ép dòng tiền cao, Yingfa Ruineng chọn chuyển hướng sang Hồng Kông. Tháng 8/2025, công ty lần đầu nộp hồ sơ IPO lên Bảng chính Sở Giao dịch Chứng khoán Hồng Kông; nửa năm sau thì “hết hiệu lực”, và đến tháng 3/2026 công ty lại nộp hồ sơ lần nữa.

Đặt cược vào tấm pin N型

Hiện tại, trong thị trường pin quang điện toàn cầu, hơn 80% sản phẩm là tấm pin công nghệ N型 TOPCon. Yingfa Ruineng trong những năm gần đây đã hoàn tất quá trình chuyển đổi từ tấm pin P型 sang tấm pin N型, xây dựng ba cơ sở sản xuất lớn ở Nghi Tân, Miện Dương và Indonesia, và đến năm 2025 đã chuyển trụ sở về Tứ Xuyên, Nghi Tân.

Dựa trên hệ thống R&D “thế hệ sản xuất hàng loạt (TOPCon), thế hệ dự trữ (BC), thế hệ nghiên cứu (ếp lớp perovskite/ canxi titanite)”, Yingfa Ruineng cho biết họ đã triển khai lộ trình công nghệ tấm pin N型 xBC trên nền tảng tấm pin N型 TOPCon; và vào tháng 8/2025 trở thành nhà sản xuất chuyên nghiệp các tấm pin quang điện đầu tiên trên thế giới thương mại hóa tấm pin N型 xBC.

Theo bảng xếp hạng xuất xưởng pin quang điện năm 2025 mới nhất do InfoLink Consulting công bố tháng 2/2026, Yingfa Ruineng đứng thứ hai toàn cầu về xuất xưởng pin, chỉ sau TONGWEI.

Theo cáo bạch, giai đoạn 2023 đến 2025 (trong kỳ báo cáo), doanh thu do các tấm pin P型 PERC thuộc công ty tạo ra chiếm tỷ trọng trong tổng doanh thu lần lượt từ 91,9% giảm xuống 13,8% và 3,6%; trong khi tỷ trọng doanh thu do các tấm pin N型 TOPCon tạo ra thì tăng từ 7,1% lên 81,2% và 88,1%. Năm 2025, các tấm pin N型 xBC của công ty bắt đầu tạo doanh thu, mang lại đóng góp 3,2% vào doanh thu.

Nhiều năm qua, Yingfa Ruineng dựa vào việc huy động vốn để “bổ sung dòng tiền khôi phục”. Từ tháng 6/2022 đến trước lần nộp hồ sơ IPO lần này, công ty đã hoàn tất 4 vòng huy động vốn, với tổng số tiền đầu tư vượt 34 tỷ nhân dân tệ; đồng thời mời gọi các cổ đông bên ngoài như Nghi Tân GaoTou thuộc ủy ban quản lý vốn nhà nước Nghi Tân, cùng với Quỹ Xanh Quốc gia và Jianxin Investment. Vào cuối tháng 7/2025, sau vòng huy động vốn cuối cùng trước IPO, định giá hậu đầu tư của công ty vào khoảng 85,94 tỷ nhân dân tệ.

Sau khi lỗ lớn năm 2024, thu nhập hải ngoại có ẩn ngại

Theo cáo bạch, giai đoạn 2023 đến 2025, Yingfa Ruineng đạt doanh thu lần lượt 104,94 tỷ nhân dân tệ, 43,59 tỷ nhân dân tệ và 87,13 tỷ nhân dân tệ; lợi nhuận trong năm lần lượt là 4,1 tỷ nhân dân tệ, -8,64 tỷ nhân dân tệ và 8,57 tỷ nhân dân tệ.

Về khoản lỗ khổng lồ năm 2024, Yingfa Ruineng đưa ra giải thích rằng: “việc mở rộng nhanh công suất tấm pin quang điện đã dẫn đến mất cân đối cung cầu trên thị trường, làm cạnh tranh thị trường trở nên gay gắt hơn. Ngoài ra, khi chi phí tấm silic giảm, cùng với việc cải tiến quy trình sản xuất làm giảm chi phí ngoài silic, các nhà sản xuất tấm pin quang điện lựa chọn giảm giá để giành thị phần, cuối cùng dẫn đến giá bán tấm pin quang điện giảm xuống.”

Từ năm 2022, ngành công nghiệp quang điện toàn cầu thu hút nhiều đầu tư nhờ khả năng sinh lời cao; đồng thời quá trình chuyển đổi từ tấm pin P型 sang tấm pin N型 còn thúc đẩy nhu cầu về công suất sản xuất mới, dẫn đến tình trạng mở rộng quy mô lớn bắt đầu từ quý 4/2023.

