Thị trường trái phiếu Mỹ "thay đổi lớn": "Lo ngại lạm phát" áp đảo "kỳ vọng hạ lãi suất"

Trong bối cảnh thị trường trái phiếu toàn cầu bị bán tháo mạnh do lo ngại lạm phát tăng cao gây ra bởi giá năng lượng tăng vọt, Goldman Sachs trong báo cáo mới nhất của “Các nhà giao dịch lãi suất toàn cầu” đã cảnh báo rằng: Thị trường đã định giá sai.

Trong báo cáo, nhóm chiến lược lãi suất của Goldman Sachs mô tả một bức tranh về thị trường trái phiếu toàn cầu bị chi phối đơn phương bởi nỗi sợ lạm phát: do xung đột địa chính trị ở Trung Đông và tác động của nguồn cung năng lượng, các ngân hàng trung ương lớn trên thế giới đồng loạt phát đi tín hiệu diều hâu, khiến lãi suất ngắn hạn tăng mạnh, “lo ngại lạm phát” hoàn toàn chi phối logic giao dịch hiện tại.

Tuy nhiên, nhóm này cho rằng, thị trường liên tục bán tháo lãi suất cuối kỳ của Fed đã “không phù hợp với bản chất của cú sốc”. Trong khi các nhà đầu tư đang nhiệt tình định giá kỳ vọng diều hâu của ngân hàng trung ương, họ đang hệ thống hóa và nghiêm trọng hóa “rủi ro đuôi trái” — tức là, chi phí năng lượng cao cuối cùng sẽ dẫn đến sự sụp đổ của tổng cầu, làm suy giảm tăng trưởng kinh tế đột ngột.

Trong tiêu đề báo cáo, Goldman Sachs cố ý thêm cụm từ “For Now” (Trong thời điểm này).

Phán đoán cốt lõi của họ là: Sự chi phối của lạm phát chỉ là cơn sốt nhất thời, lo ngại về tăng trưởng kinh tế cuối cùng sẽ chiếm ưu thế trên thị trường, giữ ổn định lãi suất kỳ hạn dài và làm phẳng đường cong lợi suất. Nhưng trước khi tình hình hạ nhiệt hoặc thị trường lao động rõ ràng xấu đi, các nhà đầu tư cần thận trọng cao độ với các chiến lược chênh lệch.

Nỗi sợ lạm phát chi phối toàn bộ: Các ngân hàng trung ương toàn cầu đồng loạt chuyển sang chính sách diều hâu, từ cắt giảm lãi suất sang tăng lãi suất

Trong tuần qua, “cảnh báo lạm phát” trở thành chủ đề chung của các ngân hàng trung ương toàn cầu, với mức độ tín hiệu diều hâu dày đặc chưa từng có.

Cuộc họp FOMC tháng 3 của Fed tiếp tục duy trì lập trường diều hâu. Goldman Sachs chỉ ra rằng, rủi ro lạm phát đã trở thành trung tâm của thị trường lãi suất, mặc dù rủi ro tăng trưởng có tăng lên, nhưng các yếu tố cơ bản ban đầu của nền kinh tế vẫn khả quan, phản ứng của thị trường diễn ra có trật tự, hạn chế khả năng lo ngại suy giảm tăng trưởng vượt qua đà tăng của lạm phát.

Để cân bằng về phía tăng trưởng, trước tiên cần các rủi ro đuôi của tăng trưởng trở nên “đủ rõ ràng và kéo dài” — hoặc là thị trường chứng khoán phản ứng tiêu cực hơn với giá dầu tăng liên tục, hoặc là xuất hiện các tín hiệu rõ ràng hơn về suy giảm trong thị trường lao động.

Trong bối cảnh cú sốc cung ứng, hiệu quả phân tán của trái phiếu danh nghĩa đã giảm đi đáng kể, điều này đồng nghĩa với việc ngưỡng để thị trường chuyển sang câu chuyện tăng trưởng cao hơn sẽ cao hơn nhiều.

