Lợi nhuận gấp đôi, giá cổ phiếu lại giảm mạnh, Sự thịnh vượng và mong manh của Pop Mart

（Nguồn: Gương khác）

■ Năm 2025 đạt doanh thu 371,2 tỷ nhân dân tệ

■ Gặp tình huống “lợi nhuận và giá cổ phiếu đi ngược nhau”

■ Phản ứng của thị trường vốn phản ánh mối lo ngại sâu xa đối với tính bền vững của tăng trưởng cao trong ngành

Tác giả | Thiệu Dương

Biên tập | Trần Thu

Gương khác ID: DMS-012

Khi tỷ suất lợi nhuận gộp của một công ty niêm yết có thể sánh ngang với rượu trắng cao cấp, tốc độ tăng trưởng lợi nhuận ròng hằng năm tiến sát 300%, thì ở bất kỳ ngành nào, phản ứng của thị trường vốn cũng lẽ ra phải là tiếng reo hò và săn đón. Nhưng vào ngày 25/3, “ông lớn” tuyệt đối trong làn sóng đồ chơi sưu tầm (潮玩) nội địa là Pop Mart lại gặp phải một tình huống “lợi nhuận và giá cổ phiếu đi ngược nhau” khó hiểu đến mức khó tin. Bảng thành tích được xem như “đỉnh trần” của ngành này lại không nhận được lời vỗ tay của thị trường, mà trái lại khiến giá trị vốn hóa sụt giảm kịch liệt.

Năm 2025, Pop Mart đạt doanh thu cả năm 371,2 tỷ nhân dân tệ; cùng kỳ tăng vọt 184,7%. Lợi nhuận ròng sau điều chỉnh đạt 130,8 tỷ nhân dân tệ; cùng kỳ tăng 284,5%. Tỷ suất lợi nhuận gộp còn tăng lên 72,1%. Nhiều số liệu cốt lõi đều lập kỷ lục cao nhất từ khi niêm yết. Tuy nhiên, thành tích nổi bật đến mức đủ để khiến cả ngành phải kinh ngạc này lại không nhận được sự công nhận từ thị trường. Ngay trong ngày công bố báo cáo tài chính, giá cổ phiếu của công ty đã giảm thẳng 22,51%; ngày hôm sau lại giảm thêm hơn 10%.

“Bậc ưu” có thành tích gấp đôi, chỉ trong một đêm đã biến thành “người thất bại” khi giá cổ phiếu lao dốc. Bất kể thị trường “bỏ phiếu bằng chân” đằng sau động thái này, thực chất là nhắm thẳng vào những mối lo ngại sâu xa mà logic tăng trưởng của công ty đang tiềm ẩn. Sự phụ thuộc ngày càng tăng vào một IP, đường tăng trưởng thứ hai phát lực chưa đủ, và tính xác định của chiến lược phát triển tương lai còn đáng ngờ. Phản ứng của thị trường vốn, chưa bao giờ chỉ là cuộc chất vấn đối với riêng Pop Mart, mà là mối lo ngại sâu xa đối với tính bền vững của tăng trưởng cao của cả ngành.

“Niềm vui” từ kết quả kinh doanh gặp “nỗi buồn” từ giá cổ phiếu

Nếu chỉ nhìn từ góc độ số liệu tài chính, thì các chỉ tiêu tài chính cốt lõi của Pop Mart năm 2025 đều bùng nổ toàn diện. So với năm 2024, doanh thu của công ty tăng từ 130,4 tỷ nhân dân tệ lên 371,2 tỷ nhân dân tệ, tương ứng mức tăng 184,7% so với cùng kỳ. Lợi nhuận ròng sau điều chỉnh tăng từ khoảng 34 tỷ nhân dân tệ lên 130,8 tỷ nhân dân tệ, mức tăng gần 285%. Tỷ suất lợi nhuận gộp tăng từ 66,8% lên 72,1%, tăng 5,3 điểm phần trăm, hiệu quả vận hành tiếp tục được tối ưu.