Theo Foresight Sullivan, tổng lượng cung tấm pin quang điện toàn cầu tăng từ 799,9GW năm 2023 lên 1105,8GW năm 2025, nhưng tăng trưởng nhu cầu chậm hơn đã tạo ra tình trạng dư cung; phần dư cung cầu mở rộng từ 248,1GW lên 491,5GW. Dư cung cầu tại thị trường Trung Quốc cũng mở rộng từ 253,9GW năm 2023 lên 470,2GW năm 2025.

Trước “cuộc chiến giá” trong ngành, Yingfa Ruineng không thể tránh khỏi. Giá bán trung bình của các tấm pin P型 PERC giảm mạnh từ 0,67 nhân dân tệ/W vào năm 2023 xuống còn 0,25 nhân dân tệ/W vào năm 2024, giảm tương ứng 62,69% so với cùng kỳ; giá bán trung bình của các tấm pin N型 TOPCon giảm từ 0,44 nhân dân tệ/W vào năm 2023, giảm 36,4% xuống 0,28 nhân dân tệ/W vào năm 2024.

Trong khoảng thời gian này, tấm silic cũng giảm giá, dù chiếm gần năm phần chi phí tổng của tấm pin quang điện. Giá mua đơn vị tấm silic giảm từ 0,44 nhân dân tệ/W năm 2023 xuống 0,19 nhân dân tệ/W năm 2024. Chênh lệch giá giữa giá bán trung bình của tấm pin P型 PERC và giá mua đơn vị tấm silic giảm từ 0,23 nhân dân tệ/W năm 2023 xuống 0,06 nhân dân tệ/W năm 2024.

Từ năm 2025 đến nay, Yingfa Ruineng đồng thời điều chỉnh cơ cấu sản phẩm: dừng hoạt động dây chuyền sản xuất tấm pin P型 PERC tại căn cứ T. Trường, tập trung tăng công suất hữu hiệu của các tấm pin N型 TOPCon.

Khi hiệu ứng quy mô khiến chi phí sản xuất, nhân công… giảm, các tấm pin N型 TOPCon của Yingfa Ruineng vào năm 2025 duy trì ở mức 0,3 nhân dân tệ/W; chi phí bán hàng trung bình giảm từ 0,3 nhân dân tệ/W năm 2024 xuống 0,25 nhân dân tệ/W năm 2025, giảm 16,7%. Chênh lệch giá bình quân giữa giá bán và giá mua đơn vị tấm silic mở rộng từ 0,12 nhân dân tệ/W năm 2024 lên 0,15 nhân dân tệ/W năm 2025 (giá mua đơn vị tấm silic giảm từ 0,16 nhân dân tệ/W năm 2024 xuống 0,15 nhân dân tệ/W năm 2025).

Từ năm 2026, áp lực cạnh tranh mà Yingfa Ruineng phải đối mặt tiếp tục kéo dài. Từ ngày 1/4/2026, hoàn thuế VAT xuất khẩu cho các sản phẩm quang điện 9% sẽ chính thức bị bãi bỏ. Điều này có nghĩa là thời kỳ trợ cấp của ngành quang điện kết thúc, ngành sẽ chuyển sang cạnh tranh dựa trên năng lực cạnh tranh thị trường thực sự.

Hiện nhu cầu của ngành tấm pin quang điện vẫn tiếp tục yếu. “Doanh nghiệp thượng nguồn và hạ nguồn đều dự đoán tương đối bi quan về triển vọng; doanh nghiệp hạ nguồn có ý nguyện mua hàng rất thấp và sức ép giảm giá rất lớn.” Hiệp hội ngành silic thuộc Hiệp hội ngành kim loại màu Trung Quốc công bố ngày 29/3: trong tuần đó, giá silic loại nguyên liệu rơi xuống khoảng 40.000 nhân dân tệ/tấn; giá tấm silic và giá pin giảm đồng bộ. Trong đó, giá chủ đạo của tấm pin giảm 2,44% theo tuần.

Trong bối cảnh đó, từ năm 2025 trở đi, Yingfa Ruineng tăng cường nỗ lực mở rộng thị trường ra nước ngoài. Theo công bố của công ty: từ 2023 đến 2025, doanh thu từ hải ngoại tăng từ 342 triệu nhân dân tệ lên 468 triệu nhân dân tệ rồi 3,526 tỷ nhân dân tệ, tỷ trọng lần lượt từ 3,3% lên 10,7% rồi 40,5%. Trong đó, tỷ trọng doanh thu liên quan đến thị trường Mỹ tăng từ 2,4% năm 2024 lên 14,3% năm 2025; Ấn Độ là thị trường hải ngoại lớn thứ hai, tỷ trọng doanh thu từ 2,5% năm 2023 tăng lên 7,4% năm 2024 và 11,9% năm 2025.