Việc định giá lại ở châu Âu còn dữ dội hơn.

Báo cáo cho biết, lãi suất ngắn hạn châu Âu hiện đã tính đến gần ba lần tăng lãi suất, phản ánh mối lo ngại sâu sắc về giá hàng hóa cao và tính dính của chúng (cơ sở hạ tầng năng lượng bị tổn thương có thể hạn chế giảm lạm phát).

Goldman Sachs chỉ ra rằng, Ngân hàng Trung ương châu Âu và các ngân hàng trung ương lớn khác đang thể hiện thái độ mở đối với các đợt tăng lãi suất gần đây, thay vì kiên nhẫn chờ đợi các cú sốc tạm thời. Các mức định giá hiện đã gần chạm giới hạn rủi ro mà các nhà kinh tế Goldman Sachs đã dự báo.

Xem xét rằng mỗi mức tăng 1 điểm phần trăm của giá năng lượng sẽ làm thắt chặt điều kiện tài chính và làm giảm kỳ vọng tăng trưởng, thị trường ngày càng khó để “vượt qua” các tín hiệu diều hâu.

Điều đáng chú ý nhất là Vương quốc Anh.

Sau cuộc họp của Ngân hàng Anh (BoE), mức tăng lợi suất trái phiếu 2 năm của Anh trong vòng 20 phút trước và sau thông báo đã vượt quá phản ứng của bất kỳ cuộc họp chính sách nào trong toàn bộ chu kỳ tăng lãi suất từ 2021 đến 2024.

Dựa trên đó, các nhà kinh tế của Goldman Sachs tuyên bố không còn dự đoán Ngân hàng Anh sẽ hạ lãi suất trong năm nay và đã nâng dự báo lợi suất trái phiếu chính phủ 10 năm của Anh (Gilt) cuối 2026 lên 4,40% (từ 4,25%), đồng thời dự đoán đường cong lợi suất 2 năm/10 năm sẽ bị làm phẳng xuống còn 50 điểm cơ bản.

Tính đến ngày 20 tháng 3, thị trường đã định giá gần 90 điểm cơ bản tăng lãi suất nữa trong năm 2026, Goldman Sachs cho rằng mức giá này quá cao, nhưng thừa nhận cần có một đường đi rõ ràng của giá hàng hóa giảm để giảm bớt lo ngại.

Phán đoán cốt lõi: Việc bán tháo lãi suất cuối kỳ “không phù hợp với bản chất của cú sốc”, rủi ro đuôi trái bị đánh giá quá thấp

Trong khi thị trường bị chi phối bởi câu chuyện lạm phát một chiều, Goldman Sachs cho rằng, việc bán tháo liên tục lãi suất cuối kỳ phản ánh giá đã không phù hợp với bản chất của cú sốc này.

Bằng chứng là: Dù là lãi suất kỳ hạn dài của lạm phát hay phần bù rủi ro dài hạn, đều không cho thấy thị trường lo ngại Fed sẽ phản ứng quá mềm mỏng.

Nói cách khác, thị trường đã định giá mạnh vào khả năng tăng lãi suất ngắn hạn, nhưng lại không phản ánh nỗi sợ Fed dung túng lạm phát ở phần dài hạn. Nếu thực sự thị trường nghĩ lạm phát sẽ mất kiểm soát, phần bù rủi ro dài hạn phải tăng mạnh — nhưng thực tế thì không như vậy. Điều này cho thấy, việc bán tháo lãi suất cuối kỳ chủ yếu phản ánh tâm lý hoảng loạn chứ không phải các yếu tố cơ bản.

Quan trọng hơn, Goldman Sachs cho rằng, “rủi ro đuôi trái” — tức là kịch bản tổng cầu bị suy giảm bắt đầu vượt qua lo ngại lạm phát — đang bị định giá quá thấp.

