Hỏi AI · lululemon giá cổ phiếu lao dốc hơn 70% đằng sau là nguyên nhân gì?

Huyền thoại vốn của lululemon đang dần phai tàn. Tính đến sau phiên giao dịch ngày 27/3, giá cổ phiếu của công ty chốt ở mức 145,85 USD/cổ phiếu; so với đỉnh lịch sử 516,39 USD/cổ phiếu, mức sụt giảm lên tới 71,76%, vốn hóa chỉ còn 16,114 tỷ USD.

Là “Hermès trong quần legging tập yoga”, lululemon từng gắn với vô số nhãn mác mà các đối thủ cùng ngành ao ước: tăng trưởng cao, độ trung thành cao, mức định giá cao. Tháng 7/2022, vốn hóa của công ty vượt Adidas, vươn lên ngay lập tức thành “đứng thứ hai trong ngành”. Cuối tháng 12/2023, sự truy đón của thị trường dành cho công ty đạt đỉnh điểm, giá cổ phiếu chạm đỉnh 516,39 USD; tổng vốn hóa khi đó là hơn 56,8 tỷ USD, tương đương khoảng 3925,9 tỷ NDT.

▲Diễn biến giá cổ phiếu lululemon trong gần 8 năm

Giờ sự phồn vinh đã lùi xa, một thực tế khắc nghiệt lộ rõ: vốn đã không còn sẵn sàng mua lấy “không gian tưởng tượng” của lululemon nữa.

01、Doanh thu chậm lại, năng lực định giá giảm

Gần đây, các thương hiệu thể thao lần lượt công bố báo cáo tài chính năm 2025, sự tương phản về bối cảnh rõ rệt.

Nhắm vào phân khúc chuyên nghiệp như Lining và Anta (特步), dù thành tích không hẳn quá nổi bật nhưng cũng giống như các năm trước: đi chậm mà chắc, tăng trưởng ổn định; các thương hiệu gắn với khái niệm “lối sống tầng lớp trung lưu” như On Running (昂跑), Salomon, doanh thu đạt đỉnh mới, mức định giá vẫn vững, thuộc nhóm “vừa đẹp ở ngoài vừa tốt ở trong”. Trái lại, thương hiệu từng là chuẩn mực của giới trung lưu trong mảng thể thao như lululemon thì lại không suôn sẻ như kỳ vọng.

Trong năm qua, lululemon vẫn tăng trưởng, nhưng tốc độ tăng trưởng tụt lại xa so với các đối thủ. Những khoảnh khắc rực rỡ trước đây không còn nữa.

Trong năm tài chính 2025, tổng doanh thu của lululemon là 11,1 tỷ USD (khoảng 76 tỷ NDT), tăng 4,86% so với cùng kỳ năm trước, về cơ bản phù hợp với kỳ vọng sau khi đã điều chỉnh giảm. Để so sánh, mức tăng doanh thu của On Running và ASMAFEN Sports (mẹ của Arc’teryx) lần lượt là 30,01% và 27%, đều cao hơn đáng kể so với lululemon.

Thị trường Trung Quốc là “đóng góp lớn nhất”. Trong kỳ báo cáo, lululemon nhìn chung bán được nhiều hơn 512 triệu USD so với năm trước; riêng thị trường Trung Quốc đóng góp 394 triệu USD. Nhưng vì khu vực Châu Mỹ, nơi chiếm hơn 70% tỷ trọng doanh thu, hoạt động không tốt, nên cả doanh thu và doanh số bán cùng cửa hàng đều đi xuống. Kết quả, lululemon chỉ đạt mức tăng nhẹ, lập kỷ lục về tốc độ tăng doanh thu thấp nhất kể từ khi niêm yết năm 2007; trước đó, tốc độ tăng doanh thu hàng năm của công ty luôn trên hai con số.

Không nghi ngờ gì nữa, việc tăng trưởng kém hiệu quả là một trong những nguyên nhân khiến lululemon bị vốn “bỏ rơi”. Nhưng đó không phải toàn bộ câu chuyện; điều khiến thị trường vốn lo lắng hơn nữa là quyền định giá của lululemon vẫn đang bị lung lay—đây là nền tảng để thương hiệu tạo ra “độ lợi định giá”. Sự lo lắng này có thể nhận ra từ việc công ty đối xử khác hẳn với “hàng nhái”.