Tuy nhiên, bất kỳ biện pháp hạn chế thương mại nào do các quốc gia mà Yingfa Ruineng thực hiện hoạt động kinh doanh áp dụng—chẳng hạn như thuế chống bán phá giá, thuế quan mới, đơn xin thuế chống trợ cấp hoặc phí hạn ngạch—cũng như bất kỳ mức thuế trả đũa phát sinh nào, đều có thể ảnh hưởng đáng kể đến việc bán hàng và giá sản phẩm tại thị trường hải ngoại của công ty.

“Phụ thuộc” vào LONGi Green Energy?

Jiemian News ghi nhận rằng Yingfa Ruineng tồn tại nhiều giao dịch liên quan trọng yếu, đặc biệt là gắn bó sâu với LONGi Green Energy (601012.SH). “Chúng tôi cho rằng không tồn tại tình trạng phụ thuộc quá mức vào LONGi và chúng tôi có năng lực giảm mức độ phụ thuộc vào LONGi.” Yingfa Ruineng cho biết.

Từ 2023 đến 2025, Yingfa Ruineng cung cấp sản phẩm tấm pin quang điện cho LONGi Green Energy, giá trị bán lần lượt là 2,562 tỷ nhân dân tệ, 893 triệu nhân dân tệ và 938 triệu nhân dân tệ, chiếm tỷ trọng trong tổng doanh thu tương ứng 24,4%, 20,5% và 10,8%. Trong cùng kỳ, công ty mua nguyên vật liệu từ LONGi Green Energy, giá trị mua lần lượt là 2,872 tỷ nhân dân tệ, 1,239 tỷ nhân dân tệ và 1,174 tỷ nhân dân tệ, chiếm tỷ trọng trong tổng giá trị mua tương ứng 24,8%, 13,1% và 13,5%.

Ngoài ra, theo cáo bạch, giai đoạn 2026 đến 2028, giá trị giao dịch trần mỗi năm cho việc Yingfa Ruineng cung cấp sản phẩm tấm pin quang điện cho LONGi Green Energy là 2,5 tỷ nhân dân tệ/năm; đồng thời, chi phí trần cho việc Yingfa Ruineng mua nguyên vật liệu từ LONGi Green Energy cũng đều là 1,5 tỷ nhân dân tệ/năm.

“Chúng tôi chủ yếu dựa vào các bằng sáng chế được LONGi ủy quyền để sản xuất tấm pin N型 HPBC (một sản phẩm tấm pin quang điện N型 xBC thuộc mẫu mã nhất định).” Yingfa Ruineng cho biết: nếu không thể ký lại kịp thời thỏa thuận hợp tác với LONGi Green Energy, có thể gây ảnh hưởng bất lợi trọng đại đối với công tác R&D tấm pin N型 xBC và việc bán sản phẩm của công ty, cũng như hoạt động vận hành tổng thể.

Từ năm 2027 trở đi, các phương án mua hàng giữa Yingfa Ruineng và LONGi Green Energy sẽ chuyển sang cơ chế mang tính thị trường. Yingfa Ruineng cho biết LONGi Green Energy đã đồng ý sẽ không từ chối vô cớ đối với việc bán ra bên ngoài; và một khi được phê duyệt, tỷ lệ bán hàng ra bên ngoài sẽ không chịu bất kỳ hạn chế nào.

Cần lưu ý rằng trong kỳ báo cáo, hàng tồn kho của Yingfa Ruineng liên tục tăng, nhưng số ngày luân chuyển hàng tồn kho cũng tăng. Từ 2023 đến 2025, hàng tồn kho của công ty tăng từ 277 triệu nhân dân tệ lên 1,153 tỷ nhân dân tệ và 1,894 tỷ nhân dân tệ; đồng thời số ngày luân chuyển hàng tồn kho lần lượt là 10 ngày, 47 ngày và 69 ngày. Năm 2026, vào tháng 1, hàng tồn kho chưa sử dụng tính đến ngày 31/12/2025 trị giá 924 triệu nhân dân tệ hoặc 48,8% sau đó đã được bán hoặc sử dụng.

“Chi phí nguyên vật liệu tăng, mở rộng hoạt động kinh doanh và do công ty dự kiến giá thị trường của tấm pin quang điện năm 2025 sẽ tăng, nên chiến lược tích trữ hàng tồn kho tăng vào quý 3 dẫn đến sản phẩm hoàn thành tăng; một phần được bù trừ bởi sản phẩm đang sản xuất giảm.” Yingfa Ruineng cũng cho biết thêm: so với việc mở rộng công suất của mình, trong bối cảnh cạnh tranh toàn ngành giữa các nhà sản xuất hạ nguồn diễn ra gay gắt, đã khiến tốc độ luân chuyển hàng tồn kho chậm lại, từ đó làm tăng hàng tồn kho sản phẩm hoàn thành; “Chúng tôi mở rộng hoạt động bán hàng hải ngoại, so với bán hàng trong nước thì chu kỳ giao hàng dài hơn, dẫn đến mức tồn kho tăng, bao gồm hàng hóa đang vận chuyển và hàng tồn kho trước khi xuất hàng.”