Radar IPO| Việc sử dụng 146 triệu nhân dân tệ của Jiade Li trở thành bí ẩn, dữ liệu năng lực sản xuất mâu thuẫn nhau

Hỏi AI · Công ty xảy ra nhiều phiên bản dữ liệu công suất sản xuất vì nguyên nhân gì?

Phóng viên Tân hoa (Jiemian) | Viên Ứng Kỳ

Sau khi thông qua vòng thẩm tra thành công, Gadderli chỉ còn một bước nữa để niêm yết trên A-shares. Công ty này, hoạt động chính trong tấm film điện công mỏng BOPP (polypropylen định hướng hai chiều), đã vẽ cho thị trường một bức tranh tăng trưởng nhanh: năm 2024, đứng thứ 2 toàn cầu về thị phần, đứng đầu trong nước; năm 2025, tài sản cố định vượt 600 triệu NDT, hạng mục xây dựng dở dang 344 triệu NDT, công suất sản xuất tăng dần theo từng năm.

Tuy nhiên, sau khi Tân hoa đối chiếu dữ liệu tài chính gần ba năm của Gadderli, thông báo đấu thầu của công ty con, với thông tin công khai từ khách hàng và diễn biến của các doanh nghiệp cùng ngành, lại phát hiện rằng đằng sau bức tranh phát triển này tồn tại nhiều “tín hiệu bất thường”.

Các doanh nghiệp cùng ngành thu hẹp công suất, Gadderli mở rộng ngược dòng

Năm 2024, doanh thu và lợi nhuận ròng của Gadderli lần lượt tăng trưởng so với cùng kỳ 38,95% và 68,99%, cho thấy đà tăng trưởng mạnh. Nhưng bước sang năm 2025, xu hướng tăng trưởng cao này lập tức dừng lại—tốc độ tăng doanh thu giảm xuống còn 3,18%, tốc độ tăng lợi nhuận ròng trượt xuống còn 2,35%.

“Mức tăng trưởng lợi nhuận của các doanh nghiệp sản xuất thường tương đối ổn định; quỹ đạo ‘lúc lên lúc xuống’ như vậy, tại các mốc then chốt của IPO lại càng đặc biệt dễ gây chú ý.” Một người trong ngành ngân hàng đầu tư, lâu nay theo sát lĩnh vực vật liệu mới, nói với phóng viên Tân hoa: “Xét theo chu kỳ ngành, nhu cầu ở lĩnh vực năng lượng mới năm 2025 không hề sụt giảm lớn; tăng trưởng của Gadderli giảm mạnh, điều này đáng để đào sâu.”

So với việc tốc độ tăng trưởng giảm, điều đáng để đào sâu hơn là kế hoạch mở rộng công suất của Gadderli.

Xét theo bối cảnh toàn cầu, các doanh nghiệp Nhật như Toray (Đông Lý) dẫn đầu trong ngành. Toray đứng số 1 toàn cầu về công nghệ sản xuất film siêu mỏng dùng cho xe năng lượng mới; các ưu thế cốt lõi như sản phẩm siêu mỏng và chỉ số chịu áp nổi bật. Sản phẩm chủ yếu cung ứng cho các doanh nghiệp Nhật như Panasonic và Nichicon, rất ít khi đi vào thị trường Trung Quốc. Hiện Toray có 4 dây chuyền sản xuất, chỉ công bố mở rộng 40% vào năm 2023 (dự kiến sản xuất đi vào từ năm 2025), và trong tương lai chưa có kế hoạch mở rộng thêm.

Về phía các doanh nghiệp châu Âu, như Crecepau (Đức) và Tewigao (Đức)… đều có kinh nghiệm sản xuất hàng chục năm. Kênh mua thiết bị và nguyên liệu đầu vào tương tự Gadderli (thiết bị đa phần từ Bruckner, nguyên liệu từ Hóa chất Bắc Âu). Trong lĩnh vực film mỏng và film siêu mỏng, họ có năng lực cạnh tranh nhất định, nhưng trong những năm gần đây, do chi phí điện cao tại châu Âu, năng lực cạnh tranh liên tục suy yếu. Trong đó, Crecepau hiện có 3 dây chuyền sản xuất; gần đây đã nộp đơn phá sản, và công suất trong tương lai có thể tiếp tục co lại.

