DOGE 2.0：Nợ, dầu mỏ, tăng trưởng, việc làm và lý do ra đời của BTC

Tác giả: Jordi Visser, nhà phân tích cấp cao của Wall Street; Biên dịch: Shaw Kim sắc Tài chính

Năm ngoái, Bộ Hiệu quả Chính phủ của Mỹ (Department of Government Efficiency, DOGE) được tung ra, được quảng bá là giải pháp tối thượng để giải quyết vấn đề chính phủ cồng kềnh. Tuy nhiên, sáng kiến này nhanh chóng thất bại, chỉ để lại “thành quả tiết kiệm” đầy nghi ngờ và khoản thâm hụt ngân sách vẫn không hề thay đổi. Một năm sau, hôm nay, bốn chữ cái này lại xuất hiện, định nghĩa hiện thực mà chúng ta đang đối mặt. Chỉ có điều lần này, DOGE đại diện cho Nợ (Debt), Dầu (Oil), Tăng trưởng (Growth) và Việc làm (Employment). Bốn trụ cột này tạo thành thế khó mang tính cấu trúc mà Cục Dự trữ Liên bang Mỹ (Fed) đang phải đối mặt**, và chính trong quá trình xử lý tình thế đó, sự trỗi dậy của tác nhân thông minh (AI Agents) có lẽ sẽ trở thành cốt truyện trung tâm mang tính quyết định nhất trong cuộc khủng hoảng mới hoàn toàn này.**

Sự mỉa mai trong đó là hiển nhiên. Washington từng cố gắng “đóng gói” DOGE như một cuộc cải cách nhằm nâng cao hiệu suất, nhưng thị trường ngày nay lại đang phải đối mặt với một vấn đề còn lớn hơn và cũng khó “vá” hơn. Khi các xung đột liên quan đến Iran làm gián đoạn hoạt động vận chuyển năng lượng qua eo biển Hormuz, giá dầu đã tăng vọt đáng kể. Nhà đầu tư ban đầu kỳ vọng tình hình sẽ nhanh chóng hạ nhiệt, nhưng giờ đây đã rõ ràng rằng, bất kể khi nào eo biển được mở lại, đây vẫn sẽ là một vấn đề lớn có tác động sâu rộng. Nguồn cung năng lượng toàn cầu bị tác động mạnh mẽ trên diện rộng, trong vài tháng tới, xu hướng lạm phát chắc chắn sẽ quay trở lại. Đồng thời, ngay cả trước khi giá dầu bùng nổ theo đợt này, áp lực từ giá nhập khẩu đã bắt đầu lộ diện; và nhu cầu tăng vọt do trí tuệ nhân tạo đã đẩy mạnh đáng kể giá chip nhớ, khiến chuỗi cung ứng của máy tính cá nhân, điện thoại thông minh, ô tô và các sản phẩm điện tử khác phải chịu áp lực.

Chính là ở chỗ nguy hiểm của bối cảnh hiện tại. Vấn đề lạm phát có thể lại trỗi dậy, nhưng nguyên nhân của nó lại là thứ Fed khó có thể xử lý dễ dàng, trong khi đó, áp lực chi phí sinh hoạt của người dân vẫn là một vấn đề chính trị lớn. Việc tăng lãi suất không thể mở lại eo biển Hormuz, không thể tự nhiên tăng công suất truy cập bộ nhớ động RAM (DRAM), và cũng không thể đột ngột hạ thấp chi phí của chất bán dẫn, chip nhớ và các phần cứng khác — những chi phí này đang được truyền dẫn sang các lĩnh vực như ô tô, máy tính. Những cú sốc từ phía cung và địa chính trị này ập đến trên một nền kinh tế vốn đã suy giảm động lực tăng trưởng.

Và đây chính là ý nghĩa của khung phân tích thực sự của D.O.G.E.