Báo cáo chỉ ra rằng, mặc dù biến động lãi suất do rủi ro chính sách diều hâu đã được điều chỉnh lớn như trước “Ngày Giải phóng”, và bề mặt độ biến động đã không còn rẻ so với các yếu tố vĩ mô, nhưng skew (độ lệch trái) của phần đầu của đường cong đã phản ánh một sự thay đổi lớn trong phản ứng chính sách, và sự dịch chuyển này đã quá mức cần thiết.

Về mặt chiến lược, Goldman Sachs khuyên nên thực hiện các chiến lược bán (Fading) quyền chọn đảo ngược rủi ro USD để chống lại sự thay đổi định giá diều hâu gần đây, thay vì bán trực tiếp độ biến động — vì chiến lược đầu tiên có khả năng bảo vệ tốt hơn trong kịch bản tăng trưởng suy giảm.

Song song đó, Goldman Sachs vẫn thận trọng với các chiến lược carry (bao gồm bán độ biến động và mua chênh lệch lợi suất): Dù định giá đã cải thiện, nhưng khi “rủi ro đuôi trái” mở ra, các chiến lược này sẽ đối mặt với thử thách nghiêm trọng.

Tiềm năng: Lo ngại tăng trưởng cuối cùng sẽ chiếm ưu thế, nhưng cần chờ điểm chuyển đổi rõ ràng

Dự báo lợi suất trái phiếu 10 năm của Goldman Sachs cho cuối năm thường thấp hơn mức hiện tại và giá kỳ vọng, phản ánh quan điểm trung hạn của họ rằng: Chủ đạo của lạm phát cuối cùng sẽ nhường chỗ cho lo ngại tăng trưởng.

Cụ thể: Lợi suất trái phiếu 10 năm của Mỹ dự báo cuối năm là 4,10% (hiện khoảng 4,37%, thấp hơn kỳ vọng xa hơn 43 điểm cơ bản); của Anh là 4,40% (thấp hơn kỳ vọng xa hơn 75 điểm cơ bản); của Nhật là 2,00% (hiện 2,28%); của Đức là 3,00% (hiện 3,04%).

Song song đó, các chỉ số theo dõi vị thế và tâm lý của Goldman Sachs cho thấy, các chỉ số ẩn chứa vị thế quyền chọn (OPI), vị thế quỹ (FPI) và phản ứng dữ liệu (DRI) hiện đều quanh mức zero — thị trường không có xu hướng rõ ràng về mua hay bán.

Điều này có nghĩa là, khi câu chuyện vĩ mô thay đổi, thị trường sẽ có đủ không gian để di chuyển mạnh theo bất kỳ hướng nào.

Lời khuyên của Goldman Sachs rất rõ ràng: duy trì vị thế nhẹ, tham gia với rủi ro hạn chế. Trước khi các yếu tố địa chính trị hoặc dữ liệu kinh tế đưa ra tín hiệu rõ ràng, nỗi sợ lạm phát trong thị trường trái phiếu có thể còn kéo dài một thời gian nữa — nhưng mâu thuẫn giữa lãi suất cuối kỳ và bản chất cú sốc nguồn cung chắc chắn sẽ không kéo dài mãi.

Khi bằng chứng suy giảm tăng trưởng tích tụ đủ lớn, sự điều chỉnh ngược của thị trường lãi suất có thể đến nhanh và mạnh.

Cảnh báo rủi ro và điều khoản miễn trừ trách nhiệm

Thị trường có rủi ro, đầu tư thận trọng. Bài viết này không phải là lời khuyên đầu tư cá nhân, cũng chưa xem xét các mục tiêu, tình hình tài chính hoặc nhu cầu đặc thù của từng người dùng. Người đọc cần cân nhắc xem các ý kiến, quan điểm hoặc kết luận trong bài có phù hợp với hoàn cảnh của mình hay không. Đầu tư theo đó, chịu trách nhiệm về quyết định của mình.