Trong các đối thủ trong nước, doanh nghiệp khởi đầu sớm nhất—Tongfeng Electronic—hiện có 8 dây chuyền, sau năm 2025 không có bất kỳ kế hoạch mở rộng công suất nào; một đối thủ khác là Datongnan (Đại Đông Nam) gần đây cũng chưa công bố kế hoạch mở rộng.

Hình nguồn: Sách cáo bạch

“Các đối thủ không mở rộng công suất, nguyên nhân cốt lõi là áp lực lên nhu cầu hạ nguồn lớn; mở rộng mù quáng chỉ làm gia tăng tình trạng dư thừa công suất, chèn ép không gian lợi nhuận.” Một nhà phân tích trong ngành vật liệu mới nói trong cuộc phỏng vấn.

Đi ngược rõ rệt với sự thu hẹp của ngành là việc “mở rộng mạnh tay” của Gadderli. Hiện Gadderli đã đưa vào vận hành 8 dây chuyền sản xuất và đang ở giai đoạn tập trung đầu tư đưa công suất vào hoạt động. Ngoài 7 và 8 đã chuyển tài sản cố định (tức đã đưa vào sử dụng), còn có dây chuyền 9 và 10 đang xây dựng, và dự án cơ sở sản xuất vật liệu mới ở Hạ Môn (giai đoạn 1), thậm chí còn có dự án mở rộng dây chuyền 1 và 2 mà không được công bố trong sách cáo bạch—các động thái mở rộng dày đặc và mang tính công khai cao.

Theo sách cáo bạch, dự án dây chuyền 9 và 10 cùng cơ sở sản xuất vật liệu mới Hạ Môn (giai đoạn 1) dự kiến tăng thêm công suất 7500 tấn. Dự án mở rộng dây chuyền 1 và 2 lên kế hoạch tăng thêm công suất 2700 tấn. Hai dự án cộng lại sẽ đạt 1 vạn tấn, trong khi đơn hàng mà Gadderli đang nắm giữ chỉ hơn 1100 tấn.

Hình nguồn: Thông báo phê duyệt EIA

Công suất thực tế vẫn là ẩn số

Bức tranh mở rộng công suất của Gadderli nhìn thì hùng hổ, nhưng khi đi sâu sắp xếp dữ liệu công suất và diễn biến dây chuyền sản xuất, lại phát hiện nhiều mâu thuẫn.

Trước hết là “khoảng chênh kéo cắt” giữa công suất và tài sản. Năm 2024, công suất sản xuất tiêu chuẩn của Gadderli tăng từ 12.900 tấn lên 17.900 tấn, mức tăng 39%. Với doanh nghiệp sản xuất, đây là mức tăng đáng kể. Nhưng kỳ lạ là cùng năm đó, tài sản cố định của công ty ở mức 341 triệu NDT, hạng mục xây dựng dở dang 78 triệu NDT, so với năm 2023 không có tăng đáng kể; không thấy dấu vết có dây chuyền sản xuất mới nào được đưa vào vận hành.

Về vấn đề này, Gadderli giải thích rằng: “Các dây chuyền 5 và 6 lần lượt đi vào vận hành và chuyển tài sản cố định vào tháng 7 và tháng 12 năm 2023, cộng lại tăng thêm khoảng 6000 tấn công suất hữu hiệu; tốc độ tăng trưởng máy móc thiết bị đạt 59,02%, tỷ lệ thành mới cũng tăng đồng bộ.” Ý ở đây là, mức tăng công suất năm 2024 xuất phát từ việc giải phóng công suất của các dây chuyền đã chuyển tài sản cố định từ năm 2023.

Hình nguồn: Sách cáo bạch

Sang năm 2025, tình hình đảo ngược. Trong năm này, tài sản cố định của Gadderli tăng mạnh từ 341 triệu NDT lên 620 triệu NDT, mức tăng 82%; hạng mục xây dựng dở dang tăng từ 78 triệu NDT lên 344 triệu NDT, mức tăng 341%. Công ty nói rằng tài sản cố định tăng thêm chủ yếu đến từ việc chuyển tài sản cố định của dự án film BOPP siêu mỏng của 2 dây 7 và 8; trông có vẻ như đó là tín hiệu mở rộng công suất lớn. Nhưng công suất tiêu chuẩn năm 2025 của công ty chỉ tăng từ 17.900 tấn lên 19.800 tấn, mức tăng chỉ 10,6%, tạo ra “khoảng chênh kéo cắt” rất lớn so với mức tăng tài sản.

