Goldman Sachs cảnh báo: Thị trường hiện chỉ là "sự ổn định không ổn định", "gián tín dụng" đáng sợ hơn dầu thô

Trong bối cảnh tình hình Trung Đông gây rối thị trường hàng hóa, thị trường tín dụng đang âm thầm diễn ra một xu hướng phân hóa còn đáng cảnh báo hơn. Nhóm chiến lược tín dụng của Goldman Sachs đã đưa ra cảnh báo rằng, dưới vẻ ngoài bình yên của thị trường hiện tại, dòng chảy ngầm đang chảy mạnh, và trạng thái “ổn định” này về bản chất không thực sự vững chắc.

So với biến động của thị trường chứng khoán và hàng hóa, trong ba tuần qua, thị trường tín dụng đã thể hiện sự kiên cường bất thường — chỉ giảm khoảng 5% so với đỉnh cao lịch sử, và mức mở rộng chênh lệch tín dụng cũng khá hạn chế.

Tuy nhiên, các chiến lược gia của Goldman Sachs, Reid Zhou cùng nhóm chiến lược tín dụng, cho rằng thị trường đang chuyển từ giai đoạn định giá “sốc” sang giai đoạn định giá “tác động kinh tế”, và sự bình yên hiện tại chỉ giống như một thế cờ bế tắc, chứ không phải là thực sự ổn định.

Điều đáng chú ý là, áp lực chính đối với thị trường tín dụng không đến từ lĩnh vực năng lượng, mà tập trung vào lĩnh vực tài chính, đặc biệt là các tổ chức liên quan đến tín dụng tư nhân. Các trái phiếu liên quan đến Blue Owl, FS KKR và các quỹ tín dụng tư nhân thể hiện kém nhất, chênh lệch lãi suất trái phiếu lĩnh vực tài chính đã mở rộng 39 điểm cơ bản trong năm nay.

Tín hiệu này khiến các nhà đầu tư cảnh giác: Sau những biến động của giá dầu, hiệu ứng “gián bạch” của tín dụng tư nhân" có thể là mối lo ngại sâu xa hơn.

Phân hóa tín dụng: Áp lực lĩnh vực tài chính vượt xa năng lượng

Theo Bloomberg, sự mở rộng chênh lệch tín dụng của Mỹ đã bắt đầu trước khi xung đột Trung Đông bùng phát, và đặc điểm nổi bật của đợt bán tháo tín dụng này là tính đồng bộ cao giữa các ngành, các xếp hạng khác nhau.

Ngoại lệ duy nhất không phải là năng lượng, mà là lĩnh vực tài chính. Các trái phiếu của các công ty dịch vụ tài chính đã mở rộng chênh lệch 39 điểm cơ bản trong năm, trong đó các tổ chức liên quan đến Blue Owl, FS KKR và các quỹ tín dụng tư nhân thể hiện kém nhất.

Trong khi đó, lĩnh vực năng lượng thực tế có hiệu suất tín dụng khá mạnh trong năm, nhưng phần vượt trội chủ yếu tập trung vào tháng 2 — thời điểm chưa xảy ra xung đột. Điều này trái ngược rõ rệt với thị trường chứng khoán: sau khi xung đột bắt đầu, lĩnh vực năng lượng rõ ràng đã dẫn đầu các ngành khác.

Cụ thể, trong trái phiếu đô la xếp hạng BBB, chênh lệch giữa lĩnh vực năng lượng và tài chính chỉ là 2,4 điểm cơ bản đầu năm, trước khi xung đột bùng phát ngày 26/2 đã mở rộng lên 13,5 điểm, và hiện tại đã tiếp tục mở rộng lên 18,5 điểm. Áp lực liên tục của tín dụng tư nhân đang trở thành biến số nguy hiểm nhất của toàn bộ thị trường tín dụng.

“Trò chơi TACO”：Thị trường và chính sách cùng nhau chờ đợi

Nhóm Goldman Sachs tóm tắt thế bế tắc hiện tại của thị trường như một câu hỏi “gà hay trứng đến trước”.

Thị trường coi “TACO” (Trump Always Chickens Out — tức Trump cuối cùng sẽ thỏa hiệp) như một neo kỳ vọng, do đó không bán tháo mạnh; trong khi đó, về phía chính sách, cũng đang giữ nguyên trạng thái do thị trường chưa xuất hiện biến động lớn.

Goldman Sachs nhấn mạnh: “Chúng ta đang ở trong một trạng thái cực kỳ tinh tế, trong khi bối cảnh lại cực kỳ bất ổn, đây là một trò chơi ai động trước sẽ thua trước.”

Nhóm chiến lược cho rằng, thời gian duy trì trạng thái ổn định này có thể vượt quá dự kiến, nhưng cuối cùng nó vẫn là trạng thái chuyển tiếp. Biến động lãi suất đã nhanh chóng tăng từ điểm thứ 10 của lịch sử lên gần điểm thứ 70, phản ánh quá trình tiêu hóa nhanh các cú sốc; tuy nhiên, việc mở rộng chênh lệch vẫn còn hạn chế, dòng vốn vẫn duy trì cân bằng cơ bản.

