#PowellDovishRemarksReviveRateCutHopes

Có một tiêu đề đang lan truyền ngày hôm nay xứng đáng được đọc kỹ hơn là quá nhanh chúc mừng. Jerome Powell đã phát biểu tại Đại học Harvard vào thứ Hai và nói điều gì đó mà thị trường đã rất mong đợi nghe: Cục Dự trữ Liên bang hiện không cần thiết phải tăng lãi suất ngay lúc này. Đến sáng thứ Ba, tuyên bố đó đã được đóng gói và bán như một sự phục hồi ôn hòa, một sự sống lại của hy vọng cắt giảm lãi suất, một bước ngoặt. Thực tế, khi bạn nhìn toàn cảnh đầy đủ, thì điều đó phức tạp hơn nhiều so với cách diễn giải đó.

Để hiểu chuyện đã xảy ra, bạn cần hiểu tâm trạng trước khi Powell mở miệng như thế nào. Cuộc chiến Mỹ-Israel với Iran bùng nổ đầu năm nay đã gây chấn động thị trường năng lượng toàn cầu. Giá dầu Brent tăng vọt lên mức chưa từng thấy trong nhiều năm, tăng gần 50% so với đầu năm. Giá xăng Mỹ đang tiến gần mức trung bình quốc gia 4 đô la mỗi gallon khi Powell đứng trước khoảng 400 sinh viên trong lớp học kinh tế vĩ mô giới thiệu của Harvard. Chỉ số giá nhà sản xuất cho tháng 2 cao hơn dự kiến. Lạm phát đã vượt quá mục tiêu 2% của Fed trong năm năm liên tiếp. Và trên thị trường phái sinh, vào thứ Sáu tuần trước, các nhà giao dịch sử dụng công cụ CME FedWatch đã định giá khả năng tăng lãi suất trực tiếp trên 50% vào tháng 12 năm 2026. Đó không phải là một sự thay đổi tinh tế trong vị thế. Đó là một thị trường thực sự đang xem xét liệu ngân hàng trung ương có cần phải thắt chặt hơn nữa trong một nền kinh tế đã yếu ớt hay không.

Đó là bối cảnh mà trong đó xuất hiện bài phát biểu của Powell tại Harvard.

Thông điệp của ông ấy đã được chuẩn bị kỹ lưỡng và cẩn thận. Ông nói rằng, trong thời điểm này, Fed đang nhìn qua những dao động ngắn hạn của thị trường năng lượng. Ông nói rằng kỳ vọng lạm phát vẫn được giữ vững ngoài ngắn hạn mặc dù giá dầu tăng mạnh. Ông nói không cần phải tăng lãi suất. Ông nói rằng lãi suất chính sách hiện tại của Fed, nằm trong khoảng 3,5 đến 3,75 phần trăm, là mức phù hợp để giữ trong khi các nhà hoạch định chính sách chờ đợi và quan sát cách các sự kiện ở Iran, trong môi trường thuế quan, và trong nền kinh tế rộng lớn hơn tiếp tục phát triển. Ông thừa nhận khó khăn của thời điểm này, lưu ý rằng các cú sốc năng lượng thường đến rồi đi khá nhanh và các công cụ chính sách tiền tệ hoạt động trên một quỹ đạo dài hơn, khiến phản ứng quyết liệt với một đợt tăng giá dầu có thể phản tác dụng.

Phản ứng của thị trường với những lời đó rất nhanh chóng và mạnh mẽ. Khả năng tăng lãi suất giảm từ trên 50% xuống còn chỉ 2,2% trong vòng một phiên, theo dữ liệu của CME FedWatch. Lợi suất trái phiếu kho bạc giảm vào sáng thứ Ba, với trái phiếu kỳ hạn 10 năm giảm nhẹ xuống khoảng 4,321%. Lợi suất trái phiếu 2 năm và 30 năm cũng giảm nhẹ. Thị trường trái phiếu, vốn đã chịu áp lực đáng kể từ sự kết hợp giữa lạm phát và chiến tranh, đã tìm thấy chút an ủi trong sự đảm bảo của Powell rằng Fed sẽ không phản ứng quá mức.

Nhưng đây là nơi tiêu đề và thực tế bắt đầu phân kỳ.

Ngay cả khi lợi suất trái phiếu giảm và khả năng tăng lãi suất biến mất, thị trường tiền tệ ngày thứ Ba lại đang định giá gần như chắc chắn không có đợt cắt giảm lãi suất nào từ Fed trong phần còn lại của năm 2026. Không một đợt cắt giảm nào. Không một đợt cắt giảm một phần nào. Không có gì. Dù Powell có truyền đạt tín hiệu ôn hòa như thế nào tại Harvard, điều đó không chuyển thành một sự phục hồi thực sự của kỳ vọng cắt giảm lãi suất trên thị trường phái sinh. Những gì nó làm là loại bỏ nỗi sợ về một đợt tăng lãi suất sắp tới, điều này khác biệt rõ ràng so với việc khôi phục niềm tin rằng Fed đang hướng tới nới lỏng chính sách. Sự phân biệt này rất quan trọng đối với cách các loại tài sản khác nhau nên suy nghĩ về vị thế của mình.