▲Nguồn ảnh/《财经天下》

Tháng 6/2025, lululemon nộp một đơn kiện lên tòa án, cáo buộc thương hiệu nhãn hàng riêng Kirkland thuộc Costco. Lý do là bên kia bán hàng giả mạo, gây tổn hại nghiêm trọng cho thương hiệu.

Ngược lại, khoảng ba đến bốn năm trước, lululemon từng có thái độ tương đối cởi mở đối với việc làm giả hay hàng “thay thế tương tự” (平替). Năm 2023, lululemon đã tổ chức một sự kiện “đổi hàng thay thế” (平替交换): người tiêu dùng dùng bất kỳ nhãn hiệu nào và bất kỳ mức giá nào của quần yoga “Align” giả (Align là một dòng sản phẩm của lululemon) để đổi miễn phí một chiếc quần mới chính hãng. Khi được hỏi về quan điểm đối với hàng nhái, lãnh đạo công ty đã trả lời rằng: “Đôi khi bắt chước cũng là một dạng thừa nhận.”

Đối với hàng giả mạo, lululemon đã xoay thái độ 180 độ. Phía sau sự thay đổi này phản ánh sự bất an về quyền định giá và năng lực duy trì mức định giá cao. Trong lĩnh vực giày dép và quần áo, vải độc quyền chỉ là rào cản kỹ thuật ở lớp nông: có thể tạo trải nghiệm mặc khác biệt, hỗ trợ mức định giá cao trong giai đoạn đầu; nhưng không thể giải quyết vĩnh viễn. Trong những năm gần đây, các thương hiệu cạnh tranh phân bổ lại thị phần; cộng thêm việc bản thân lululemon giảm giá và “đổi gu/định vị lấy thành tích ngắn hạn”, cuối cùng dẫn đến năng lực duy trì mức định giá cao của thương hiệu tiếp tục suy yếu.

Sự “phai màu” của mức định giá cũng phản ánh trong báo cáo tài chính. Trong quý 4 năm tài chính 2025, tỷ suất lợi nhuận gộp của lululemon tiếp tục giảm xuống còn 54,9%. Phía công ty cho biết, một phần nguyên nhân là “mức độ chiết khấu tăng”. Đồng thời, tính đến cuối quý 4 năm tài chính 2025, hàng tồn kho của công ty tăng 18% so với cùng kỳ lên 1,7 tỷ USD. Theo số lượng tính theo từng món hàng, số lượng tồn kho tăng 6% so với cùng kỳ.

Trong con mắt của nhà đầu tư, lượng tồn kho không ngừng cao, thậm chí tăng nhanh hơn nhiều so với tốc độ tăng doanh thu cùng kỳ, về bản chất giống như một quả bom hẹn giờ. Điều này có nghĩa là lululemon có thể rơi vào vòng xoáy xấu “càng giảm giá càng mất giá, càng khó kiếm lời”.

Nếu nói doanh thu chậm lại và năng lực định giá suy yếu là “điểm đau” cốt lõi của nền tảng cơ bản lululemon, thì những biến động trong quản trị nội bộ và chi phí quan thuế tăng cao gây suy giảm lợi nhuận hơn nữa càng làm mọi thứ tệ đi, liên tục khuếch đại nỗi lo của thị trường vốn đối với lululemon. Theo dự đoán của công ty, do tác động của thuế quan, chi phí liên quan có thể lên tới 380 triệu USD; sau khi áp dụng các biện pháp phòng hộ, tác động của thuế quan còn 220 triệu USD.

Cuối năm 2025, nguyên CEO đã cầm lái lululemon trong 7 năm rời nhiệm; danh sách ứng viên CEO mới hiện vẫn chưa được chốt, khiến chiến lược trung và dài hạn của thương hiệu rơi vào trạng thái không chắc chắn.

Nhìn lại từ hôm nay: từ giai đoạn đi lên không ngừng đến khi hào quang tắt dần, xu hướng giá cổ phiếu của lululemon đã vẽ ra một đường parabol “hướng xuống”. Từ 145 USD lên 516 USD, lululemon mất 5 năm 3 tháng; từ khi rơi từ đỉnh về lại 145 USD, chỉ mất hơn 2 năm.

