Tờ phiếu quá hạn tăng vọt, nợ thuế chồng chéo, khủng hoảng thanphuông tiểu thị động cơ Thanh Đảo lộ rõ

Hình ảnh này có thể do AI tạo ra

Dữ liệu do Sở Giao dịch Chứng khoán Thượng Hải công bố tháng 3 năm 2026 cho thấy, tính đến ngày 28 tháng 2, tình trạng quá hạn trái phiếu của Công ty TNHH Đầu tư Thị trấn Đường sắt Quảng Đông (gọi tắt là “Đường sắt nhỏ”) đã trở nên đáng báo động, số dư quá hạn đã tăng vọt lên 38,732,1 triệu nhân dân tệ, tổng số tiền quá hạn tích lũy lên tới 5,9 tỷ nhân dân tệ. Chỉ trong vòng một tháng, số dư quá hạn đã tăng thêm 38,69 triệu nhân dân tệ, tổng số tiền quá hạn tích lũy tăng thêm 52,85 triệu nhân dân tệ, mức tăng gần như “dốc đứng”, phản ánh khả năng thanh khoản của nền tảng đầu tư thành phố trung tâm quận Thành Dương đã gần như cạn kiệt, rủi ro tín dụng liên tục gia tăng.

Là chủ thể xây dựng hạ tầng quan trọng của Khu mô hình công nghiệp giao thông đô thị Quảng Đông, Đường sắt nhỏ thành lập vào tháng 3 năm 2017, vốn đăng ký 3 tỷ nhân dân tệ, là công ty con toàn phần của Tập đoàn Bắc An Quảng Đông, kiểm soát thực tế do Trung tâm Phát triển Tài sản Nhà nước quận Thành Dương, Quảng Đông, điều hành. Công ty chủ yếu đảm nhiệm các hoạt động phát triển vận hành khu mô hình giao thông đô thị, xây dựng đường phố Thượng Mã và đầu tư ngành công nghiệp, mang sứ mệnh quan trọng trong phát triển tích hợp khu vực sản xuất và đô thị. Tình hình hoạt động của công ty gắn chặt với sự phát triển của ngành công nghiệp giao thông đô thị Quảng Đông. Cần biết rằng, ngành công nghiệp giao thông đô thị từng là “trụ cột” của kinh tế quận Thành Dương, năm 2020, giá trị toàn ngành đã vượt 1100 tỷ nhân dân tệ, trong khi Đường sắt nhỏ, với vai trò trung tâm trong hạ tầng khu vực, đáng lẽ phải dựa vào lợi thế ngành để phát triển ổn định, nay lại rơi vào cảnh quá hạn nợ.

Xem lại quá trình tài chính của công ty, khủng hoảng thanh khoản của Đường sắt nhỏ không phải là chuyện xảy ra trong một sớm một chiều, mà là kết quả tất yếu của sự kết hợp giữa mâu thuẫn dài hạn trong hoạt động và tác động của môi trường bên ngoài. Theo dữ liệu tài chính, quy mô tài sản của công ty dù liên tục mở rộng, từ 19,917 tỷ nhân dân tệ năm 2020 lên 39,741 tỷ nhân dân tệ năm 2022, nhưng áp lực nợ phải tăng theo, cùng kỳ tổng nợ đã tăng từ 9,103 tỷ nhân dân tệ lên 19,751 tỷ nhân dân tệ, tỷ lệ vốn hóa tổng thể từ 48,78% lên 57,08%, gánh nặng nợ ngày càng lớn. Quan trọng hơn, dòng tiền của công ty dài hạn bị áp lực, năm 2020 và 2022, dòng tiền thuần từ hoạt động kinh doanh lần lượt là -4,341 tỷ nhân dân tệ và -2,633 tỷ nhân dân tệ, khả năng sinh lời và trả nợ không phù hợp, hệ số bảo vệ lãi vay EBITDA duy trì dưới 1, chỉ đạt 0,42 năm 2022, cho thấy khả năng tự chủ của công ty trong việc tạo ra lợi nhuận để trang trải lãi vay là rất hạn chế, phải dựa vào nguồn vốn vay bên ngoài để tiếp tục hoạt động.