Thị trường nước ngoài trở thành động cơ tăng trưởng cốt lõi của lần này. Cả năm đạt doanh thu 162,68 tỷ nhân dân tệ, tăng vọt 292,0% so với cùng kỳ, chiếm 43,8% tổng doanh thu; lần đầu tiên tiến sát mức gần một nửa. Xét theo khu vực, doanh thu thị trường châu Mỹ đạt 68,1 tỷ nhân dân tệ, tăng vọt 748,4% so với cùng kỳ; doanh thu châu Âu và các khu vực khác đạt 14,5 tỷ nhân dân tệ, tăng tốc 506,3%.

Trong khi đó, mạng lưới cửa hàng toàn cầu và cửa hàng robot của Pop Mart tiếp tục được hoàn thiện. Cả năm có thêm ròng 109 cửa hàng lên 630 cửa hàng; số cửa hàng robot tăng ròng 165 chiếc lên 2637 chiếc, mức độ phủ ở kênh offline được củng cố thêm.

Tuy nhiên, không lâu sau khi công bố báo cáo tài chính, hướng dẫn kết quả kinh doanh năm 2026 do ban quản lý đưa ra tại buổi họp thành tích cho thấy tốc độ tăng không thấp hơn 20%, tạo ra khoảng chênh lệch rất lớn so với mức bùng nổ 184,7% của năm 2025. Ban quản lý định hình năm 2026 là “năm nghỉ ngơi/điều chỉnh”. Trong mắt thị trường vốn, điều này có nghĩa câu chuyện tăng trưởng tốc độ cao của Pop Mart có thể đã đi đến hồi kết, logic dẫn dắt cho kịch bản tăng trưởng cao sẽ có sự thay đổi mang tính căn bản.

Trước những mối lo ngại tiềm ẩn cho sự phát triển trong tương lai, thị trường vốn nhanh chóng đưa ra phản hồi trái ngược hoàn toàn với hiệu suất kinh doanh. Sau khi báo cáo tài chính được công bố, giá cổ phiếu của Pop Mart đã diễn ra màn kịch “lợi nhuận và giá cổ phiếu đi ngược nhau”. Giá cổ phiếu từ vùng đỉnh trong năm quanh 270+ HKD/cổ phiếu nhanh chóng lùi xuống, mức thấp nhất rơi về khoảng 150 HKD/cổ phiếu. Mức định giá cũng bị siết mạnh theo. Hệ số P/E từ mức 80 lần trước đó nhanh chóng giảm về khoảng 14 lần.

Để ổn định niềm tin của thị trường, công ty khẩn cấp khởi động kế hoạch mua lại cổ phiếu, nhằm cố gắng kéo lại đà suy yếu của giá cổ phiếu, nhưng biện pháp này vẫn khó ngăn được đà rơi. Tâm lý hoảng sợ của thị trường tiếp tục lan rộng; dấu hiệu các tổ chức “mượn tin tốt để xả hàng” rất rõ ràng.

Các chuyên gia trong ngành cho rằng, kỳ báo cáo tài chính vốn là giai đoạn thanh khoản của thị trường cổ phiếu Hồng Kông tương đối sôi động. Một số tổ chức từng “mai phục” trước đó và có lợi nhuận dồi dào chọn tận dụng thời điểm tin tức lợi nhuận để rút lui, tạo hiệu ứng “đạp đổ” trong ngắn hạn.

Đóng góp của một IP chiếm gần bốn phần mười doanh thu

Điểm đáng chú ý là, sự tăng trưởng kết quả kinh doanh của Pop Mart phụ thuộc rất cao vào một IP duy nhất và các dòng sản phẩm “bom tấn”. Thực trạng này cũng khiến thị trường vốn không thể không lo ngại về tính bền vững trong kết quả kinh doanh của công ty. Dù công ty đã đạt bước đột phá mang tính lịch sử trong “ma trận IP” cả năm, cho thấy một năng lực cạnh tranh theo quy mô nhất định, nhưng dưới vẻ phồn vinh bề ngoài, các mối lo như mất cân bằng trong cấu trúc IP, “đứt gãy” trong các tầng kế tiếp… ngày càng lộ rõ, trở thành nút thắt cốt lõi hạn chế sự phát triển dài hạn của công ty.

