Chuyển đổi sinh tử của các công ty khai thác Bitcoin: Bán tháo BTC để bơm máu cho AI, cuộc chiến bảo vệ sức mạnh tính toán sẽ đi về đâu

Tác giả: Shaurya Malwa, đồng trưởng nhóm Châu Á về Token & Dữ liệu của CoinDesk; Biên dịch: xz@金色财经

Thông tin then chốt cần nắm:

• Các công ty khai thác Bitcoin niêm yết đang phải đối mặt với một mô hình kinh tế không bền vững: cứ sản xuất 1 Bitcoin thì lỗ khoảng 19.000 USD, do đó nhanh chóng chuyển sang lĩnh vực trí tuệ nhân tạo và hạ tầng điện toán hiệu năng cao.*

• Các công ty khai thác đã ký hơn 70 tỷ USD hợp đồng về AI và điện toán hiệu năng cao; một số công ty dự kiến đến cuối năm 2026, 70% doanh thu sẽ đến từ mảng AI—về thực chất chuyển thành mô hình kinh doanh lấy vận hành trung tâm dữ liệu làm chính, khai thác Bitcoin làm phụ.*

• Việc chuyển đổi này được tài trợ thông qua vay mượn quy mô lớn và bán tháo lượng Bitcoin lớn, dẫn đến sức mạnh tính toán của mạng giảm, an ninh mạng chịu áp lực; vì vậy, tương lai của cả ngành phụ thuộc vào việc giá Bitcoin có thể hồi phục về khoảng 100.000 USD hay không.*

Ngành khai thác Bitcoin đang trải qua sự chuyển đổi căn bản nhất trong lịch sử, và****dấu hiệu rõ ràng nhất không phải là điều chỉnh hashrate hay độ khó, mà là bảng cân đối tài sản của doanh nghiệp.

Báo cáo khai thác Quý 1 năm 2026 do CoinShares công bố trong tuần này cho thấy, ở Quý 4 năm 2025, chi phí tiền mặt trung bình gia quyền để các công ty khai thác niêm yết sản xuất 1 Bitcoin đã tăng lên khoảng 79.995 USD.

Bitcoin đang được giao dịch trong biên độ 68.000 đến 70.000 USD, trong khi báo cáo của CoinDesk tuần trước ước tính rằng các công ty khai thác đang lỗ khoảng 19.000 USD cho mỗi BTC được đào.

Những con số này là không bền vững, và ngành cũng hiểu rõ điều đó. Đáp lại là, toàn ngành đang chuyển dịch toàn diện sang hạ tầng trí tuệ nhân tạo—đang định nghĩa lại bản chất của các công ty này.

Theo báo cáo của CoinShares, tổng giá trị các hợp đồng AI và điện toán hiệu năng cao đã được công bố trong hệ các công ty khai thác niêm yết hiện vượt 70 tỷ USD. Chỉ riêng các thương vụ hợp tác mở rộng giữa CoreWeave và Core Scientific, trong 12 năm có giá trị 10,2 tỷ USD. Doanh thu từ các hợp đồng HPC mà TeraWulf đã ký đạt 12,8 tỷ USD. Hut 8 đã ký thỏa thuận cho thuê hạ tầng AI 15 năm trị giá 7 tỷ USD cho khu River Bend. Cipher Digital và Fluidstack (được Google đầu tư) đã đạt các thỏa thuận hợp tác trị giá hàng tỷ USD.

Đến cuối năm 2026, các công ty khai thác niêm yết dự kiến có tới 70% doanh thu đến từ mảng AI, trong khi hiện tỷ lệ này khoảng 30%. Doanh thu lưu trữ (AI hosting) của Core Scientific đã chiếm 39% tổng doanh thu của họ; TeraWulf là 27%; IREN là 9% và đang mở rộng nhanh—năng lực GPU tính toán làm mát bằng chất lỏng đang được xây dựng của họ có thể đạt tới 200 megawatt.

Điều đó có nghĩa là, các công ty khai thác ngày càng chuyển thành nhà vận hành trung tâm dữ liệu, trong khi khai thác Bitcoin dần trở thành hoạt động phụ trợ.