Việc tích tụ vốn dự án và chậm trễ trong thu hồi vốn từ chính quyền là một trong những nguyên nhân chính khiến dòng tiền của Đường sắt nhỏ bị siết chặt. Là nền tảng đầu tư công vận hành theo mô hình tài sản nặng, hoạt động của Đường sắt nhỏ tập trung vào xây dựng hạ tầng, vận hành các khu công nghiệp, với đầu tư ban đầu lớn, chu kỳ thu hồi vốn dài, nhiều khoản vốn bị khóa trong các dự án đang xây dựng hoặc dự án tạm giao. Quy trình thanh toán và thu hồi vốn từ phía chính quyền chậm trễ, càng làm gia tăng áp lực quay vòng vốn, khiến công ty khó có thể thanh toán đúng hạn các trái phiếu đến hạn. Đồng thời, cấu trúc vốn “cưỡi ngựa xem hoa” của công ty, với vốn đăng ký 3 tỷ nhân dân tệ nhưng vốn thực góp lâu dài chưa đủ, đến cuối năm 2022, vốn thực góp chỉ mới 1,417 tỷ nhân dân tệ, không đủ để hỗ trợ đầu tư dự án quy mô lớn và trả nợ.

Cân đối không hợp lý trong cấu trúc nợ và rủi ro truyền dẫn từ công ty mẹ đã đẩy Đường sắt nhỏ ngày càng tiến gần đến khủng hoảng thanh khoản. Trong những năm gần đây, hạn mức nợ của công ty liên tục ngắn lại, tỷ lệ trái phiếu không tiêu chuẩn cao, bắt đầu từ năm 2024, công ty còn mở rộng mạnh mẽ các khoản vay qua trái phiếu, sử dụng trái phiếu có kỳ hạn ngắn, độ ổn định thấp để tiếp tục vay nợ, dẫn đến áp lực trả nợ ngắn hạn ngày càng rõ ràng. Công ty mẹ của Đường sắt nhỏ là Tập đoàn Bắc An Quảng Đông cũng đang gặp khủng hoảng quá hạn của các chứng thư thương mại, tính đến tháng 7 năm 2025, tập đoàn đã xác nhận hơn 8,467 tỷ nhân dân tệ trái phiếu thương mại điện tử, dù một phần đã được thanh toán hết, nhưng tình trạng thiếu dòng tiền vẫn chưa được cải thiện. Khủng hoảng thanh khoản của công ty mẹ đã trực tiếp truyền dẫn sang công ty con, khiến các kênh huy động vốn của Đường sắt nhỏ bị hạn chế hơn nữa, mô hình vay mới trả cũ không thể duy trì.

Thêm vào đó, việc trái phiếu quá hạn không phải là mối đe dọa tín dụng duy nhất của Đường sắt nhỏ. Thông báo ngày 29 tháng 1 năm 2026 của Cục Thuế quận Thành Dương, thành phố Quảng Đông, cho biết, tính đến ngày 31 tháng 12 năm 2025, Đường sắt nhỏ còn nợ thuế thu nhập doanh nghiệp 4,6588 triệu nhân dân tệ, số nợ thuế và trái phiếu quá hạn cộng hưởng, làm suy yếu thêm uy tín của công ty trên thị trường, đồng thời gây mất niềm tin của các nhà cung cấp, làm tăng tỷ lệ chiết khấu trái phiếu, kéo theo chi phí vay vốn tăng cao. Thêm vào đó, hoạt động kém hiệu quả của các công ty con trong tập đoàn cũng làm gia tăng áp lực tài chính, trong đó, công ty con toàn phần Quảng Đông Động Đầu Trí Tân Công nghiệp, năm 2024, doanh thu bằng 0, lợi nhuận ròng lỗ 578,5 nghìn nhân dân tệ, đã rơi vào tình trạng mất khả năng thanh toán, trở thành gánh nặng tài chính của công ty mẹ.

Điều đáng cảnh báo là, trái phiếu quá hạn của Đường sắt nhỏ không phải là trường hợp cá biệt, mà còn là biểu hiện của rủi ro lan rộng trong lĩnh vực đầu tư công của khu vực Quảng Đông. Gần đây, nhiều nền tảng đầu tư công của Quảng Đông như Shanga Hợp, Hongtou Hợp đều xuất hiện tình trạng trái phiếu quá hạn, trong đó, tính đến cuối tháng 1 năm 2026, dư nợ trái phiếu quá hạn của Shanga Hợp đạt 399 triệu nhân dân tệ, tổng số tiền quá hạn tích lũy là 1,335 tỷ nhân dân tệ, phản ánh rủi ro thanh khoản của các nền tảng đầu tư công Quảng Đông đang lan rộng từ các chủ thể đơn lẻ sang nhiều chủ thể, thử thách niềm tin vào các nền tảng này. Theo bối cảnh ngành, từ năm 2025 trở đi, số lượng trái phiếu quá hạn của các doanh nghiệp đầu tư công tỉnh Sơn Đông đứng đầu cả nước, do khả năng tự chủ tài chính của khu vực còn yếu, nợ công của chính quyền địa phương còn nặng, điều này càng làm gia tăng áp lực giải nợ cho các nền tảng đầu tư công.