• Nợ là ràng buộc mang tính cấu trúc;

• Dầu là nguồn gây ra cú sốc lạm phát;

• Tăng trưởng sẽ chậm lại do lạm phát và chu kỳ tín dụng xấu đi;

• Việc làm vốn đã yếu, và Fed có lẽ rất sớm sẽ buộc phải nghiêng về mục tiêu việc làm trong “sứ mệnh kép” của mình.

Trước hết, hãy xem xét nợ, chính là nợ khiến chu kỳ lần này hoàn toàn khác với lạm phát do dầu dẫn dắt vào thập niên 70 của thế kỷ trước. Năm 1970, tổng nợ của chính phủ liên bang Mỹ vào khoảng 35,5% GDP, và đến năm 1979 đã giảm xuống còn 31,6%. Còn hiện nay, dữ liệu so sánh từ FRED (Cục Dữ liệu Dự trữ Liên bang St. Louis) cho thấy tỷ lệ này đã đạt 122,5%. Thậm chí trước khủng hoảng tài chính toàn cầu, tỷ lệ đó cũng thấp hơn đáng kể so với hiện tại. Điều này có nghĩa là, Mỹ đang đối mặt với khả năng xuất hiện “làn sóng” lạm phát lần thứ hai, còn gánh nặng nợ của nước này xấp xỉ gấp bốn lần so với cuối thập niên 70. Chỉ riêng điều này thôi cũng đủ làm thay đổi hoàn toàn “ngưỡng chịu đau” mà cả hệ thống tài chính có thể gánh nổi.

Điều này đặc biệt quan trọng, vì nhà đầu tư luôn thích đem thập niên 70 ra để so sánh. Nhìn bề ngoài, hai giai đoạn đúng là giống nhau: cú sốc dầu, áp lực lạm phát, và việc ngân hàng trung ương tưởng rằng mình đã đạt được hiệu quả rồi lại đối mặt với thử thách lần nữa. Nhưng ngày nay, tình trạng bảng cân đối tài sản của Mỹ hoàn toàn khác. Vào thập niên 70, Fed có thể chống lạm phát trong một cấu trúc tài khóa với gánh nặng nợ nhẹ hơn nhiều; còn bây giờ, mỗi khi áp lực lãi suất tăng thêm một điểm phần trăm, nó sẽ tác động đến nền kinh tế nhạy cảm hơn với chi phí vay mượn, thị trường trái phiếu chính phủ và ngân sách liên bang. Nói cách khác, đây không phải là phiên bản lặp lại đơn giản của thập niên 70, mà là cái “bẫy” kiểu thập niên 70 trong một hệ thống có đòn bẩy cao.

Ràng buộc này cũng thể hiện trên giá tài sản. Ngày nay, Fed không còn đối mặt với một hệ thống tài chính trong thập niên 70 có định giá rẻ và danh mục nắm giữ phân tán. Hiện nay, tỷ lệ tổng vốn hóa thị trường của thị trường chứng khoán Mỹ so với GDP đã vượt 200%, trong khi ở cuối thập niên 70 con số này rất thấp: khoảng 42% vào năm 1975 và chỉ 38% vào năm 1979. Nền kinh tế Mỹ đã được tài chính hóa ở mức độ cao. Điều này có nghĩa là, nếu Fed quyết tâm kìm lạm phát bằng cách tăng lãi suất, thì không chỉ là thắt chặt chính sách trong bối cảnh thị trường việc làm suy yếu và hệ thống tài khóa gánh nặng nợ cao, mà còn là thực hiện thắt chặt trong một thị trường có quy mô tài sản tương đối lớn hơn nhiều so với bản thân quy mô nền kinh tế, khác với thập niên 70. Tỷ lệ vốn hóa thị trường chứng khoán so với GDP càng cao, Fed càng khó chịu nổi giảm phát tài sản thực sự cần thiết để chống lạm phát.