Thị trường chứng khoán đã thể hiện điều này rõ ràng nhất vào thứ Hai. Cổ phiếu Mỹ ban đầu tăng mạnh sau bình luận của Powell, với cả S&P 500 và Nasdaq nhảy vọt đầu phiên. Nhưng giá dầu không quan tâm Powell nói gì. Dầu thô tiếp tục tăng bất chấp, và khi ngày trôi qua và thực tế về giá năng lượng duy trì ở mức cao, những lợi ích ban đầu đó đã biến mất. Nasdaq đóng cửa giảm 0,75%. S&P 500 giảm 0,4%. Thị trường tiền điện tử cũng theo cùng một quỹ đạo, phản ứng tích cực với tín hiệu ôn hòa rồi sau đó mất phần lớn lợi nhuận khi dầu nhắc nhở mọi người rằng vấn đề cơ bản chưa được giải quyết qua một buổi hỏi đáp tại một trường đại học.

Vàng còn kể một câu chuyện ảm đạm hơn. Tính đến sáng thứ Ba, vàng đang trên đà có tháng tồi tệ nhất trong hơn 17 năm, giảm hơn 13% trong tháng 3 alone. Điều này đưa vàng vào quỹ đạo giảm mạnh nhất kể từ tháng 10 năm 2008. Kim loại này đã từng hưởng lợi từ lo ngại lạm phát và phần thưởng chiến tranh đầu năm, nhưng khi đồng đô la mạnh lên và kỳ vọng cắt giảm lãi suất dần bị loại bỏ khỏi thị trường, sức hấp dẫn của vàng như một hàng rào phòng ngừa đã giảm rõ rệt. Thứ Ba mang lại một chút phục hồi nhẹ nhờ các báo cáo rằng Tổng thống Trump nói với các cố vấn rằng ông sẵn sàng chấm dứt các hoạt động quân sự của Mỹ chống Iran ngay cả khi eo biển Hormuz vẫn còn phần lớn đóng cửa, nhưng đó vẫn là một tín hiệu ngoại giao linh hoạt hơn là một lệnh ngừng bắn đã được xác nhận.

Cũng có các động thái mang tính tổ chức quan trọng đang diễn ra, tạo ra một loại hạn sử dụng đặc biệt cho lời nói của Powell. Nhiệm kỳ của ông với tư cách Chủ tịch Fed chính thức kết thúc vào ngày 15 tháng 5 năm 2026. Thứ Hai là một trong những lần xuất hiện công khai cuối cùng theo lịch trình trong vai trò đó. Tổng thống Trump đã đề cử cựu Thống đốc Fed Kevin Warsh vào tháng 1 để thay thế ông, và giả sử quá trình xác nhận của Thượng viện diễn ra đúng lịch trình, còn lại chỉ còn một cuộc họp chính sách FOMC nữa dưới thời Powell. Cuộc họp tháng 4 sẽ là cuộc họp cuối cùng của ông. Kevin Warsh được hiểu rộng rãi là có xu hướng hawkish hơn Powell, và cộng đồng phân tích tại Kiplinger đã lưu ý rằng trong khi thị trường kỳ vọng một Fed do Warsh dẫn dắt sẽ có khả năng cắt giảm lãi suất hơn Powell, thì xác suất đó ngày càng xa hơn trên lịch trình theo từng tuần của giá dầu cao.

Lớp chuyển tiếp này thêm một chiều hướng vào thời điểm hiện tại mà không xuất hiện trong tiêu đề. Khi Powell nói rằng Fed đang ở một vị trí tốt và không cần tăng lãi suất, ông đang nói với khoảng sáu tuần quyền hạn còn lại. Khung cảnh ông mô tả, giữ kiên nhẫn, sẵn sàng nhìn qua các cú sốc năng lượng, niềm tin vào kỳ vọng lạm phát được giữ vững, có thể hoặc không phải là khung cảnh sẽ định hình chương tiếp theo của chính sách tiền tệ Mỹ. Thị trường đã bắt đầu định giá sự không chắc chắn đó vào các dự báo dài hạn của họ.

Một cuộc khảo sát của Reuters thực hiện từ ngày 20 đến 25 tháng 3 cho thấy gần ba phần tư các nhà kinh tế, 61 trong số 82 người được khảo sát, dự đoán Fed sẽ giữ nguyên lãi suất trong quý tới. Chỉ hai tuần trước đó, khoảng hai phần ba cùng nhóm này đã dự đoán một đợt cắt giảm xuống khoảng 3,25 đến 3,50 phần trăm vào cuối tháng 6. Đó là một sự thay đổi nhanh chóng và rõ rệt trong nhận thức chuyên nghiệp. Bloomberg đưa tin rằng các nhà giao dịch đã đẩy kỳ vọng về đợt cắt giảm lãi suất tiếp theo ra đến giữa năm 2027. Nghiên cứu toàn cầu của J.P. Morgan, cân nhắc dữ liệu thị trường lao động và quá trình chuyển đổi lãnh đạo, không còn dự đoán Fed sẽ cắt giảm lãi suất trong năm 2026 nữa.