Đối mặt với khủng hoảng thanh khoản nghiêm trọng, công ty mẹ của Đường sắt nhỏ là Bắc An Hợp đã thực hiện nhiều biện pháp ứng phó, bao gồm bán cổ phần công ty con, mở rộng hoạt động cho thuê, tìm kiếm các nguồn vốn đa dạng hơn. Từ tháng 6 năm 2024 đến tháng 6 năm 2025, Bắc An Hợp đã ít nhất tiến hành 4 lần chuyển nhượng cổ phần công ty con, nhằm giảm bớt gánh nặng tài chính qua việc “thu gọn” tài sản; đồng thời, mở rộng các lĩnh vực cho thuê nhà ở xã hội, cho thuê nhà xưởng công nghiệp, cho thuê dữ liệu, nhằm tìm kiếm các điểm tăng trưởng mới, nhưng các biện pháp này vẫn chưa tạo ra lợi nhuận quy mô lớn, khó có thể giải quyết tình trạng thanh khoản trong ngắn hạn. Thêm vào đó, nhiều bộ ngành của thành phố Quảng Đông đã phối hợp ban hành chính sách, khuyến khích các ngân hàng đưa ra các sản phẩm thay thế các khoản vay không tiêu chuẩn của doanh nghiệp nhà nước, hoặc các khoản vay đặc biệt để xử lý nợ của doanh nghiệp, kỳ vọng sẽ hỗ trợ phần nào cho Đường sắt nhỏ về mặt tài chính, nhưng hiệu quả thực tế còn cần thời gian để xác nhận.

Đối với Đường sắt nhỏ, hiện tại không chỉ là áp lực thanh toán trái phiếu quá hạn ngắn hạn, mà còn là thách thức dài hạn trong chuyển đổi hoạt động và xử lý nợ. Nếu không sớm có các giải pháp cụ thể để giải quyết nợ, thúc đẩy bán tài sản, cải thiện dòng tiền, thì các trái phiếu quá hạn có thể lan rộng sang các loại nợ khác như trái phiếu trái phiếu doanh nghiệp, vay ngân hàng, dẫn đến kênh huy động vốn bị siết chặt hoàn toàn, ảnh hưởng đến tiến trình các dự án ngành giao thông đô thị khu vực và phát triển tích hợp đô thị – sản xuất. Với vai trò là nền tảng trung tâm của Khu mô hình công nghiệp giao thông đô thị quận Thành Dương, việc xử lý rủi ro của Đường sắt nhỏ sẽ còn ảnh hưởng lớn đến các nền tảng tương tự trong khu vực.

Về mặt phát triển khu vực, quận Thành Dương đang đẩy nhanh xây dựng hệ thống ngành công nghiệp “bốn bánh đà” gồm giao thông đô thị, mạch tích hợp, các ngành công nghiệp chủ đạo khác, trong đó ngành giao thông đô thị vẫn là trọng điểm, chính quyền có ý định hỗ trợ mạnh mẽ các nền tảng liên quan. Tuy nhiên, trong bối cảnh giải quyết nợ, các nền tảng đầu tư công cần từ bỏ tư duy phụ thuộc quá nhiều vào sự bảo lãnh của chính quyền, tập trung vào các hoạt động cốt lõi, tối ưu hóa cấu trúc nợ, nâng cao khả năng sinh lời của chính mình. Đối với nhà đầu tư, cần đặc biệt chú ý đến tiến trình xử lý nợ của Đường sắt nhỏ và các nền tảng đầu tư công Quảng Đông, cảnh giác với khả năng rủi ro tín dụng lan rộng hơn, đồng thời kiểm soát chặt chẽ mức độ tập trung đầu tư.

Tổng thể, sự gia tăng đột biến các trái phiếu quá hạn của Đường sắt nhỏ phản ánh nhiều nguyên nhân chồng chất, vừa thể hiện những điểm yếu trong quản lý vận hành và kiểm soát nợ của doanh nghiệp, vừa phản ánh những khó khăn chung của các nền tảng đầu tư công trong giai đoạn chuyển đổi. Trong thời gian tới, khi các chính sách hỗ trợ của chính quyền địa phương và các biện pháp xử lý nợ của doanh nghiệp được triển khai, khả năng giảm bớt áp lực thanh khoản và hóa giải rủi ro tín dụng vẫn còn cần theo dõi liên tục.