Từ thua lỗ lớn đến có lợi nhuận, Công ty Enjie: "Sự phục hồi hình chữ V" có thể đi xa đến đâu?

Nguồn: Thị giá Phong Vân

Trận chiến then chốt của năm 2026.

Tác giả | beyond

Biên tập | Tiểu Bạch

Bạn đã từng chú ý đến một lĩnh vực ngách trong chuỗi công nghiệp năng lượng mới—màng ngăn pin lithium? Nó giống như “bức tường ngăn cách” của pin: vừa phải chặn hiện tượng chập mạch giữa cực dương và cực âm, vừa phải giúp ion lithium đi qua một cách trơn tru, hàm lượng công nghệ không hề thấp.

Và trong lĩnh vực này, Trung Quốc có một “ông lớn” toàn cầu—Công ty Enjie Co., Ltd. (002812.SZ, công ty).

Hai năm gần đây, công ty này có cuộc sống không mấy suôn sẻ. Năm 2024, cuộc chiến giá trong ngành đã đánh đến mức phá giá đến tận xương tủy, khiến ngay cả các công ty đầu ngành cũng lỗ tiền. Nhưng đến nửa cuối năm 2025, cốt truyện lại đảo chiều một cách đột ngột: cung cầu trở nên căng thẳng, giá tăng, ngành bắt đầu có cơ hội để “thở lại”, và kết quả kinh doanh của Enjie cũng đảo từ lỗ sang có lãi vào năm 2025.

Hôm nay chúng ta sẽ nói về công ty này: họ đã vượt qua mùa đông lạnh giá như thế nào? Năm 2026 có thể đón nhận một cú đảo chiều thực sự hay không?

Bối cảnh ngành: từ “chạy đua cắt giá” sang “tạm thở”

Trước hết nói về bối cảnh lớn. Năm 2025, ngành màng ngăn pin lithium đã trải qua một cú đảo chiều kịch tính. Nửa đầu năm vẫn đang đánh nhau bằng giá, giá màng ngăn ướt 9μm (micron) bị ép xuống gần như không còn lợi nhuận, ngay cả doanh nghiệp đầu bảng cũng không chịu nổi. Nhưng đến nửa cuối năm, tình hình bỗng thay đổi.

Ở phía nhu cầu, thị trường xe điện và lưu trữ năng lượng đều đồng thời bứt phá. Năm 2025, sản lượng xuất xưởng màng ngăn pin lithium của Trung Quốc tăng 44% so với cùng kỳ năm trước, đạt 329 tỷ mét vuông. Đặc biệt trong lĩnh vực lưu trữ năng lượng, tế bào điện cực cỡ lớn 314Ah trở thành xu hướng chính, chiếm hơn 70%.

(nguồn: EVTank)

Loại tế bào cỡ lớn này đòi hỏi tính ổn định và độ đồng nhất của màng ngăn cao hơn, khiến khách hàng hạ nguồn tăng tốc chuyển từ màng ngăn khô sang màng ngăn ướt. Tỷ trọng thị trường của màng ngăn ướt tăng từ 78% năm 2024, vọt lên gần 83% năm 2025.

Ở phía cung, cuộc chiến giá ở nửa đầu năm 2025 đã ép biên lợi nhuận của màng ngăn khô xuống đến cực hạn. Chênh lệch giá giữa màng ngăn ướt và khô từng chỉ còn trong phạm vi 0.15 yuan/mét vuông, khiến nhiều nhà máy nhỏ không trụ nổi.

Trong khi đó, các doanh nghiệp đầu ngành cũng “khôn ra”, mọi người đạt được nhận thức chung về “chống tự cuốn vào vòng lặp nội cạnh tranh” (反内卷), không còn mở rộng công suất một cách mù quáng nữa.

Kết quả là: nhịp độ giải phóng cung hiệu quả đã chậm lại rõ rệt.

Sự phối hợp của hai phía cung và cầu đã khiến trong quý 4 năm 2025, tỷ lệ sử dụng công suất của màng ngăn ướt vượt mốc 80%, tiến sát đỉnh cao của năm 2022—đó là đỉnh của chu kỳ hưng phấn trước đó. Ngành chính thức bước vào giai đoạn cân bằng cung-cầu “khít” mới.

