Lập luận cho cải cách nâng cao giá

Khi cuộc tranh luận về mô hình “thanh toán cho luồng lệnh” đang diễn ra sôi nổi giữa các bên tham gia thị trường, các cơ quan quản lý và giới truyền thông tài chính, một thay đổi tinh tế nhưng có sức mạnh lớn trong các công bố giao dịch có thể mang lại nhiều kết quả tích cực mà không cần triển khai các cải cách thị trường mang tính đột phá. Trọng tâm của cuộc tranh cãi là chỉ số cải thiện giá (PI), hiện được các công ty môi giới/nhà kinh doanh tính toán bằng chênh lệch giữa giá thực hiện và giá thị trường niêm yết tốt nhất. Tại Mỹ, nơi giao dịch ngoài sàn được cho phép, mức cải thiện được đo dựa trên NBBO do các nhà điều hành băng truyền hợp nhất báo cáo. Tính thanh khoản bị ẩn giữa các báo giá tốt nhất là đủ lớn để cho phép các nhà môi giới không chỉ đáp ứng các yêu cầu thực hiện tối ưu mà còn định tuyến các lệnh của khách hàng tới các nhà cung cấp thanh khoản trả khoản rebate cao nhất. So với báo giá tốt nhất, PI hiếm khi là một con số âm, về cơ bản làm hiểu sai nhà đầu tư bằng cách không báo cáo các chi phí giao dịch được “cài sẵn”.

Đối với nhà đầu tư bán lẻ, một thay đổi nhỏ trong công thức—cụ thể là thay “giá chào mua/giá chào bán tốt nhất” bằng “báo giá giữa” (mid-quote)—tối đa có khả năng dẫn đến các cải thiện giá âm, qua đó nâng cao nhận thức về các khoản phí hoa hồng và rebate ẩn.

Đối với nhà đầu tư tổ chức, việc thay đổi công thức là không chắc để xảy ra vì các lệnh không dành cho bán lẻ thường không được định tuyến tới các nhà cung cấp thanh khoản. Hơn nữa, nhà đầu tư tổ chức sử dụng nhiều kỹ thuật để kiểm soát chi phí giao dịch và đạt được thực hiện tối ưu, sử dụng cái gọi là Phân tích Chi phí Giao dịch (TCA).

TCA cung cấp một cách để phát hiện các lệnh kém hiệu quả bằng cách đối chiếu giá thực hiện với giá của các bên tham gia thị trường khác, có tính đến quy mô lệnh, độ sâu thanh khoản, hướng của thị trường và các tham số meta-order.

Biểu đồ 1

Ví dụ về một lệnh bán kém hiệu quả, không chỉ cắt ngang sàn (vượt spread) mà còn phá qua nhiều mức trong sổ lệnh giới hạn, sau đó nhanh chóng phục hồi.

Phân tích thực thi

Trong một triển khai cơ bản, người ta cần so sánh giá giao dịch của chính mình với VWAP của các bên tham gia khác trong một khoảng thời gian xác định trước hoặc theo một khối lượng xác định trước sau mỗi giao dịch. Điều này đòi hỏi quyền truy cập vào các báo cáo giao dịch ở định dạng thô, cũng như một bản ghi nguồn dữ liệu giao dịch công khai với các mốc thời gian và số giao dịch chính xác. Nguồn dữ liệu SIP cho giao dịch sẽ là đủ để hoàn thành tác vụ này. Để loại bỏ tác động của thị trường, các giao dịch của chính mình được loại trừ khỏi lịch sử công khai để tính toán VWAP của đối thủ trong một khung thời gian xác định trước. Như một lựa chọn thay thế cho khung thời gian cố định, các giao dịch của đối thủ có thể được bao gồm cho cùng hoặc khối lượng lớn hơn so với các giao dịch của chính mình, được điều chỉnh theo tham số tham gia theo khối lượng (volume participation).

Trong một triển khai nâng cao hơn, VWAP của đối thủ chỉ được tính cho các lệnh có cùng hướng. Điều này cho phép người dùng so sánh các giao dịch mua của chính mình với các giao dịch mua của các bên tham gia khác một cách tương ứng. Đối với kiểu phân tích này, cần có một log lệnh đầy đủ liên kết các lệnh với các giao dịch. Các log lệnh đầy đủ như NYSE Integrated Data Feed là đặc thù cho từng sàn và không có sẵn từ SIP.

