"Loài vật mới" trong nửa sau của ngành pin lithium: Làm thế nào Putailai thoát khỏi vòng vây bằng "tích hợp một thể"?

Trong câu chuyện lớn về ngành pin mới năng lượng, ánh đèn của vốn và dư luận thường tập trung vào các nhà sản xuất ô tô và các tập đoàn pin khổng lồ, nhưng những yếu tố quyết định đường cong chi phí và giới hạn công nghệ thực sự lại là các nhà cung cấp vật liệu và thiết bị lâu nay ẩn mình ở phía trên dòng chảy của ngành.

Trong hai năm qua, nhóm này đã trải qua một đợt rung lắc dữ dội. Năm 2024, hệ thống giá của chuỗi ngành lithium điện tử sụp đổ tập thể, các khâu như vật liệu cực âm, màng ngăn, muối lithium đều rơi vào vùng thu hẹp lợi nhuận, nhiều công suất trung và nhỏ bị loại bỏ nhanh chóng. Ngành đã từng rơi từ “đường đua tăng trưởng cao” xuống thực tế của “ngành sản xuất theo chu kỳ”.

Trong bối cảnh đó, tập đoàn vật liệu lithium hàng đầu Pu Tai Lai đã chọn niêm yết tại Hồng Kông.

Về bề ngoài, đây là một công ty vật liệu phía trên điển hình: vật liệu cực âm, màng ngăn phủ, PVDF, vật liệu phủ ceramic — gần như bao phủ các vật liệu phụ trợ quan trọng của pin. Nhưng trong bản cáo bạch, Pu Tai Lai cố gắng kể một câu chuyện hoàn toàn khác biệt: họ không chỉ bán vật liệu, mà còn bán thiết bị, thậm chí mở rộng xuống dịch vụ gia công cực, nhằm xây dựng một hệ thống tích hợp “vật liệu + thiết bị + dịch vụ”.

Tuy nhiên, vấn đề nằm ở chỗ, trong một ngành có biến động chu kỳ dữ dội, chưa hội tụ về con đường công nghệ, và chuỗi cung ứng toàn cầu đang đẩy nhanh quá trình tái cấu trúc, thì việc tích hợp liên ngành như vậy thực sự là nâng cao rào cản hay là làm tăng rủi ro? IPO của Pu Tai Lai tại thị trường Hồng Kông về bản chất là một lần định giá lại về vị trí ngành và lý luận định giá dài hạn của họ.

Từ nhà cung cấp vật liệu đến nhà cung cấp nền tảng tích hợp, tham vọng “toàn diện” của Pu Tai Lai

Trong nhận thức truyền thống, chuỗi ngành lithium có phân công rõ ràng: nhà sản xuất vật liệu chịu trách nhiệm về hiệu suất và chi phí, nhà sản xuất thiết bị đảm nhiệm quy trình và hiệu quả, nhà sản xuất pin phụ trách sản xuất quy mô lớn. Nhưng Pu Tai Lai đang phá vỡ giới hạn này.

Con đường của họ khá tiêu biểu. Công ty bắt đầu từ vật liệu cực âm, xây dựng lợi thế quy mô trong lĩnh vực graphit nhân tạo, rồi dần dấn thân vào vật liệu phủ màng ngăn, mở rộng lên PVDF, bột bôm, nhôm oxit và các vật liệu chức năng khác, hoàn thành mở rộng ngang về vật liệu.

Sau đó, thông qua mua lại và tự nghiên cứu, họ tiến vào lĩnh vực thiết bị tự động hóa cho pin, nắm bắt các công nghệ cốt lõi như phủ lớp, cắt tách. Hơn nữa, công ty còn ra mắt dịch vụ gia công cực (CAAS), tham gia trực tiếp vào quá trình sản xuất pin.

Tập hợp các hành động này không đơn thuần là đa dạng hóa kinh doanh, mà là kiểm soát lại các “bước sản xuất”. Nói cách khác, mục tiêu của Pu Tai Lai không phải trở thành tập đoàn vật liệu hàng đầu, mà là trở thành “nhà cung cấp năng lực sản xuất pin”.

Mô hình này có giá trị cốt lõi là tái tổ chức lại khả năng vốn đã phân tán ở các khâu khác nhau trong chuỗi ngành. Khi hiệu suất vật liệu, thông số thiết bị và quy trình sản xuất được thống nhất trong cùng một hệ thống, doanh nghiệp có thể tối ưu hợp tác để đạt được hiệu quả và lợi thế về chi phí mà từng phần riêng lẻ khó có thể đạt tới.

Ví dụ, thiết bị tự nghiên cứu có thể phù hợp ngược lại với đặc tính vật liệu, từ đó giảm hao phí trong sản xuất; việc cập nhật vật liệu cũng có thể thúc đẩy nâng cấp quy trình, rút ngắn chu kỳ đưa công nghệ vào thực tế.