Gadderli giải thích thêm rằng: “Năm 2024 và nửa đầu năm 2025 (1-6 tháng) không có dây chuyền sản xuất mới; tốc độ tăng trưởng giảm; dây chuyền số 7 đi vào vận hành vào tháng 9 năm 2025, dây chuyền số 8 đi vào vận hành vào tháng 12 năm 2025, công suất năm 2025 chưa thể hiện đầy đủ.” Theo lập luận này, công suất năm 2026 sẽ tăng mạnh. Tuy nhiên, xét cùng áp lực nhu cầu của ngành, liệu lượng công suất tăng thêm có được tiêu thụ hay không vốn đã là một câu hỏi lớn—hiện đơn hàng Gadderli đang nắm giữ chỉ 1147,58 tấn; ngay cả khi mức sử dụng công suất đạt 100%, áp lực tiêu thụ công suất tăng thêm 1 vạn tấn trong tương lai vẫn nổi bật.

Điều đáng chú ý hơn là: trong các tài liệu công khai khác nhau, Gadderli về số liệu công suất của dây chuyền 7 và 8 lại xuất hiện ba phiên bản hoàn toàn khác nhau. Theo “Bảng báo cáo EIA” công bố vào tháng 12 năm 2024 của Gadderli, dự án sẽ bổ sung 2 dây chuyền sản xuất, tăng sản lượng hàng năm 3200 tấn. Phản hồi vòng hỏi đầu tiên của Gadderli lại cho thấy tổng công suất sản xuất hữu hiệu của dây chuyền 7 và 8 là 5807,38 tấn, cao hơn 81% so với báo cáo EIA. Ở một mục khác trong phản hồi vòng hỏi đầu tiên và trong phản hồi vòng hỏi thứ hai, công ty lại công bố rằng tổng công suất đạt của hai dây chuyền là 4000 tấn, không khớp với cả hai dữ liệu trước.

Hình nguồn: Tìm kiếm đấu thầu bảo (Xinbiao Bao)

Hình nguồn: Sách cáo bạch

Hình nguồn: Sách cáo bạch

Theo cách suy đoán theo lời của Gadderli, năm 2025 chỉ tăng thêm 1200 tấn công suất là vì hai dây 7 và 8 được đưa vào vận hành trong nửa sau năm. Vậy sau khi công suất của dây 7 và 8 tăng lên, vẫn còn 2000 đến 4000 tấn công suất cần được tiêu thụ.

“Một dự án mà chênh lệch dữ liệu công suất lớn đến vậy, trong nhiều vòng hỏi đáp công ty lại không đưa ra giải thích hợp lý, cũng không nêu sự khác biệt trong cách thống kê; điều đó khó tránh khỏi khiến người ta nghi ngờ tính chân thực của dữ liệu công suất.” Một đối tác của công ty kiểm toán (không muốn nêu tên) nói với phóng viên Tân hoa.

Nhiều dây chuyền đồng thời đang xây dựng, làm sương mù về công suất dày thêm. Tất cả bắt đầu từ công ty con duy nhất do Gadderli sở hữu toàn bộ—Công ty TNHH Vật liệu mới Gadderli Hạ Môn. Theo dữ liệu Tianyancha, cuối năm 2023, công ty con này mua một lô đất công nghiệp diện tích 5,88 ha tại Khu Hải Cang, TP Hạ Môn. Tháng 1 năm 2024, công ty con công bố rầm rộ “Thông báo đấu thầu dây chuyền sản xuất vật liệu mới BOPP siêu mỏng số 9 và 10 của Gadderli”; đến tháng 6 cùng năm, lại ngay lập tức công bố “Khu cơ sở sản xuất vật liệu mới Gadderli Hạ Môn”.

Hình nguồn: Ứng dụng Tianyancha APP

Nhưng điều kỳ lạ là kế hoạch mở rộng công khai này đã không được thể hiện kịp thời trong công bố tài chính của Gadderli. Mãi đến năm 2025, trong chi tiết hạng mục xây dựng dở dang của Gadderli mới lần đầu xuất hiện dự án “Cơ sở sản xuất vật liệu mới Gadderli Hạ Môn (giai đoạn 1)”, và cơ sở này đúng là bao gồm dây chuyền 9 và 10 đã được công bố đấu thầu rầm rộ trước đó.

