Công ty Cổ phần Sáng sớm phân tách H股 niêm yết: Ngành bán hàng trực tiếp văn phòng cạnh tranh gay gắt hơn, tốc độ tăng trưởng doanh thu giảm mạnh, chiến tranh giá khiến tỷ lệ lợi nhuận gộp liên tục đạt mức thấp mới

出品：新浪财经上市公司研究院

作者：渚

Ngày 16 tháng 3, cổ phiếu Trời sáng công bố thông báo rằng, dự định lên kế hoạch tách rời công ty con kiểm soát Công ty Cổ phần Công nghệ Kelepu (từng có tên là “Công ty TNHH Văn phòng phẩm Kelepu Thượng Hải”, dưới đây gọi là “Kelepu”) để niêm yết tại Sở Giao dịch Chứng khoán Hồng Kông.

Ngành bán hàng trực tiếp văn phòng nơi Kelepu hoạt động có rất nhiều đối thủ tham gia, như Qixin, Deli, Office Depot, JD Doanh Nghiệp Mua, Alibaba Chính Phủ Doanh Nghiệp, trong tình trạng cạnh tranh, sản phẩm bị đồng nhất hóa nghiêm trọng. Các vật phẩm văn phòng thông dụng như giấy, bút, bìa hồ sơ, v.v., có mức độ chuẩn hóa cao, giá cả minh bạch, và cạnh tranh thị trường khốc liệt, tỷ suất lợi nhuận gộp thường ở mức 3%~8%, làm giảm mạnh lợi nhuận gộp tổng thể. Trong vài năm qua, tỷ suất lợi nhuận gộp của Kelepu đã giảm dần qua các năm, liên tục lập kỷ lục thấp mới, và tỷ suất lợi nhuận ròng chỉ khoảng 2%.

Về mặt kinh doanh nước ngoài, mặc dù doanh thu xuất khẩu của Trời sáng vẫn tiếp tục tăng trưởng, nhưng tốc độ tăng trưởng giảm dần qua từng năm, chiếm tỷ lệ chưa đến 5% trong tổng doanh thu, đóng góp cho hiệu suất tổng thể còn hạn chế. Các thị trường mới nổi như Châu Phi, Đông Nam Á mặc dù có tiềm năng tăng trưởng lớn, nhưng mức tiêu dùng địa phương tương đối thấp, tính nhạy cảm về giá cao, và định vị sản phẩm của Trời sáng không phù hợp với nhu cầu thị trường. Thêm vào đó, các yếu tố bên ngoài như gia tăng mâu thuẫn thương mại quốc tế, biến động tỷ giá thường xuyên, và chi phí vận chuyển biển tăng cao cũng làm gia tăng sự không chắc chắn trong hoạt động kinh doanh nước ngoài.

**　　Tốc độ tăng trưởng doanh thu giảm mạnh, tỷ suất lợi nhuận gộp tiếp tục giảm xuống mức thấp kỷ lục**

Trời sáng là một nhà cung cấp văn phòng phẩm tổng hợp, tích hợp giá trị sáng tạo và lợi thế dịch vụ, khuyến khích phong cách sống với văn phòng phẩm thời trang, cung cấp giải pháp cho các tình huống học tập và làm việc. Doanh nghiệp truyền thống chủ yếu tham gia vào thiết kế, nghiên cứu phát triển, sản xuất và bán các công cụ viết của Trời sáng và các thương hiệu liên quan, văn phòng phẩm học sinh, văn phòng phẩm và các sản phẩm khác cũng như nền tảng công nghệ Internet và thương mại điện tử Trời sáng; công việc mới chủ yếu là kinh doanh bán hàng trực tiếp văn phòng Kelepu và kinh doanh cửa hàng bán lẻ Jiumu Zawushi, Trời sáng Life Store.

Kelepu website

Theo thông tin từ trang web của công ty, Kelepu được thành lập vào năm 2012, là doanh nghiệp tiêu biểu trong lĩnh vực nền tảng bán lẻ thương mại điện tử ToB trong nước, cam kết cung cấp giải pháp mua sắm một cửa cho các khách hàng thuộc Chính phủ, các doanh nghiệp nhà nước trung ương, tài chính, 500 doanh nghiệp tư nhân hàng đầu, 500 doanh nghiệp có vốn đầu tư nước ngoài, v.v., với các tình huống kinh doanh bao gồm một cửa văn phòng, sản phẩm công nghiệp MRO, quà tặng tiếp thị và phúc lợi cho nhân viên.

Tính đến hiện tại, Trời sáng nắm giữ trực tiếp 77,78% cổ phần của Kelepu, cổ đông thực tế là ba anh em Chen Huwen, Chen Huxiong và Chen Xueling lần lượt nắm giữ 4%, 3,3% và 1,5%, năm nền tảng cổ phần của nhân viên tổng cộng nắm giữ 13,42% cổ phần còn lại, tất cả các đối tác thực hiện công việc đều là nhân viên quản lý cốt lõi của công ty.

