Trò chơi rút tiền của Cloudtop New Shine, nghệ thuật di chuyển của Quỹ đầu tư Kangqiao

Hỏi AI · Liệu chiến lược cũ của Khang Kiều Capital dựa trên động lực giá trị có thể tiếp tục bền vững?

Hai lần “lách nhịp xoay chuyển” của Phó Vĩ.

《Nhà đầu tư Nhật báo》Thái Tuấn

Gần đây, Yun Ding New Yao (01952.HK, sau đây gọi là “công ty”) tiếp tục hoạt động sôi nổi, nhiều lần đưa thuốc và sản phẩm đã niêm yết vào.

Điều thú vị là, cổ đông lớn của công ty là Khang Kiều Capital và người điều hành giao dịch Phó Vĩ đã hai lần “xoay chuyển linh hoạt” trong giai đoạn thị trường các thuốc sáng tạo. Lần thứ nhất, Phó Vĩ nắm bắt “đỉnh gió” của đường đua và thành công đưa lên sàn hai doanh nghiệp. Lần thứ hai, khi “bong bóng thuốc sáng tạo” bị xuyên thủng, công ty đã vượt qua khủng hoảng bằng “tự chặt tay để sống”, còn Khang Kiều Capital dùng “tách để giữ cái vỏ—bơm tài sản—rút tiền mặt—lại IPO” để thực hiện nhiều vòng thoái vốn.

Nhưng hiện tại, đường đua thuốc sáng tạo đã chuyển từ “động lực theo định giá” sang “động lực theo giá trị”. Liệu cách làm trước đây của công ty và Khang Kiều Capital có thể vượt qua chu kỳ dài hay không, cần thời gian để kiểm chứng.

Hai thí nghiệm vốn của Phó Vĩ

Năm 2014, bên bờ sông Hoàng Phố ở Thượng Hải, Phó Vĩ chính thức thành lập Khang Kiều Capital. Trước đó, ông đã từng làm việc tại các tổ chức như Temasek, Ngân hàng Standard Chartered, Goldman Sachs, Viễn Đông Hồng Tín… Hơn mười năm rèn luyện trong lĩnh vực vốn đã giúp Phó Vĩ ngay từ lúc khởi nghiệp định hình đường lối đầu tư của Khang Kiều Capital: bám vào thuốc sáng tạo; điều hành “toàn chuỗi” từ giai đoạn ươm mầm đến khi lên sàn.

Vào thời điểm đó, đường đua thuốc sáng tạo trong nước dần bước vào giai đoạn “cuồng nhiệt vốn”. Trong giai đoạn 2015-2020, dưới tác động hai chiều của lợi ích chính sách và vốn, Sở giao dịch Hồng Kông và bảng STAR của Trung Quốc lần lượt mở cửa cho các doanh nghiệp dược không có lợi nhuận. Thị trường xuất hiện câu hỏi kiểu “có hay không?”—chỉ cần có đường ống (pipeline) và có khái niệm, định giá của doanh nghiệp mới khởi nghiệp có thể tăng vọt không ngừng.

Làn sóng này, Phó Vĩ nhìn đúng và nắm bắt chính xác. Trước và quanh năm 2017, Khang Kiều Capital áp dụng hai bộ chiến lược như License-in và tự nghiên cứu phát triển, lần lượt ươm mầm Yun Ding New Yao và Thiên Cảnh Sinh Vật. Trong đó, công ty dưới sự chủ trì của Phó Vĩ đã xác định chiến lược nhập khẩu các pipeline trưởng thành từ nước ngoài: không chỉ lập văn phòng tại Mỹ, sàng lọc hơn 100 doanh nghiệp nước ngoài để chốt 8 phân tử tiềm năng, mà còn dùng hơn 800 triệu USD để mua các quyền liên quan đến kháng thể đơn dòng anti-Gosatuzumab.

Bản chất, chiến lược này là dùng vốn để mua “thời gian” và “tính chắc chắn”. Một mặt, bằng việc nhập khẩu hệ thống pipeline đã được xác thực từ nước ngoài theo hướng có hệ thống, họ bỏ qua giai đoạn rủi ro cao của nghiên cứu phát triển ban đầu; mặt khác, nhanh chóng có được các tài sản kỳ vọng cao, trở thành mô hình chủ đạo được vốn săn đón—phù hợp với nhu cầu vốn lúc bấy giờ là “tạo giàu nhanh, hiện thực hóa nhanh”.