Thị trường lao động là một khác biệt then chốt nữa. Khi Fed kiềm chế lạm phát hậu dịch năm 2022, tăng trưởng việc làm tại Mỹ mạnh mẽ và tốc độ tăng lương cũng tăng nhanh, nên các nhà hoạch định chính sách có đủ dư địa để ưu tiên xử lý lạm phát. Hiện trường việc làm đã hoàn toàn khác. Báo cáo việc làm tháng 2/2026 cho thấy số lượng lao động phi nông nghiệp giảm 92.000 người, tỷ lệ thất nghiệp tăng lên 4,4%, và biến động ròng việc làm toàn năm 2025 hầu như không đáng kể. Tỷ lệ thất nghiệp chạm đáy vào năm 2023 ở mức 3,4%. Ngoài các ngành mang tính phi chu kỳ như y tế, bức tranh việc làm còn yếu hơn. Đây không phải là thị trường lao động “phồn vinh”, mà là một thị trường tiếp tục suy yếu. Tốc độ tăng lương từ mức đỉnh năm 2023 đã liên tục giảm, từ 6,4% xuống còn 4%. Dạng tăng lương như vậy về cơ bản không đủ để duy trì cách làm cố ý “đánh gãy” thị trường việc làm nhằm đối phó với cú sốc dầu.

Jerome・Powell gần như đã chỉ rõ bế tắc này. Trong buổi họp báo ngày 18/3, ông cho biết Fed vẫn sẽ tập trung vào “sứ mệnh kép”, nhấn mạnh tăng trưởng việc làm tiếp tục trì trệ, đồng thời thừa nhận rằng việc giá năng lượng tăng có thể trong ngắn hạn đẩy lạm phát lên. Ông cũng nhắc lại lập trường nhất quán của ngân hàng trung ương: chừng nào kỳ vọng lạm phát vẫn ổn định, các nhà hoạch định chính sách thường sẽ chọn cách “lờ đi” cú sốc giá năng lượng. Cách diễn đạt này có ý nghĩa lớn: nó cho thấy Fed đang gửi tín hiệu tới thị trường rằng không phải mọi lạm phát đều có cùng bản chất, và cũng không phải mọi lạm phát đều cần ứng phó bằng cùng một chính sách.

Các quan chức Fed khác cũng đang nói về cùng một bế tắc. Phó Chủ tịch Philip・Jefferson cho biết giá năng lượng tiếp tục tăng cao có thể vừa làm trầm trọng thêm lạm phát vừa kìm hãm chi tiêu, khiến “sứ mệnh kép” của Fed trở nên khó khăn hơn. Bình luận của Reuters cho rằng, Fed đang rơi vào thế tiến thoái lưỡng nan giữa việc thị trường lao động yếu và lạm phát cao. Và tất cả lại xảy ra đúng thời điểm nhân sự lãnh đạo thay đổi: nhiệm kỳ chủ tịch của Powell kết thúc vào ngày 15/5/2026, Kevin・Warsch đã được đề cử để kế nhiệm, trong khi Tổng thống Trump liên tục kêu gọi cắt giảm lãi suất ngay lập tức. Điều này chỉ khiến bế tắc trầm trọng hơn. Vị chủ tịch mới có thể rất sớm phải đối mặt đồng thời với áp lực chính trị công khai đòi nới lỏng chính sách tiền tệ, thị trường việc làm suy yếu và áp lực lạm phát tăng.

Vậy điều gì sẽ xảy ra tiếp theo?

