Chiến lược Joaquin: Cổ phiếu A duy trì xu hướng dao động ngắn hạn, khuyến nghị cấu hình cân bằng ngắn hạn

投资要点

复盘历史，高油价对海外通胀影响更大，股市更多受流动性和基本面驱动。（1）高油价对海外通胀推升较为明显，尤其是在经济上行时。一是高油价推升通胀：首先，高油价对美国通胀推升作用较大，且在经济回升时更明显；其次，高油价可能导致中国输入性通胀，尤其是反映在PPI上行上升。二是流动性是否紧缩更多由经济和通胀趋势共同决定：首先，美联储是否加息需综合考量经济和通胀水平；其次，中国是否收紧流动性主要考虑经济是否过热。三是经济是否出现回落并非由高油价引起：首先，美国经济回落由自身基本面走弱或流动性收紧引起；其次，国内经济回落更多是外需走弱等因素造成。（2）高油价对股市有负面影响，但股市更多由基本面和流动性影响。一是美股主要受基本面和流动性影响：首先，2008年高油价、高通胀时美股下跌主要受次贷危机影响，美联储当时仍处于降息周期；其次，2022年高油价导致美国通胀预期进一步上升，从而引发美联储加息，导致美股下跌。二是A股主要受外部环境和流动性影响：首先，2008年A股下跌主要受海外次贷危机影响，叠加2007年开始的流动性紧缩；其次，2022年A股下跌主要受俄乌冲突、上海疫情以及美联储加息等影响，国内流动性仍边际宽松。

当前来看，A股受政策、基本面和流动性等支撑相对仍有韧性，短期维持震荡趋势。（1）本轮油价上涨对通胀的影响可能弱于2007年和2022年。一是美国能源分项占CPI权重较之前明显下降：美国能源在CPI中的比重由2012年的约10%降至6%-7%。二是美国经济和就业处于放缓趋势：首先，美国制造业PMI持续走弱；其次，美国非农就业时薪同比增速和劳动参与率持续回落，显示就业放缓；最后，当前油价上涨更多源于美伊冲突，一旦冲突结束或霍尔木兹海峡通航，油价可能快速回落，只要高油价持续时间不长，通胀上行幅度有限。三是中国短期输入性通胀可能较小：首先，中国CPI和PPI仍处于低位；其次，国内需求偏弱，油价上涨对PPI的拉动减弱，对CPI的传导也较弱。（2）本轮油价上涨对美股可能有一定负面影响，但可能弱于2008年和2022年。一是美国通胀可能因油价上涨而推升，但幅度可能低于2007年和2022年，导致美联储降息预期下降，但难以加息。二是油价上涨对美国基本面可能有负面影响，但影响有限：首先，美国经济和就业本已在回落，油价上涨可能增加成本，抑制消费；其次，AI产业仍在上行，科技企业盈利和景气度可能持续，只要流动性不大幅收紧，融资风险有限。（3）A股短期受政策、基本面和流动性支撑，仍具韧性。一是政策偏积极：两会定调积极财政和宽松货币政策，短期内可能加快落地；二是经济和盈利仍在修复：制造业、基础设施、房地产投资、社零、出口等指标全面回升，随着开工旺季到来，投资、消费、出口可能进一步增长；同时，PPI回升带动企业盈利提升。三是国内流动性短期仍可能宽松：海外流动性预期有所回落；国内通胀压力小，央行可能继续投放资金，外资流入短期或有回落，但中长期资金仍可能持续入市。

行业配置：短期均衡配置绩优科技、部分周期和低估值红利行业。（1）短期石化、绩优科技等行业表现可能相对占优。一是复盘历史，油价快速上涨期间，石化、煤炭等能源相关行业和产业链上行行业表现较好。二是油价上涨期间，科技成长行业受压，但业绩较好或产业趋势向上的细分行业表现可能偏强。三是当前，石化、电力、电新、科技硬件等行业短期可能表现优异：油价上涨带动相关盈利修复，新能源转型推动电力、储能、风光发电等景气度上升，AI需求不断增长，科技硬件业绩改善。（2）短期建议均衡配置：政策和产业趋势向上的电新（AI电力、储能）、通信（AI硬件）、电子（半导体、AI硬件）、有色金属、化工、军工（商业航天）、医药等行业；同时配置低估值红利行业如煤炭、电力、银行。