Quan trọng hơn, mô hình tích hợp này thay đổi cấu trúc quan hệ khách hàng. Các nhà cung cấp vật liệu truyền thống đối mặt với cuộc chơi về giá, còn khi đã vào hệ thống “vật liệu + thiết bị + dịch vụ”, chi phí chuyển đổi của khách hàng tăng rõ rệt, khả năng thương lượng của nhà cung cấp cũng tăng theo.

Logic này đã có ví dụ thành công trong ngành bán dẫn — các nhà cung cấp thiết bị nắm quyền định nghĩa quy trình, từ đó ảnh hưởng ngược lại đến tiêu chuẩn vật liệu và lộ trình sản xuất. Pu Tai Lai đang cố gắng tái tạo vị trí ngành tương tự.

Tuy nhiên, vấn đề rõ ràng cũng không nhỏ: tích hợp đồng nghĩa với chi phí vốn cao hơn, hệ thống vận hành phức tạp hơn, và dễ bị ảnh hưởng bởi chu kỳ hơn. Khi ngành bước vào giai đoạn suy thoái, rủi ro của từng phần sẽ bị nhân lên trong cấu trúc đa dạng của doanh nghiệp, chứ không phân tán.

Vì vậy, “câu chuyện nền tảng” này vừa có thể là nâng cao rào cản, vừa có thể là gia tăng rủi ro.

Sau đáy chu kỳ, ngành lithium phía trên đang bước vào phục hồi mang tính cấu trúc

Biến động về hiệu suất của Pu Tai Lai chính xác phản ánh chu kỳ của ngành lithium.

Từ 2023 đến 2024, doanh thu của họ giảm từ khoảng 15,3 tỷ nhân dân tệ xuống còn 13,4 tỷ, lợi nhuận cũng giảm theo, biên lợi nhuận gộp từ gần 26% giảm còn khoảng 22%. Giai đoạn này chính là thời kỳ chiến tranh giá khốc liệt nhất của ngành: các nhà sản xuất pin ép giá, truyền sang phía trên, khiến các doanh nghiệp vật liệu rơi vào tình trạng “tăng doanh thu mà không tăng lợi nhuận” hoặc thậm chí “giá bán giảm mà sản lượng vẫn giảm”.

Tuy nhiên, đến năm 2025, doanh thu của họ đã phục hồi lên 15,6 tỷ, lợi nhuận ròng bật tăng lên 2,6 tỷ, biên lợi nhuận gộp lại gần 30%. Nhìn vào kết quả tài chính, dường như đã hoàn thành một vòng “phục hồi hình chữ V”.

Vấn đề là, sự phục hồi này thực sự là sự đảo chiều của chu kỳ, hay chỉ là sự tăng trưởng tạm thời?

Về phía cầu, thị trường pin năng lượng mới toàn cầu vẫn đang trong giai đoạn tăng trưởng. Từ 2021 đến 2025, quy mô thị trường từ khoảng 530GWh tăng lên 2.257GWh, tốc độ tăng trưởng kép trên 40%; ngay cả sau năm 2025, vẫn dự kiến tăng trưởng hơn 20%. Nhu cầu lưu trữ năng lượng bùng nổ càng thúc đẩy xu hướng này.

Nhưng về phía cung, logic lại phức tạp hơn nhiều. Những năm gần đây, dòng vốn lớn đổ vào chuỗi ngành lithium, dẫn đến dư thừa công suất rõ rệt. Chiến tranh giá năm 2024 về bản chất là sự giải phóng quá mức của sự mất cân đối cung cầu. Dù các công suất nhỏ và trung bị loại bỏ, nhưng các doanh nghiệp lớn vẫn tiếp tục mở rộng, cung toàn ngành vẫn còn dư thừa.

Điều này có nghĩa là, ngay cả khi nhu cầu tiếp tục tăng, giá cả và lợi nhuận chưa chắc đã phục hồi cùng nhau.

Quan trọng hơn, “tính chất hàng hóa” của vật liệu phía trên ngành lithium đang ngày càng rõ nét. Lấy vật liệu cực âm làm ví dụ, graphit nhân tạo có rào cản kỹ thuật tương đối thấp, sản phẩm đồng nhất cao, cạnh tranh về giá là điều khó tránh khỏi. Trong lĩnh vực màng ngăn, dù rào cản công nghệ cao hơn, nhưng phân chia công đoạn giữa màng nền và phủ lớp khiến lợi nhuận phân bổ lại giữa các khâu.

Ưu thế của Pu Tai Lai nằm ở vị trí dẫn đầu trong lĩnh vực phủ màng ngăn. Đến năm 2025, công ty xuất xưởng hơn 100 tỷ mét vuông, chiếm hơn 35% thị phần toàn cầu, liên tục đứng vị trí số một. Trong phân khúc này, do liên quan đến quy trình phủ và công thức vật liệu, rào cản kỹ thuật cao hơn, áp lực cạnh tranh về giá cũng nhỏ hơn.

Tuy nhiên, ngay cả như vậy, khả năng sinh lời của họ vẫn không thể hoàn toàn thoát khỏi ảnh hưởng của chu kỳ ngành.

