Đối thoại Chủ tịch｜Trương Ngọc Long, Chứng khoán Trung Tín Kiến Đầu: Tài sản Halo không phải là nơi trú ẩn an toàn trong thời đại AI

Tân Hoa Kinh Vĩ ngày 24/3 (Wei Wei) Tài sản Halo đang trở thành một trong những chủ đề được quan tâm nhất trên thị trường vốn năm 2026. Khái niệm này bắt nguồn từ ngân hàng đầu tư Mỹ Goldman Sachs, với các đặc điểm cốt lõi là tài sản nặng, tỷ lệ bị thay thế thấp, và dòng tiền ổn định; ngay khi được đưa ra đã gây ra nhiều bàn tán sôi nổi, đồng thời khiến nhà đầu tư nhìn lại giá trị của tài sản hữu hình.

Trong một cuộc trò chuyện gần đây với Tân Hoa Kinh Vĩ, nhà phân tích trưởng về chiến lược cổ phiếu mới của Công ty Chứng khoán Tín Kiến, ông Trương Ngọc Long, đã có phần giải thích sâu sắc về logic cốt lõi của tài sản Halo, giá trị đầu tư và triển vọng thị trường.

Trương Ngọc Long cho biết, tài sản Halo được định nghĩa dựa trên thuộc tính tài sản, tỷ lệ bị thay thế và cục diện cạnh tranh của thị trường. Nó vừa bao gồm các “ông trùm” trong những ngành đã trưởng thành, cũng vừa bao phủ các lĩnh vực tăng trưởng cao như sản xuất bán dẫn và điện toán đám mây. Điểm mấu chốt của tài sản Halo không nằm ở việc là mới hay cũ, mà nằm ở rào cản cạnh tranh và chất lượng dòng tiền.

Đối với sự “săn đón” tài sản Halo của thị trường vốn hiện nay, Trương Ngọc Long cho rằng, trong bối cảnh xung đột địa chính trị tiếp diễn, cổ phiếu tăng trưởng bị định giá quá cao biến động mạnh hơn, thì tài sản Halo nhờ tính chắc chắn và ưu thế dòng tiền sẽ tạm thời chiếm ưu thế; tuy nhiên cần cảnh giác với rủi ro của tài sản Halo giả và rủi ro định giá quá cao. Đối với nhà đầu tư, không phải cứ nắm tài sản Halo là chắc chắn kiếm được tiền. Việc đầu tư vẫn cần dựa trên nền tảng cơ bản, kết hợp mức độ chấp nhận rủi ro và trình độ định giá để phân bổ hợp lý, đặt kiểm soát rủi ro lên hàng đầu.

Nhà phân tích trưởng chiến lược cổ phiếu mới của Công ty Chứng khoán Tín Kiến Trương Ngọc Long Ảnh do người được phỏng vấn cung cấp

Dưới đây là biên bản phỏng vấn (có chỉnh sửa nhẹ):

Tân Hoa Kinh Vĩ: Xin ông cho biết tài sản Halo là gì? Nó có liên quan gì tới tài sản cổ tức?

Trương Ngọc Long: Tài sản Halo bắt nguồn từ chữ viết tắt tiếng Anh của “Heavy Assets”(tài sản nặng) và “Low Obsolescence”(tỷ lệ bị thay thế thấp). Nhóm tài sản này có ba đặc điểm cốt lõi: Thứ nhất, quy mô tài sản lớn, thường đã hình thành các “đầu sỏ” của ngành thậm chí là thế độc quyền, rào cản gia nhập rất cao; Thứ hai, chu kỳ thay đổi của ngành chậm, quan hệ cung-cầu ổn định, không dễ bị các công nghệ hay mô hình mới nhanh chóng lật đổ; Thứ ba, dòng tiền thể hiện tốt, nhiều chi phí được ghi nhận dưới dạng khấu hao, thuộc loại chi phí không phải chi ra tiền mặt về mặt tài chính.

Tài sản Halo trên thị trường A-shares không phải là khái niệm mới. Mặc dù nó được Goldman Sachs nêu ra đầu năm nay, nhưng ở thị trường A-shares Trung Quốc, trước đây mọi người quen gọi chúng là “tài sản cổ tức”, “tài sản cổ tức biến động thấp” hoặc “tài sản kiểu dòng tiền tự do”. Đặc biệt trong giai đoạn thị trường biến động từ 2022 đến 2024, thị trường vốn lại càng theo đuổi tính chắc chắn, và tài sản Halo đúng là phù hợp với khẩu vị rủi ro đó.