Trong trường hợp không có sẵn một bản ghi giao dịch công khai, có thể thực hiện các phép tính xấp xỉ bằng cách sử dụng các thanh OHLC tối đa 1 phút như một đại diện (proxy) cho VWAP của đối thủ. Nếu lịch sử theo thanh cung cấp tham số VWAP, người ta có thể trừ tổng giá trị các giao dịch của chính mình và tính lại VWAP của đối thủ để cải thiện mức độ so sánh.

Bảng 1

Các chênh lệch giữa giá thực hiện và VWAP của đối thủ có thể được tổng hợp để báo cáo kết quả lũy kế cho từng lệnh và từng meta-order.

Lưu ý: Phân tích giao dịch chỉ áp dụng cho các lệnh đã khớp hoặc khớp một phần. Các lệnh bị hủy nằm ngoài phạm vi.

Phân tích định vị lệnh (Placement Analysis)

Phân tích định vị lệnh xem xét các tham số của lệnh (giá, số lượng, loại lệnh, điều kiện, địa điểm/venue, thời điểm) ở một mặt, và các đặc điểm của thanh khoản nhìn thấy được ở mặt còn lại. Mục đích của bài thực hành này là phát hiện độ trễ định tuyến và cấu hình lệnh sai, chẳng hạn như lệnh thị trường cỡ lớn quá mức hoặc lệnh giới hạn làm vỡ nhiều mức giá. Các quy tắc cho việc đặt lệnh tối ưu có thể được mã hóa trong một “quyển sổ quy tắc” (rule book), với mỗi quy tắc được gán một điểm số dạng số.

Các quy tắc mẫu:

2. Quy mô lệnh thị trường quá lớn.
3. Quy mô lệnh giới hạn quá lớn (rò rỉ thông tin).
4. Giá lệnh giới hạn quá quyết liệt (cắt ngang spread hoặc được khớp ở nhiều mức giá).
5. Lệnh Iceberg (ice order) được khớp trong khi lệnh giới hạn cơ bản là đủ (phí bổ sung).
6. Hủy lệnh dạng cross (phí bổ sung).
7. Có mức giá tốt hơn hiển thị tại một venue khác.

Đối với phân tích định vị lệnh cơ bản, nguồn dữ liệu báo giá SIP là đủ. Đối với một số quy tắc, cần một nguồn dữ liệu Level 2 độc quyền hoặc thậm chí một log lệnh đầy đủ để tái dựng sổ lệnh tại thời điểm lệnh đến.

Kiểm toán và Báo cáo (Audit and Reporting)

Cả hai loại phân tích đều có thể được sử dụng để tạo các báo cáo về chất lượng thực hiện theo định kỳ. Bằng cách gán siêu dữ liệu cho từng lệnh (chẳng hạn như loại và phiên bản thuật toán, tham chiếu tài khoản và môi giới, v.v.), các báo cáo này có thể xác định các chiến lược giao dịch hoạt động kém hiệu quả và giảm chi phí giao dịch hằng ngày, đặc biệt là đối với các danh mục có vòng quay cao.

> Đối với các bàn giao dịch phía mua (buy-side), TCA là chìa khóa để tối ưu hóa thực hiện trong các thị trường vốn đang thay đổi nhanh chóng ngày nay. - Sergei Rodionov, CEO, Axibase

Để đạt được mục tiêu này theo cách có thể hoạt động trên tất cả các tích hợp OMS và các nhóm tài sản, khách hàng thường phải bắt đầu với lộ trình “tự xây dựng” (build-your-own) một giải pháp. Với việc bổ sung chức năng TCA vào Cơ sở dữ liệu Chuỗi thời gian (Time-Series Database) Axibase, khách hàng hiện có thể tránh các chi phí vận hành liên tục và dựa vào một giải pháp mang tính công nghiệp tích hợp các phương thực hành tốt nhất cho việc đặt lệnh, cung cấp các tích hợp với nhiều định dạng báo giá/giao dịch (quote/trade formats), và bao gồm một công cụ báo cáo theo lịch (scheduled reporting engine) với hỗ trợ SQL.