Fed khó có khả năng mạnh tay chống lại lạm phát lần này như ở vòng trước. Điều này không có nghĩa là Fed sẽ thả mặc lạm phát, mà là sẽ phân biệt giữa lạm phát do “cầu trong nước vượt quá mức” và lạm phát do dầu, chiến tranh, thuế quan, và “nút thắt” về phần cứng. Nếu tỷ lệ thất nghiệp tăng và việc tuyển dụng tiếp tục trì trệ, Fed sẽ buộc phải nghiêng về mục tiêu việc làm trong sứ mệnh của mình. Fed có thể đưa ra những phát biểu theo hướng diều hâu để duy trì uy tín, nhưng logic cốt lõi cho thấy: chừng nào nền kinh tế còn đủ yếu, Fed sẵn sàng ít nhất là bỏ qua một phần lạm phát đang tăng vọt. Và nợ cao sẽ càng củng cố xu hướng này. Tỷ lệ đòn bẩy quốc gia càng cao thì mức độ sẵn sàng chịu thắt chặt thực chất kéo dài càng thấp.

Khi một ngân hàng trung ương vì gánh nặng nợ quá nặng mà không còn chịu nổi được “cái đau” do kỷ luật kinh tế thực sự mang lại, thị trường sẽ theo phản xạ bản năng tìm kiếm một loại tài sản mà nguồn cung không thể tùy ý mở rộng, để đối phó với đợt “bơm cứu trợ” tiếp theo.

Và đó chính là giá trị của Bitcoin.

Satoshi Nakamoto đã công bố bản whitepaper Bitcoin vào ngày 31/10/2008, chỉ vài tuần trước thời điểm hệ thống tài chính toàn cầu lâm vào bờ vực sụp đổ. Bitcoin ra đời trong bối cảnh các gói cứu trợ quy mô lớn, các biện pháp giải cứu khẩn cấp và cuộc khủng hoảng niềm tin của thị trường đối với các tổ chức tài chính — điều này hoàn toàn không phải ngẫu nhiên. Việc Bitcoin ra đời vốn dĩ là một phản ứng đối với hệ thống hiện có: trong hệ thống đó, khi cấu trúc trở nên mong manh đến mức không thể chịu nổi ràng buộc kỷ luật, chính phủ và ngân hàng trung ương luôn có thể phát hành thêm tiền, mở rộng bảo lãnh và xã hội hóa các khoản lỗ.

Ý nghĩa biểu tượng của sự ra đời Bitcoin còn nói rõ hơn điều đó. Ngày 3/1/2009, khối genesis của mạng Bitcoin được đào lên; trong đó có một mẩu tiêu đề báo liên quan đến gói cứu trợ ngân hàng lần thứ hai tại Anh. Dù bạn xem nó là một cuộc phản đối, là một mốc thời gian hay cả hai, thông điệp truyền tải đều rõ ràng và không thể nhầm lẫn: Bitcoin được sinh ra dưới cái bóng của một trật tự tiền tệ phụ thuộc vào can thiệp và cứu trợ.

Giờ hãy quay lại góc nhìn hiện tại. Mỹ đang đối mặt không chỉ với nỗi sợ lạm phát, mà còn với vấn đề chu kỳ tín dụng chồng lên trên đó. Tăng trưởng mong manh hơn, tăng trưởng việc làm rơi vào đình trệ, tình hình tài khóa kém hơn nhiều so với thập niên 70, và lực đẩy lạm phát lại đến từ những lĩnh vực mà Fed không thể sửa trực tiếp. Điều này phơi bày giới hạn của hệ thống quản lý tiền tệ pháp định kiểu “chọn lựa bằng camera”. Ngân hàng trung ương có thể phát ngôn cứng rắn, nhưng trong một nền kinh tế nơi nợ chiếm 122% GDP, nếu buộc phải chọn một trong hai giữa việc đảm bảo việc làm và kìm nén lạm phát do động lực từ phía cung thúc đẩy, thì thị trường hẳn phải đánh giá rằng ngưỡng cho nới lỏng lần này sẽ thấp hơn các chu kỳ trước.