Hiện nay xung đột địa chính trị toàn cầu gia tăng, bất định kinh tế vĩ mô lớn hơn, xung đột Mỹ-Iran trở thành mạch chính của thị trường vốn gần đây, khẩu vị rủi ro của thị trường giảm xuống; lợi thế của nhóm tài sản này lại nổi bật lần nữa, vì thế chúng một lần nữa lên cơn “hot”.

Tân Hoa Kinh Vĩ: Năm ngoái trên thị trường cũng thường nghe nói tới cách gọi “tài sản ông già đăng”; theo ông, có thể xem tài sản Halo và tài sản ông già đăng là một không?

Trương Ngọc Long: Đây là một hiểu lầm rất lớn, hai cái đó tuyệt đối không thể đơn giản quy đồng. Ta có thể nhìn tài sản theo hai chiều: Một là vòng đời của doanh nghiệp hoặc ngành—thứ “Tiểu đăng” (giai đoạn tăng trưởng, tỷ lệ thâm nhập tăng nhanh, tốc độ tăng trưởng doanh thu và lợi nhuận cao) và “Ông già đăng” (giai đoạn trưởng thành hoặc suy thoái, quan hệ cung-cầu ổn định, triển vọng tăng trưởng không rộng như giai đoạn trước); Hai là góc độ thuộc tính tài sản, tỷ lệ bị thay thế và cục diện cạnh tranh của thị trường, tức có phải là tài sản Halo hay không.

Hai bên có sự giao nhau nhất định. Một số “tài sản Tiểu đăng” thực ra cũng là tài sản Halo. Ví dụ như sản xuất bán dẫn và điện toán đám mây: tuy chúng nằm ở giai đoạn đầu của tăng trưởng cao, nhưng vì cần đầu tư tài sản cố định quy mô lớn và đầu tư nghiên cứu phát triển, cục diện ngành tập trung, dòng tiền cũng không tệ, nên về bản chất phù hợp với đặc điểm của tài sản Halo.

Ngược lại, một số “tài sản ông già đăng” lại không phải tài sản Halo. Ví dụ một phần ngành truyền thống nặng tài sản: nếu nhu cầu tiếp tục đi xuống và cạnh tranh xấu đi, tuy chúng là nặng tài sản nhưng thiếu tính ổn định và năng lực phòng vệ; thậm chí có thể rơi vào “bẫy định giá thấp”. Do đó, mấu chốt không nằm ở việc là mới hay cũ, mà nằm ở rào cản cạnh tranh và chất lượng dòng tiền.

Tân Hoa Kinh Vĩ: Theo ông, động lực cốt lõi khiến tài sản Halo được săn đón ở phạm vi toàn cầu lần này là gì? Có phải là đột phá công nghệ AI không?

Trương Ngọc Long: Tôi cho rằng động lực cốt lõi không phải là bản thân công nghệ, mà là sự thay đổi của môi trường vĩ mô và tình hình địa chính trị.

Thứ nhất là nhu cầu phòng tránh rủi ro. Trong bối cảnh xung đột địa chính trị và bất định kinh tế vĩ mô tăng lên, các đặc điểm của tài sản Halo như dòng tiền dồi dào, cổ tức cao, tính ổn định… phù hợp với khẩu vị rủi ro của thị trường vốn.

Thứ hai là giá trị xét về định giá. Trong vài năm qua, các tài sản tăng trưởng cao đại diện bởi AI có định giá tương đối cao, và mức định giá của chúng nằm ở vùng cao trong lịch sử. Khi bất định của thị trường tăng lên, và kết quả kinh doanh bước vào giai đoạn được kiểm chứng, các tài sản định giá cao này rất dễ bị xao động. Trong khi đó, tài sản Halo có mức định giá tương đối thấp hơn và kết quả kinh doanh cũng ổn định hơn, nên thị trường sẽ xuất hiện sự đảo chiều phong cách rõ rệt.