Giá đương nhiên bắt đầu phục hồi. Từ tháng 8 năm 2025, giá bình quân của màng ngăn ướt 9μm tăng 0.07 yuan/mét vuông, còn giá màng phủ tăng 0.1 yuan/mét vuông. Xét rằng chu kỳ mở rộng công suất của màng ngăn thường cần 1.5 đến 2 năm, nên nguồn cung gia tăng trong giai đoạn 2026-2027 vẫn sẽ bị giới hạn.

Còn một thay đổi mang tính cơ cấu đáng chú ý: sản phẩm cao cấp khan hiếm hơn so với sản phẩm thông thường. Ví dụ, màng ngăn ướt siêu mỏng 5μm—ngưỡng công nghệ cao, ít doanh nghiệp làm được, và khoảng trống cung-cầu có thể tiếp tục kéo dài đến nửa cuối năm 2026. Điều này, đối với các doanh nghiệp đầu tàu dẫn đầu công nghệ, đồng nghĩa với cơ hội tạo lợi nhuận vượt trội.

Tất nhiên, ngành cũng không phải hoàn toàn trải thảm. Cần phải theo dõi một số chỉ tiêu then chốt:

Tỷ lệ sử dụng công suất có thể duy trì trên 80% không? Kế hoạch tăng giá có được phía hạ nguồn chấp nhận không? Mức khan hiếm của sản phẩm cao cấp có kéo dài được không? Nguồn cung công suất mới có được giải phóng theo kỳ vọng hay có vượt dự báo không?

Nếu vào năm 2026, tốc độ tăng trưởng doanh số bán xe điện chạy pin thấp hơn 15%, hoặc tốc độ tăng trưởng lắp đặt lưu trữ năng lượng thấp hơn 30%, thì trạng thái “cân bằng khít cung-cầu” của ngành màng ngăn có thể bị phá vỡ.

Quân bài của Enjie: “ông lớn” toàn cầu được luyện thành như thế nào

Enjie là nhà lãnh đạo tuyệt đối trong lĩnh vực màng ngăn ướt. Năm 2025, thị phần toàn cầu của công ty vượt 30%, ổn định ở vị trí số 1 trong ngành. Tại thị trường nội địa, con số này còn cao hơn—năm 2024, thị phần khoảng 45%.

Về bố trí công suất, công ty không chỉ theo đuổi quy mô mà còn có tầm nhìn chiến lược. Các cơ sở ở nước ngoài tại Hungary, Mỹ và Malaysia đã được xây dựng, nhằm phục vụ các khách hàng hàng đầu thế giới như CATL, LG Energy Solution, Panasonic, BYD…, đáp ứng yêu cầu của họ về nội địa hóa chuỗi cung ứng.

Nhưng sự cạnh tranh của công ty đến từ một bộ “bốn trong một” mà công ty xây dựng: tự chủ hóa thiết bị, tiêu chuẩn công nghệ cao cấp, gắn kết sâu với khách hàng, và toàn cầu hóa quy mô. Bộ hệ thống này liên kết chặt chẽ từng mắt xích với nhau, đối thủ muốn sao chép rất khó.

Đầu tiên là thiết bị. Trong chu kỳ mở rộng giai đoạn 2019-2022, công ty đã giành được lợi thế đi trước, nhờ quy mô giúp dàn mỏng nhanh chi phí, biên lợi nhuận gộp từng vượt 50%. Cuối năm 2025, công ty lại dự định mua lại Qingdao Zhongke Hualian, điều này có nghĩa là chiến lược thiết bị từ chỗ “khóa vào bên ngoài” đã được nâng cấp thành “tự chủ kiểm soát trong nội bộ”.

Thứ hai là công nghệ. Công ty đã đạt được sản xuất hàng loạt quy mô màng nền cường độ cao 5μm. Thứ này vừa mỏng vừa mạnh, giải quyết bài toán khó trong ngành là “không thể vừa mỏng hóa vừa tăng cường độ” một cách đồng thời. Công ty cũng đang thúc đẩy dây chuyền sản xuất tốc độ cao với bề rộng 9 mét, tốc độ 150 mét/phút, đồng thời bố trí dây chuyền pilot và dây chuyền sản xuất cho chất điện phân thể rắn. Những tích lũy công nghệ này giúp công ty duy trì khả năng định giá mạnh trong phân khúc cao cấp.

Rồi đến khách hàng. Danh sách khách hàng của công ty gần như bao phủ tất cả các nhà sản xuất pin hàng đầu thế giới: CATL, Yiwei Lithium Energy (bảo vệ quyền lợi), Zhongxin Avation, BYD, Panasonic, LGES. Hơn nữa không chỉ là quan hệ mua bán đơn thuần, mà là sự gắn kết chiến lược sâu sắc.