Năm 2020, công ty niêm yết tại Sở giao dịch Hồng Kông; giá trị vốn hóa ngày giao dịch đầu tiên vượt 200 tỷ HKD. Lúc này, công ty là hình mẫu của đổi mới dựa trên vốn.

Đồng thời, Thiên Cảnh Sinh Vật cũng niêm yết tại Nasdaq. Khang Kiều Capital tuân theo logic cốt lõi “ươm mầm – tích hợp – trao quyền nâng định giá – niêm yết chính xác”. Ban đầu, hai doanh nghiệp liên quan được hợp nhất để lập thành công ty này; sau đó tập trung thúc đẩy điểm nóng về mục tiêu CD47 trong giới đầu tư, và thành công bán các quyền liên quan cho AbbVie.

Tuy nhiên, bong bóng trên đường đua thuốc sáng tạo vỡ nhanh chóng, và bài kiểm tra của Phó Vĩ đến lặng lẽ.

“Tự chặt tay để sống” và “tách làm hai”

Quay lại nhìn, năm 2020, Phó Vĩ đã nắm bắt “cửa sổ cuối” của cơn sốt vốn thuốc sáng tạo. Sau đó, đường đua bước vào giai đoạn rút triều của vốn, và hướng gió thay đổi căn bản: câu hỏi “tốt hay không?” thay thế cho “có hay không?”, tức là coi trọng giá trị lâm sàng và tính khả thi thương mại.

Nói cách khác, đường đua thuốc sáng tạo bước vào “giai đoạn sàng lọc”. Một mặt, rất nhiều doanh nghiệp thuốc sáng tạo chưa niêm yết bị đứt gãy chuỗi vốn. Mặt khác, các doanh nghiệp lên sàn thì vốn hóa giảm xuống, thậm chí phát sinh rủi ro bị hủy niêm yết. Không thể tránh khỏi là, hai công ty niêm yết lớn của Khang Kiều Capital cũng đứng trước khủng hoảng, cuối cùng đi đến phân hóa.

Năm 2022, công ty đưa ra quyết định khiến cả ngành phải chấn động: chuyển nhượng quyền châu Á đối với Gosatuzumab với giá 455 triệu USD về lại Gilead, đồng thời giải tán đội ngũ ung thư, rút lui toàn diện khỏi chiến tuyến. Quyết định “tự chặt tay để sống” này, do Khang Kiều Capital chủ đạo, phản ánh logic rằng nếu tài sản không thể hiện thực hóa giá trị trong ngắn hạn, thì thà cắt lỗ kịp thời để đổi lấy dòng tiền.

Năm 2023, công ty tiến hành “đại đao” từ trên xuống: Lạc Vĩnh Khánh trở thành Tổng giám đốc điều hành (CEO) của công ty. Trước đó, ông từng làm việc tại Gilead, Roche và các công ty dược đa quốc gia khác. Ba đốm lửa ngay khi nhậm chức là thúc đẩy “chiến lược tinh gọn”. Thứ nhất, công ty tập trung đẩy mạnh sản phẩm cốt lõi là Nefuzacang. Thứ hai, từ bỏ mô hình “chiến thuật biển người” của các doanh nghiệp dược truyền thống; Lạc Vĩnh Khánh dẫn đầu thành lập một đội ngũ bán hàng khoảng 200 người, tập trung bao phủ các bệnh viện trọng điểm và các nhà lãnh đạo ý kiến then chốt.

Năm 2024, sau khi Nefuzacang được niêm yết tại đại lục Trung Quốc, trong năm đó đạt doanh thu bán hàng 353 triệu NDT. Sau đó, đội ngũ tinh gọn này trong năm bán hàng đầy đủ đầu tiên đã vượt 1 tỷ NDT. Đồng thời, Yi Jia (Eralysine?) và Irtnomode cũng thể hiện rất mạnh. Năm 2024, doanh thu của công ty đạt 707 triệu NDT, tăng 461% so với năm trước, lần đầu tiên đạt lợi nhuận ở tầng diện thương mại trong năm.

Rõ ràng, chiến lược “tự chặt tay để sống” của công ty đã đạt hiệu quả, trở thành mẫu điển hình “sống sót” trong giai đoạn triều vốn rút. Sau đó, công ty cũng trở thành “bệ đỡ” trọng tâm cho Khang Kiều Capital trong việc xoay chuyển tài sản.