**风险提示：**历史经验未必适用，政策超预期变化，经济修复可能不及预期。

正文内容

一、高油价对经济和股市的影响如何？

（一）复盘历史，高油价对股市影响更多通过流动性传导

复盘2007-2008年、2020-2022年油价极端高位时国内外经济和股市表现，显示：

（1）高油价对海外通胀推升明显，尤其在经济上行时。

一是高油价推升通胀：首先，高油价对美国通胀影响较大，且在经济回升时更明显。例如，2008年7月美国CPI同比增速达5.6%，2022年6月达9.1%，区别在于2008年美国已陷入次贷危机，地产走弱，而2022年则处于疫情后复苏期；其次，高油价可能引发中国输入性通胀，特别是在PPI上升方面，如2008年2月中国CPI同比8.7%，2021年11月2.3%；中国PPI在2008年7月达10%，2021年下半年维持在8%-14%的高位。

二是流动性是否紧缩由经济和通胀共同决定：首先，美联储是否加息需考虑经济和通胀水平，2007年9月起在高通胀背景下持续降息应对次贷风险，但2022年在经济和通胀双升背景下持续加息；其次，中国是否收紧流动性主要看经济是否过热，2007年初至2008年中，央行多次上调存款准备金率和加息以应对过热，但2022年央行反而多次降准降息，因国内经济压力较大。

三是经济回落不一定由高油价引起：美国经济回落由基本面走弱或流动性收紧引发，如2008年衰退由次贷危机引起，2022年则是疫后修复动能减弱加流动性收紧；国内经济回落多因外需走弱，如2008年和2022年出口回落所致。

**（2）高油价对股市有负面影响，但更多由基本面和流动性决定。**一是美股主要受基本面和流动性影响：2008年高油价和高通胀时，美股下跌主要受次贷危机影响，美联储当时仍在降息；2022年油价高企推升通胀预期，促使美联储加息，导致股市下跌。二是A股受外部环境和流动性影响：2008年受海外次贷危机和2007年起的流动性紧缩影响，2022年受俄乌冲突、上海疫情和美联储加息影响，国内流动性仍边际宽松。

（二）当前来看，A股仍具韧性，短期维持震荡

当前，A股受政策、基本面和流动性支撑，韧性较强，短期或震荡。（1）油价上涨对通胀影响可能弱于2007年和2022年。一是美国能源在CPI中的比重由2012年的10%降至6-7%；二是美国经济和就业放缓：制造业PMI持续走弱，非农工资和劳动参与率回落，显示就业压力；油价上涨主要源于美伊冲突，一旦冲突缓解或霍尔木兹通航正常，油价可能快速回落，短期内通胀上升有限。三是中国输入性通胀可能较小：CPI和PPI仍低位，需求偏弱，油价对PPI和CPI的传导有限。 （2）油价上涨对美股可能有一定负面，但弱于2008和2022：通胀受油价推升但幅度较小，导致降息预期下降但难以加息；对基本面影响有限，因经济已在回落，油价上涨增加成本但科技盈利仍在，流动性不大幅收紧。 （3）A股短期仍具韧性：政策偏积极，经济和盈利在修复，制造业、基础设施、房地产、社零、出口等指标回升，PPI上升带动盈利，国内流动性宽松预期减弱但仍有支持。

二、行业配置：短期均衡配置绩优科技和低估值红利行业

（一）短期石化、绩优科技行业表现可能优于其他

**历史显示，油价快速上涨或高位时，石化、煤炭等能源行业表现较好。**复盘2001年以来几次地缘冲突导致布油高位（120美元/桶以上），发现：一是能源相关行业如石化、煤炭在油价快速上涨期间表现优异；二是产业链上行行业如新能源车、消费升级相关行业也表现较好。二是科技成长行业在油价上涨时受压，但部分业绩好或产业趋势向上的细分行业表现偏强，如电力设备在2007/3/24-2008/6/27期间涨幅第一，传媒在2011/2/15-2012/3/8期间表现优异。三是当前，石化、电力、电新、科技硬件等行业短期可能表现优异：油价上涨带动相关盈利修复，新能源转型推动电力、储能、风光发电景气，AI需求增长带动科技硬件业绩改善。

（二）短期建议逢低配置：

政策和产业趋势向上的行业如电新（AI电力、储能）、通信（AI硬件）、电子（半导体、AI硬件）、有色金属、化工、军工（商业航天）、医药；同时配置低估值红利行业如煤炭、电力、银行。

三、风险提示：
历史经验未必适用，政策超预期变化，经济修复可能不及预期。

文章来源：华金证券