Sổ sách kinh tế giải thích lý do. Theo phân tích của CoinShares, chi phí cho mỗi megawatt hạ tầng khai thác Bitcoin vào khoảng 700.000 đến 1.000.000 USD; trong khi chi phí mỗi megawatt hạ tầng AI là 8.000.000 đến 15.000.000 USD—khoảng cách là rất lớn, nhưng mảng kinh doanh AI có thể mang lại lợi nhuận cao hơn về cấu trúc và ổn định hơn.

Chỉ báo quyết định doanh thu trên một đơn vị hashrate của các công ty khai thác—giá hashrate—đã giảm vào đầu tháng 3 xuống mức thấp lịch sử sau đợt halving, khoảng 28 đến 30 USD mỗi ngày cho mỗi petahash (petahash). Ở mức này, để duy trì lợi nhuận tiền mặt, các công ty khai thác dùng phần cứng thế hệ trước cần kiểm soát chi phí điện dưới 0,05 USD cho mỗi kWh. Trong khi đó, các hợp đồng hạ tầng AI có thể cam kết biên lợi nhuận trên 85% và doanh thu có thể nhìn thấy được kéo dài nhiều năm.

Cơ chế vận hành tài chính

Báo cáo chỉ ra rằng việc chuyển đổi này chủ yếu được tài trợ bằng hai cách, và dữ liệu liên quan đều có thể theo dõi rõ ràng.

Thứ nhất là tài trợ bằng nợ. Cấu trúc đòn bẩy tổng thể của ngành đã thay đổi một cách căn bản. Hiện IREN phát hành 3,7 tỷ USD gồm năm loạt trái phiếu chuyển đổi. Tổng nợ của TeraWulf là 5,7 tỷ USD, được chia ở cấp độ hoạt động tính toán thành trái phiếu chuyển đổi và trái phiếu bảo đảm ưu tiên.

Cipher Digital vào tháng 11 phát hành 1,7 tỷ USD trái phiếu bảo đảm ưu tiên, khiến chi phí lãi suất theo quý của họ tăng vọt từ 3,2 triệu USD ở ba quý đầu lên 33,4 triệu USD ở quý IV. Quy mô nợ như vậy vượt xa ngành khai thác Bitcoin truyền thống; đây là các khoản đầu tư hạ tầng đặt cược rằng doanh thu AI có thể được hiện thực hóa nhanh chóng để trả nợ.

**Thứ hai là bán tháo Bitcoin.**Tổng số lượng dự trữ Bitcoin của các công ty khai thác niêm yết đã giảm hơn 15.000 BTC so với đỉnh tích lũy. Core Scientific đã bán BTC trị giá 175 triệu USD—khoảng 1.900 BTC—vào tháng 1, và dự kiến đến Quý 1 năm 2026 sẽ bán sạch gần như toàn bộ phần nắm giữ còn lại. Bitdeer trong tháng 2 đã xóa hết dự trữ. Riot Platforms trong tháng 12 đã bán BTC với giá trị 162 triệu USD—1.818 BTC.

Ngay cả tổ chức nắm giữ công khai lớn nhất Marathon với 53.822 BTC, vào tháng 3 trong báo cáo 10-K đã lặng lẽ điều chỉnh chính sách, cho phép bán toàn bộ khoản dự trữ trên bảng cân đối tài sản. Một phần áp lực đến từ hạn mức tín dụng thế chấp Bitcoin trị giá 350 triệu USD—khi giá coin rơi vào biên 68.000 USD, tỷ lệ cho vay trên tài sản đảm bảo đã lên tới 87%.

Các công ty khai thác bán Bitcoin để tài trợ xây dựng AI chính là những doanh nghiệp đảm bảo an ninh mạng Bitcoin thông qua hoạt động khai thác. Đây là mâu thuẫn cốt lõi của quá trình chuyển đổi hiện tại: khi khai thác không còn có lợi nhuận trong khi lợi nhuận AI lại dồi dào, quyết định kinh tế hợp lý là tái phân bổ vốn từ mảng khai thác sang mảng khác. Nhưng nếu đủ nhiều công ty khai thác làm như vậy, ngân sách an ninh của mạng sẽ bị thu hẹp.

Dữ liệu hashrate đã phản ánh sự thay đổi này. Sức mạnh tính toán của mạng Bitcoin đạt đỉnh khoảng 1.160 exahash/giây vào đầu tháng 10 năm 2025, sau đó đã giảm xuống khoảng 920 exahash/giây và liên tục xuất hiện ba lần điều chỉnh độ khó theo hướng bất lợi—lần đầu tiên kể từ tháng 7 năm 2022.