Ba điểm yếu của trạng thái ổn định: dòng vốn, vị thế và tổn thất không thể đảo ngược

Goldman Sachs phân tích nội tại của trạng thái ổn định hiện tại qua ba khía cạnh.

Thứ nhất, nền tảng cơ bản vẫn còn hỗ trợ, nhưng áp lực về vị thế đang tích tụ. Hiện tại, nền tảng tín dụng vẫn còn hỗ trợ, các đợt phát hành trái phiếu mới được thị trường tiêu thụ khá tốt, các quỹ mua trái phiếu toàn phần vẫn duy trì. Đồng thời, các chiến lược CTA đã giảm rủi ro, một số vị thế phòng hộ đã được tháo bỏ, giúp định giá và mức độ chật chội của danh mục giảm bớt. Tuy nhiên, điều này cũng có nghĩa là, khi rủi ro tiếp theo xuất hiện, lớp đệm phòng vệ của nhà đầu tư sẽ mỏng hơn.

Thứ hai, rủi ro rút vốn khỏi trái phiếu lợi suất cao gia tăng. Gần đây, dòng vốn khỏi trái phiếu lợi suất cao đã xuất hiện, nếu dòng vốn tiếp tục rút ra, beta tín dụng sẽ giảm nhanh hơn. Goldman Sachs đặc biệt nhấn mạnh rằng, trong bối cảnh các vị thế phòng hộ trước đó đã được tháo bỏ, sự dễ tổn thương của nhà đầu tư trước đợt mở rộng chênh lệch mới đang tăng lên.

Thứ ba, một số tổn thất đã không thể đảo ngược. Ngay cả khi chính sách nới lỏng trong tương lai xuất hiện, thị trường tín dụng cũng sẽ không trở lại trạng thái trước xung đột một cách đơn giản. Goldman Sachs cho rằng, bất kỳ đợt phục hồi cục bộ nào cũng có thể dần bị tiêu hóa trong trung hạn, mặc dù quá trình này sẽ diễn ra theo cách kiểm soát được, không phải là phản ứng nhanh chóng.

Chiến lược giao dịch của Goldman Sachs: Bán ròng chênh lệch kỳ hạn, bán kỳ vọng biến động

Dựa trên các nhận định trên, nhóm chiến lược tín dụng của Goldman Sachs đã đề xuất các vị thế cụ thể.

Trước tiên, bán ròng chênh lệch kỳ hạn (mua hợp đồng tương lai, bán giao ngay) được xem là chiến lược ưu tiên phù hợp với nhiều kịch bản: nếu thị trường có phản ứng bật lại, hợp đồng tương lai do đòn bẩy sẽ vượt trội hơn so với giao ngay (chênh lệch thu hẹp); còn nếu chênh lệch mở rộng lần hai, việc bán tháo bắt buộc sẽ gây áp lực lên giá giao ngay, làm cho hợp đồng tương lai vượt trội hơn (chênh lệch cũng thu hẹp).

Về mặt cụ thể các loại trái phiếu, Goldman Sachs ưu tiên trái phiếu lợi suất cao hơn trái phiếu đầu tư. Một danh mục tham khảo nhóm đề xuất là: bán ròng các hợp đồng swap của nhóm trái phiếu BB lợi suất cao GS2BATAS, đồng thời mua CDX HY45. So với việc bán HYG qua vay ký quỹ để tạo vị thế short, việc dùng các nhóm trái phiếu để xây dựng vị thế short sẽ tiết kiệm chi phí hơn.

Về chiến lược biến động, Goldman Sachs tiếp tục lạc quan về việc bán kỳ vọng biến động tín dụng, có thể thực hiện qua quyền chọn mua bán chênh lệch hoặc chiến lược STS. Khi biến động gần đây đã tăng từ dưới 10 điểm phần trăm lên gần 70 điểm phần trăm, nhóm ưu tiên sử dụng quyền chọn mua đơn lẻ kết hợp vị thế delta mua cùng với giao ngay để thay thế quyền chọn mua bán chênh lệch, nhằm kiểm soát chi phí và đồng thời tận dụng lợi nhuận phi tuyến.

Rủi ro và điều khoản miễn trừ trách nhiệm

Thị trường có rủi ro, đầu tư cần thận trọng. Bài viết này không phải là lời khuyên đầu tư cá nhân, cũng chưa xem xét các mục tiêu, tình hình tài chính hoặc nhu cầu đặc thù của từng người dùng. Người đọc cần cân nhắc xem các ý kiến, quan điểm hoặc kết luận trong bài phù hợp với hoàn cảnh của mình hay không. Đầu tư theo đó, chịu trách nhiệm về quyết định của chính mình.