Cuối cùng, ngành AI cũng gián tiếp thúc đẩy. Sự phát triển của AI tạo ra nhu cầu rất lớn về năng lực tính toán và nguồn điện chất lượng cao, cần đầu tư quy mô lớn, đồng thời nhiều nguyên liệu thô cũng được phát triển thêm công dụng mới. Trong vài năm trước, đầu tư vào ngành nguyên liệu thô lại tương đối thiếu, mọi người cho rằng mức độ liên quan với chu kỳ của ngành truyền thống không cao và nhu cầu trì trệ. Hiện nay trong tình trạng mất cân đối cung-cầu, quá trình định giá lại sẽ đến với nhóm tài sản này, và tương ứng, tài sản Halo tự nhiên cũng thể hiện tốt hơn.

Tân Hoa Kinh Vĩ: Có ý kiến cho rằng tài sản Halo là hạng mục phòng tránh rủi ro trong thời đại AI; ông có đồng ý không?

Trương Ngọc Long: Không thể nói nó là một “hạng mục phòng tránh rủi ro”. Chỉ có thể nói rằng, trong bối cảnh vĩ mô và bất định thị trường hiện tại, nó có một mức độ thuộc tính phòng tránh rủi ro nhất định. Nếu kéo dài thời gian, ví dụ khi xung đột Mỹ-Iran được giảm nhẹ, hoặc xuất hiện sản phẩm tốt hơn và chu kỳ nâng cấp công nghệ mới, thì thị trường vốn sẽ lại săn đón tài sản tăng trưởng; khi đó đặc tính của tài sản Halo sẽ biến mất.

Ngoài ra, xét về dài hạn, một phần tài sản Halo còn có thể rơi vào “bẫy định giá thấp”. Ví dụ một số ngành tuy là nặng tài sản và cục diện ổn định, nhưng nếu nhu cầu trong tương lai tiếp tục đi xuống, thực tế là chúng không có tính ổn định về định giá và năng lực phòng tránh rủi ro.

Tân Hoa Kinh Vĩ: Trung Quốc là một cường quốc về sản xuất chế tạo, trong lĩnh vực tài sản Halo có những lợi thế riêng nào?

Trương Ngọc Long: Trung Quốc là quốc gia lấy ngành chế tạo làm chủ thể, có rất nhiều công ty nặng tài sản và thuộc nhóm sản xuất mạnh. Các doanh nghiệp này không chỉ có quy mô đầu tư lớn, vận hành ổn định, mà chuỗi cung ứng cũng đã được tối ưu hóa trong thời gian dài, năng lực kiểm soát chi phí mạnh, và có năng lực cạnh tranh bền vững trên phạm vi toàn cầu.

So với tài sản Halo của các nền kinh tế phát triển khác, khi đối chiếu cùng ngành, Trung Quốc có năng lực cạnh tranh mạnh hơn. Cùng là tài sản Halo, mức độ kiểm soát chi phí của doanh nghiệp Trung Quốc làm tốt hơn so với ở nước ngoài; lợi thế chi phí này chuyển hóa trực tiếp thành dòng tiền và chất lượng tài sản tốt hơn, giúp doanh nghiệp Trung Quốc bền bỉ hơn trong cạnh tranh toàn cầu.

Tân Hoa Kinh Vĩ: Trên thị trường A-shares, những lĩnh vực (ngành/赛道) nào phù hợp với tài sản Halo?

Trương Ngọc Long: Trong từng lĩnh vực đều có tài sản Halo, bao phủ cả lĩnh vực truyền thống lẫn lĩnh vực mới nổi. Ví dụ như than trong chu kỳ truyền thống là tài sản Halo điển hình: tài sản nặng, cục diện cung-cầu ổn định, và dòng tiền của các doanh nghiệp đầu ngành cũng rất tốt. Ở các lĩnh vực tăng trưởng mới nổi như khâu vận hành vệ tinh trong sản xuất bán dẫn, điện toán đám mây và hàng không vũ trụ thương mại, cũng là tài sản Halo. Ngoài ra, các nhà khai thác viễn thông, điện lực… đây đều là các “tài sản cổ tức cao và dòng tiền tự do” theo cách gọi trước đây; về bản chất đều là tài sản Halo.

Tân Hoa Kinh Vĩ: Việc đưa ra khái niệm tài sản Halo sẽ tạo ra những tác động gì đối với hệ thống định giá dài hạn trên thị trường A-shares và quan niệm đầu tư của nhà đầu tư?