Sau hơn mười năm phát triển, Kelepu đã trở thành động lực tăng trưởng chính của Trời sáng, quy mô doanh thu đã vượt qua doanh nghiệp truyền thống cốt lõi của công ty. Doanh thu của Kelepu lần lượt là 10,92 tỷ, 13,307 tỷ, 13,831 tỷ trong các năm 2022 đến 2024, chiếm tỷ lệ trong tổng doanh thu của công ty lần lượt là 54,66%, 56,99%, 57,09%.

Nhưng niềm vui không kéo dài lâu, Kelepu đang đối mặt với ngưỡng giới hạn tăng trưởng. Năm 2024, tốc độ tăng trưởng doanh thu giảm mạnh, lần đầu tiên giảm xuống một chữ số; lợi nhuận ròng cũng lần đầu tiên giảm, giảm mạnh đến 19,80%. Trong ba quý đầu năm 2025, doanh thu của Kelepu chỉ tăng 5,83% so với cùng kỳ, tốc độ tăng trưởng vẫn chỉ ở mức một chữ số, so với tốc độ tăng trưởng hai chữ số trước đó, thực sự là một sự khác biệt lớn.

Từ góc độ chung của ngành, các doanh nghiệp bán hàng trực tiếp văn phòng thường có đặc điểm lợi nhuận thấp, tài sản nặng nề, và cạnh tranh khốc liệt.

Các vật phẩm văn phòng thông dụng như giấy, bút, bìa hồ sơ, v.v., có mức độ chuẩn hóa cao, giá cả minh bạch, và cạnh tranh thị trường khốc liệt, tỷ suất lợi nhuận gộp thường ở mức 3%~8%, làm giảm mạnh lợi nhuận gộp tổng thể. Các sản phẩm MRO như đồ kim khí, dụng cụ, và vật dụng bảo hộ có thuộc tính hàng hóa lớn, đơn giá thấp, quay vòng nhanh, và không gian thương lượng nhỏ, tỷ suất lợi nhuận chỉ khoảng 2%~5%, và tỷ lệ này liên tục tăng, làm loãng lợi nhuận gộp hơn nữa.

Trong khi đó, có rất nhiều đối thủ tham gia vào ngành bán hàng trực tiếp văn phòng, như Qixin, Deli, Office Depot, JD Doanh Nghiệp Mua, Alibaba Chính Phủ Doanh Nghiệp, vấn đề đồng nhất hóa sản phẩm rất nghiêm trọng. Các nhà chơi nhỏ và vừa chiếm lĩnh thị trường bằng cách hạ giá, các doanh nghiệp hàng đầu bị buộc phải theo dõi và giảm giá để duy trì thị phần, khiến tỷ suất lợi nhuận gộp tiếp tục bị áp lực. Hơn nữa, với việc mua sắm số hóa phổ biến và giá cả ngày càng minh bạch, sự chênh lệch giá sản phẩm cũng bị thu hẹp, không gian lợi nhuận của các doanh nghiệp liên quan cũng bị thu hẹp theo.

Khách hàng cốt lõi của Kelepu là các doanh nghiệp nhà nước, chính phủ, tổ chức tài chính, các doanh nghiệp 500 lớn nhất thế giới, những khách hàng này có quy mô mua sắm lớn, độ tập trung cao, và khả năng thương lượng rất mạnh. Dưới mô hình đấu thầu/thoả thuận khung, giá cả là yếu tố cạnh tranh cốt lõi, Kelepu phải lấy tỷ lệ chi phí hiệu quả cao làm chiến lược cốt lõi, chủ động thu hẹp không gian lợi nhuận để giành được đơn hàng, dẫn đến tỷ suất lợi nhuận gộp bị hạn chế một cách tự nhiên. Thêm vào đó, các khách hàng lớn rất nhạy cảm với giá cả và yêu cầu minh bạch chi phí, khiến cho doanh nghiệp khó có thể chuyển chi phí thông qua giá cao, càng hạn chế không gian tăng trưởng lợi nhuận gộp.

Từ năm 2020 đến 2024, tỷ suất lợi nhuận gộp của Kelepu có xu hướng giảm dần, lần lượt là 10,98%, 9,37%, 8,35%, 7,15% và 6,94%, tổng mức giảm lên tới 4 điểm phần trăm; lợi nhuận gộp lần lượt là 5,49 triệu, 7,28 triệu, 9,13 triệu, 9,52 triệu và 9,60 triệu. Trong ba quý đầu năm 2025, tỷ suất lợi nhuận gộp của Kelepu tiếp tục giảm xuống, giảm 0,34 điểm phần trăm so với cùng kỳ xuống 6,21%, lập kỷ lục thấp mới.

Có thể thấy rõ ràng, lợi nhuận ròng của Kelepu thấp hơn nhiều so với lợi nhuận gộp, không gian lợi nhuận bị thu hẹp mạnh bởi chi phí vận hành. Lấy năm 2024 làm ví dụ, tỷ suất lợi nhuận ròng của Kelepu khoảng 2,33%, chỉ bằng khoảng một phần ba tỷ suất lợi nhuận gộp cùng kỳ.