02、Rơi vào cảnh ngặt nghèo “không trên không dưới”

“Lululemon hiện đang đối mặt với một tình thế điển hình của ‘chiếc bánh ở rìa’.” Ông Lão Yi, tư vấn quản trị thương hiệu, trả lời 《财经天下》.

Gọi là “chiếc bánh ở rìa”, hiểu đơn giản là thương hiệu rơi vào thế kẹp cấu trúc: phía trên không thể vượt qua “niềm tin trong tâm trí” của các thương hiệu cao cấp, cũng như hàng rào mức định giá; phía dưới lại khó chống lại ưu thế về chi phí và giá của các thương hiệu giá rẻ. Cuối cùng, thương hiệu chỉ có thể bị kẹt ở khoảng giữa, tăng trưởng bị hạn chế và lợi nhuận bị siết dần.

Tình thế này không phải không thể tránh, nhưng cần sự kiềm chế cực độ. Rõ ràng lululemon đã không tránh được; cuối cùng, lớp vỏ ánh hào quang “niềm tin của giới trung lưu” dần biến mất, hệ thống định giá cao cũng dần bị xóa nhòa.

Quay ngược thời gian về năm 2019, vào tháng 4 năm đó, lululemon đưa ra một chiến lược tên “Power of Three”, tuyên bố trong vòng 5 năm sẽ đạt mục tiêu “doanh thu mảng nam tăng gấp đôi, doanh thu mảng kỹ thuật số tăng gấp đôi, doanh thu mảng quốc tế tăng gấp bốn lần”. Khi ấy, CEO mới vừa nhậm chức chưa lâu, cần dùng kết quả để nói chuyện và báo cáo với thị trường vốn; bản thân lululemon cũng đang có đà khá tốt.

Đối với các thương hiệu thể thao, mở rộng đối tượng, kênh và thị trường là ba lộ trình tăng doanh thu thường dùng; lululemon chỉ mất 3 năm để hoàn thành mục tiêu 5 năm. Nhưng khi đã định hình nhịp điệu lấy quy mô để đổi lấy tăng trưởng, cũng đồng thời gieo mầm rủi ro pha loãng tính khan hiếm của thương hiệu.

▲Nguồn ảnh/《财经天下》

Ngay sau đó, vào tháng 4/2022, lululemon—đã hoàn thành mục tiêu trước thời hạn—lại lập tức đặt ra nhiệm vụ mới: đến năm 2026, doanh thu sẽ tăng gấp đôi, đạt 12,5 tỷ USD; trong đó, doanh thu mảng nam và mảng kỹ thuật số tiếp tục tăng gấp đôi, còn mảng quốc tế phải đạt mức tăng trưởng gấp 4, tức kế hoạch được gọi là “Power of Three ×2”. Lúc đó, CEO công ty cũng cho biết trong tương lai dự định mở rộng sang nhiều bối cảnh hơn, bao gồm cả quần vợt, golf và đi bộ đường dài.

Năm tiếp theo sau khi tung ra những lời lẽ đầy hào hứng, giá cổ phiếu lululemon đạt mức cao kỷ lục. Nhưng trong quá trình theo đuổi tăng trưởng, một số động thái bắt đầu biến dạng. Ví dụ, để hỗ trợ mở rộng mảng nam và mảng quốc tế, nhịp chuẩn bị hàng của lululemon rõ ràng tăng nhanh hơn; tốc độ tăng hàng tồn kho bắt đầu cao hơn tốc độ tăng doanh thu. Điều này có nghĩa là lululemon buộc phải dựa vào việc giảm giá thường xuyên hơn để tiêu thụ tồn kho. Với những thương hiệu định vị tầm trung-cao, việc liên tục giảm giá thường là điểm khởi đầu khiến tính khan hiếm thương hiệu dần bị giải trừ.