Trong giai đoạn 2025-2026, công ty và LGES, cũng như Yiwei Lithium Energy, lần lượt ký các thỏa thuận cung cấp trị giá lớn nhiều năm, khóa trước các đơn hàng trong hàng chục tỷ mét vuông trong tương lai.

Bằng việc tham gia sớm vào hoạt động nghiên cứu phát triển của khách hàng, công ty có thể đảm bảo lộ trình công nghệ của mình và nhu cầu pin thế hệ tiếp theo của khách hàng được đồng bộ cập nhật. Người mới muốn vượt qua để đột phá trong mạng lưới khách hàng này thì càng khó hơn.

(nguồn: trang web chính thức công ty)

Đáy tài chính: những ngày khó nhất đã qua?

Năm 2024 là năm khó khăn nhất của Enjie. Doanh thu cả năm đạt 101.6 tỷ yuan, giảm 15.6% so với cùng kỳ; lợi nhuận ròng thuộc về cổ đông mẹ lỗ 6 tỷ yuan. Biên lợi nhuận gộp từ gần 50% năm 2021 đã rơi liên tục xuống 11% năm 2024; đặc biệt là quý 4, lỗ 11 tỷ trong một quý, biên lợi nhuận gộp thậm chí âm (-16.3%).

Điều này liên quan đến việc công ty ghi nhận dự phòng giảm giá tài sản khi ngành ở đáy và dọn dẹp hàng tồn kho.

(nguồn: Ứng dụng Thị giá Phong Vân)

Nhưng đến quý 1 năm 2025, tình hình bắt đầu cải thiện: doanh thu 27 tỷ, lợi nhuận ròng chuyển sang dương đạt 1.39 tỷ yuan, biên lợi nhuận gộp quay về trên 17%. Dự báo kết quả kinh doanh cả năm 2025 cho thấy lợi nhuận ròng thuộc về cổ đông mẹ của công ty dự kiến phục hồi về khoảng 1.1 tỷ-1.6 tỷ yuan.

(nguồn: dự báo kết quả kinh doanh năm 2025 của công ty)

Về dòng tiền, năm 2024 dù công ty lỗ, nhưng dòng tiền thuần từ hoạt động kinh doanh vẫn ghi nhận dòng tiền dương 11.6 tỷ yuan, cho thấy khả năng tạo tiền mặt của hoạt động kinh doanh cốt lõi chưa hoàn toàn cạn kiệt.

Cuối năm 2024, tỷ lệ nợ phải trả trên tổng tài sản của công ty là 44.5%; đến cuối quý 3 năm 2025 là 44.8%; tỷ lệ nợ có lãi là 32.5%, đòn bẩy tài chính khá cao nhưng không hề tăng thêm.

(nguồn: Ứng dụng Thị giá Phong Vân)

Bước tiếp theo là công ty sẽ phục hồi tài chính. Điểm then chốt là vài chỉ tiêu: biên lợi nhuận gộp có thể tiếp tục tăng trở lại lên trên 20% không? Dòng tiền kinh doanh có thể phục hồi về mức 26 tỷ yuan của năm 2023 không? Tỷ lệ nợ phải trả có thể giảm xuống không? Nếu thành quả phục hồi lợi nhuận bị dùng hết để trả nợ, thì phần cổ đông nhận được sẽ có giới hạn.

(nguồn: Ứng dụng Thị giá Phong Vân)

Mặc dù nền tảng của công ty vững, nhưng không phải không có rủi ro ẩn. Chủ yếu có ba điểm:

Thứ nhất là rủi ro thay thế công nghệ. Pin thể rắn là “lưỡi kiếm Damocles” treo lơ lửng trên đầu các loại màng ngăn truyền thống. Ngành thường coi năm 2027 là “cửa sổ” quan trọng để thương mại hóa pin thể rắn; đến năm 2030, quy mô thị trường toàn cầu có thể đạt 1138 tỷ.

Dù công ty đã bố trí cho bán thể rắn và pin thể rắn, chẳng hạn công ty con do nắm quyền Jiangsu Sanhe làm màng ngăn bán thể rắn, và công ty Hunan Enjie Frontier New Materials xây dựng dây chuyền sản xuất chất điện phân thể rắn quy mô 10 tấn. Nhưng nếu muốn thay thế quy mô lớn, vẫn phải xem lộ trình công nghệ sẽ đi theo hướng nào. Nếu đặt cược sai hướng, hoạt động kinh doanh hiện tại có thể bị lật đổ.

