Giá dầu vượt 100, vàng nằm yên, một logic định giá 40 năm có thể đang mất hiệu lực

Từ tháng 3 năm 2026, thị trường hàng hóa toàn cầu đã diễn ra một cuộc phân hóa tài sản khá hiếm gặp. Tình hình địa chính trị Trung Đông leo thang đã thúc đẩy giá dầu tăng nhanh, nhưng vàng, vốn thường được xem là tài sản trú ẩn an toàn, lại không thể cùng tăng theo.

Theo kinh nghiệm lịch sử, mỗi khi xung đột địa phương leo thang, do ảnh hưởng của nhu cầu trú ẩn và lo ngại về cung, vàng và dầu thô thường biến động cùng chiều, nhưng lần này hai loại tài sản lại có xu hướng trái chiều, thu hút sự chú ý rộng rãi của thị trường.

Sự lệch giá bất thường

Vào giữa tháng 3, khi tình hình eo biển Hormuz tiếp tục căng thẳng, giá dầu quốc tế duy trì đà tăng mạnh. Tính đến ngày 17 tháng 3 theo giờ địa phương, giá hợp đồng tương lai dầu nhẹ giao tháng 4 trên Sàn Giao dịch Hàng hóa New York tăng 2,71 USD, đóng cửa ở mức 96,21 USD/thùng, tăng 2,90%; hợp đồng giao tháng 5 của Brent London tăng 3,21 USD, đóng cửa ở mức 103,42 USD/thùng, tăng 3,20%.

Cảng xuất khẩu quan trọng Fuchairah do xảy ra vụ tấn công mới gây cháy, công ty dầu khí quốc gia Abu Dhabi đã ngừng hoạt động bốc xếp dầu tại đây. Đồng thời, bí thư Ủy ban An ninh Quốc gia cao nhất Iran bị tấn công và thiệt mạng, làm gia tăng lo ngại về nguồn cung trên thị trường.

Tuy nhiên, vàng, vốn cũng có tính chất trú ẩn, lại không thể hưởng lợi từ rủi ro địa chính trị này. Giá vàng hợp đồng tương lai COMEX chính và vàng giao ngay đều duy trì quanh mức 5000 USD/ounce, thấp hơn đỉnh cao trước đó.

Chênh lệch giá vàng và dầu có xu hướng phân kỳ, theo một số ý kiến của tổ chức, động lực chính của vàng không chỉ là trú ẩn mà còn là lãi suất thực. Giá dầu tăng thúc đẩy kỳ vọng lạm phát, ảnh hưởng đến dự đoán chính sách tiền tệ của Fed, kỳ vọng giảm lãi suất bị trì hoãn, đồng USD và lợi suất trái phiếu Mỹ được hỗ trợ, trong khi vàng chịu áp lực.

Theo dữ liệu, tính đến 4 giờ chiều ngày 18 tháng 3, lợi suất trái phiếu chính phủ Mỹ kỳ hạn 10 năm khoảng 4,18%, lợi suất TIPS (trái phiếu bảo vệ lạm phát) khoảng 1,80%, chỉ số USD quanh mức 99,60, vẫn duy trì ở mức cao. Chi phí cơ hội n holding vàng vẫn còn khá lớn.

Thị trường đang giao dịch gì

Khi giá dầu tăng nhanh và ổn định trên 100 USD, như một chỉ số đo lường tâm lý rủi ro và kỳ vọng lạm phát, chỉ số vàng/dầu (tỷ lệ giá vàng so với giá dầu) đã giảm từ gần 85 đầu năm 2026 xuống dưới 55 hiện tại.

Thông thường, điều này có nghĩa là dầu tương đối mạnh hơn, vàng yếu hơn, cho thấy thị trường có thể đang định giá một kịch bản lạm phát cao + lãi suất cao, chứ không phải suy thoái + trú ẩn. Điều này phù hợp với diễn biến giá dầu tăng, vàng giảm hiện nay.