Một ví dụ khác: khi “mặt bằng” doanh thu của lululemon—khu vực Châu Mỹ—đi vào ngưỡng bão hòa tăng trưởng, công ty coi Trung Quốc như phao cứu sinh, bắt đầu tăng tốc mở cửa hàng tại Trung Quốc, thậm chí còn không ngại “đi xuống” về kênh. Theo thống kê của trang truyền thông ngành Huashi (华丽志), từ năm 2022 đến cuối tháng 7/2023, trung bình cứ mỗi 15 ngày lại có một cửa hàng lululemon khai trương tại Trung Quốc. Trong hai năm gần đây, lululemon mở thêm nhiều cửa hàng ở các thành phố cấp thấp hơn, đồng thời lại nhận được danh xưng “quần yoga ở ngoại ngũ huyện” (外五县瑜伽裤) mang chút hài hước trào phúng.

Có vẻ như mọi thứ lululemon làm đều nhằm hướng tới tăng trưởng, nhưng vô hình trung lại làm xói mòn “gu/định vị” của thương hiệu. Không lạ gì khi người sáng lập cứ theo từng thời điểm lại lên tiếng phàn nàn, thậm chí không ngại bỏ tiền mua các trang đầu báo để “hạ nhiệt/đả kích” công ty, cho rằng lululemon đang đánh mất linh hồn—“làm hài lòng tất cả mọi người sẽ khiến mất đi sức mạnh cốt lõi của thương hiệu”.

Ngày nay, vấn đề lão hóa sản phẩm của chính lululemon ngày càng lộ rõ; cộng thêm việc đối thủ và hàng “thay thế tương tự” liên tục bào mòn thị trường, không gian sinh tồn bị siết chặt hơn nữa, cuối cùng trượt vào “tình thế chiếc bánh ở rìa”.

Điều có phần kịch tính là: lúc ban đầu lululemon vì muốn đáp ứng kỳ vọng của thị trường vốn mà tăng tốc hết công suất để tìm tăng trưởng; nhưng đến nay, khi đã “tiêu hao” định vị cao cấp, nguồn lợi/“dividend” đã cạn, thì cuối cùng lại bị chính thị trường vốn bỏ rơi.

Tất nhiên, việc lululemon trượt đến mức này cũng không thể đổ hoàn toàn cho công ty. “Hướng đi của thương hiệu thể thao thường có liên quan chặt chẽ đến bối cảnh chung.” Theo ông Nel, người làm trong ngành giày dép và quần áo, trong những năm gần đây, nhu cầu của nhóm khách cốt lõi của lululemon đã thay đổi: họ “không muốn sống quá tỉ mỉ chỉn chu và gò bó”, mà chuyển sang theo đuổi cảm giác thả lỏng mang tính thời trang. Đây cũng là một phần tất yếu khiến lululemon rơi xuống.

“Ngày trước, khi phòng gym và tập luyện sức mạnh bắt đầu trở nên phổ biến, Under Armour—nổi tiếng với trang phục bó sát—đã vượt vốn hóa của Adidas, trở thành ‘đứng thứ hai trong ngành’. Sau đó, khi việc tập gym của nữ và yoga trỗi dậy, lululemon đã chạm được ‘làn sóng lợi ích’ (red lợi); vốn hóa từng một thời vượt cả Adidas. Nhưng nay, xu hướng tiêu dùng lại thay đổi: thương hiệu Mỹ mang gu thẩm mỹ thời trang như Alo bắt đầu ăn vào phần ‘quota thị trường’ mà lululemon trước đây nắm giữ.” Nel cho biết thêm.

Trong cảnh “lo trong giặc ngoài”, lululemon lại siết chặt tay nắm lấy phao cứu sinh là thị trường Trung Quốc. Đầu năm, thương hiệu ký hợp đồng với vận động viên bơi lội汪顺 (Wang Shun) làm đại sứ thương hiệu, muốn tận dụng hình ảnh của anh để củng cố tính chuyên môn. Gần đây, tại buổi họp kết quả kinh doanh, lululemon cho biết kế hoạch năm 2026 tiếp tục mở mới cửa hàng; trong đó 25–30 cửa hàng ở thị trường quốc tế, và “đa số sẽ ở Trung Quốc”.

Chỉ là không biết, lululemon còn có thể được ưa chuộng ở Trung Quốc trong bao lâu nữa?

(Tác giả | Lâm Mộc, Biên tập | Ngô Việt, Nguồn ảnh | Thị giác Trung Quốc; nội dung này đến từ财经天下WEEKLY)