Xét tổng thể hiệu suất của toàn bộ IP, “ma trận IP” của Pop Mart trong năm đạt hiệu quả rõ rệt, lập kỷ lục thành tích tốt nhất trong lịch sử. Nhìn chung, có tổng cộng 17 IP có doanh thu vượt 100 triệu nhân dân tệ, trong đó 6 IP có doanh thu vượt 2 tỷ nhân dân tệ; năng lực cạnh tranh theo quy mô càng được thể hiện rõ ràng. Thành tích này không thể tách rời việc một “siêu IP hiện tượng” là LaBuBu (拉布布) dẫn dắt mạnh mẽ. Dòng THE MONSTERS mà IP này thuộc có doanh thu cả năm 141,6 tỷ nhân dân tệ, tăng vọt 365,7% so với cùng kỳ, chiếm tới 38,1% tổng doanh thu của công ty. Điều này đồng nghĩa một IP duy nhất đã trực tiếp chống đỡ gần bốn phần mười doanh thu của công ty.

Đồng thời, trong đội ngũ IP cốt lõi của Pop Mart, các IP đầu tàu và IP mới cũng thể hiện xu hướng tăng trưởng đáng chú ý, cùng nhau tạo thành “lực lượng nòng cốt” của ma trận IP. Trong đó, doanh thu của SKULLPANDA là 35,4 tỷ nhân dân tệ; doanh thu của DIMOO là 27,8 tỷ nhân dân tệ; IP mới Starry People (星星人) càng giành được cú đột phá ấn tượng, đạt 20,6 tỷ nhân dân tệ, trở thành lực lượng thế hệ mới có tốc độ tăng trưởng nhanh nhất trong ma trận IP; ngoài ra còn có CRYBABY đạt 29,3 tỷ nhân dân tệ và HIRONO小野 (小野) đạt 17,4 tỷ nhân dân tệ, tiếp tục làm phong phú thêm động lực tăng trưởng của IP cốt lõi.

Tuy nhiên, hiệu suất của đội ngũ IP cốt lõi không hề đồng đều theo hướng tích cực, mà lại cho thấy sự phân hóa rõ rệt; khoảng cách giữa “mạnh” và “yếu” dần được nới rộng. Là IP mở đường của công ty, từng là đỉnh lưu thế hệ đầu là MOLLY, thì đến năm 2025 tốc độ tăng trưởng rõ ràng thiếu lực. Cả năm doanh thu đạt 29 tỷ nhân dân tệ, tăng chỉ 38,4% so với cùng kỳ, thấp xa so với mức tăng trưởng doanh thu toàn công ty 184,7%, tạo nên sự tương phản rõ rệt so với đà tăng của các IP đầu tàu.

Đáng cảnh giác hơn nữa, “hiệu ứng đầu bảng” của ma trận IP quá cực đoan, đã vượt ra ngoài phạm vi an toàn của ngành. Tỷ trọng doanh thu của dòng THE MONSTERS nơi LaBuBu nằm lên tới 38,1%, đồng nghĩa hiệu suất kinh doanh của công ty phụ thuộc rất cao vào một IP duy nhất. Nếu LaBuBu gặp hiện tượng “nhiệt độ thị trường” hạ nhiệt, gu thẩm mỹ của người dùng bị mỏi, hoặc xảy ra sai sót trong vận hành IP, hiệu suất kinh doanh của công ty sẽ phải đối mặt với rủi ro sụt giảm “dốc đứng” rất lớn.

Đồng thời, vấn đề “đứt gãy” trong đội ngũ IP cũng khá nổi bật, làm suy yếu thêm khả năng chống chịu rủi ro của ma trận. Hiện tại, trong hệ IP cỡ trăm tỷ chỉ có duy nhất LaBuBu; ở nhóm IP có doanh thu 2 đến 4 tỷ chỉ có 4 IP. Phần “khoảng trống” giữa mức 5 đến 10 tỷ (50 đến 100 tỷ) không có IP chuyển tiếp, khiến không thể tạo ra hiệu ứng “tiếp sức” tăng trưởng hiệu quả. Cấu trúc IP không cân bằng như vậy khiến công ty khó chống đỡ cú sốc do biến động của một IP đơn lẻ gây ra, đồng thời cũng gieo mầm rủi ro cho tăng trưởng ổn định dài hạn của kết quả kinh doanh.