**　　Tài khoản phải thu tiếp tục tăng cao, tỷ lệ doanh thu nước ngoài rất thấp**

Xét về mô hình vận hành, mạng lưới kho bãi, phân phối logistics và xây dựng nền tảng kỹ thuật số đều thuộc mô hình tài sản nặng nề, chi phí khấu hao kho bãi, thực hiện logistics, và vận hành nền tảng đều rất cứng nhắc. Đồng thời, việc thu mua tập trung B đầu thường có thời gian thanh toán từ 3-12 tháng, tỷ lệ tài khoản phải thu chiếm tỷ lệ cao, chi phí chiếm dụng vốn theo đó cũng tăng lên.

Với quy mô kinh doanh của Kelepu ngày càng mở rộng, tài khoản phải thu của Trời sáng tiếp tục tăng. Từ năm 2021 đến 2024, số dư tài khoản phải thu cuối kỳ của công ty lần lượt là 1,721 triệu, 2,957 triệu, 3,587 triệu và 3,861 triệu, chiếm tỷ lệ trong doanh thu kỳ đó lần lượt là 9,77%, 14,79%, 15,36% và 15,94%, có xu hướng tăng dần qua từng năm.

Tính đến cuối tháng 9 năm 2025, số dư tài khoản phải thu của Trời sáng đã đạt 4,86 triệu, tăng 1 tỷ so với đầu kỳ, chiếm tỷ lệ trong doanh thu ba quý đầu là 28,05%, tăng 4,12 điểm phần trăm so với năm trước.

Trong khi đó, số ngày quay vòng tài khoản phải thu của Trời sáng cũng đang gia tăng liên tục, cho thấy tốc độ thu hồi tiền của công ty chậm lại, chu kỳ thu hồi kéo dài. Từ năm 2021 đến 2024, số ngày quay vòng tài khoản phải thu của công ty lần lượt là 33,55 ngày, 42,11 ngày, 50,44 ngày và 55,33 ngày; trong ba quý đầu năm 2025, số ngày này tiếp tục tăng lên 67,94 ngày, tăng 7 ngày so với cùng kỳ.

Về dòng tiền, từ năm 2021 đến 2024, dòng tiền từ hoạt động kinh doanh của Kelepu lần lượt là 37,625 triệu, 430 triệu, 638 triệu và 527 triệu, biến động khá mạnh; trong nửa đầu năm 2025, dòng tiền từ hoạt động kinh doanh ròng ra là 494 triệu, số lượng dòng ra tăng 32,45% so với cùng kỳ, dẫn đến dòng tiền từ hoạt động kinh doanh trong báo cáo hợp nhất của Trời sáng giảm 2,42% so với cùng kỳ.

Tính đến cuối tháng 6 năm 2025, tổng tài sản và tổng nợ của Kelepu lần lượt là 6,646 triệu và 4,156 triệu, chiếm tỷ lệ trong báo cáo hợp nhất của Trời sáng lần lượt là 42,28% và 62,54%; tỷ lệ nợ trên tài sản đạt 62,53%, cao hơn 20 điểm phần trăm so với báo cáo hợp nhất của Trời sáng.

Về mặt kinh doanh nước ngoài, Trời sáng cũng đang đối mặt với tình trạng tăng trưởng chậm lại. Từ năm 2022 đến 2024, doanh thu xuất khẩu của công ty lần lượt là 702 triệu, 854 triệu, 1,039 triệu, tốc độ tăng trưởng từ 67,91% giảm xuống 21,61%, 21,59%, có xu hướng giảm liên tục; tỷ trọng trong tổng doanh thu lần lượt là 3,51%, 3,66%, 4,29%, duy trì ở mức một chữ số trong thời gian dài, đóng góp cho hiệu suất tổng thể còn hạn chế.

Trong nửa đầu năm 2025, doanh thu từ hoạt động nước ngoài của Trời sáng đạt 557 triệu, tăng 15,92% so với cùng kỳ, tốc độ tăng trưởng lần đầu tiên giảm xuống dưới 20%. Do ảnh hưởng của doanh thu tổng thể giảm so với cùng kỳ, tỷ lệ doanh thu nước ngoài tăng lên 5,16%.

Khó khăn trong việc mở rộng thị trường nước ngoài xuất phát từ nhiều yếu tố chồng chéo. Một mặt, thị trường văn phòng phẩm châu Âu và Mỹ đã trưởng thành, cấu trúc cạnh tranh ổn định, các thương hiệu địa phương như Pilot, Mitsubishi, và Staedtler chiếm ưu thế, rào cản phân phối rất lớn, các nhà đầu tư mới khó có thể đột phá. Mặt khác, các thị trường mới nổi như Châu Phi, Đông Nam Á mặc dù có tiềm năng tăng trưởng lớn, nhưng mức tiêu dùng địa phương tương đối thấp, tính nhạy cảm về giá cao, và định vị sản phẩm của Trời sáng không phù hợp với nhu cầu thị trường. Thêm vào đó, gia tăng mâu thuẫn thương mại quốc tế, biến động tỷ giá thường xuyên và chi phí vận chuyển biển tăng cao cũng làm gia tăng sự không chắc chắn trong hoạt động kinh doanh nước ngoài.

海量资讯、精准解读，尽在新浪财经APP

责任编辑：公司观察