Logic này của Bitcoin không cần phải dựa vào lạm phát tồi tệ. Nó chỉ cần một thế giới như vậy: thị trường ngày càng tin rằng mỗi lần hành động chống lạm phát sẽ ngắn hơn, mỗi chu kỳ nới lỏng sẽ đến sớm hơn, và mỗi lần suy thoái do nợ cao đều buộc nhà hoạch định chính sách quay trở lại với nới lỏng. Nói cho cùng, Bitcoin là sản phẩm cuối cùng của nỗ lực của con người trong suốt một thế kỷ nhằm tránh Đại suy thoái và kìm hãm giảm phát đổi mới kiểu Schumpeter. Chúng ta đánh đổi bằng “phá hủy sáng tạo” để nhận về một cái bẫy được tài chính hóa cao độ: thị trường chứng khoán không được giảm, chính sách tiền tệ bị trói buộc bởi nợ, tăng trưởng công nghệ theo cấp số nhân xói mòn việc làm từ bên trong, và sự trỗi dậy của tác nhân thông minh sẽ vĩnh viễn thay đổi cấu trúc lực lượng lao động. Đó chính là lý do Bitcoin được tạo ra. Không phải vì lạm phát lúc nào cũng đang kề cận, mà vì cấu trúc của hệ thống tài chính - tiền tệ hiện đại của chính phủ khiến “đồng tiền cứng” khó có thể duy trì được trong đau đớn.

Điều then chốt là, đúng vào lúc bối cảnh vĩ mô bế tắc này đến gần, cơ sở hạ tầng thay thế lại đang chín muồi. Khung quản lý giám sát tài chính đã được hoàn thiện, và các ETF của Wall Street lại mở ra cho nhà đầu tư phổ thông cánh cửa tham gia không có rào cản về “phí vào cửa”. Thị trường truyền thống đang đối mặt với cuộc khủng hoảng thanh khoản ngày càng nghiêm trọng; việc các quỹ tín dụng tư nhân đồng loạt kích hoạt giới hạn rút vốn là bằng chứng rõ ràng; trong khi các giải pháp thay thế số lại đang tăng tốc phát triển. Khối lượng giao dịch stablecoin đang bùng nổ đang tái cấu trúc hệ thống thanh toán toàn cầu, và việc token hóa tài sản một cách căn bản đang nâng cấp cơ sở hạ tầng tài chính truyền thống. Thêm nữa, nền kinh tế số đang mở rộng nhanh chóng — các tác nhân thông minh ngày càng tự chủ thực hiện các quyết định tài chính, nổi bật hơn so với trước. Bitcoin được thiết kế ra vì chúng ta cần một hệ thống tốt hơn, và giờ đây, lớp cơ sở hạ tầng nền tảng của hệ thống đó lần đầu tiên đã hoàn tất một cách toàn diện.

Chương trình DOGE mà chính phủ ban đầu đưa ra thất bại vì nó chỉ kịch tính hóa việc xử lý triệu chứng ở bề mặt, nhưng chưa bao giờ chạm đến “nguyên nhân gốc rễ” của vấn đề. Và vấn đề thật sự của D.O.G.E còn nghiêm trọng hơn: nợ, dầu, tăng trưởng, việc làm. Đây là bế tắc tiếp theo của Fed. Nhưng lần này, toàn bộ hệ thống đang mang nợ cao, không thể chịu nổi thắt chặt thực chất; bong bóng tài sản nghiêm trọng, không thể dung thứ cho “cơ chế thanh lọc” thực sự; thị trường việc làm yếu, không đủ sức nâng đỡ một cuộc chiến chống lạm phát toàn diện mới; áp lực chính trị rất lớn, Fed không thể ra quyết định độc lập nữa. Đó chính là giá trị của Bitcoin. Mục đích thiết kế của nó là để đối phó với khoảnh khắc như vậy: thị trường cuối cùng nhận ra rằng đất nước không còn có thể chống lại mọi cú sốc lạm phát theo cách đáng tin cậy, nhất quán và có thể chịu được đau đớn. Trong thế giới D.O.G.E, Bitcoin không còn là “vai phụ” mang tính đầu cơ nữa, mà trở thành lựa chọn tất yếu của hệ thống tiền tệ.