Thứ hai là cạnh tranh thị trường không dừng lại. CR4 của ngành đã vượt 70%, nhưng giữa các doanh nghiệp đầu ngành lại cạnh tranh càng quyết liệt hơn. Xingyuan Materials là đối thủ trực tiếp, công nghệ toàn diện, khách hàng bao phủ CATL và BYD, vốn hóa gần 200 tỷ yuan. Fosuo Technology sau khi sáp nhập Jinli New Energy cũng đã tăng mạnh sức mạnh trong lĩnh vực màng ngăn ướt.

Quan trọng hơn nữa là sự phân hóa về cơ cấu sản phẩm: màng mỏng siêu mỏng 5μm cao cấp khan hiếm, nhưng các sản phẩm thông thường loại 7μm/9μm thì cung-cầu tương đối rộng rãi, áp lực giá vẫn còn. Giá màng ngăn ướt 7μm trong quý 2 năm 2025 giảm 25% so với cùng kỳ xuống 0.73 yuan/mét vuông. Nếu Enjie không thể tiếp tục nâng tỷ trọng sản phẩm cao cấp, thì việc khôi phục biên lợi nhuận gộp tổng thể sẽ bị hạn chế.

Thứ ba là vấn đề quản trị và tài chính. Tháng 4 năm 2025, công ty bị Cục Giám quản chứng khoán Vân Nam (云南证监局) yêu cầu chỉnh sửa vì vi phạm quy định quản lý nguồn vốn huy động, và việc này được ghi vào hồ sơ tín nhiệm. Sự việc này phản ánh rõ ràng lỗ hổng trong kiểm soát nội bộ.

Ngoài ra, trong nửa đầu năm 2025, quan hệ giao dịch mang tính hoạt động giữa cổ đông nắm quyền và các bên liên quan vượt 1.2 tỷ yuan; số dư khoản vay/cầm cố vốn cho các công ty con lên đến 89.6 tỷ yuan. Các khoản qua lại vốn quy mô lớn trong nội bộ, nếu không đủ minh bạch, rất dễ làm thị trường lo ngại về hiệu suất sử dụng vốn.

Điểm ngoặt đã xuất hiện, nhưng con đường vẫn còn dài

Năm 2025 là điểm khởi đầu để công ty leo lên từ đáy vực. Năm 2026, liệu công ty có đi vững hơn, cao hơn không, phụ thuộc vào ba điều: giá có tiếp tục tăng hay không, nợ có hạ xuống hay không, và tác động từ pin thể rắn có được bù đắp hay không.

Đối với những nhà đầu tư sẵn sàng theo dõi chu kỳ và chịu được biến động, có lẽ hiện tại là một “cửa sổ quan sát”—bởi tín hiệu đảo chiều của ngành đã sáng lên, nền tảng của doanh nghiệp đầu ngành vẫn còn. Nhưng đối với những người muốn sự ổn định, có thể cân nhắc thêm việc xem công ty có thể xuất trình báo cáo tài chính vững chắc hơn không, xem liệu đòn bẩy có giảm xuống được không, và xem chuyển đổi công nghệ có đột phá thực chất hay không.

Dù sao, “đảo chiều” mới chỉ là bước đầu; quan trọng là liệu có thể đi xa được hay không.

Khuyến cáo miễn trừ trách nhiệm: Báo cáo (bài viết) này là nghiên cứu độc lập bên thứ ba, dựa trên thuộc tính công ty niêm yết của doanh nghiệp, và dựa chủ yếu vào các thông tin được công khai theo nghĩa vụ pháp định của công ty niêm yết đó (bao gồm nhưng không giới hạn các thông báo tạm thời, báo cáo định kỳ và nền tảng tương tác chính thức, v.v.); Thị giá Phong Vân nỗ lực để nội dung và quan điểm trong báo cáo (bài viết) khách quan, công bằng, nhưng không đảm bảo tính chính xác, đầy đủ, kịp thời, v.v.; Thông tin hoặc ý kiến được nêu trong báo cáo (bài viết) này không cấu thành bất kỳ lời khuyên đầu tư nào. Thị giá Phong Vân không chịu bất kỳ trách nhiệm nào đối với các hành động thực hiện do việc sử dụng báo cáo này.

Lượng lớn thông tin, phân tích chính xác, tất cả đều có trên ứng dụng Sina Finance

Người phụ trách: Dương Hồng Bộ