Điều làm người ta càng khó hiểu là dòng thời gian công bố đấu thầu, EIA và hạng mục xây dựng dở dang của dây chuyền 7 và 8 hoàn toàn tách rời với dây chuyền 9 và 10. Thông tin công khai cho thấy Gadderli chỉ đến tháng 8 năm 2024 mới khởi động công tác đấu thầu dự án dây chuyền sản xuất vật liệu mới BOPP siêu mỏng số 7 và 8; sau đó, trải qua hai lần công bố EIA, đến ngày 16 tháng 1 năm 2025 thì dự án mới chính thức nhận được phê duyệt EIA và được công bố. Nhưng trong danh mục hạng mục xây dựng dở dang cuối năm 2024, Gadderli đã công bố rằng có số dư trên sổ sách của dây 7 và 8 là 25,59 triệu NDT.

“Mức quy trình thông thường đối với phê duyệt môi trường là: một dự án còn chưa hoàn tất phê duyệt EIA, chưa nhận được quyết định/phê duyệt EIA thì về lý thuyết không nên bước vào giai đoạn xây dựng mang tính thực chất.” Một người trong lĩnh vực tư vấn thủ tục phê duyệt môi trường lâu năm nói thẳng trong cuộc phỏng vấn với Tân hoa.

Hình nguồn: Tìm kiếm đấu thầu bảo

Tân hoa nhận thấy rằng trong bảng cân đối kế toán năm 2025 của Gadderli, mục “phải trả khác” của công ty mẹ lên tới 147 triệu NDT, trong khi trên báo cáo hợp nhất chỉ là 0,01 vạn (0,01 tỷ?) NDT; điều này cho thấy giữa công ty mẹ và công ty con có phát sinh khoảng 146 triệu NDT giao dịch vốn nội bộ. Công ty không đưa ra giải thích rõ ràng về luồng tiền cụ thể và mục đích sử dụng của khoản tiền này.

Lựa chọn mốc thời gian và dữ liệu “xung đột“

Ngoài ra, thời điểm chuyển tài sản của tòa nhà trụ sở cũng thu hút sự chú ý của thị trường.

Hình nguồn: Sách cáo bạch

Hình nguồn: Sách cáo bạch

Trong “bản thảo nộp để trình” của sách cáo bạch Gadderli (dữ liệu tính đến ngày 30/6/2025), tổng ngân sách của dự án tòa nhà trụ sở là 49,13 triệu NDT, tổng đã đầu tư 45,60 triệu NDT, tiến độ đầu tư đạt 90%, dự kiến thời gian đạt trạng thái sẵn sàng đưa vào sử dụng là tháng 11 năm 2025.

Còn trong “bản đăng ký” của sách cáo bạch Gadderli (dữ liệu cập nhật đến ngày 30/12/2025), số tiền đầu tư lũy kế cho tòa nhà trụ sở tăng nhẹ lên 45,96 triệu NDT—trong nửa năm, số tiền đầu tư chỉ tăng 0,36 triệu NDT. Đồng thời, thời gian dự kiến đầu tư sử dụng bị lùi từ tháng 11 năm 2025 sang tháng 1 năm 2026. Ngoài ra, trong bản đăng ký còn có thêm hạng mục “các công trình lẻ khác” với số tiền 3,395 triệu NDT.

Hình nguồn: Sách cáo bạch

Vì sao thời điểm hoàn công bị lùi? “Các công trình lẻ khác” là gì? Gadderli không giải thích.

Vấn đề của Gadderli còn không chỉ như vậy; giữa dữ liệu với khách hàng “xung đột” cũng tồn tại ngay trong sách cáo bạch.

Eagle Peak Electronic (Yingfeng Electronic) là khách hàng chính của Gadderli. Lẽ ra, dữ liệu giao dịch giữa hai bên phải nhất quán. Phóng viên Tân hoa nhận thấy trong phần chi tiết khoản phải thu năm 2023 mà Gadderli công bố, số dư khoản phải thu của Eagle Peak Electronic là 12,4613 triệu NDT. Điều này có nghĩa là trong năm 2023, Gadderli có quyền đòi từ Eagle Peak Electronic 12,4613 triệu NDT; tương ứng, Eagle Peak Electronic phải trả cho Gadderli 12,4613 triệu NDT. Tuy nhiên, trong danh sách năm khách hàng lớn nhất về khoản phải trả mà Eagle Peak Electronic công khai năm 2023, số tiền của khách hàng lớn nhất là 9,10 triệu NDT, và Gadderli không xuất hiện trong danh sách năm khách hàng lớn nhất đó.

Liên quan đến các vấn đề trên, Tân hoa đã liên hệ với Gadderli để phỏng vấn; đến thời điểm đăng bài, công ty chưa phản hồi.