Trương Ngọc Long: Tôi cho rằng tác động lên hệ thống định giá của thị trường A-shares là có hạn. Về bản chất, đó là một kiểu đầu tư theo chủ đề, và mỗi năm thị trường A-shares đều có các chủ đề tương tự. Khái niệm này chỉ là chắt lọc và tổng kết những cổ phiếu trên thị trường hiện tại có các đặc điểm lợi thế cụ thể, ví dụ trước đây gọi là tài sản cổ tức cao, còn bây giờ gọi là tài sản Halo; chỉ là tên gọi và cách nói đã thay đổi. Giá trị của tài sản cuối cùng vẫn liên quan đến chất lượng bản thân và chu kỳ phát triển của ngành.

Đối với nhà đầu tư, không phải cứ nắm giữ tài sản Halo là chắc chắn kiếm được tiền, hoặc mua công ty tăng trưởng mà vẫn không lãi. Việc có phân bổ hay không cần nhà đầu tư tự xác định theo khẩu vị rủi ro của mình, không phải nhất định phải phân bổ tài sản Halo.

Cần lưu ý rằng, Goldman Sachs lại đưa ra thêm một báo cáo thứ hai, khuyến nghị bán khống những tài sản Halo giả không có thành tích lợi nhuận liên tục, lợi nhuận không ổn định, và dòng tiền tiếp tục xấu đi. Tôi nghĩ rằng đầu tư cần xuất phát từ tình hình vận hành theo nền tảng cơ bản của doanh nghiệp, và hoàn toàn không liên quan gì tới các khái niệm gọi là như vậy.

Tân Hoa Kinh Vĩ: Tình hình Trung Đông thời gian gần đây biến động qua lại, giá dầu quốc tế dao động mạnh, áp lực lạm phát và bất định địa chính trị đan xen; điều này liệu có ảnh hưởng tới logic cốt lõi của tài sản Halo không?

Trương Ngọc Long: Trong môi trường bất định hiện tại, nhìn chung tài sản Halo sẽ chiếm ưu thế tương đối. Điểm mấu chốt là phải xem bất định này là ngắn hạn hay dài hạn. Nếu chỉ là vài tuần hay vài tháng bất định ngắn hạn, thì xu hướng của tài sản Halo nhiều khả năng chỉ “bùng” một lần rồi hết; nhưng nếu thời gian bất định kéo dài và mức độ ảnh hưởng lớn, thì xu hướng của tài sản Halo sẽ có tính bền vững.

Tân Hoa Kinh Vĩ: Nhìn về sau năm 2026, độ “nóng” của tài sản Halo có thể kéo dài bao lâu?

Trương Ngọc Long: Tôi không có đủ chắc chắn rằng bất định trong tương lai có thể sớm được xóa bỏ, vì vậy tôi cho rằng độ nóng của tài sản Halo sẽ còn kéo dài trong một khoảng thời gian. Cụ thể còn phải xem diễn biến của các xung đột theo từng giai đoạn như thế nào.

Tân Hoa Kinh Vĩ: Tức là, hiện tại tài sản Halo vẫn còn một giá trị phân bổ nhất định?

Trương Ngọc Long: Hiện tại có giá trị để phân bổ, nhưng cần đặc biệt chú ý rằng sau đợt tăng giá trong khoảng thời gian này, định giá của nó có đang ở trạng thái quá cao hay không. Nếu định giá quá cao, thì nó có thể không còn thuộc tính phòng tránh rủi ro hay năng lực chiếm ưu thế trên thị trường. Vẫn cần kiểm soát rủi ro dựa trên tình hình thực tế để rồi mới thực hiện bố cục đầu tư; trong năm nay đầu tư, kiểm soát rủi ro là ưu tiên số một.

Tân Hoa Kinh Vĩ: Hiện tại, tài sản Halo trong nước Trung Quốc đang ở mức độ nào về quy mô thị trường và định giá?

Trương Ngọc Long: Tài sản Halo ở các lĩnh vực khác nhau có sự chênh lệch rất lớn về mức định giá. Ví dụ rượu trắng (baijiu) là tài sản Halo điển hình: cục diện cạnh tranh ổn định, định giá hiện tại tương đối rẻ; nhưng thị trường vẫn lo ngại về nhu cầu trong tương lai. Đối với nhà đầu tư dài hạn, có thể chọn lọc kỹ các doanh nghiệp đầu ngành để bố trí, với điều kiện thời gian nắm giữ phải đủ dài.