Vì vậy, đợt phục hồi hiện tại chủ yếu là “sự phục hồi sau đáy chu kỳ”, chứ chưa phải là “bắt đầu của chu kỳ bùng nổ mới”. Trong bối cảnh này, thị trường vốn sẽ thận trọng hơn trong định giá của họ.

Biến số thực sự không nằm ở hiện tại, mà là ở thị trường nước ngoài và các công nghệ pin thế hệ tiếp theo

Nếu nói rằng chu kỳ ngành hiện tại vẫn còn nhiều bất định, thì khả năng dài hạn của Pu Tai Lai lại đến từ hai biến số: toàn cầu hóa và đổi mới công nghệ.

Trước tiên là quá trình tái cấu trúc chuỗi cung ứng toàn cầu. Khi Mỹ và châu Âu thúc đẩy xây dựng chuỗi ngành pin nội địa, cùng với rủi ro địa chính trị gia tăng, các doanh nghiệp lithium của Trung Quốc đang đẩy nhanh “ra biển”.

Tuy nhiên, khác với các nhà sản xuất ô tô và pin, các doanh nghiệp vật liệu phía trên gặp khó khăn hơn trong việc mở rộng ra thị trường quốc tế: vừa phải đối mặt với các yêu cầu về môi trường và tuân thủ nghiêm ngặt hơn, vừa phải chịu chi phí vốn và vận hành cao hơn.

Lựa chọn của Pu Tai Lai mang tính đại diện. Công ty từ bỏ một số dự án châu Âu, chuyển hướng xây dựng năng lực sản xuất vật liệu cực ở Đông Nam Á, nhằm tiếp cận thị trường quốc tế với chi phí thấp hơn, đồng thời phục vụ các tập đoàn pin Nhật, Hàn. Con đường này về bản chất là tìm kiếm sự cân bằng giữa “chi phí và thị trường”.

Việc niêm yết tại Hồng Kông đóng vai trò then chốt trong quá trình này. So với thị trường nội địa, thị trường Hồng Kông có thể cung cấp kênh huy động ngoại tệ thuận tiện hơn, gần hơn với các nhà đầu tư quốc tế. Điều này có ý nghĩa thực tế đối với các doanh nghiệp cần liên tục đầu tư vào năng lực sản xuất ở nước ngoài.

Nhưng toàn cầu hóa cũng mang lại môi trường cạnh tranh mới. Ở thị trường nước ngoài, Pu Tai Lai không chỉ phải cạnh tranh với các doanh nghiệp nội địa, mà còn phải đối mặt trực diện với các tập đoàn vật liệu Nhật, Hàn, liệu lợi thế về chi phí và công nghệ của họ có thể duy trì được hay không, vẫn còn là câu hỏi.

Thứ hai là sự tiến bộ của công nghệ pin thế hệ mới. Hiện tại, các công nghệ lithium chủ đạo vẫn chủ yếu dựa trên pin dung dịch, nhưng các hướng như pin thể rắn, cực âm silicon-carbon, sạc nhanh 800V đang được thúc đẩy mạnh mẽ. Những thay đổi này sẽ định hình lại hệ thống vật liệu và quy trình sản xuất.

Với các doanh nghiệp vật liệu đơn lẻ, sự thay đổi về hướng công nghệ thường mang tính không chắc chắn; nhưng với các doanh nghiệp nắm giữ “vật liệu + thiết bị + quy trình”, thì đây có thể là cơ hội.

Khả năng tiềm năng của Pu Tai Lai nằm ở điểm này. Họ không chỉ tham gia nghiên cứu vật liệu, mà còn có khả năng sản xuất thiết bị, có thể điều chỉnh đồng bộ quy trình và dây chuyền sản xuất khi công nghệ mới ra đời. Khả năng “liên ngành” này giúp họ duy trì sự tham gia trong quá trình đổi mới công nghệ.

Tuy nhiên, cần nhận thức rõ rằng, công nghệ pin thế hệ mới vẫn chưa thương mại hóa quy mô lớn, thời gian và lộ trình còn nhiều bất định. Các khoản đầu tư trong giai đoạn này giống như một cược dài hạn, chứ không phải lợi nhuận ngắn hạn.

Trong giai đoạn chuyển từ “tăng trưởng tốc độ cao” sang “phân hóa cấu trúc” của ngành lithium, lý luận định giá thị trường cũng đang thay đổi. Trước đây, tốc độ tăng trưởng có thể che lấp mọi vấn đề; còn trong tương lai, vị trí trong chuỗi ngành và tính không thể thay thế sẽ quyết định giá trị thực của doanh nghiệp.

Đối với Pu Tai Lai, vấn đề không còn là “có thể tăng trưởng hay không”, mà là — hệ thống tích hợp mà họ xây dựng liệu có phải là rào cản cạnh tranh của vòng tới hay chỉ là bộ đẩy tăng cường trong chu kỳ biến động.

Tác giả: Sang Yu

Nguồn: Cộng đồng Nghiên cứu Cổ phiếu Hồng Kông