Quan điểm của tổ chức phân hóa khá rõ rệt

Trước sự tương phản giữa kết quả kinh doanh ấn tượng và việc giá cổ phiếu lao dốc, Pop Mart đang thúc đẩy chiến lược đa dạng hóa, cố gắng tháo gỡ “bế tắc về tăng trưởng và cơ cấu”.

Năm 2026, công ty còn xác định rõ phương hướng chiến lược theo chuỗi, bao gồm: đi sâu vào bố cục “nội dung hóa IP”, đẩy nhanh kế hoạch toàn cầu hóa, mở rộng các tình huống/cảnh quan tuyến dưới (offline), đồng thời khám phá sự kết hợp sâu giữa AI và đồ chơi sưu tầm (潮玩). Ví dụ, tại buổi họp công bố kết quả năm 2025, giám đốc vận hành (COO) của Pop Mart là Si De (司德) cho biết: sản phẩm gia dụng (đồ điện gia dụng) của Pop Mart sẽ chính thức ra mắt mọi người vào tháng tới.

Thậm chí sớm hơn, vào tháng 12/2025, Pop Mart đã chính thức công bố việc Tổng giám đốc khu vực Đại Trung Hoa của tập đoàn LVMH là Wu Yue (吴越) được bổ nhiệm làm giám đốc không điều hành của công ty, có hiệu lực từ ngày đó. Wu Yue sẽ nhận đãi ngộ hậu hĩnh 3 triệu HKD mỗi năm, trong đó gồm 1,2 triệu HKD lương cố định bằng tiền mặt và 1,8 triệu HKD thù lao cơ sở bằng cổ phiếu. Điều này khiến thị trường không khỏi tò mò: ở giai đoạn tiếp theo, Pop Mart sẽ mang đến điều bất ngờ gì cho người tiêu dùng?

Đối với các biện pháp chuyển đổi của Pop Mart, quan điểm của các tổ chức thể hiện sự phân hóa rõ rệt. Phái thận trọng thì lo ngại công ty tăng trưởng bị chậm lại và rủi ro tập trung vào IP. Chẳng hạn, CICC International Securities (交银国际证券) nhấn mạnh “triển vọng của ban quản lý cho năm 2026 tương đối thận trọng, tốc độ tăng trưởng theo chỉ dẫn không đạt kỳ vọng”. Trong khi đó, phái lạc quan như Huayuan Securities, 广发证券, Guohai Securities và CICC (中信证券) lần lượt đưa ra khuyến nghị “mua”, cho rằng năng lực vận hành IP và toàn cầu hóa của công ty đã được thị trường kiểm chứng, vì vậy về dài hạn có cái nhìn tích cực đối với sự phát triển trung và dài hạn của Pop Mart.

Điều thú vị là, Duan Yongping (段永平) trước đó từng công khai nói “không hiểu vì sao mọi người lại cần thứ này”, nhưng gần đây đã thay đổi quan điểm. Ngày 30/3, Duan Yongping đăng bài trên Snowball (雪球) cho biết: “Dành thời gian mấy ngày nay để xem lại Pop Mart, và quyết định rút lại phát biểu rằng tôi không đầu tư Pop Mart mà anh/chị 方三文 (方三文) đã nói.”

Từ một “đường đua tăng trưởng cao” sang một “đầu tàu tiêu dùng đã trưởng thành”, có lẽ Pop Mart đang trải qua một bước chuyển đổi quan trọng trong mô hình tăng trưởng. Nhìn ngắn hạn, việc nhiệt độ của LaBuBu có duy trì được không, tăng trưởng ở nước ngoài có ổn định lại được không, và IP mới cùng các nghiệp vụ mới có nhanh chóng tiếp sức hay không sẽ quyết định xu hướng giá cổ phiếu. Nhìn dài hạn, chỉ khi cân bằng đa dạng hóa IP và mở rộng các nghiệp vụ mới, Pop Mart mới thực sự có thể chuyển đổi từ một nhà sản xuất đồ chơi sưu tầm sang một tập đoàn hệ sinh thái IP hàng đầu toàn cầu, hóa giải “những rắc rối của tăng trưởng”.

Nguồn tin khổng lồ, phân tích chính xác, tất cả đều có trên ứng dụng Tài chính Sina (新浪财经APP)