Ví dụ khác, ở nhóm tài sản Halo trong cổ phiếu công nghệ, một số mức định giá đã rất đắt; với nhóm này khuyến nghị nên tránh. Ngoài ra, kim loại màu có mức tăng cao trong năm ngoái: thị trường đã định giá mạnh theo logic của cổ phiếu tăng trưởng; hiện tại định giá đang ở mức cao trong lịch sử. Nếu bất định của thị trường ảnh hưởng đến nhu cầu cuối cùng, thì nhóm tài sản này sẽ đối mặt rủi ro giảm lớn, và cũng cần cảnh giác.

Tân Hoa Kinh Vĩ: Theo ông, thách thức lớn nhất đối với các ngành liên quan tới tài sản Halo là gì?

Trương Ngọc Long: Thách thức lớn nhất chủ yếu có hai mặt. Thứ nhất là tính đáng ngờ về sự ổn định của cục diện cung. Có một số ngành mà chúng ta tưởng là tài sản Halo, nhưng thực tế không phải, vì cục diện cạnh tranh có thể đột ngột thay đổi lớn, và khi đó các giả định rằng nó là tài sản Halo sẽ không còn đúng nữa. Ví dụ như một số “ông lớn Internet” năm ngoái: mọi người ban đầu nghĩ đó là doanh nghiệp kiểu độc quyền, rào cản thị trường cao; nhưng sau khi mô hình ngành thay đổi, rào cản không còn vững nữa, thì chỉ số Hang Seng Technology tương ứng đã thể hiện rất kém. Đây là rủi ro ẩn của tài sản Halo.

Thứ hai là rủi ro bị thay thế do tiến độ lặp lại công nghệ. Tài sản Halo thuộc nhóm nặng tài sản, tỷ lệ bị thay thế thấp, nhưng không có nghĩa là nặng tài sản thì chắc chắn sẽ có tỷ lệ bị thay thế thấp. Một số ngành nặng tài sản sẽ bị loại trừ liên tục về mặt kỹ thuật do thay đổi công nghệ, tài sản sẵn có bị công nghệ hiện tại thay thế dần; khi đó, các tài sản này cũng tự nhiên không còn là tài sản Halo chất lượng nữa. Vì vậy khi đầu tư vào nhóm tài sản này, mọi người nhất định phải đặc biệt cẩn thận.

Tân Hoa Kinh Vĩ: Trong tương lai có thể xuất hiện một mốc nào đó khiến logic đầu tư của tài sản Halo thay đổi, và không còn được thị trường vốn săn đón nữa không?

Trương Ngọc Long: Có hai mốc then chốt. Một là khi chiến tranh kết thúc, chẳng hạn xung đột Mỹ-Iran được hạ nhiệt; khi đó vấn đề lạm phát cao mà thị trường lo ngại có thể kết thúc, bất định cũng được loại bỏ. Lúc đó, các ngành tăng trưởng cao sẽ lại trở thành trụ cột chính của thị trường. Hai là xuất hiện các công nghệ mới và sản phẩm mới mang tính đột phá; việc nâng cấp công nghệ sẽ khiến phong cách thị trường chuyển đổi nhanh chóng, và nguồn vốn cũng sẽ chảy trở lại các tài sản tăng trưởng.

Tân Hoa Kinh Vĩ: Xin ông dùng một câu để tóm tắt, giá trị cốt lõi của tài sản Halo trong bối cảnh hiện tại là gì?

Trương Ngọc Long: Trong bối cảnh hiện tại, tài sản Halo có thể mang lại tính chắc chắn tốt và dòng tiền tự do chất lượng cao, đồng thời có ưu thế cục diện cạnh tranh theo từng giai đoạn, giúp nhà đầu tư chiếm vị trí thuận lợi trong môi trường thị trường bất định; nhưng quan trọng hơn, nhà đầu tư cần giữ tâm thế bình thường, làm tốt kiểm soát rủi ro, kết hợp với tình hình của chính mình để thực hiện phân bổ và bố cục tài sản; đó mới là cốt lõi của đầu tư.

(Ứng dụng Tân Hoa Kinh Vĩ)

]article_adlist–>

Lượng lớn tin tức, phân tích chính xác, tất cả đều có trên ứng dụng Sina Finance