Năm 2023, Thiên Cảnh Sinh Vật chấm dứt hợp tác nghiên cứu phát triển với AbbVie đối với mục tiêu CD47, dẫn đến mất nguồn doanh thu cốt lõi, dần từ thịnh chuyển sang suy. Tính đến nay, doanh nghiệp này vẫn không có bất kỳ sản phẩm thuốc sáng tạo nào được thương mại hóa, và vẫn đang lỗ. Nói cách khác, quy mô khủng hoảng mà họ đối mặt còn lớn hơn so với công ty.

Từ doanh nghiệp ngôi sao rơi xuống tuyến rìa để tìm đường sống, Khang Kiều Capital khởi động chiến lược “tách làm hai”. Năm 2024, Thiên Cảnh Sinh Vật được tách thành hai chủ thể tại Mỹ và Trung Quốc, v.v. Trong đó, chủ thể tại Mỹ giữ lại các pipeline miễn dịch điều trị ung thư; chủ thể tại Trung Quốc tiếp nhận các pipeline như từ miễn (từ免?), chuyển hóa (đại谢/代谢), CD73, v.v., đồng thời lần lượt hợp tác với Sanofi và Jichuan, và hoàn tất vòng tài trợ C+ để theo đuổi phát triển độc lập.

Lúc này, màn dạo “đại mở” dòng vốn của Phó Vĩ xuyên nền tảng, xuyên tài sản mới chỉ vừa được kéo lên.

Bước qua chu kỳ thật sự

Dàn trải và lão luyện trong vận hành vốn của Phó Vĩ được thể hiện tột độ trong khủng hoảng của Thiên Cảnh Sinh Vật.

Sau khi được tách, Thiên Cảnh Sinh Vật do Phó Vĩ tiếp nhận làm Chủ tịch của chủ thể tại Mỹ. Chủ thể này trở thành một “nền tảng nền tảng tài chính tiền mặt ròng + tài sản nhẹ”, giữ lại hơn 180 triệu USD tiền mặt và các pipeline nước ngoài, thành cái “vỏ” sạch đúng nghĩa.

Ngay lúc này, Khang Kiều Capital bắt đầu phối hợp với Yun Ding New Yao, Cao Lin, v.v. để lập quỹ tư nhân hóa, đưa ra đề nghị tư nhân hóa đối với chủ thể tại Mỹ. Trong một thời gian, do giá cổ phiếu của Thiên Cảnh Sinh Vật thấp hơn 1 USD/cổ phiếu, công ty bị cảnh báo về việc chuẩn bị bị hủy niêm yết trước thời hạn. Sau đó, Khang Kiều Capital đóng gói tài sản pipeline để đưa vào chủ thể tại Mỹ, và phân phối cổ phiếu cho các cổ đông cũ; giá cổ phiếu bật trở lại hơn 6 USD/cổ phiếu.

Khi không gian thu hồi tiền mặt được mở ra, Khang Kiều Capital lại thực hiện giảm tỷ trọng thông qua giao dịch lô lớn. Sau đó, công ty đưa thêm vốn để trở thành cổ đông lớn của chủ thể tại Mỹ. Năm 2025, chủ thể tại Mỹ đổi tên thành Qiao Qiao Bio và nộp hồ sơ xin niêm yết lên Sở giao dịch Hồng Kông.

Đến đây, thông qua màn xoay chuyển tài sản kiểu “tay trái chuyển tay phải”, Phó Vĩ đã bộc lộ kỹ nghệ tài chính cao siêu: “tách để giữ cái vỏ—khóa chặt cổ phiếu ở giá thấp—bơm tài sản—kéo định giá—rút tiền mặt—IPO lần nữa”. Toàn bộ chuỗi “tách lồng đổi chim” về bản chất là một bố cục tinh vi của Khang Kiều Capital, không ngừng lăn vòng trò chơi giá trị tài sản.

Một mặt, các tài sản tồn kho của Thiên Cảnh Sinh Vật được lần lượt “kích hoạt” và nhờ nền tảng thương mại hóa của công ty, định giá tiếp tục được nâng lên. Mặt khác, công ty cũng làm phong phú bố cục pipeline của chính mình, từ đó tạo kỳ vọng tăng trưởng mới để tạo điều kiện cho việc giảm tỷ trọng của cổ đông lớn trong bước tiếp theo.

Năm 2025, thông qua giao dịch lô lớn, Khang Kiều Capital nhiều lần giảm tỷ trọng nắm giữ cổ