Dòng vốn cũng phản ánh phần nào sự thay đổi trong sở thích của thị trường. Theo ETF trong nước, tuần đầu tiên của tháng 3 năm 2026, trong top 10 quỹ ETF có dòng tiền ròng vào nhiều nhất, có 4 quỹ liên quan đến dầu khí. Trong đó, quỹ PetroChina của China Asset Management hút ròng 6,598 tỷ CNY, đứng đầu danh sách; các quỹ ETF dầu khí của Penghua, Huatai, và Invesco cũng hút lần lượt 4,847 tỷ, 4,014 tỷ và 2,582 tỷ CNY, tổng cộng 18,041 tỷ CNY. Dù trong tuần thứ hai của tháng này có dòng chảy ròng giảm ở các quỹ này, xu hướng chung vẫn duy trì tăng.

Theo báo cáo của Bảo hiểm Futures Trung Quốc, tính đến tuần thứ 13 tháng 3, tồn kho dầu thô API tăng 6,556 triệu thùng, dự kiến tăng 73.000 thùng; tồn kho xăng API giảm 4,56 triệu thùng, dự kiến giảm 1,815 triệu thùng; tồn kho dầu tinh luyện API giảm 1,394 triệu thùng, dự kiến giảm 1,721 triệu thùng.

Vàng đang kích hoạt khả năng thay thế tiền tệ?

Trong khi thị trường bàn luận sôi nổi về lý do lãi suất cao kìm hãm giá vàng, nhà phân tích chiến lược trưởng của Chứng khoán China Merchants, Trương Hạ, đưa ra góc nhìn khác.

Trương Hạ cho biết, phần lớn nhận thức của thị trường về giá vàng, hoặc về giá vàng tính theo USD, chủ yếu dựa trên lịch sử từ năm 1985 đến 2021. Khung giá này dựa trên hai nhận thức cơ bản: việc phát hành vượt quá giới hạn của USD thúc đẩy giá vàng, và lợi suất thực của trái phiếu Mỹ có mối quan hệ nghịch với giá vàng. Thực chất, đây là khung cố định vàng theo USD, và có thể chỉ là sản phẩm của một giai đoạn lịch sử nhất định.

Phân tích này tập trung vào bản chất của tiền tệ chủ quyền tín dụng. Trương Hạ cho rằng, giá trị của tiền tệ chủ quyền dựa trên ba trụ cột: năng suất kinh tế, sức mạnh quân sự và địa chính trị, hệ thống pháp quyền và thể chế. Sau xung đột Nga-Ukraine năm 2022, việc phương Tây phong tỏa dự trữ ngoại hối của Nga đã phá vỡ nguyên tắc “tài sản chủ quyền không thể bị đe dọa”, biến “rủi ro khả dụng” thành một biến số mới trong định giá tài sản toàn cầu.

Trong góc nhìn này, ba giả định truyền thống của thị trường vốn hiện đại — giả định hoạt động vĩnh viễn, tối đa hóa lợi nhuận, thị trường hiệu quả — đang bị xói mòn. Dựa trên phân tích này, Trương Hạ cho rằng, nếu uy tín của USD tiếp tục bị suy giảm, khả năng thay thế tiền tệ của vàng sẽ được kích hoạt lại, và giá của nó sẽ hệ thống tăng lên. Lý do lý thuyết về lãi suất cao kìm hãm giá vàng có thể chỉ là xu hướng ngắn hạn.

Nhìn xa hơn trong thời gian dài, Trương Hạ cho rằng, môi trường quốc tế hiện tại có nét tương đồng với giai đoạn 1970–1980. Thời kỳ đó, do sự mất cân đối hệ thống của trụ cột tiền tệ chủ quyền, hệ thống tiền tệ quốc tế bước vào giai đoạn chuyển tiếp đầy biến động. Khi USD mất liên kết, giá vàng bắt đầu tăng mạnh theo cơ chế thị trường, từ 35 USD/ounce lên đỉnh 850 USD năm 1980, đây là hành động tập thể của toàn cầu thể hiện sự không tin tưởng vào uy tín USD.

Sự biến động kéo dài đến năm 1979, khi Liên Xô sa lầy trong chiến tranh Afghanistan, và Paul Volcker làm chủ tịch Fed, vàng cuối cùng giảm mạnh vào năm 1980. Khi USD lấy lại uy tín và thị trường dự đoán kết quả cuộc chiến Mỹ-Soviet, vàng bước vào giai đoạn gắn kết ngầm kéo dài bốn thập kỷ.

Theo Trương Hạ, có thể, giá vàng hiện tại, bị kìm hãm bởi lãi suất, đang tích tụ động lực cho một bước chuyển đổi mô hình mới.