Môi trường vĩ mô rộng lớn hơn củng cố sự thận trọng này. OECD dự báo lạm phát của Mỹ năm nay là 4,2%, phần lớn do cú sốc dầu gây ra. Các nhà kinh tế khảo sát qua nhiều nguồn dự đoán chiến tranh sẽ đẩy lạm phát trên 3% đồng thời gây tổn hại đến tăng trưởng, đây là định nghĩa cổ điển của áp lực stagflation. Powell đã rõ ràng phản đối mô tả stagflation, chỉ ra các dự báo GDP tăng cao hơn trong các dự báo của chính Fed và mô tả nền kinh tế đang tăng trưởng ổn định. Nhưng khoảng cách giữa mô tả của ông và dự báo của cộng đồng chuyên nghiệp là đủ rộng để gây ảnh hưởng.

Thống đốc Fed Waller, người phát biểu riêng biệt, kêu gọi thận trọng trong khi thừa nhận rằng việc cắt giảm lãi suất vẫn có thể xảy ra trong cuối năm. Chủ tịch Fed Chicago Goolsbee nói ông lo lắng về lạm phát trong một bối cảnh căng thẳng nhưng dữ dội. Đây không phải là những tiếng nói của một ngân hàng trung ương chuẩn bị nới lỏng. Đây là những tiếng nói của một ngân hàng trung ương đang ngồi yên và hy vọng cú sốc bên ngoài tự giải quyết trước khi buộc phải đưa ra một quyết định thực sự khó khăn.

Quyết định đó, như chính Powell thừa nhận trong bài phát biểu tại Harvard, là một điều mà Fed bị giới hạn trong khả năng giải quyết trực tiếp. Chính sách tiền tệ không thể sửa chữa các gián đoạn nguồn cung dầu. Nó không thể mở lại eo biển Hormuz. Nó không thể chấm dứt chiến tranh. Nó hoạt động trên các quỹ đạo dài hơn so với các biến động hàng tuần của thị trường năng lượng. Vì vậy, Fed chờ đợi. Nó quan sát. Nó giữ ở mức 3,5 đến 3,75% và hy vọng tình hình Trung Đông sẽ cải thiện trước khi kỳ vọng lạm phát bị mất kiểm soát theo cách buộc họ phải hành động.

Những gì Powell nói tại Harvard vào thứ Hai không phải là không có ý nghĩa. Việc loại bỏ nỗi sợ về một đợt tăng lãi suất là thực sự có ý nghĩa đối với sự ổn định của thị trường trái phiếu, lãi suất vay thế chấp, và môi trường tín dụng rộng lớn hơn. Lợi suất trái phiếu kho bạc giảm nhẹ sáng thứ Ba phản ánh giá trị thực sự trong sự trấn an đó. Nhưng cách diễn giải tiêu đề về một sự phục hồi ôn hòa của hy vọng cắt giảm lãi suất đã kéo dài ý nghĩa của những gì thực sự đã xảy ra. Fed không đang hướng tới cắt giảm. Nó đang đứng yên, cố tránh bị đẩy vào các đợt tăng, và hy vọng chiến tranh kết thúc trước khi cú sốc dầu trở thành yếu tố cấu thành trong động thái lạm phát.

Đó là một câu chuyện hoàn toàn khác với một bước ngoặt. Đó là câu chuyện về một ngân hàng trung ương ở giới hạn khả năng chờ đợi, do một chủ tịch trong những tuần cuối cùng của nhiệm kỳ dẫn dắt, cố gắng mua thời gian cho một vấn đề mà chính sách tiền tệ không thể giải quyết một cách trực tiếp. Sự phục hồi kỳ vọng cắt giảm lãi suất, nếu có trong năm 2026, vẫn còn phụ thuộc vào các điều kiện chưa xuất hiện: giá dầu giảm, các số liệu lạm phát quay trở lại, và lãnh đạo mới của Fed dưới sự dẫn dắt của Warsh chọn kiên nhẫn thay vì thái độ hawkish mà thị trường hiện đang gán cho ông. Cho đến khi các điều kiện đó xuất hiện, sự phục hồi nhẹ của thị trường trái phiếu ngày hôm nay và việc loại bỏ gần như hoàn toàn khả năng tăng lãi suất chỉ mang tính giảm nhẹ hơn là định hướng. Và giảm nhẹ, như bất kỳ nhà đầu tư thị trường có kinh nghiệm nào cũng biết, thường chỉ tồn tại trong thời gian ngắn khi vấn đề cơ bản vẫn chưa được giải quyết.