Thị trường định giá cũng phản ánh sự phân hóa trong hoạt động kinh doanh này. Các công ty khai thác có được các hợp đồng điện toán hiệu năng cao có mức định giá tương đương 12,3 lần doanh thu trong 12 tháng tới; trong khi các doanh nghiệp chỉ khai thác Bitcoin có định giá chỉ 5,9 lần. Phần bù định giá do thị trường dành cho mức độ tiếp xúc với mảng AI vượt hơn gấp đôi đã củng cố thêm động cơ để các công ty khai thác tăng tốc chuyển đổi.

Trong khi đó, bức tranh địa lý của hoạt động khai thác cũng đang thay đổi theo tính kinh tế. Mỹ, Trung Quốc và Nga hiện đang kiểm soát khoảng 68% tổng hashrate toàn cầu. Riêng trong quý IV, thị phần của Mỹ đã tăng khoảng 2 điểm phần trăm.

Nhưng các thị trường mới nổi đang lên sân khấu trung tâm. Paraguay và Ethiopia đã lọt vào top 10 các quốc gia khai thác trên toàn cầu, chủ yếu nhờ trang trại khai thác 300 megawatt của HIVE ở Paraguay và cơ sở 40 megawatt của Bitdeer tại Ethiopia.

Dự báo và ước tính hashrate

CoinShares dự đoán rằng đến cuối năm 2026, hashrate của mạng sẽ đạt 1,8 zetahashes hashs/giây, và đến cuối tháng 3 năm 2027 sẽ đạt 2 zetahashes hashs/giây—trì hoãn so với thời điểm dự kiến trước đó đúng 1 tháng.

Nhưng dự báo này dựa trên giả định rằng Bitcoin sẽ tăng trở lại lên 100.000 USD trước cuối năm nay. Nếu giá tiếp tục duy trì dưới 80.000 USD, CoinShares sẽ tiếp tục tính toán rằng giá hashrate sẽ còn giảm, nhiều thợ đào sẽ rời đi, khiến hashrate giảm thêm.

Nếu giá Bitcoin tiếp tục duy trì dưới 70.000 USD, có thể dẫn tới sự rời bỏ của thợ đào ở quy mô lớn hơn; và mâu thuẫn ở chỗ, những người sống sót lại được lợi nhờ độ khó trên mạng giảm.

Máy đào thế hệ mới có thể trở thành một lối thoát tiềm năng. Dòng S23 của Bitmain và máy đào SEALMINER A3 của Bitdeer đều có hiệu suất năng lượng thấp hơn 10 joule trên mỗi terahash (j/TH), và dự kiến sẽ được đưa vào sử dụng với quy mô lớn trong nửa đầu năm 2026. So với các máy đào “trung thế” hiện tại, các dòng máy mới này có thể giúp giảm chi phí năng lượng cho mỗi Bitcoin đi khoảng một nửa. Tuy nhiên, việc triển khai chúng cần vốn, trong khi nhiều công ty khai thác đang chuyển vốn sang lĩnh vực AI.

Đầu chu kỳ của đợt này, ngành khai thác Bitcoin vẫn là một nhóm công ty chủ yếu duy trì an ninh mạng và tích lũy Bitcoin; còn bây giờ lại đang chuyển thành một nhóm doanh nghiệp xây dựng trung tâm dữ liệu AI và bán Bitcoin để tài trợ cho hoạt động đó.

Cuối cùng, liệu đây là phản ứng tạm thời trước môi trường kinh tế bất lợi, hay là chuyển đổi cấu trúc lâu dài, phụ thuộc vào một biến số: giá Bitcoin. Nếu giá Bitcoin hồi phục lên 100.000 USD, lợi nhuận từ khai thác sẽ quay trở lại, và quá trình chuyển dịch sang AI sẽ chậm lại; nếu giá duy trì ở mức 70.000 USD hoặc thấp hơn, quá trình chuyển đổi sẽ tăng tốc, ngành khai thác Bitcoin mà chúng ta đã biết trong suốt mười năm qua sẽ tiếp tục tan rã, để hoàn toàn biến thành một hình thái khác.